* Οι πίνακες για το ράλι, τις αποδόσεις και την υποβάθμιση σε αριθμούς δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

H κίνηση των τραπεζικών μετοχών στο ταμπλό της Σοφοκλέους έχει υποχρεώσει τους αναλυτές να προχωρήσουν σε μικρή αύξηση των τιμών-στόχων, χωρίς ωστόσο αυτή η ανοδική προσαρμογή να οφείλεται στη βελτίωση των εκτιμήσεών για την κερδοφορία τους.

Παρά τη σημαντική ανοδική κίνηση των μετοχών, οι οποίες από τα χαμηλά τους έχουν σχεδόν διπλασιαστεί, οι αναλυτές εξακολουθούν να είναι ιδιαίτερα επιφυλακτικοί για τη συνέχεια.

Σε όλα τα παραπάνω αξίζει να προστεθεί το γεγονός πως η υποβάθμιση των ελληνικών τραπεζών από τον διεθνή οίκο αξιολογήσεων Standard & Poor’s πέρασε μάλλον στα «ψιλά», αφού την ημέρα δημοσιοποίησης της έκθεσης ο εγχώριος τραπεζικός κλάδος ανέβηκε στη Σοφοκλέους κατά 8,17%.

Απ’ όλα τα παραπάνω μόνο σίγουρο εμφανίζεται το ότι δεν είναι δυνατόν και οι αναλυτές και το ταμπλό της Σοφοκλέους να κινούνται προς τη σωστή κατεύθυνση. Είτε οι αναλυτές είναι πεπεισμένοι πως πρόκειται για ένα απλώς δυνατό bear market rally, το τέλος του οποίου βρίσκεται κοντά και οι τιμές των τραπεζικών μετοχών σύντομα θα υποστούν καθίζηση, είτε ένα νέο bull market έχει ξεκινήσει και οι αναλυτές δεν το έχουν συνειδητοποιήσει.

Τέλος, μία άλλη εξήγηση... ολίγον πονηρή (και με την απαραίτητη δόση συνωμοσιολογίας) είναι ότι οι αναλυτές μην έχοντας πιστέψει και χάνοντας το τρένο της ανόδου προσπαθούν να κατεβάσουν τον κόσμο νωρίς από το τρένο, μήπως και μπορέσουν να βρουν κάποιες αξιόλογες θέσεις. Για την ώρα, πάντως, το ταμπλό φαίνεται να υπερισχύει.

--- Στα «μαλακά»

Ποτέ άλλοτε στο παρελθόν μια τόσο ουσιαστική υποβάθμιση του σημαντικότερου κλάδου τόσο της Σοφοκλέους όσο και της εγχώριας οικονομίας δεν πέρασε τόσο «μαλακά» στο ταμπλό της Σοφοκλέους.

Η υποβάθμιση της μακροπρόθεσμης πιστοληπτικής ικανότητας επτά ελληνικών τραπεζών από τον πλέον γνωστό οίκο αξιολόγησης S&P «γιορτάστηκε» δεόντως στην αγορά με κέρδη άνω του 8% για τον τραπεζικό κλάδο.

Σε μεγάλο βαθμό, πολλοί μπορεί να υποθέσουν εκ των υστέρων ότι αυτή η εξέλιξη ήταν προεξοφλημένη, όμως ο διεθνής οίκος δεν προέβη σε υποβάθμιση της βραχυπρόθεσμης αλλά της μακροπρόθεσμης ικανότητας των πιστωτικών ιδρυμάτων.

Πιο συγκεκριμένα, η S&P υποβάθμισε τη μακροπρόθεσμη πιστοληπτική ικανότητα των τραπεζών ως εξής:

* Για την EFG Eurobank Ergasias η αξιολόγηση μετατράπηκε σε «BBB+» από «Α-», με αρνητικό outlook, ενώ διατηρήθηκε η βραχυπρόθεσμη πιστοληπτική ικανότητα της τράπεζας σε «Α-2».

* Για την Τράπεζα Πειραιώς η μακροπρόθεσμη πιστοληπτική ικανότητα μειώθηκε σε «ΒΒΒ» από «ΒΒΒ+», με σταθερό outlook, ενώ διατηρήθηκε η βραχυπρόθεσμη πιστοληπτική ικανότητα σε «Α-2».

* Για την Εθνική Τράπεζα και την Alpha Bank υποβαθμίστηκε το outlook σε αρνητικό από σταθερό, με διατήρηση της μακροπρόθεσμης και της βραχυπρόθεσμης πιστοληπτικής ικανότητας και των δύο τραπεζών σε «ΒΒΒ+» και σε «Α-2».

* Για τη Marfin Popular Bank η S&P υποβάθμισε τη μακροπρόθεσμη πιστοληπτική ικανότητα σε «ΒΒΒ-» από «ΒΒΒ», με σταθερό outlook, ενώ διατήρησε τη βραχυπρόθεσμη πιστοληπτική ικανότητα σε «Α-3».

* Τέλος, για την Εμπορική Τράπεζα προχώρησε σε υποβάθμιση της μακροπρόθεσμης πιστοληπτικής της ικανότητας σε «ΒΒΒ» από «Α-», ενώ η βραχυπρόθεσμη διατηρήθηκε σε «Α-2», με σταθερό outlook.

Καταλήγοντας, οι αναλυτές του οίκου S&P ανέφεραν ότι αναμένουν σημαντική επιδείνωση της ποιότητας των στοιχείων ενεργητικού των παραπάνω τραπεζών, με τα προβληματικά δάνεια να διαμορφώνονται σε σχετικά υψηλά επίπεδα μέχρι το 2010, σε σύγκριση με αυτά των πιστωτικών ιδρυμάτων της δυτικής Ευρώπης και παράλληλα το δυσμενές οικονομικό περιβάλλον ενδέχεται να πιέσει σημαντικά το bottom line.

--- Το άλλο «καμπανάκι»

Πέραν όμως της παραπάνω έκθεσης, την ίδια ημέρα οι αναλυτές της UBS, παρότι προχώρησαν σε αλλαγές στις τιμές-στόχους και στις συστάσεις για 6 ελληνικές τράπεζες, δεν έκαναν λόγο για βελτίωση του κλίματος, ούτε βέβαια προχώρησαν σε αυξήσεις στα κέρδη ανά μετοχή των ελληνικών τραπεζών, ενώ οι αυξήσεις στις τιμές-στόχους προέκυψαν από τις οριακές μειώσεις στο cost of risk.

Παρά τις σημαντικές αυξήσεις στις τιμές-στόχους, μόνο η μετοχή της Alpha Bank αναβαθμίστηκε σε «buy» με άνοδο της τιμής-στόχου της στα 9,5 ευρώ, ενώ ο τίτλος της Εθνικής Τράπεζας υποβαθμίστηκε σε «neutral» από «buy», αλλά με νέα τιμή-στόχο στα 17,2 ευρώ από 12,4 ευρώ.
 
Παράλληλα, ο ελβετικός οίκος αύξησε την αποτίμηση για τη μετοχή της EFG Eurobank Ergasias στα 7,2 ευρώ από 4,8 ευρώ, διατηρώντας σύσταση «neutral», ενώ βελτίωσε και την τιμή-στόχο για τον τίτλο της Marfin Popular Bank στο 1,4 ευρώ από 1,2 ευρώ, διατηρώντας τη σύσταση «sell», ενώ ενίσχυσε την τιμή-στόχο για την ΑΤΕbank στο 0,9 ευρώ, επαναδιατυπώνοντας τη σύσταση «sell».

Οι αναλυτές του ελβετικού οίκου τονίζουν ότι οι ελληνικές τράπεζες εξακολουθούν να αντιμετωπίζουν σοβαρές προκλήσεις, οι οποίες προκύπτουν τόσο από την εικόνα των δημόσιων οικονομικών, που μπορεί να επηρεάσει περισσότερο αρνητικά το growth και την εγχώρια ποιότητα ενεργητικού, όσο και από την έκθεσή τους σε χώρες της ΝΑ. Ευρώπης. Καταλήγουν στο ότι διατηρούν γι’ αυτές επιφυλακτική στάση.

--- Οι εκτιμήσεις για τα EPS

Ταυτόχρονα, η εικόνα ευφορίας στο ταμπλό δεν συνδυάζεται με τις προβλέψεις και τις εκτιμήσεις των αναλυτών για τα κέρδη του 2009 και του 2010. Από τον Μάρτιο του τρέχοντος έτους οι αναθεωρήσεις για τα φετινά κέρδη των τραπεζών από την πλευρά των αναλυτών εξακολουθούν να είναι πτωτικές, ενώ η μείωσή τους από το τέλος του 2008 ξεπερνάει το 50%.

Παράλληλα, και η εικόνα για το 2010 δεν έχει διαφοροποιηθεί σημαντικά. Οι περισσότερες τραπεζικές μετοχές συνεχίζουν να εμφανίζουν κάμψη σε σχέση με το 2009.

Πιο αναλυτικά, από το τέλος Μαρτίου μόνο για την Alpha Bank τα κέρδη ανά μετοχή έχουν διατηρηθεί σταθερά στο 0,70 ευρώ, ενώ για την Εθνική Τράπεζα έχουν μειωθεί 4% στα 2,22 ευρώ από 2,30 ευρώ.

Αναφορικά με την EFG Eurobank Ergasias έχουν παρουσιάσει κάμψη 10%, στο 0,69 ευρώ από 0,77 ευρώ, για την Τράπεζα Πειραιώς 5% στο 0,66 ευρώ, για τη Marfin Popular Bank 29% στο 0,21 ευρώ και για την Τράπεζα Κύπρου 8% στο 0,46 ευρώ ανά μετοχή.

Ένα σημείο στο οποίο πρέπει να δοθεί προσοχή είναι πλέον και οι αποτιμήσεις των ελληνικών τραπεζικών τίτλων.

Με τη συνεχιζόμενη περικοπή των κερδών ανά μετοχή των ελληνικών τραπεζών και τον διπλασιασμό των αποτιμήσεων στο ταμπλό, οι πολλαπλασιαστές κερδοφορίας (P/E) των ελληνικών τραπεζικών τίτλων από το επίπεδο των 5 - 6 φορών στα χαμηλά του Μαρτίου έχουν πλέον μετακινηθεί στις 11 - 12 φορές για το 2009, ενώ ο ευρωπαϊκός μέσος όρος εντοπίζεται στις 11 φορές για το 2009 και για το 2010 ο εγχώριος μέσος όρος διαμορφώνεται στις 10,7 φορές έναντι 9,7 φορών για τις ευρωπαϊκές τράπεζες.

Ουσιαστικά, το ανοδικό ριμπάουντ διαφοροποίησε άμεσα την εικόνα, αφού από το ισχυρό discount οδηγηθήκαμε στο μικρό premium.

Αρκετά διαφορετική είναι η εικόνα στον δείκτη τιμής προς λογιστική αξία, όπου πλέον το premium προσεγγίζει το 38% για το τρέχον έτος και το 36% γα το 2010. Ο μέσος δείκτης P/BV για το 2009 των ελληνικών τραπεζικών μετοχών, παρότι παραμένει κάτω από τη μονάδα, εντούτοις είναι αρκετά υψηλότερος από τον ευρωπαϊκό μέσο όρο, ενώ για το 2010 το premium δεν φαίνεται να κλείνει ουσιαστικά, αφού ο εγχώριος μέσος όρος διαμορφώνεται στο 0,93 και ο ευρωπαϊκός στο 0,68.

--- Οι τιμές-στόχοι

Για το τέλος, ένα ακόμα δείγμα ανασφάλειας των αναλυτών είναι οι τιμές-στόχοι που προτείνουν για τις ελληνικές τραπεζικές μετοχές. Η μικρή ανοδική κίνηση των τιμών-στόχων από τα χαμηλά του Μαρτίου οφείλεται στην οριακή μείωση των συντελεστών προεξόφλησης από το 11,5% στο 11%, παρά τη συνεχιζόμενη περικοπή των κερδών ανά μετοχή.

Η αύξηση των τιμών-στόχων για τους ελληνικούς τίτλους από τα χαμηλά του Μαρτίου δεν υπερβαίνει το 12% στην καλύτερη περίπτωση, ενώ σε σχέση με τις αρχές του 2009 οι τιμές-στόχοι εξακολουθούν να είναι μειωμένες κατά 25%.

Παράλληλα, με εξαίρεση τον τίτλο της Marfin Popular Bank, όλες οι τιμές-στόχοι που έχουν τεθεί για τα ελληνικά πιστωτικά ιδρύματα έχουν ξεπεραστεί στο ταμπλό της Σοφοκλέους από 10% έως 45%.

Πιο αναλυτικά, η ATEbank κινείται 45% πάνω από τη μέση τιμή-στόχο, η Τράπεζα Πειραιώς διαμορφώνεται 39% υψηλότερα από τη μέση τιμή-στόχο, η EFG Eurobank Ergasias πάνω από 36%, η Alpha Bank περισσότερο από 30%, η Εμπορική Τράπεζα πάνω από 34% και η Εθνική Τράπεζα και η Τράπεζα Κύπρου εντοπίζονται σε ποσοστά 12% και 21% υψηλότερα από τις τιμές-στόχους.

Ακόμα και αν συγκριθούν οι τιμές στο ταμπλό της Σοφοκλέους με τις μεγαλύτερες τιμές-στόχους που έχουν τεθεί για τις τραπεζικές μετοχές, και τότε διαπιστώνεται ότι οι ελληνικοί τίτλοι έχουν ξεπεράσει κάθε όριο που έχει τεθεί από τους αναλυτές, αφού κινούνται σε υψηλότερα επίπεδα και από τις συγκεκριμένες τιμές. 

* Οι πίνακες για το ράλι, τις αποδόσεις και την υποβάθμιση σε αριθμούς δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

** Αναδημοσίευση από το 581ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ, 8-12 Μαίου 2009.