** Οι πίνακες με το τι δείχνουν οι πρόσφατες εκθέσεις των HSBC, Morgan Stanley, ODDO SEC και Citigroup για τις τιμές-στόχους των ελληνικών τραπεζών και των βασικών δεικτών της Ευρώπης, επισυνάπτονται στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".

Οι αναλυτές, οι οποίοι χρειάστηκαν περισσότερους από δέκα μήνες για να κατανοήσουν το μέγεθος και τη σημασία της χρηματιστηριακής πτώσης που ξεκίνησε το φθινόπωρο του 2007 (θυμάστε τις προτάσεις αγοράς και τις τιμές-στόχους έως τουλάχιστον και τα μέσα του 2008;), σήμερα βλέπουν με έντονη δυσπιστία το τρέχον χρηματιστηριακό ράλι.

Το χαρακτηρίζουν βραχυπρόθεσμο, επισείουν τους κινδύνους της οικονομικής κρίσης και συνεχίζουν να προτείνουν επενδύσεις χαμηλού ρίσκου.

Από την άλλη πλευρά, οι αγορές δείχνουν μέχρι σήμερα «χαρακτήρα», καθώς εδώ και δύο περίπου μήνες διαψεύδουν και πάλι τους αναλυτές, ενώ οι τιμές στο ταμπλό των χρηματιστηρίων αγνοούν τις δυσμενείς εκθέσεις και κάποια «ξεχασμένα» funds φλερτάρουν και πάλι τη Σοφοκλέους.

Επιπλέον, δεν είναι λίγοι οι παράγοντες που πιστεύουν ότι τα χειρότερα τα είδαμε και πως (έστω με κάποιες διορθώσεις που θα ακολουθήσουν) έχουμε μπει σε ένα ανοδικό κανάλι διαρκείας.

Και ενώ η νέα κόντρα μεταξύ αγορών-ταύρων και αναλυτών-αρκούδων εξελισσόταν με μεγάλο ενδιαφέρον, ήρθε να προστεθεί ένας νέος παράγοντας αβεβαιότητας στους ήδη υπάρχοντες: η νόσος των χοίρων.

Οι αναλυτές δεν έπαψαν στιγμή να εκφράζουν τις επιφυλάξεις τους και να παίρνουν σαφείς αποστάσεις από το πρόσφατο ράλι των χρηματιστηριακών αγορών. Δεν είναι τυχαίο ότι οι περισσότεροι επενδυτικοί οίκοι έσπευσαν να το χαρακτηρίσουν bear market rally, δίνοντάς του σύντομη ημερομηνία λήξεως.

Πέρα όμως από τους όποιους χαρακτηρισμούς, η γενικότερη εκτίμηση των αναλυτών είναι ότι:

- Οι πραγματικές οικονομίες έχουν να περάσουν αρκετούς δύσκολους μήνες ακόμη, ενώ η όποια ανάκαμψη ακολουθήσει χαρακτηρίζεται από μέτρια έως αναιμική.

- Εξακολουθεί να υπάρχει έντονος σκεπτικισμός για τον τραπεζικό κλάδο καθώς και για τις μετοχές γενικότερα, οι οποίες στην πλειονότητά τους δεν θεωρούνται υποτιμημένες.

- Η συχνή προτίμηση για τον χρυσό και οι προτάσεις για αποφυγή μακροπρόθεσμης λήξης ομολόγων συμπληρώνουν την εικόνα του πώς βλέπει η πλειονότητα των αναλυτών τις αγορές: με σκεπτικισμό, επιφυλακτικότητα και με αποστροφή προς τις λεγόμενες επικίνδυνες τοποθετήσεις...

Η σπουδή μάλιστα των περισσότερων διεθνών οίκων να ενσωματώσουν πολλά δυσμενή σενάρια για την οικονομία και τις χρηματιστηριακές αγορές λόγω της εμφάνισης της νόσου των χοίρων  είναι χαρακτηριστικό της αντίληψης που υπάρχει για τα πράγματα και της ψυχολογίας που επικρατεί. Ενώ δηλαδή ακόμη προσπαθούμε να αντιληφθούμε το μέγεθος του προβλήματος, οι αναλυτές αρχίζουν να προεξοφλούν σενάρια για πανδημίες(!), για έντονη μείωση του τουρισμού, για πτώση της ζήτησης πετρελαίου και για άλλα σχετικά. Κι αυτό, μάλιστα, όταν σε δύο άλλες ανάλογες περιπτώσεις μέσα στην ίδια δεκαετία (με τον ιό SARS και τη νόσο των πτηνών) οι χρηματιστηριακές επιπτώσεις ήταν σαφώς περιορισμένες και αρκετά βραχυπρόθεσμες.

Κανείς φυσικά δεν μπορεί να προβλέψει με ασφάλεια πώς θα εξελιχθούν τα πράγματα αυτή τη φορά, ωστόσο το να προεξοφλεί από σήμερα τα δυσμενέστερα σενάρια μάλλον είναι προϊόν επενδυτικής φοβίας. Και επίσης, αποτελεί ένα ακόμη επιχείρημα -ενδεχομένως και ευκαιριακού χαρακτήρα- το οποίο έρχεται να προστεθεί στα τόσα άλλα που χρησιμοποιούν οι «αρκούδες»-αναλυτές...

Η αγορά αντιδρά

Σε αντίθεση, ωστόσο, με τις απόψεις των αναλυτών, οι χρηματιστηριακές αγορές το τελευταίο δίμηνο δείχνουν αρκετά ισχυρές. Στη Σοφοκλέους, για παράδειγμα, πέρα από την αξιοσημείωτη άνοδο των τιμών, είδαμε:

- Τον όγκο των συναλλαγών να ανεβαίνει, χωρίς τη χρήση «αέρα», χωρίς την ύπαρξη margins, αλλά με ρευστό διαθέσιμο, που μάλιστα τοποθετήθηκε από το λεγόμενο εγχώριο «έξυπνο χρήμα».

- Τη στάση των ξένων θεσμικών να διαφοροποιείται και από... εχθρική να μετατρέπεται τουλάχιστον σε ουδέτερη.

- Τα private equities να φλερτάρουν και πάλι με το Χρηματιστήριο της Αθήνας, ύστερα από μεγάλη περίοδο απραξίας.

Σε αντίθεση μάλιστα με τους αναλυτές, υπάρχουν παράγοντες της αγοράς που πιστεύουν ότι τα χειρότερα τα είδαμε και πως από εδώ και στο εξής (έστω και με ενδιάμεσες διορθώσεις, σχετικά περιορισμένου μεγέθους) έχει ξεκινήσει μια ανοδική τάση που θα μας συντροφεύσει για καιρό!

Τα κυριότερα επιχειρήματα που χρησιμοποιούν οι συγκεκριμένοι παράγοντες είναι τα εξής:

1) Η μέχρι τώρα ανάκαμψη των τιμών των μετοχών μπορεί να φαίνεται μεγάλη, ωστόσο η απόσταση από τα μέγιστα του 2007 εξακολουθεί να παραμένει τεράστια.

2) Η ανάκαμψη των αγορών δεν θα πρέπει να χαρακτηριστεί τεχνικού χαρακτήρα γιατί βασίζεται σε θετικές εξελίξεις στα θεμελιώδη δεδομένα της οικονομίας και των επιχειρήσεων. Σήμερα, για παράδειγμα, φαίνεται πως έχει εξασφαλιστεί η λειτουργία του συστήματος, γεγονός που δεν ήταν προφανές στις αρχές του έτους.

Φαίνεται επίσης πως οι τράπεζες έχουν εξασφαλίσει τη ρευστότητά τους και οι χώρες της νοτιοανατολικής Ευρώπης την αποφυγή πτώχευσής τους. Αναμφίβολα, η κρίση δεν τελείωσε καθώς οι επόμενοι μήνες αναμένεται να είναι ακόμη χειρότεροι για την πραγματική οικονομία. Σκεπτικισμός επίσης υπάρχει και σχετικά με το πώς καλύφθηκε η έλλειψη της ρευστότητας.

Υπάρχει λοιπόν η εντύπωση ότι τόσο οι ΗΠΑ όσο και η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα διοχετεύουν μεν ρευστότητα στην παγκόσμια οικονομία, ωστόσο αυτό γίνεται με την κοπή μεγάλων ποσοτήτων νέου χρήματος, γεγονός που αν αληθεύει οι αναλυτές φοβούνται ότι θα οδηγήσει πιθανότατα στο μέλλον (π.χ. σε δύο χρόνια) σε περίοδο σημαντικού πληθωρισμού και υψηλών επιτοκίων.

Σε κάθε περίπτωση, πάντως, κανείς δεν μπορεί να διαφωνήσει με το ότι η κατάσταση της διεθνούς οικονομίας και των τραπεζών δεν είναι σήμερα πολύ καλύτερη απ’ ό,τι προ τριμήνου, ακόμη και αν ενδεχομένως η Fed καλέσει κάποια χρηματοπιστωτικά ιδρύματα ώστε να προχωρήσουν σε αύξηση του μετοχικού τους κεφαλαίου.

3) Αρχίζει να επικρατεί σχετικά καλύτερη εκτίμηση για την πορεία της οικονομίας για το δεύτερο εξάμηνο του 2009, σε σχέση με εκείνη που είχε διαφανεί προ τριμήνου. Για παράδειγμα, στο μέτωπο των δανειοδοτήσεων των μικρομεσαίων επιχειρήσεων κάτι έχει αρχίσει να κινείται και υπάρχει η εντύπωση ότι οι τράπεζες θα προσφέρουν και άλλο χρήμα μέσα στους προσεχείς μήνες. Επίσης, σχετική αισιοδοξία εκφράζεται από ορισμένους παράγοντες και στο μέτωπο της κατανάλωσης, καθώς όπως υποστηρίζουν το «πάγωμα» του Έλληνα καταναλωτή δεν προήλθε τόσο από το γεγονός πως μειώθηκε σε μεγάλο βαθμό το εισόδημά του, όσο κυρίως από το ότι τρομοκρατήθηκε για το τι θα μπορούσε να συμβεί στο μέλλον. Σύμφωνα με τις ίδιες πηγές, πτώσεις σε πολλά είδη κατανάλωσης της τάξεως του 20% ή και του 40% δεν δικαιολογούνται και σταδιακά -καθώς μάλιστα η ρευστότητα στην αγορά θα αρχίσει να αποκαθίσταται- η κατάσταση θα δείξει σημάδια εξομάλυνσης.
 
Σε όλα αυτά βέβαια, έρχεται να προστεθεί κι ένας νέος παράγοντας αβεβαιότητας, η νόσος των χοίρων. Η διεθνής επενδυτική κοινότητα παρακολουθεί ήδη από κοντά τις εξελίξεις και όλοι ελπίζουν ότι θα αποφευχθεί τελικά το σενάριο της πανδημίας και πως από επενδυτικής πλευράς οι επιπτώσεις δεν θα είναι μεγαλύτερες από εκείνες των περιόδων του ιού SARS και της νόσου των πτηνών.

ΤΙ ΔΕΙΧΝΟΥΝ ΟΙ ΠΡΟΣΦΑΤΕΣ ΕΚΘΕΣΕΙΣ

Παρά την πρόσφατη υπεραπόδοση των μετοχών στην Ευρώπη, οι αναλυτές εξακολουθούν να παραμένουν άκρως επιφυλακτικοί και σε μερικές περιπτώσεις αρνητικοί για τη μελλοντική πορεία των μετοχών, ειδικά για την περιοχή της Ευρώπης.

- Στην τελευταία έκθεσή της η HSBC για τους τίτλους της μικρότερης κεφαλαιοποίησης, παρά την πρόταση «υπεραπόδοσης» («overweight») για τις ευρωπαϊκές μετοχές πλην αυτών της Βρετανίας, συνιστά «υποαπόδοση» για τις αμερικανικές μετοχές, ωστόσο το περιθώριο ανόδου που αφήνει για τους τίτλους της Ευρώπης είναι ιδιαίτερα χαμηλό. Για τον γαλλικό δείκτη CAC 40 ο στόχος τοποθετείται στις 3.200 και για τον γερμανικό DAX στις 4.600 μονάδες, τιμές που υπονοούν απόδοση 7,2% για τον πρώτο και μόλις 1,1% για τον δεύτερο δείκτη. Όσον αφορά στον FTSE 100, το περιθώριο ανόδου διαμορφώνεται στο 8,4%. Παράλληλα, οι αναλυτές της HSBC προτιμούν τις μετοχές της μεσαίας και της μικρότερης κεφαλαιοποίησης από εκείνες της υψηλής κεφαλαιοποίησης.

- Η BNP Paribas αναφέρει ότι η διάθεση για μετοχικές επενδύσεις θα παραμείνει μειωμένη για αρκετό διάστημα, ενώ μεταξύ των μετοχικών αγορών οι πιο ελκυστικές είναι της Ασίας (πλην της Ιαπωνίας) και της Βραζιλίας. Παράλληλα σημειώνει ότι δεν υπάρχει βιασύνη για αύξηση της μετοχικής στάθμισης, αφού θα αργήσει η εμφάνιση διατηρήσιμης ανοδικής τάσης. Παρά το γεγονός ότι οι πτωτικές αναθεωρήσεις των εταιρικών κερδών από τους αναλυτές παγκοσμίως έχουν μειωθεί πολύ σε ένταση και σε ρυθμό, τα κέρδη θα συνεχίσουν να ακολουθούν πτωτική πορεία, ενώ οι αποτιμήσεις σε παγκόσμιο επίπεδο είναι «λογικές» αλλά όχι φθηνές, σε όρους τόσο P/E όσο και P/BV. Βάσει των αναλυτών της BNP, προτείνονται αγορές μη χρηματοοικονομικών εταιρικών ομολόγων με διάρκειες μέχρι πέντε ετών, με τον χρυσό να αποτελεί βασική μακροχρόνια επιλογή, ενώ στους επόμενους μήνες ο οίκος προβλέπει να παραμείνουν χαμηλά τα yields των ομολόγων και γι’ αυτό προτείνει επιλογές ομολόγων μέχρι τρία έτη λήξης και γενικά αποφυγή κρατικών ομολόγων αλλά και αποφυγή high yield bonds και αναδυόμενων ομολόγων.

- Όσον αφορά στα εγχώρια δρώμενα, την επιφυλακτική της στάση για τις ελληνικές τράπεζες, λόγω της διεθνούς έκθεσής τους, και τις επιπτώσεις της επιβράδυνσης των μακροοικονομικών στοιχείων στη ΝΑ. Ευρώπη και στην Τουρκία διατήρησε η Morgan Stanley στην πρόσφατη έκθεσή της. Κορυφαία επιλογή της από τον τραπεζικό κλάδο είναι η Alpha Bank, για την οποία δίνει σύσταση «overweight», ενώ η EFG Eurobank είναι η τελευταία επιλογή της με σύσταση «underweight». Αναφορικά με την Εθνική Τράπεζα και την Τράπεζα Πειραιώς η σύσταση που δίνεται είναι «ουδέτερη».

- Η Deutsche Bank στην τελευταία της έκθεση διατήρησε την επιφυλακτική της στάση για τις ελληνικές και τις κυπριακές τράπεζες καθώς, παρά το αποτέλεσμα της πρόσφατης συνάντησης των χωρών του G20 η ανατολική Ευρώπη παραμένει η περιοχή για την οποία εκφράζεται η μεγαλύτερη ανησυχία. Πιο συγκεκριμένα, προχώρησε σε περικοπή των τιμών-στόχων για τη Eurobank, την MPB, την Εθνική και την Alpha Bank, ενώ παράλληλα υποβάθμισε τις συστάσεις της Eurobank και της MPB. Στην ίδια έκθεση αναβάθμισε μόνο την τιμή-στόχο και τη σύσταση για την Τράπεζα Κύπρου.

- Σε έκθεσή της για τις ελληνικές τράπεζες, η UBS επισημαίνει τις σοβαρές προκλήσεις που αντιμετωπίζουν λόγω της εικόνας των δημόσιων οικονομικών, κάτι που μπορεί να επηρεάσει τόσο την ανάπτυξη όσο και την εγχώρια ποιότητα του ενεργητικού τους. Ωστόσο, προχωρά σε αυξήσεις στις τιμές στόχους των τραπεζών, εκδηλώνοντας προτίμηση στον τίτλο της Alpha Bank.

- Τέλος, η Citigroup, παρότι προχώρησε σε αύξηση των τιμών-στόχων για τη Eurobank, την Εθνική Τράπεζα, την Πειραιώς και την Alpha Bank, προχώρησε σε υποβάθμιση της σύστασης για την τελευταία σε «hold» από «buy». Ο οίκος προχώρησε επίσης σε μείωση των εκτιμήσεών του για τα κέρδη ανά μετοχή και των τεσσάρων πιστωτικών ιδρυμάτων για την τρέχουσα χρήση, ενώ για την υποβάθμιση της Alpha Bank σημειώνει πως η άνοδος των τιμών των μετοχών αφήνει περιορισμένο περιθώριο ανόδου.

* Επικαιροποιημένη αναδημοσίευση από το 580ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας "ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ", 30 Απριλίου – 5 Μαΐου 2009.

** Οι πίνακες με το τι δείχνουν οι πρόσφατες εκθέσεις των HSBC, Morgan Stanley, ODDO SEC και Citigroup για τις τιμές-στόχους των ελληνικών τραπεζών και των βασικών δεικτών της Ευρώπης, επισυνάπτονται στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".