Η χιονοστιβάδα του Archegos και οι κρυμμένες ρωγμές στο σύστημα

Οι χρηματαγορές βίωσαν το αντίστοιχο μιας χιονοστιβάδας την περασμένη εβδομάδα. Αυτό που την προκάλεσε έμοιασε αρχικά με κάτι ακίνδυνο: η τιμή της μετοχής του CBS, του αμερικανικού ομίλου media Viacon, διολίσθησε μετά την (λογική) απόφαση του ομίλου να πουλήσει μετοχές 3 δισ. δολαρίων, ως αντίδραση σε έναν περίεργο σχεδόν τριπλασιασμό της τιμής της μετοχής της τον περασμένο χρόνο.

Η πτώση εκείνη έφερε μεγάλες απώλειες στο χαρτοφυλάκιο του γραφείου της οικογένειας Archegos, που ήταν πολύ εκτεθειμένη στην Viacom. Αυτό με τη σειρά του προκάλεσε μια χιονοστιβάδα margin calls και πωλήσεις μετοχών, καθώς οι βασικοί διαμεσολαβητές προσπάθησαν να ρευστοποιήσουν το χαρτοφυλάκιο της Archegos για να προστατευθούν. Η αναταραχή μπορεί να δημιουργήσει ζημιές ύψους 5-10 δισ. δολαρίων για τους βασικούς διαμεσολαβητές, σύμφωνα με την JPMorgan Chase.

Τα καλά νέα είναι πως αυτή η χιονοστιβάδα δεν φαίνεται να δημιούργησε σοβαρούς συστημικούς κινδύνους, αφού οι τράπεζες φαίνεται πως μπορούν να απορροφήσουν το πλήγμα. Αυτή είναι μια μικρή νίκη για τις ρυθμιστικές αρχές που αύξησαν τις απαιτήσεις για την κεφαλαιακή επάρκεια μετά την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση του 2008.

Αλλά τα κακά νέα είναι πως το επεισόδιο εκθέτει τα ευρύτερα ευάλωτα σημεία του χρηματοπιστωτικού συστήματος. Άλλωστε, όπως γνωρίζει οποισδήποτε σκιέρ, οι χιονοστιβάδες δεν συμβαίνουν συνήθως μόνο λόγω ενός τυχαίου κραδασμού, αλλά επειδή το χιόνι που βρίσκεται από κάτω είναι ασταθές.

Η πανωλεθρία της περασμένης εβδομάδας δείχνει πως το σύστημα σήμερα μαστίζεται από πολλές μισοκρυμμένες ρωγμές. Κατ’ αρχή, υπάρχει ανησυχητικά λίγη διαφάνεια για τα οικογενειακά γραφεία (family offices), παρά το ότι τελευταία το μέγεθος και η επιρροή τους έχει εκτιναχθεί. Ακόμα λιγότερη διαφάνεια υπάρχει ως προς τα παράγωγα που χρησιμοποιούσε η Archegos για να βάζει στοιχήματα.

Οι επενδυτικές τράπεζες συνεχίζουν να δυσκολεύονται να κρίνουν τους κινδύνους των βασικών διαμεσολαβητών τους, εν μέρει λόγω των εσωτερικών τους δεξαμενών. Τα χρόνια της χαλαρής νομισματικής πολιτικής έκαναν τους επενδυτές τόσο αδιάφορους ως προς την εκτίναξη των τιμών των assets, που λίγοι αμφισβήτησαν αν το ράλι της μετοχής της Viacom είχε λογική, δεδομένων των ανάμικτων εταιρικών στοιχείων της.

Το εντυπωσιακότερο όλων ήταν πως η Archegos φαίνεται πως λειτουργούσε με υπερπενταπλάσια μόχλευση. Αυτό συγκρίνεται με τα μοτίβα που είχαν σημειωθεί πριν την κατάρρευση του 2008 και φαίνεται πως ήταν «ο ορισμός της τρέλας», δεδομένης της συγκεντρωμένης φύσης του χαρτοφυλακίου της, όπως σημειώνει ο χρηματιστής Mike Novogratz.

Ήταν, λοιπόν, η Archegos μια ανωμαλία; Ή μια τάση; Κανένας δεν μπορεί να πει με σιγουριά, δεδομένης της έλλειψης διαφάνειας στον κόσμο της σκιώδους τραπεζικής. Πιστεύω όμως ότι ήταν το δεύτερο. Άλλωστε, τα οικογενειακά γραφεία δεν είναι το μόνο μέρος του χρηματοπιστωτικού κλάδου που διέφυγε της αποτελεσματικής επίβλεψης· κοιτάξτε τι δείχνει το πρόσφατο σκάνδαλο Greensill για τη χρηματοδότηση των αλυσίδων προμήθειας. Η Viacom οπωσδήποτε δεν ήταν η μόνη μετοχή που εμφάνιζε περίεργες διακυμάνσεις στην τιμή, καθώς οι μεταβολές στην τιμή της GameStop ήταν ακόμα πιο άγριες.

Πράγματι, αν μπορείς να σκανάρεις το χρηματοπιστωτικό τοπίο, μπορείς να δεις πολλούς θύλακες περίεργης συμπεριφοράς στις τιμές –ή αφρό. Πάρτε το bitcoin: η τιμή ενός νομίσματος εννιαπλασιάστηκε τον τελευταίο χρόνο. Οι «ευαγγελιστές» των κρυπτονομισμάτων υποστηρίζουν πως αυτό είναι λογικό δεδομένων των πληθωριστικών απειλών για τα νομίσματα fiat, και της αυξανόμενης αποδοχής που έχουν τα περιουσιακά στοιχεία crypto από το κατεστημένο. Ενδεχομένως να είναι έτσι. Αλλά το μέγεθος και μόνο του ράλι υποδηλώνει πως από πίσω υπάρχουν και κάποια μεγάλα αόρατα κερδοσκοπικά στοιχήματα, που επίσης παίζουν ρόλο.

Ή, αν θέλετε ένα πιο «ζωηρό» παράδειγμα, κοιτάξτε τις δυσθεώρητες τιμές που χρεώνουν για τα «non-fungible tokens». Οι νέοι κρυπτο-κροίσοι που αυτή τη στιγμή μπαίνουν στη σφαίρα αυτή αποδίδουν αυτές τις υψηλές τιμές στην σπανιότητα: τα NFTs υποτίθεται πως είναι μοναδικά. Αλλά αν η αγορά δεν είναι δοκιμασμένη και αν οποιοσδήποτε σπάσει τον κώδικα για να αντιγράψει NFTs τότε ολόκληρη η επενδυτική επιχεριηματολογία θα καταρρεύσει.

Ή, αν θέλετε ένα πιο mainstream παράδειγμα, σκεφτείτε τις πράσινες μετοχές όπως αυτή της Tesla. Η τιμή της μετοχής της εταιρείας κατασκευής ηλεκτρικών αυτοκινήτων έχει αυξηθεί κατά περίπου 600% τον τελευταίο χρόνο, εν μέσω της δημοσιότητας που πήρε (και των περίεργων προβλεπόμενων αποτιμήσεων) από επενδυτικούς ομίλους όπως η Ark. Μέρος του ράλι αυτού μπορεί να δικαιολογηθεί από τη νέα στήριξη που δίνει ο Λευκός Οίκος στα ηλεκτρικά οχήματα. Όμως η δημοφιλία της Tesla αντανακλά επίσης μια έλλειψη πράσινων περιουσιακών στοιχείων πέρυσι, σε σχέση με την εκτίναξη της επενδυτικής ζήτησης –και αυτό θα μπορούσε εύκολα να αλλάξει αν, για παράδειγμα, οι κατασκευαστές αυτοκινήτων κατασκευάσουν περισσότερα ηλεκτρικά οχήματα.

Ή σκεφτείτε τη γωνιά εκείνη της τεχνολογίας που είναι γνωστή ως software as a service (SaaS). Οι εταιρείες SaaS με τις πιο αισιόδοξες προβλέψεις για τα κέρδη του επόμενου έτους αποτιμώνται τώρα στην αγορά μετοχών σε περίπου 40 φορές κέρδη, κατά μέσο όρο, σύμφωνα με υπολογισμούς που μου έδειξαν ορισμένοι venture capitalists. Πριν το 2019 ο μέσος όρος ήταν πιο κοντά στις 11 φορές.

Αυτό μπορεί να έχει λογική αν νομίζεται πως η περυσινή «έκρηξη» στις ψηφιακές υπηρεσίες θα διατηρηθεί επ’ αόριστον. Όχι όμως αν τα lockdowns που εφαρμόστηκαν πέρυσι για να περιοριστεί ο κορωνοϊός απλώς επίσπευσαν την μελλοντική ζήτηση για ψηφιοποίηση, κάτι που φαίνεται απόλυτα πιθανό.

Μην με παρεξηγήσετε: δεν προβλέπω άμεσες χιονοστιβάδες σε όλους αυτούς τους κλάδους, ούτε λέω πως αυτά είναι τα χειρότερα παραδείγματα του κερδοσκοπικού αφρού. Αυτό που συμβαίνει σε τμήματα της σφαίρας των special purpose acquisition vehicles και στον κόσμο των junk bonds μπορεί να είναι ακόμα χειρότερο.

Το βασικό σημείο όμως είναι αυτό: τα χαλάσματα της Archegos δείχνουν πως τα χρόνια υπερβολικά χαλαρής νομισματικής πολιτικής δεν έχουν αφήσει μόνο τις τιμές των assets αυξημένες, αλλά έχουν δημιουργήσει και μισοκαλυμμένους θύλακες μόχλευσης. Όταν τα δυο αυτά συγκρούονται, μπορεί να επέλθει η καταστροφή. Και ο μεγάλος πονοκέφαλος σήμερα πως ενώ είναι ορατές οι φούσκες των τιμών, είναι εκνευριστικά δύσκολο να πούμε πού βρίσκονται οι θύλακες της υπερβολικής μόχλευσης, ή πώς αλληλοσυνδέονται οι εκθέσεις, αφού ο κλάδος της σκιώδους τραπεζικής είναι τόσο αδιαφανής.

Έτσι, είναι τραγωδία που η κυβέρνηση Trump υπονόμευσε τόσο πολύ το Γραφείο Χρηματοπιστωτικών Ερευνών, το σώμα που δημιουργήθηκε μετά την κρίση του 2008 για να παρακολουθεί τα αλληλοσυνδεόμενα ρίσκα. Ακόμα περισσότερο, καθώς αν η Federal Reserve (και άλλες κεντρικές τράπεζες) διατηρήσει αρνητικά τα επιτόκια, αυτός ο χρηματοπιστωτικός αφρός θα μπορούσε σύντομα να ξεπεράσει οτιδήποτε είδαμε το 2000 ή το 2007. Όπως συμβαίνει και με το χιόνι, μια αγορά που λαμπυρίζει επιφανειακά μπορεί να καλύπτει κρυμμένες και διευρυνόμενες ρωγμές.

© The Financial Times Limited 2021. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation