JP Morgan: Ο κίνδυνος ύφεσης στις ΗΠΑ και οι μετοχές

Η JP Morgan, σε πλήρη αντίθεση με το consensus της Wall Street, εκτιμάει ότι ο κίνδυνος ύφεσης στις ΗΠΑ και η τιμολόγηση του από τις αγορές, μετά τη συνάντηση της Ομοσπονδιακής Επιτροπής Ανοικτών Αγορών (FOMC) της Fed της περασμένης εβδομάδας, είναι ιδιαίτερα υψηλός, γεγονός το οποίο θα έχει και σημαντικές επιδράσεις στις αξίες των περιουσιακών στοιχείων του επόμενους μήνες.

Η επιδείνωση της αντιστροφής της αμερικανικής καμπύλης επιτοκίων στις κοντινές λήξεις ομολόγων μετά τη συνάντηση της FOMC, όπως εξηγεί η αμερικανική τράπεζα, σηματοδοτεί τον αυξημένο κίνδυνο για πτώση στις αγορές περιουσιακών στοιχείων στη διάρκεια του δεύτερου τριμήνου τους έτους. Αυτή η επιδείνωση, αντανακλά πιθανότατα τις ανησυχίες στις αγορές σχετικά με την πιθανότητα ενός λάθους πολιτικής ή και τους φόβους για τις προοπτικές ανάπτυξης, σημάδι που αποδείχτηκε «κακός οιωνός» των αγορών πέρυσι τον Απρίλιο, όταν πρωτοεμφανίστηκε, εκτιμά ο Nikolaos Panigirtzoglou στην πρόσφατη ανάλυση στρατηγικής για τις παγκόσμιες αγορές.

Μετά την συνάντηση της FOMC της περασμένης εβδομάδας, οι επιτοκιακές αγορές τιμολογούν μείωση του επιτοκίου για το τρέχον έτος και περισσότερες από μία περικοπές επιτοκίων για το 2020. Αυτές οι κινήσεις πιθανόν να αντανακλούν την αντίληψη για αυξημένη πιθανότητα ύφεσης των ΗΠΑ.

Πράγματι, η Fed μείωσε τα επιτόκια στις τρεις προηγούμενες υφέσεις, τρεις μήνες πριν το γεγονός, κατά 0,25% το 1991, κατά 1,5% το 2001 και 0,5% το 2007, και ακολουθήθηκε σημαντική περαιτέρω χαλάρωση και στις τρεις περιπτώσεις, επισημαίνει η JP Morgan. Οι οικονομολόγοι της θέτουν τις πιθανότητες αμερικανικής ύφεσης εντός ενός έτους στο 43% περίπου, αυξημένες από το 40% στις αρχές του έτους, kai πολύ υψηλότερα από τη μέση πιθανότητα του 26% στην τελευταία έρευνα Blue Chip Financial Forecasts για το 2019.

Το ζήτημα που θα διαμορφώσει τις αποδόσεις στα επόμενα τρίμηνα στις αγορές μετοχών και ομολόγων είναι συνεπώς η τιμολόγηση του κινδύνου της ύφεσης μετά τη συνάντηση της FOMC, επισημαίνει η JP Morgan. Για να απαντήσει αυτό το ερώτημα, εξετάζει τη συμπεριφορά διαφορετικών κατηγοριών περιουσιακών στοιχείων γύρω από τις προηγούμενες υφέσεις στην οικονομία και ειδικά την κίνηση από την κορυφή πριν την ύφεση και το κατώτερο σημείο των αγορών κατά τη διάρκεια της ύφεσης.

Μετοχές: Η JP Morgan χρησιμοποιώντας τις τιμές του δείκτη S&P 500 και το ποσοστό 26% που είναι η μέση πτώση του δείκτη στη διάρκεια της ύφεσης από το 1948, καταλήγει στο συμπέρασμα ότι με τον δείκτη των μετοχών να απέχει μόνο 4% από την κορυφή του, οι τιμές των μετοχών ενσωματώνουν πιθανότητα ύφεσης μόλις 15% (διαιρεί το 4% με το 26%). Διαχωρίζοντας την ύφεση σε βαθιά και ήπια, κατά μέσο όρο στην πρώτη περίπτωση η πτώση είναι 33% και στην έτερη 18%. Επί τους παρόντος, οι τιμές του S&P τιμολογούν 22% ήπια ύφεση.

Ένας εναλλακτικός τρόπος είναι να εξεταστούν τα κέρδη ανά μετοχή, τα οποία στις περιόδους ύφεσης υποχωρούν κατά μέσο 18% από το 1948, έναντι 26% των τιμών. Αυτό σημαίνει ότι η πτώση στα κέρδη αντιπροσωπεύει περίπου το 70% της μείωσης στις τιμές του δείκτη των μετοχών κατά τη διάρκεια της ύφεσης. Εφαρμόζοντας το 70% στο 4% (70% * 4%), το ποσοστό από το απέχει ο S&P 500 από την πρόσφατη κορυφή του, ο δείκτης προεξοφλεί πτώση στα κέρδη του S&P μόλις 3%. έκπτωση μόνο κατά 3% στα κέρδη. Αυτό συγκρίνεται με μια μέση μείωση κατά 9% κατά τη διάρκεια ήπιας ύφεσης και 25% κατά τη διάρκεια της βαριάς ύφεσης. Συνεπώς, σε αυτά τα επίπεδα τιμών, ούτε καν αποτιμάται μια ήπια ύφεση στις τιμές του δείκτη, καταλήγει η JP Morgan.

Εταιρικά ομόλογα: Το spread στα αμερικανικά εταιρικά ομόλογα υψηλής διαβάθμισης (high grade) έναντι των κρατικών ομολόγων είναι στις 152 μ.β. και βάσει των υπολογισμών της JP Morgan, η πιθανότητα ύφεσης είναι στο 25% έναντι 55% στις αρχές του έτους. Αντίθετα, τo spread στα αμερικανικά ομόλογα υψηλού ρίσκου (high yield) ενσωματώνει μόλις 10% πιθανότητα ύφεσης στις τρέχουσες τιμές έναντι 30% στις αρχές τους έτους.

Κρατικά ομόλογα: Οι αποδόσεις των 5ετών κρατικών ομολόγων μειώθηκαν κατά μέσο όρο 2,1% κατά τη διάρκεια των τελευταίων τριών αμερικανικών οικονομικών περιόδων με ύφεση. Αυτό συγκρίνεται με την πτώση περίπου 85 μ.β. από την αρχή του Νοεμβρίου του 2018. Αυτό υποδηλώνει ότι η αγορά τιμολογεί 40% περίπου πιθανότητα ύφεσης. Φυσικά, το χαμηλό επίπεδο των επιτοκίων δεν μπορεί να επιτρέψει η απόδοση των 5ετών να μειωθεί τόσο πολύ όσο τις προηγούμενες περιόδους, οπότε στην πραγματικότητα, η πτώση κατά 85bp δίνει 80% πιθανότητα ύφεσης σήμερα έναντι της πιθανότητας 70% στην αρχή του έτους.

Εμπορεύματα: Οι τιμές στα βιομηχανικά μέταλλα του δείκτης GSCI από το ανώτατο έως το κατώτατο σημείο στις τελευταίες πέντε υφέσεις ήταν κατά μέσο όρο -43%. Τα βιομηχανικά μέταλλα έχουν μειωθεί κατά 17% από την πρόσφατη κορυφή τους στις 18 Απριλίου και με βάση την μέση πτώση κατά 43%, η JP Morgan υπολογίζει ότι η αγορά αποτιμά την πιθανότητα μιας ύφεσης στις ΗΠΑ στο 40% έναντι 56% στην αρχή του έτους.

Συνολικά, η JP Morgan συμπεραίνει ότι το ισχυρό ράλι στις μετοχές, τα εταιρικά και κρατικά ομόλογα αλλά και τα εμπορεύματα κατά το τελευταίο τρίμηνο έχει μειώσει σημαντικά το «μαξιλάρι» έναντι του κινδύνου μείωσης της ανάπτυξης. Σαν αποτέλεσμα φαίνεται να υπάρχει αποσύνδεση μεταξύ επιτοκίου και κινδύνου αυτή τη στιγμή με τις τιμές να σηματοδοτούν αυξημένους κινδύνους ανάπτυξης και ύφεσης, ενώ μετοχές, πίστωση και εμπορεύματα τιμολογούν πιο αισιόδοξα σενάρια.