El Erian: Γιατί οι χαμηλότερες αποδόσεις των ομολόγων δεν είναι πια καλά νέα για μετοχές

Η απότομη πτώση στις αποδόσεις των ομολόγων του αμερικανικού δημοσίου που καταγράφηκε την περασμένη εβδομάδα αποτελεί καλό νέο για τους επενδυτές μετοχών ή έτσι θα πίστευε κανείς με βάση την πρόσφατη εμπειρία.

Αλλά δεν ήταν αυτή η αίσθηση που επικρατούσε στις αγορές την Πέμπτη με ένα γενικευμένο sell-off στις μετοχές, με ολοένα και περισσότερους ανθρώπους να θέτουν το ερώτημα κατά πόσον μια μεγάλη δόση από κάτι καλό είναι τελικά κάτι κακό – δηλαδή, ότι τα επιτόκια βρίσκονται σε χαμηλά επίπεδα για υπερβολικά πολύ καιρό. Το ερώτημα γίνεται πιο σημαντικό καθώς οι επενδυτές ετοιμάζονται να «χωνέψουν» αυτή την εβδομάδα τα νέα στοιχεία για τον πληθωρισμό και την πολιτική της Fed.

Η απόδοση του 10ετούς τίτλου βούτηξε από το 1,7% περίπου στο τέλος του πρώτου τριμήνου στο 1,25% κατά τη συνεδρίαση της Πέμπτης προτού ανακάμψει λίγο την Παρασκευή.

Τρεις βασικές εξηγήσεις έχουν δοθεί για αυτή τη μη αναμενόμενη κίνηση δεδομένου του υψηλού πληθωρισμού και ανάπτυξης.

Η πιο ανησυχητική είναι ότι οι αγορές αποτιμούν μια σημαντική υποβάθμιση στις αναπτυξιακές προοπτικές λόγω των λιγότερο ισχυρών στοιχείων στην Κίνα και στις ΗΠΑ και των φόβων για την εξάπλωση της παραλλαγής Δέλτα του κορωνοϊού στην Ευρώπη και στο μεγαλύτερο μέρος του αναπτυσσόμενου κόσμου. Ωστόσο, είναι δύσκολο να υποστηρίξει κανείς ότι αυτοί οι αντίθετοι άνεμοι στην παγκόσμια ανάκαμψη δικαιολογούν μια τέτοια πτωτική κίνηση στις αποδόσεις, πόσο μάλλον τα πολύ χαμηλά επίπεδα τόσο των ονομαστικών όσο και των πραγματικών επιτοκίων.

Η δεύτερη αφορά τη νομισματική πολιτική, με επίκεντρο το «σήμα» της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας για πιο χαλαρή στάση. Αλλά και πάλι, είναι δύσκολο να δικαιολογηθεί το μέγεθος της κίνησης. Επίσης, η ανακοίνωση της ΕΚΤ συνέπεσε με τη δημοσίευση των πρακτικών της συνεδρίασης της Fed που επιβεβαιώνουν μια κάπως λιγότερη χαλαρή στάση στην άλλη πλευρά του Ατλαντικού.

Η τρίτη πιο τεχνική εξήγηση για την κίνηση των αποδόσεων προς τα κάτω φαίνεται πιο πειστική. Όσο πιο πολύ υποχωρούν οι αποδόσεις σε αυτή τη μη αναμενόμενη συγκυρία, τόσο αυξάνεται η πίεση σε αυτές τις γενναίες ψυχές που συνεχίζουν να στοιχηματίζουν ότι οι τιμές των ομολόγων θα πέσουν ή που υποβαθμίζουν τους δείκτες αναφοράς τους. Μπορεί επίσης να γίνονται αργοπορημένες αγορές από ασφαλιστικά ταμεία που δεν μπορούν να περιμένουν άλλο για να βρουν καλύτερα σημεία εισόδου για την αγορά στοιχειών ενεργητικού για την αντιστάθμιση επισφαλειών. Πράγματι, οι απότομες κινήσεις της περασμένης εβδομάδας ευθυγραμμίζονται με «trades συνθηκολόγησης» - όπως στο «δεν με νοιάζουν τα επίπεδα, απλά τέλειωνε το».

Για ένα διάστημα τώρα, οι επενδυτές μετοχών έχουν αποδεχτεί τις ασυνήθιστα χαμηλές αποδόσεις, απόρροια της παρατεταμένης εξάρτησης των κεντρικών τραπεζών στις ανορθόδοξες πολιτικές. Μειώνουν το βάρος του χρέους των εταιρειών, καθιστούν πολύ εύκολη την αναχρηματοδότηση του χρέους και δημιουργούν πληθώρα δυνατοτήτων για συγχωνεύσεις και εξαγορές καθώς και για αρχικές δημόσιες προσφορές. Διευκολύνουν επίσης την εφαρμογή παραδοσιακών πρακτικών χρηματοοικονομικής μηχανικής που αλλάζουν την κεφαλαιακή δομή προς όφελος των μετόχων έναντι των πιστωτών.

Οπότε τι θα ακολουθήσει την ξαφνική «δυσπεψία» των αγορών; Η πιο πιθανή απάντηση είναι μια βραχυπρόθεσμη ανάκαμψη με κινητήριο μοχλό τρεις νοοτροπίες που χαρακτηρίζουν τους επενδυτές: α) η ιδέα ότι δεν υπάρχει εναλλακτική (ΤΙΝΑ) στις μετοχές όταν οι αποδόσεις είναι χαμηλές, β) η τάση να αγοράσουν τη βουτιά (BTD) από τη στιγμή που διατηρείται η παροχή ρευστότητας και γ) ο φόβος ότι θα χάσουν (FOMO) μια ακόμα ανοδική κίνηση στις μετοχές.

Αν και πρόκειται για την πιο πιθανή έκβαση βραχυπρόθεσμα, αυτό δεν σημαίνει ότι δεν θα έπρεπε να επισημάνουμε δύο ρίσκα. Το πρώτο αφορά το λεγόμενο «de-grossing» - δηλαδή, ταυτόχρονες μειώσεις των θέσεων με ρίσκο, με μπροστάρηδες όσους έχουν στοιχηματίσει στη βελτίωση της οικονομίας με βάση το «reflation trade». 

Αυτό θα περιλάμβανε μείωση των «οverweight» θέσεων σε μετοχές με ρίσκο και «underweight» ανοίγματα σε κρατικά ομόλογα χωρίς ρίσκο, κάτι το οποίο θα είχε ως αποτέλεσμα ένα αρνητικό σοκ για ένα μεγαλύτερο σύνολο χρηματοοικονομικών στοιχείων ενεργητικού.

Η άλλη, πιο ανησυχητική πιθανή μελλοντική προέκταση των πρόσφατων γεγονότων είναι ότι η οικονομία και το χρηματοοικονομικό σύστημα έχουν ήδη πάρει μια πολύ μεγάλη δόση από ένα καλό πράγμα. 

Με τη Fed ήδη να «τρέχει» πίσω από τον πληθωρισμό και τα προβλήματα από την πλευρά της προσφοράς να αποδεικνύονται πιο επίμονα, υπάρχει αυξανόμενη ανησυχία ότι όσο περισσότερο η κεντρική τράπεζα καθυστερεί να επιβραδύνει τις μηνιαίες αγορές ομολόγων 120 δισ. δολαρίων, τόσο πιθανότερο είναι να αναγκαστεί να πατήσει τα φρένα απότομα σε κάποιο σημείο.

Εν τω μεταξύ, οι κερδοσκοπικές υπερβολές θα είναι ακόμα πιο διογκωμένες, περισσότεροι πόροι θα έχουν κατανεμηθεί με ανορθολογικό τρόπο στην οικονομία και θα έχει δημιουργηθεί περαιτέρω μη βιώσιμο χρέος. 

Αυτό που είναι ξεκάθαρο σε μένα είναι πως πλησιάζουμε ολοένα και περισσότερο σε ένα κρίσιμο ερώτημα για την οικονομία και τις αγορές, και αυτό δεν αφορά απλώς τις ΗΠΑ: υπάρχει ακόμα η δυνατότητα για μια συντεταγμένη έξοδο από μια εξαιρετικά μακρά περίοδο υπερβολικά χαλαρών νομισματικών πολιτικών;

© The Financial Times Limited 2021. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation