Ενώ ο κόσμος εισέρχεται σε βαθιά ύφεση, με την παγκόσμια οικονομία να εκτιμάται ότι θα συρρικνωθεί φέτος κατά 0,7%, και καθώς τα διάφορα κυβερνητικά σχέδια στήριξης των οικονομιών προσεγγίζουν ήδη τα 2,5 τρισ. δολ. και οι απώλειες στις μετοχικές αγορές ξεπερνούν πλέον τα 38 τρισ. δολ., η πιθανολογούμενη αναβίωση του οικονομικού εθνικισμού και του προστατευτισμού αποτελεί πλέον τον νέο φόβο των αγορών.

Καθώς η ζήτηση καταρρέει ανά την υφήλιο, με τις επιχειρήσεις και τους καταναλωτές να πλήττονται από τις εν δυσλειτουργία χρηματαγορές, τη μείωση του πλούτου και την αύξηση του αποκαλούμενου «Buy America», με στόχο τη στήριξη των αμερικανικών επιχειρήσεων, αναβιώνουν μνήμες παλαιότερων κρίσεων, με το φάσμα μάλιστα πιθανών εμπορικών πολέμων, για παράδειγμα με την Ε.Ε. ή την Κίνα, να απειλεί εκ νέου την παγκόσμια οικονομία.

Την ίδια στιγμή, στη Βρετανία οι εργαζόμενοι σε διυλιστήρια και σταθμούς ενέργειας απέργησαν κατά της απασχόλησης ξένων εργαζομένων σε μία περίοδο αυξανόμενης ανεργίας, στην Ισπανία η κυβέρνηση προσφέρει χρήματα στους μετανάστες προκειμένου να επιστρέψουν στη χώρα τους και στη Γαλλία προωθεί ένα σχέδιο ανάκαμψης, το οποίο θα σηματοδοτήσει τη συμμετοχή κυρίως εγχώριων εταιρειών σε κρατικά χρηματοδοτούμενα αναπτυξιακά έργα.

Παράλληλα, παρατηρείται και ένας ιδιότυπος χρηματοοικονομικός προστατευτισμός, στον οποίο οι τράπεζες επαναπατρίζουν κεφάλαια από το εξωτερικό, ιδίως από τις αναδυόμενες αγορές, προκειμένου να ικανοποιήσουν τους κυβερνητικούς όρους που έχουν τεθεί για την έκτακτη βοήθεια. Το Ινστιτούτο Διεθνούς Χρηματοοικονομικής (Institute of International Finance) προέβλεψε, για παράδειγμα, ότι η ροή κεφαλαίων προς τις αναδυόμενες αγορές θα μειωθεί στα 165 δισ. δολ. το 2009 από το ρεκόρ των 929 δισ. δολ. πριν από δύο χρόνια.

-- Η Iστορία

Έτσι, αρκετοί γκουρού των αγορών φέρνουν στις μνήμες τους την αμερικανική ρύθμιση Smoot-Hawley Tariff, που τέθηκε σε εφαρμογή το 1930 και διεύρυνε τις επιπτώσεις της Μεγάλης Ύφεσης σε όλο τον κόσμο. Ο υπερπροστατευτισμός των Αμερικανών τους οδήγησε σε οικονομική απομόνωση μετά την υιοθέτηση δασμών (Smoot-Hawley Act, 1930) στο διεθνές εμπόριο, ενώ η επίδραση ήταν παγκόσμια.

Ο κ. Tobias M. Levkovich, γκουρού της Citi, θυμίζει πως ο πρόεδρος της JP Morgan ικέτευε τότε να μην υιοθετηθεί η εν λόγω ρύθμιση, ενώ ο Henry Ford προσπάθησε να πείσει τον Πρόεδρο των ΗΠΑ ότι αυτό αποτελεί «οικονομική ηλιθιότητα».

Τελικά, όμως, οι εξελίξεις οδήγησαν τη χρονική περίοδο 1929 - 1932 σε πτώση 70% των ευρωπαϊκών εξαγωγών προς τις ΗΠΑ, ενώ οι αμερικανικές εξαγωγές προς την Ευρώπη μειώθηκαν το ίδιο διάστημα 67%. Καθώς οι τρόποι προστατευτισμού εντάθηκαν σε όλο τον κόσμο, το παγκόσμιο εμπόριο έχασε τα 2/3 του όγκου του από το 1929 ως το 1934.

Ο κ. Tobias M. Levkovich προσθέτει επίσης ακόμη μία παράμετρο. Όπως αναφέρει, ο λαϊκισμός που αναπτύσσεται στην οικονομική ζωή των ΗΠΑ και οδηγεί ορισμένες φορές τους βασικούς μετόχους εταιρειών και τους μεγάλους επενδυτές στην πυρά εν μέσω της οικονομικής κρίσης, κάνει αυτούς που έχουν το χρήμα να ακολουθούν συντηρητική πολιτική προσπαθώντας πρώτιστα να το διαφυλάξουν.
 
Έτσι, παρά το γεγονός ότι τα μοντέλα της Citi δείχνουν πως οι μετοχές το επόμενο δωδεκάμηνο θα είναι ανοδικές κατά 97%, οι επενδυτές δεν τοποθετούνται σε ριψοκίνδυνες αξίες καθώς το τοπίο δεν έχει ξεκαθαρίσει.

Σύμφωνα, πάντως, με τα στοιχεία της McKinsey & Company, η αξία διαφόρων ενεργητικών παγκοσμίως έχει ως εξής: στα ασφαλιστικά ταμεία φτάνει τα 21,6 τρισ. δολ., στα αμοιβαία κεφάλαια τα 19,3 τρισ. δολ., στις ασφαλιστικές εταιρείες τα 18,5 τρισ. δολ., στα πετροδολάρια και στα SWFs τα 3,6 τρισ. δολ., στις ασιατικές κεντρικές τράπεζες τα 3,1 τρισ. δολ., στα hedge funds το 1,5 τρισ. δολ. και στα private equities το 0,7 τρισ. δολάρια.

-- Σκληρές προκλήσεις

Στο ξεκίνημα του νέου έτους, πάντως, η ψυχολογία των αγορών ήταν θετική και οι μετοχές σημείωσαν άνοδο, αλλά το καλό κλίμα είχε διάρκεια μόλις μιας εβδομάδας, καθώς στη συνέχεια επικράτησε και πάλι ο φόβος και οι τίτλοι υποχώρησαν.

Ο πειρασμός θα είναι να πιστέψουμε τις δεσμεύσεις των υπευθύνων χάραξης πολιτικής και να υποθέσουμε ότι οι ενέργειες για τη μείωση των επιτοκίων, την αύξηση των δαπανών και τη μείωση των φόρων θα οδηγήσουν κατά το δεύτερο ήμισυ του έτους σε ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας, ανέφεραν κορυφαίοι αναλυτές, προσθέτοντας πως «είναι καλύτερα να μη βάζετε και το χέρι σας στη φωτιά».

Οι προκλήσεις παγκοσμίως θα είναι διαρκείς και σκληρές κατά το 2009 και ως εκ τούτου απαιτείται σύνεση και διαφοροποίηση των επενδύσεων. Οι περαιτέρω μειώσεις των επιτοκίων, η ασυνήθιστη πολιτική της κεντρικής τράπεζας, οι μεγαλύτερες αυξήσεις των δαπανών και οι μειώσεις των φόρων από τις κυβερνήσεις αναμένονται σχετικά σύντομα.

Η ανεργία εκτιμάται ότι θα παρουσιάσει έντονη άνοδο. Τα αποθέματα σε πολλές περιοχές του ανεπτυγμένου κόσμου είναι υπερβολικά υψηλά και η παραγωγή αναμένεται να σημειώσει περαιτέρω ύφεση κατά το πρώτο τρίμηνο του 2009.

Η εμφανώς φθηνή αποτίμηση πολλών επενδύσεων υψηλού κινδύνου συνεπάγεται ότι οι πιθανές αποδόσεις θα μπορούσαν να είναι σημαντικές. Ωστόσο, θα πρέπει να τονιστεί ο όρος «πιθανές». Αρκετές επενδύσεις εξακολουθούν να αντιμετωπίζουν σημαντικούς κινδύνους.

Πολλές εταιρείες, τόσο στον ιδιωτικό όσο και στον δημόσιο τομέα, ενδεχομένως να έχουν σοβαρές οικονομικές δυσκολίες κατά το 2009. Η αναχρηματοδότηση του χρέους θα παραμείνει δύσκολη, τα μερίσματα πιθανότατα θα μειωθούν. Κατά τη διαμόρφωση χαρτοφυλακίων για τις τρέχουσες συνθήκες της αγοράς, ανέφεραν ορισμένοι αναλυτές, δίνουμε έμφαση στη διατήρηση καλής ισορροπίας μεταξύ των επενδύσεων, με προτίμηση σε προϊόντα σταθερού εισοδήματος.

Τόσο οι μετοχικές όσο και οι πιστωτικές αγορές, πάντως, παραμένουν εξαιρετικά ευμετάβλητες. Η πτώση των τιμών καθοδηγείται όχι μόνο από ασθενή θεμελιώδη μεγέθη (εξασθενημένη παγκόσμια οικονομία) αλλά σε σημαντικό βαθμό και από υπερβολική αποστροφή ανάληψης κινδύνου.

Σύμφωνα με την ING, διατηρήσιμη ανάκαμψη στις μετοχές δεν μπορεί να προκύψει αν πρώτα τα εταιρικά κέρδη δεν αγγίξουν το χαμηλότερο σημείο τους, γεγονός που αναμένεται να συμβεί προς το τέλος του 2009 το νωρίτερο, αλλά ίσως και μέσα στο 2010.

Έως ότου ξεκινήσει σταθερή ανάκαμψη, οι αγορές, υποστηρίζει η χρηματιστηριακή, θα κινηθούν σε μεγάλο εύρος τιμών. Κατά τη διάρκεια αυτής της περιόδου, εταιρείες της μεγάλης κεφαλαιοποίησης με υγιείς ισολογισμούς και σταθερά μερίσματα θα σημειώσουν καλύτερες αποδόσεις (outperform) από το σύνολο της αγοράς.

Η ING προτείνει τοποθετήσεις σε αμυντικούς τομείς, όπως η υγεία και οι υπηρεσίες τηλεπικοινωνιών, ενώ αύξησε τις θέσεις της στον κλάδο της τεχνολογίας. Ο συγκεκριμένος τομέας αποδεσμεύτηκε από τους υπόλοιπους κυκλικούς κλάδοι, οι ισολογισμοί του είναι υγιείς και θεωρείται σχετικά φθηνός, ενώ επωφελείται από μια ενδυνάμωση του δολαρίου.

-- Δεν πείθουν

Ενώ ο κόσμος βρίσκεται αντιμέτωπος με τη μεγαλύτερη ύφεση των τελευταίων 50 ετών, οι στρατηγικές που ακολουθούν οι Αρχές δεν έχουν καταφέρει μέχρι στιγμής να δείξουν πειστικά τον δρόμο εξόδου από το τούνελ.

Εξάλλου, αν επαληθευτούν οι εκτιμήσεις για συνολικές απομειώσεις 2,2 τρισ. δολαρίων και περιορισμό του ενεργητικού στον χρηματοπιστωτικό τομέα κατά 500 δισ. δολάρια, η συρρίκνωση του παγκόσμιου δανεισμού θα ξεπεράσει τα 4 τρισ. δολάρια, γεγονός που θα παρατείνει την ύφεση. Η προοπτική αυτή, μάλιστα, ενδεχομένως να καταστήσει αναγκαία την ενισχυμένη συμμετοχή του Δημοσίου, αυξάνοντας τις εθνικοποιήσεις.

Οι προσδοκίες εναπόκεινται τώρα στις «κακές τράπεζες» κατά τα πρότυπα παρελθουσών κρίσεων, οι οποίες, αφού απορροφήσουν τα λεγόμενα «τοξικά απόβλητα», θα απελευθερώσουν το τραπεζικό σύστημα, ώστε να χρηματοδοτήσει την οικονομία.

Ωστόσο, ορισμένοι αναρωτιούνται τι θα γίνει αν απορροφηθούν μεν τα «τοξικά» ομόλογα, αλλά αρχίσει να υποχωρεί, όπως αναμένεται, η αξία και άλλων στοιχείων του ενεργητικού των τραπεζών.

Τα δεδομένα, λοιπόν, δείχνουν ότι οι μετοχικές αγορές θα παραμείνουν ευμετάβλητες τους επόμενους μήνες, ενώ η μετάβαση από την ελπίδα στον φόβο, και αντιστρόφως, μάλλον θα κυριαρχεί. Για παράδειγμα, οι ευρωπαϊκές μετοχές στην αρχή του έτους ενισχύθηκαν κατά 10%, στη συνέχεια υποχώρησαν σε ποσοστό 15% και έπειτα σημείωσαν νέα άνοδο περίπου κατά 10%. Η μεταβλητότητα δημιουργεί περιθώρια τόσο για κέρδη όσο και για απώλειες και μάλλον δεν ενδείκνυται για τους μη μυημένους στα «μυστικά» των αγορών.

-- Μειωμένη ορατότητα

Η περίοδος την οποία διανύουμε, εξάλλου, χαρακτηρίζεται από αυτό που αποκαλείται από τις αγορές «μειωμένη ορατότητα». Οι οικονομολόγοι, για παράδειγμα, αναρωτιούνται αν οι οικονομίες θα γυρίσουν το 2009, το 2010 ή το 2011, ενώ οι αναλυτές αδυνατούν να προβλέψουν τόσο το εύρος όσο και τη διάρκεια της πτώσης των εταιρικών κερδών.

Έτσι, όπως παρατηρούσε και η Citi, είναι σχεδόν απίθανο οι επενδυτές να χρησιμοποιήσουν παραδοσιακά επενδυτικά κριτήρια, δεδομένου ότι η αποτίμηση ως συγκριτικό μέγεθος μεταξύ των αγορών είναι όλο και λιγότερο χρήσιμη, καθώς βασίζεται σε όλο και περισσότερο αποκλίνοντα μεγέθη κερδοφορίας, ταμειακών ροών και προβλέψεων.

Κάποια στιγμή πάντως, υποστηρίζεται, θα αρχίσει το «πάρτι των διασωθέντων», δηλαδή η άνοδος μετοχών εταιρειών που βρέθηκαν στο χείλος της χρεοκοπίας και τελικά κατάφεραν να επιβιώσουν.

Ένα τέτοιο «πάρτι», ωστόσο, δείχνει να βρίσκεται ακόμη μακριά, καθώς θα μπορούσε πιθανόν να αρχίσει όταν θα πλησιάζουμε στο χαμηλότερο σημείο του οικονομικού και εταιρικού κύκλου, ενώ, όπως και να έχει, διατηρήσιμη ανάκαμψη δεν μπορεί να προκύψει αν πρώτα τα εταιρικά κέρδη δεν αρχίσουν να πλησιάζουν στο χαμηλότερο σημείο τους κατά την τρέχουσα κρίση.

Στην Ελλάδα, καθώς η μειωμένη ορατότητα στο οικονομικό, πολιτικό και εταιρικό σκηνικό βρίσκεται στα ύψη, οι εγχώριες μετοχές θα παραμείνουν μάλλον στο περιθώριο των διεθνών συναλλαγών, για να ακολουθήσει -σε δεύτερο χρόνο- ένα διεθνές «γύρισμα», το οποίο αναμένεται και πάλι ότι θα προέλθει (άγνωστο, όμως, πότε) από τις ΗΠΑ.

* Αναδημοσίευση από το 567ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ, 6 Φεβρουαρίου - 10 Φεβρουαρίου 2009.