του Γιώργου Α. Σαββάκη

Πόσα ”πληρώνουν” οι εισηγμένες σε χρηματοοικονομικά έξοδα; Πόσες φορές τα κέρδη προ φόρων και τόκων (EBIT) ξεπερνούν το ποσό αυτό; Πόσες εισηγμένες κινούνται με σχετική ασφάλεια και ποιες βρίσκονται σε οριακή ίσως θέση;

Ο δείκτης κάλυψης τόκων είναι ένας από τους σημαντικότερους δείκτες ρευστότητας και κρίσιμο στοιχείο για την ικανότητα μιας επιχείρησης να βγάζει λειτουργικά αποτελέσματα που της επιτρέπουν να διαχειριστεί επαρκώς τις πληρωμές τόκων.

Μερικές εισηγμένες έχουν εισέλθει σε έναν δύσκολο κύκλο υψηλών χρηματοοικονομικών εξόδων και χαμηλής λειτουργικής κερδοφορίας, με αποτέλεσμα το στοίχημα της επιβίωσης να φαντάζει δύσκολο. Σε κάποιες περιπτώσεις ο κλοιός έχει σφίξει τόσο πολύ, που η ρευστότητα από μήνα σε μήνα είναι... άθλος.

Ακόμα πιο δύσκολη βέβαια είναι η θέση εταιρειών με υψηλές δαπάνες τόκων και ταυτόχρονα με αρνητικά αποτελέσματα προ φόρων και τόκων.

Σύμφωνα με την οικονομική θεωρία, οι επενδυτές θα πρέπει να επιλέγουν μετοχές που διαχρονικά επιτυγχάνουν δείκτη κάλυψης τόκων πάνω από δύο φορές, δηλαδή κέρδη προ φόρων και τόκων διπλάσια από τις πληρωμές τόκων. Ταυτόχρονα, σημαντικό στοιχείο αποτελεί και ο κλάδος στον οποίο συμμετέχει κάθε εταιρεία.

Σε γενικές γραμμές, για μια εταιρεία κοινής ωφελείας ο δείκτης κάλυψης τόκων στο επίπεδο του δύο είναι αποδεκτός, αλλά σε άλλους κλάδους με μεγαλύτερη μεταβλητότητα στα αποτελέσματα, η τιμή του στο δύο μπορεί να θεωρηθεί χαμηλή και σε αυτές τις περιπτώσεις το όριο ανεβαίνει στο τρία.

Ο δείκτης

Θεωρητικά, όσο μεγαλύτερος είναι ο δείκτης, τόσο καλύτερα είναι για την επιχείρηση, ωστόσο, εάν είναι πολύ υψηλός, αυτό μπορεί να αποτελεί σημάδι ότι το ”μίγμα” της χρηματοδότησής της δεν μπορεί να είναι βέλτιστο, γίνεται όμως να βελτιωθεί με την αύξηση του δανεισμού ή με την επιστροφή κεφαλαίου στους μετόχους.

Πολύ σημαντικό στοιχείο είναι και η διαχρονική εξέλιξη του δείκτη, διότι είναι πιθανό σε έκτακτες κακές περιόδους για μια εισηγμένη εκείνος να επιδεινωθεί αισθητά, χωρίς αυτό να αποτελεί αρνητική εξέλιξη για τη μεσοπρόθεσμη πορεία της, αφού στην επόμενη χρήση τα λειτουργικά αποτελέσματα θα επανέλθουν στα συνηθισμένα τους επίπεδα και οι τόκοι δεν θα αποτελούν πρόβλημα.

Η συνεχής επιδείνωση του δείκτη κάλυψης τόκων μπορεί υπό συγκεκριμένες συνθήκες να αποτελεί ”καμπανάκι” για την εταιρεία, ενώ το αντίθετο ισχύει όταν ο δείκτης είναι διαχρονικά αυξανόμενος.

Για τις εταιρείες με μηδενικό δανεισμό, ο δείκτης αυτός δεν έχει εφαρμογή. Επίσης, σημαντική διαφορά υπάρχει στην τιμή του όσον αφορά στην ενοποιημένη ή στην απλή εταιρική βάση. Είναι πιθανό η τιμή του να είναι πολύ διαφορετική σε εταιρικό επίπεδο απ’ ό,τι σε ενοποιημένο. Τέλος, η εξέταση ενός δείκτη από μόνη της δεν μας δίνει την πλήρη εικόνα για τη ρευστότητα μιας εισηγμένης εταιρείας παρά μόνο μια μικρή ένδειξη.

Η εικόνα της αγοράς

Σύμφωνα με τα στοιχεία της Profile για τα εταιρικά αποτελέσματα του 2006, 92 εισηγμένες εμφανίζουν δείκτη κάλυψης τόκων κάτω από το 3. Οι 67 από αυτές παρουσιάζουν τιμή χαμηλότερη από το 2, ενώ οι υπόλοιπες 25 χαμηλότερη από τη μονάδα. Ωστόσο, η συνολική εικόνα της αγοράς είναι ικανοποιητική, αφού ο μέσος όρος κυμαίνεται γύρω στο 4.

Επειδή ένας δείκτης δεν ”λέει” πάντοτε την αλήθεια, ανάμεσα στις 25 εταιρείες εμφανίζονται και εισηγμένες όπως η Folli Follie, ο Μυτιληναίος και ο Μπάμπης Βωβός. Για τις τρεις αυτές περιπτώσεις η τιμή του δείκτη θεωρητικά τις τοποθετεί στη λίστα με τις εταιρείες που πιθανόν να αντιμετωπίζουν πρόβλημα, ωστόσο, σε ενοποιημένο επίπεδο η τιμή του δείκτη υπερβαίνει το 6 και καταδεικνύει ότι σε περιπτώσεις που το μέγεθος του ομίλου είναι αρκετά διαφορετικό από ό,τι το επίπεδο της εταιρείας, θα πρέπει να λαμβάνονται υπόψη και τα ενοποιημένα αποτελέσματα. Οπότε, όταν εξάγονται συμπεράσματα από τη χρήση ενός δείκτη, θα πρέπει να λαμβάνονται υπόψη και οι υπόλοιπες συνθήκες.

Από την άλλη πλευρά, δεν ισχύει το ίδιο για τις Τεχνικές Εκδόσεις, για τις οποίες ο δείκτης το 2006 ήταν στο 0,01, ενώ σε ενοποιημένο επίπεδο ήταν αρνητικός (η ίδια εικόνα επικρατούσε και στα πεπραγμένα του 2005). Σε εταιρικό επίπεδο για το 2006 τα χρηματοοικονομικά έξοδα ανήλθαν σε 4,71 εκατ. ευρώ, ενώ τα κέρδη προ φόρων και τόκων διαμορφώθηκαν σε 53 χιλ. ευρώ.

Η εικόνα και για την εισηγμένη Νεώριον δεν φαίνεται να είναι καλύτερη. Ο δείκτης κάλυψης τόκων προσεγγίζει το ισχνό 0,06, ενώ η ενοποιημένη κατάσταση είναι ακόμα περισσότερο απογοητευτική αφού τα κέρδη είναι αρνητικά. Ωστόσο, η συνολική κατάσταση έχει ελαφρώς βελτιωθεί σε σχέση με το 2005, όπου ο δείκτης ήταν αρνητικός.

Παρόμοια και η περίπτωση της Veterin, για την οποία ο δείκτης κάλυψης τόκων είναι χαμηλός στο επίπεδο του 0,13, ενώ σε ενοποιημένο επίπεδο γίνεται αρνητικός.

Για την Επίλεκτος σε εταιρικό επίπεδο ο δείκτης κάλυψης τόκων μπορεί να εμφανίζεται χαμηλός, όμως η ρευστότητα της εταιρείας δεν ”φαίνεται” να εμφανίζει προβλήματα και ο δείκτης δεν αποδίδει την πραγματική εικόνα.

Ιδιαίτερα χαμηλός είναι ο συγκεκριμένος δείκτης για την εταιρεία Λούλης, αφού κυμαίνεται στο επίπεδο του 0,26, με το σύνολο των χρηματοοικονομικών εξόδων να διαμορφώνεται σε 7,6 εκατ. ευρώ, ενώ τα καθαρά κέρδη προ φόρων και τόκων είναι 2 εκατ. ευρώ. Σε ενοποιημένο επίπεδο για το 2006 ο δείκτης για την εταιρεία ανεβαίνει στο 0,54, ωστόσο παραμένει σε επίπεδο χαμηλότερο από το δύο.

Σε χειρότερη θέση σε σχέση με τις παραπάνω εταιρείες βρίσκονται σίγουρα εκείνες που εμφάνισαν ζημίες στη διάρκεια του 2006 σε επίπεδο κερδών προ φόρων και τόκων, ενώ ταυτόχρονα το σύνολο των χρηματοοικονομικών εξόδων ήταν ιδιαίτερα υψηλό. Για την Πετζετάκις, οι ζημίες σε εταιρικό επίπεδο δεν ήταν πολύ υψηλές, ωστόσο το σύνολο των χρηματοοικονομικών εξόδων ανήλθε στα 23,22 εκατ. ευρώ, ενώ σε ενοποιημένο επίπεδο τα στοιχεία επιδεινώνονται ακόμα περισσότερο.

Στην ίδια κατάσταση βρίσκεται και η ΕΛΛΑΤΕΞ, με τις χρηματοοικονομικές δαπάνες να διαμορφώνονται σε 28,15 εκατ. ευρώ, ενώ οι ζημίες ήταν 1,32 εκατ. ευρώ. Για την ΕΤΜΑ (μητρική της ΕΛΛΑΤΕΞ) η εικόνα δεν είναι διαφορετική.

Οι υψηλές ζημίες σε λειτουργικό επίπεδο διαμορφώνουν δύσκολη εικόνα και για την εισηγμένη Ενωμένη Κλωστοϋφαντουργία (πρώην Κλωστήρια Ναούσης). Τα 30 εκατ. ευρώ ζημίες αλλά και τα 8,71 εκατ. ευρώ χρηματοοικονομικά έξοδα φέρνουν τον δείκτη κάλυψης τόκων σε αρνητικό επίπεδο. Παρ’ όλα αυτά, η εισηγμένη δρομολόγησε αναδιάρθρωση των δανείων της με μετατροπή των βραχυπρόθεσμων υποχρεώσεων σε μακροπρόθεσμες και με περίοδο χάριτος.

Υψηλό απόλυτο μέγεθος χρηματοοικονομικών εξόδων εμφανίζει και η εισηγμένη εταιρεία Σέλμαν, με το απόλυτο μέγεθος να προσεγγίζει τα 8,5 εκατ. ευρώ, ενώ οι ζημίες σε εταιρικό επίπεδο ανέρχονται στα 7,3 εκατ. ευρώ. Η ενοποιημένη κατάσταση της Σέλμαν δεν είναι πολύ διαφορετική, καθώς οι δαπάνες για χρηματοοικονομικά ανήλθαν σε ακόμα υψηλότερο επίπεδο, κοντά στα 9,5 εκατ. ευρώ, και οι ζημίες κυμαίνονται σε 5,5 εκατ. ευρώ.

*Αναδημοσίευση από το φύλλο 474 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 20-24/4/2007.