Η «ξεχωριστή» περίπτωση της Ελλάδας

Οι πρώτες πέντε εβδομάδες του χρόνου με τους κλυδωνισμούς στις αναδυόμενες οικονομίες τρόμαξαν τα χρηματιστήρια. Η Ελλάδα, όμως, παραμένει αλώβητη και οι ελληνικοί τίτλοι διατηρούν θετική δυναμική.

Οι τιμές των μετοχών υποχώρησαν ως 5% στις ανεπτυγμένες αγορές και ως 11% (Λατινική Αμερική) στις αναδυόμενες, για να αντιδράσουν εν συνεχεία καταγράφοντας άνοδο 4% - 5% από τα πρόσφατα χαμηλά.

Στον αντίποδα, η κίνηση στα κρατικά και στα εταιρικά ομόλογα στις αναδυόμενες αγορές δεν ήταν τόσο έντονη. Οι δύο βασικοί δείκτες Bloomberg υποχώρησαν ως και 2%, αντέδρασαν και διαπραγματεύονται έκτοτε με οριακά θετικό πρόσημο σε σχέση με τις αρχές έτους. Τα εταιρικά ευρωομόλογα διόρθωσαν κατά 6% με 11%, ανάλογα με την πιστοληπτική διαβάθμιση, αλλά ήδη διαπραγματεύονται 5% - 6% υψηλότερα από τις χαμηλές τιμές.

Την ίδια τάση ακολούθησαν και τα κρατικά ομόλογα στην Ευρωζώνη, με μεγαλύτερη διακύμανση για τις χώρες της λεγόμενης περιφέρειας.

Η πίεση που παρατηρήθηκε στις αναδυόμενες αγορές δεν ήταν θέμα αποτίμησης αν συνυπολογισθεί ότι ο δείκτης MSCI για μετοχές σε αναδυόμενες αγορές διαπραγματευόταν στο μέσο όρο πενταετίας (9,6 φορές τα προσδοκώμενα κέρδη).

Η στροφή των επενδυτών σηματοδοτεί αλλαγή στη διάθεση για ανάληψη ρίσκου σε οικονομίες που παρουσιάζουν ανισορροπία στις συναλλαγές τους με τον υπόλοιπο κόσμο.

Οι αναδυόμενες αγορές που βρέθηκαν στο επίκεντρο της διόρθωσης ήταν άμεσα συνδεδεμένες μεταξύ τους, είτε επειδή εξάγουν στον ίδιο προορισμό, είτε επειδή υποφέρουν από υψηλό δημόσιο χρέος και πληθωρισμό.

Αρκετές χρηματοδοτούν το εξωτερικό έλλειμμα με ξένα κεφάλαια, στην ουσία διατηρώντας σημαντικό έλλειμμα στις τρέχουσες συναλλαγές. Κατά τη διάρκεια της ασιατικής κρίσης στη δεκαετία του '90 οι αγορές κινήθηκαν μαζικά προς τις χώρες που προσέγγισαν -ή διατήρησαν- πλεόνασμα στις εμπορικές συναλλαγές τους.

Η Ελλάδα ξεχωρίζει, αν και σε χρηματιστηριακούς όρους είναι αναδυόμενη αγορά. Η εσωτερική υποτίμηση και η αυστηρή λιτότητα έχουν φέρει αποτέλεσμα στο μέτωπο των ελλειμμάτων. Η χώρα παρουσιάζει πλεόνασμα στις τρέχουσες συναλλαγές από το 2013 με πρόβλεψη διατήρησης και στα επόμενα έτη.

Η Ν. Αφρική, η Τουρκία, η Βραζιλία, η Ινδονησία κι η Ινδία παρουσιάζουν έλλειμμα της τάξης του 2% - 8%. Σε αρκετές από αυτές τις χώρες οι κεντρικές τράπεζες κλήθηκαν να διαχειριστούν την κατάσταση με παρέμβαση στα επιτόκια δανεισμού.

Στη λεγόμενη ευρωπαϊκή περιφέρεια το επενδυτικό κλίμα είναι ήδη βελτιωμένο. Η Ιταλία προχώρησε σε δημοπρασία ομολόγων επιτυγχάνοντας απόδοση κοντά σε ιστορικά χαμηλά επίπεδα. Οι αγορές επιβράβευσαν την Πορτογαλία, με απόδοση της τάξης του 5% στο δεκαετές ομόλογο, μόλις 340 μονάδες βάσης υψηλότερα από εκείνη της Γερμανίας. Η Ιρλανδία φαίνεται να ακολουθεί. Γιατί όχι και η Ελλάδα;

Η διαφορά στις αντίστοιχες αποδόσεις ομολόγων μεταξύ Ελλάδας και Πορτογαλίας μειώθηκε στις 250 μονάδες βάσης, ενώ μόλις το Νοέμβριο ανερχόταν σε 170-200. Υπό συνθήκες, δεν θα πρέπει η Ελλάδα να αποτιμάται τόσο υψηλότερα από την Πορτογαλία.

Η Ελλάδα θα μπορούσε να είναι στη θέση της Πορτογαλίας, η οποία διαθέτει κυβέρνηση συνασπισμού. Το δημόσιο χρέος διαμορφώνεται σε επίπεδα αρκετά ανώτερα του ΑΕΠ, οι προσδοκώμενοι ρυθμοί ανάπτυξης (πραγματικοί και πληθωριστικοί) παραμένουν χαμηλοί.

Στην Πορτογαλία οι διεθνείς επενδυτές φαίνεται να προεξοφλούν ότι -σε περίοδο λιτότητας- η χώρα θα διατηρήσει τη δυναμική που έχει για διαρθρωτικές αλλαγές σε επιμέρους αγορές.

Στόχος των Πορτογάλων είναι να κινητοποιήσουν εγχώριους και διεθνείς επενδυτές, ειδικά σχετικά με εμπορεύσιμα αγαθά (πρόσφατη μελέτη μας έδειξε ότι μόνο ένα στα τέσσερα προϊόντα που παράγουμε στην Ελλάδα είναι εμπορεύσιμο, σχέση που υπολείπεται του ευρωπαϊκού μέσου όρου). Είναι ο κύριος τρόπος για διατηρήσιμη οικονομική ανάκαμψη και δημιουργία θέσεων εργασίας.

Η Πορτογαλία αντιμετωπίζει υψηλά χρεολύσια την ερχόμενη τριετία και συνεπώς εξάρτηση από τις αγορές που έχουν ευμετάβλητη διάθεση. Η ελληνική οικονομία αντίστροφα έχει πρόσθετα όπλα: το 80% του χρέους είναι πληρωτέο μετά το 2020. Για την Ελλάδα σημειώνεται πρωτοφανής στήριξη από την Ευρώπη που ενδεχομένως να μηδενίσει το ταμειακό ρίσκο της χώρας για την τριετία έως το 2016.

Η υπόσχεση υπήρχε και τώρα οι διαβουλεύσεις ξεκίνησαν. Ώς μια υπερδανεισμένη «εταιρεία», φαίνεται ότι οι Ευρωπαίοι επιθυμούν να μας βοηθήσουν να εξυπηρετήσουμε το χρέος προς εκείνους, 220 δισ. ευρώ σε διμερή και άλλα δάνεια.

Το Δ.Ν.Τ. έχει γνωστοποιήσει πόσο σημαντική επίδραση έχει η ελάφρυνση των τοκοχρεολυσίων στη μείωση του χρέους παρά την υστέρηση στην οικονομική ανάπτυξη. Ελάφρυνση ίση με 1 μονάδα του ΑΕΠ προκαλεί μείωση του χρέους κατά 4 μονάδες.

Οι αγορές υπόκεινται σε περιοδικές εναλλαγές στην επενδυτική διάθεση, οι οποίες όμως δημιουργούν και αγοραστικές ευκαιρίες. Ανεξάρτητα από αυτές τις διακυμάνσεις, αν η Ελλάδα παραμείνει προσηλωμένη στο στόχο της, οι αγορές θα την «επιβραβεύσουν».

Ο στόχος δεν είναι άλλος από την προσαρμογή της οικονομίας και επιμέρους τομέων με λιγότερο συγκεντρωτισμό ή παρεμβατισμό. Λιγότερη γραφειοκρατία και οριζόντια μέτρα, πολιτική σταθερότητα και αποφασιστικότητα για πειθαρχία, περισσότερη διαφάνεια και χρήση τεχνολογίας για μείωση της διαφθοράς.

Είναι απαραίτητες συνθήκες για να αποφύγει η χώρα την τύχη των αναδυόμενων αγορών, να μείνει ανθεκτική σε εξωτερικά σοκ και να παγιώσει την πρόοδό της, παρά τη λιτότητα που ενδεχομένως να παραμείνει στο τοπίο.

* Αναλυτής επενδύσεων της εταιρείας Dromeus Capital.