Tobias Levkovich: Οι ”αρκούδες”... διαψεύστηκαν

Την τελευταία 4ετία οι σκεπτικιστές ή ορθότερα οι ”αρκούδες” επιμένουν ότι η εταιρική κερδοφορία θα καταρρεύσει και μαζί της θα συμπαρασύρει και την αμερικανική αγορά. Συνεχώς διαψεύδονται και συνεχώς επιμένουν. Ο κ. Tobias Levkovich εξηγεί γιατί οι ”αρκούδες” μάλλον θα βρεθούν σε χειμερία νάρκη και μάλιστα εν τω μέσω του καυτού καλοκαιριού.

Δημοσιεύθηκε: 5 Ιουλίου 2007 - 07:51

Κατά τη διάρκεια της τελευταίας 4ετίας οι επενδυτές δεν παρέλειπαν να δείξουν την έκπληξή τους όταν οι εταιρίες κατόρθωναν να ξεπεράσουν τις προβλέψεις κερδοφορίας.

Όμως οι σκεπτικιστές έχουν αναπτύξει μια σειρά από θεωρίες, στόχος των οποίων είναι να αποδείξουν ότι οι επιχειρήσεις δεν μπορούν επ’ άπειρον να έχουν εντυπωσιακά κέρδη.

Όταν τα περιθώρια λειτουργικού κέρδους δεν υποχώρησαν, όπως προέβλεπαν οι ”αρκούδες” των αγορών (bears), η στάση αλλά και οι θεωρίες τους άλλαξαν.

Πλέον η χαλάρωση του ρυθμού αύξησης κερδών ήταν αυτή που ”υπογράμμιζε” -πάντα κατά τις ”αρκούδες”- το τέλος της bull market. Αλλά ακόμη και όταν τα κέρδη του S&P 500 υποχώρησαν από το 19% (ετησίως) στο γ’ τρίμηνο 2006 στο 11,4% στο δ’ τρίμηνο 2006 και στο 7,8% στο α’ τρίμηνο του τρέχοντος έτους, η αγορά δεν κατέρρευσε. Αντίθετα, σημείωσε άνοδο 20% κατά τη διάρκεια του τελευταίου 12μήνου.

Οι ”αρκούδες” άλλαξαν εκ νέου θεωρία και επενδυτική θέση. Ο μεγάλος ”υπαίτιος” είναι η εκτίναξη των περιθωρίων λειτουργικού κέρδους σε επίπεδα-ρεκόρ, μία ένδειξη ότι βρισκόμαστε, εκ νέου, στα πρόθυρα της κατάρρευσης, ακόμη και εάν βασιστούμε στα ”απλά μαθηματικά”.

Όμως έφτασε ο καιρός να αναγνωρίσουμε το γεγονός ότι οι αμερικανικές επιχειρήσεις έχουν τη δυνατότητα να ”παράγουν” κέρδη-ρεκόρ, χάρη σε τρεις βασικούς λόγους: α. την αύξηση της παραγωγικότητας λόγω των νέων τεχνολογικών εφαρμογών, β. τον συνδυασμό outsourcing αλλά και off-shoring και γ. τη συνεχιζόμενη υποχώρηση της δύναμης των συνδικάτων.

Από τη στιγμή που το εργατικό κόστος αντιστοιχεί περίπου στο 70% του συνολικού κόστους λειτουργίας των αμερικανικών επιχειρήσεων, ενώ το αντίστοιχο ποσοστό για την ενέργεια φτάνει μόλις στο 7%, κατανοούμε ότι υπάρχει μία σχεδόν ”άρρηκτη” σχέση μεταξύ κερδών και εργατικού κόστους ως ποσοστών επί του ΑΕΠ.

Οτιδήποτε μπορεί να ”ταράξει” την ισορροπία του λόγου εργατικό κόστος/κέρδη έχει τη δυνατότητα να αλλάξει τις προοπτικές των αγορών.

Όμως η επενδυτική κοινότητα μάταια ανησυχεί για την πορεία των περιθωρίων λειτουργικού κέρδους εδώ και μεγάλο χρονικό διάστημα. Το να είσαι σωστός σε γενικό επίπεδο είναι αρκετά καλό, όμως εάν δεν είσαι σωστός όταν πρέπει –με το σωστό timing– τότε το αποτέλεσμα δεν είναι άλλο από το να χάσεις.

Οι αναλυτές μας υποστηρίζουν ότι η ”στροφή” θα πραγματοποιηθεί έπειτα από 15 έως 18 μήνες. Ως εκ τούτου, η επενδυτική κοινότητα θα βρεθεί αντιμέτωπη με νέες θετικές εκπλήξεις –πάντα σε ό,τι αφορά την εταιρική κερδοφορία– εντός των επόμενων εβδομάδων όπου ξεκινούν και επίσημα οι ανακοινώσεις για τα αποτελέσματα β’ τριμήνου.

Είναι, πάντως, εντυπωσιακό ότι ο μέσος όρος των αναλυτών προβλέπει κέρδη για τις εισηγμένες στον S&P 500 μόλις 4,4%, ακόμη και στην περίπτωση που το αμερικανικό ΑΕΠ ”τρέξει” με ρυθμό 3,7%. Γιατί εντυπωσιακό; Στο α’ τρίμηνο τα αντίστοιχα κέρδη ήταν 7,9%, ενώ το ΑΕΠ ενισχύθηκε μόλις 0,7%.

Επιπρόσθετα, με δεδομένη την πολύ καλή πορεία της παγκόσμιας οικονομίας, το αδύναμο δολάριο αλλά και το κέρδος από τα προγράμματα αγοράς ιδίων μετοχών από τις εταιρίες, είναι μάλλον δύσκολο να βρεθούμε αντιμέτωποι με πολλές απογοητεύσεις από τις εταιρίες. Μάλλον το αντίθετο θα συμβεί. Παρά ταύτα η πιθανότητα ενισχυμένου volatility εντός του επόμενου έτους όλο και ενισχύεται.

Ομολογώ ότι ανησυχούμε για το β’ εξάμηνο του 2008 και το 2009, ακόμη και εάν δεν έχουμε λάβει υπόψη την πιθανή πολιτική αβεβαιότητα, τον αυξανόμενο οικονομικό εθνικισμό και τον προστατευτισμό που έχει ενσκήψει σε ΗΠΑ και Ευρώπη. Ένα ακόμη αρνητικό στοιχείο είναι η πιθανότητα αλλαγής των φορολογικών συστημάτων εις βάρος των εταιριών.

Μέσω των ερευνών μας έχουμε καταλήξει στο συμπέρασμα ότι οι εταιρίες που θέτουν ως βασικό τους στόχο την αύξηση των τιμών των προϊόντων τους τα καταφέρνουν καλύτερα από εκείνες που θέτουν ως βασικό στόχο την αύξηση των μισθών των υπαλλήλων τους. Υπάρχει, όμως, και κάτι ακόμη που δεν πρέπει να ξεχνάμε.

Το τρέχον περιβάλλον είναι εντελώς διαφορετικό από αυτό του 1999, όπου η αγορά μπορούσε να ”περιγραφεί” με μία απλή φράση: ”Όλα είναι πιθανά”. Σήμερα το μότο έχει αλλάξει: ”Όλα συνιστούν πρόκληση”, από τα προβλήματα στη δευτερογενή αγορά στεγαστικών δανείων και την πιθανολογούμενη ”φούσκα” των private equity έως το υψηλό εμπορικό έλλειμμα, τη γεωπολιτική κατάσταση, την τρομοκρατία και το δολάριο.

Η πορεία της εταιρικής κερδοφορίας είναι όντως σημαντική, αλλά το να ανησυχεί κάποιος όταν είναι θετική, χωρίς να υπάρχουν σαφείς ενδείξεις αντιστροφής τάσεων, δεν μπορεί να αποτελέσει παράγοντα καθορισμού των αγορών.

Η πρόσφατη πορεία των ομολογιακών αγορών ενίσχυσε την άποψη ότι η οικονομία αρχίζει να ”ζεσταίνεται” και ότι η εταιρική κερδοφορία θα συνεχίσει να είναι ανοδική για το επόμενο 12μηνο.

Εάν θεωρήσουμε την παραπάνω τοποθέτηση σωστή, τότε οι ”αρκούδες” μάλλον θα παραμείνουν σε χειμερία νάρκη μέχρι το τέλος του καλοκαιριού.

© The Financial Times Limited 2007. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation