**Δείτε τους αναλυτικούς πίνακες με την εικόνα των ευρωπαϊκών τραπεζών καθώς και με τα τραπεζικά πάγια που θα μπορούσαν να πουληθούν στην κυβέρνηση βάσει του σχεδίου Paulson, στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".

Eνώ οι δραματικές εξελίξεις στις κεφαλαιαγορές βάζουν την παγκόσμια οικονομία σε περιπέτειες από τις οποίες δεν αναμένεται να απεμπλακεί σύντομα, το τραπεζικό σύστημα στις ΗΠΑ και στην Ευρώπη προβλέπεται ότι θα συρρικνωθεί κατά 5 τρισ. δολ. και αυτό σημαίνει μικρότερες πηγές χρηματοδότησης για τα νοικοκυριά αλλά και για τις επενδύσεις του ιδιωτικού τομέα.

Οι τράπεζες θα προχωρήσουν σε μείωση των χορηγήσεών τους κατά 15% στις ΗΠΑ και κατά 12% στην Ευρώπη τα επόμενα τρία χρόνια, εκτιμά τώρα η Deutsche Bank, προβλέποντας ότι αυτό θα περιορίσει την ανάπτυξη κατά 1,5% σε ετήσια βάση την τριετία αυτή και στις δύο πλευρές του Ατλαντικού. Έτσι, ακόμη και αν η διαχείριση της κρίσης από τους κρατούντες αποτρέψει τελικά την καταστροφή, η συρρίκνωση του τραπεζικού τομέα θα οδηγήσει από μόνη της σε ισχνή ανάπτυξη τουλάχιστον έως το 2010.

Την ίδια στιγμή, η κρίση χτύπησε την πόρτα της Ευρώπης, αναγκάζοντας τα κράτη να προχωρήσουν σε διασώσεις τραπεζών ώστε να μην καταρρεύσει το χρηματοοικονομικό σύστημα.

Οι κυβερνήσεις της Benelux, για παράδειγμα, ξεκίνησαν τη διαδικασία κρατικοποίησης της Fortis, του μεγαλύτερου βελγοολλανδικού χρηματοοικονομικού ομίλου, ενώ υπό κρατικό έλεγχο πέρασε και η Brandford & Bingley στη Βρετανία, η ισπανική Santander προχώρησε στην εξαγορά των καταθέσεων και του δικτύου καταστημάτων της, η Ισλανδία διέσωσε την τρίτη μεγαλύτερη τράπεζά της, Glitnir, και το γερμανικό δημόσιο έσπευσε να στηρίξει τη δεύτερη μεγαλύτερη πάροχο δανείων για εμπορικά ακίνητα, Hypo Real Estate Holding AG.

Πακέτο στήριξης χορηγούν στη γαλλοβελγική τράπεζα Dexia η Γαλλία, το Βέλγιο και το Λουξεμβούργο, στο πλαίσιο μιας συντονισμένης προσπάθειας για τη σωτηρία της.

Ενώ τα χρηματοπιστωτικά ιδρύματα θα χρειαστούν αυξήσεις μετοχικών κεφαλαίων τόσο για να διατηρηθούν οι εποπτικοί δείκτες όσο και για να συνεχιστεί η ανάπτυξη, όπως εκτιμάται, μία σημαντική συνέπεια της κρίσης θα είναι οι συγχωνεύσεις και οι εξαγορές με στόχο τη δημιουργία μεγαλύτερων και πιο σταθερών σχημάτων, τα οποία δεν θα εξαρτώνται από βραχυπρόθεσμη ρευστότητα, αλλά από σταθερή καταθετική βάση.

Η Ε.Ε. φέρεται μάλιστα να προσπαθεί να θωρακίσει το τραπεζικό της σύστημα, καθώς η αρμοδιότητα για τον έλεγχο των ξένων θυγατρικών θα περάσει στις ρυθμιστικές αρχές των χωρών-μελών στις οποίες δραστηριοποιούνται.

Το κύμα τραπεζικών καταρρεύσεων στην Ευρώπη, πάντως, συνάδει προς τη μέση εκτίμηση των οικονομολόγων που βλέπουν τη Γηραιά Ήπειρο να φλερτάρει σύντομα την ύφεση και αυτό αποτελεί έναν ακόμη κίνδυνο για την παγκόσμια ανάπτυξη, καθώς μπορεί να περιορίσει τελικά όσα οφέλη θα προσδώσει στην παγκόσμια οικονομία η προώθηση -με όποια μορφή και αν έχει τελικά- του σχεδίου διάσωσης (TARP) στις ΗΠΑ.

Αν και η αποτελεσματικότητα των μέτρων που λαμβάνονται στις μεγάλες οικονομίες παραμένει αβέβαιη, το θέμα είναι, υποστηρίζουν οι αναλυτές, να αποφευχθεί το χειρότερο σενάριο της δημιουργίας ενός φαύλου κύκλου, που θα αφανίσει μεγάλο μέρος των εταιρειών του χρηματοοικονομικού τομέα και θα οδηγήσει τον κόσμο σε οικονομική ύφεση.

Σε κάθε περίπτωση, οι προοπτικές για την παγκόσμια οικονομία παραμένουν ομιχλώδεις, λόγω της έλλειψης χρηματοδότησης των εταιρειών αλλά και των νοικοκυριών, της δύσκολης νομισματικής συγκυρίας, της αποδυνάμωσης της αγοράς εργασίας και της κακής ψυχολογίας.

Καθώς η εμπιστοσύνη μεταξύ των τραπεζών παραμένει στο ναδίρ και οι επενδυτές δίνουν μάλλον έμφαση σε μετρητά και επενδύσεις χαμηλού ρίσκου, οι οικονομολόγοι υπενθυμίζουν ότι και κατά την περίοδο της Μεγάλης Ύφεσης η καταστροφή δεν προήλθε από την καταβαράθρωση των μετοχών, αλλά από την αποστροφή των επενδυτών στην ανάληψη ρίσκου που οδήγησε στη μεγάλη διακράτηση μετρητών. Έτσι 9.000 τράπεζες κατέρρευσαν, ενώ η ανεργία εκτινάχτηκε στο 30% και η παραγωγικότητα συρρικνώθηκε δραματικά.

Ισχνή ανάπτυξη

Η αναταραχή στις αγορές μεταδίδεται στην οικονομία, ο τραπεζικός τομέας συρρικνώνεται και ο κόσμος δείχνει να επιλέγει μικρότερη ανάπτυξη με αντιστάθμισμα τη μεγαλύτερη οικονομική σταθερότητα. Τα δισεκατομμύρια των κυβερνητικών παρεμβάσεων παραμένουν λίγα σε σχέση με το κόστος να μην αναληφθούν πρωτοβουλίες για την αντιμετώπιση του προβλήματος, επισημαίνουν οι αναλυτές, καθώς οι τράπεζες θα συμπαρασύρουν η μία την άλλη στη χρεοκοπία.

Η ανάληψη των προβληματικών κεφαλαίων των τραπεζών, από την άλλη πλευρά, θα χρηματοδοτηθεί μέσω της πώλησης τίτλων Δημοσίου. Επομένως, τα ελλείμματα του προϋπολογισμού θα διευρυνθούν περαιτέρω, που σημαίνει ότι οι φορολογούμενοι πολίτες θα πληρώσουν τον λογαριασμό.

Αν και είναι μονόδρομος η λειτουργία του φορέα στα χνάρια του Resolution Trust Corporation (το οποίο λειτούργησε μετά την κρίση των savings and loans στην αρχή της περασμένης δεκαετίας) που θα αγοράζει τα επισφαλή δάνεια των τραπεζών, οι αμφιβολίες για την επιτυχία του εγχειρήματος, για τον τρόπο διεξαγωγής των συναλλαγών και το ύψος της απαιτούμενης χρηματοδότησης παραμένουν.

Υπολογίζεται ότι οι αμερικανικές τράπεζες κρατούν 2 τρισ. δολάρια από στεγαστικά δάνεια και αναμένεται να προχωρήσουν στην πώληση του 1,2 τρισ. δολαρίων. Προς το παρόν το πακέτο περιλαμβάνει 700 δισ., αλλά δεν αποκλείεται να ανέλθει και πάνω από το 1,2 τρισ., γεγονός που αναμένεται να πιέσει το έλλειμμα προς την περιοχή του -8% (ή και παραπάνω) του ΑΕΠ, επίπεδα που συναντήσαμε στην αρχή της δεκαετίας του 1980 και του 1990.

Η χρηματοδότηση του ελλείμματος αναμένεται να καλυφθεί από το εκδοτικό πρόγραμμα μακροπρόθεσμων ομολόγων. Εξαιτίας αυτού ορισμένοι είναι αρνητικοί για τα μακροπρόθεσμα ομόλογα, αν και αναφέρουν ότι βραχυπρόθεσμα οι μαζικές ρευστοποιήσεις περιουσιακών στοιχείων των τραπεζών δημιουργούν περιβάλλον αποπληθωρισμού που είναι υποστηρικτικό για τις τιμές των ομολόγων. Πάντως, ορισμένες μεγάλες τράπεζες όπως η HSBC επισημαίνουν ότι η ανάπτυξη θα απογοητεύσει, ενώ το θλιβερό οικονομικό σκηνικό δικαιολογεί bullish θέση για τα μακροπρόθεσμα κυβερνητικά ομόλογα.

Επιλεγμένες τοποθετήσεις

Ορισμένοι αναλυτές υποστηρίζουν επίσης πως στο σημερινό περιβάλλον καλύτερη τύχη έχουν γενικά οι επενδύσεις σταθερού εισοδήματος, τα ομόλογα αναδυόμενων χωρών σε εγχώριο νόμισμα, οι τίτλοι υψηλής εξασφάλισης και τα εταιρικά ομόλογα υψηλής ποιότητας (investment grade credits), καθώς και οι τοποθετήσεις στους λεγόμενους «ασφαλείς παραδείσους».

Από την άλλη πλευρά, πάντως, οι μειωμένες θέσεις στις μετοχές ενέχουν το ρίσκο απότομης ανάκαμψης η οποία μπορεί να πάρει τον χαρακτήρα ανοδικής κίνησης -σε πτωτική αγορά- (απόρροια και του γεγονότος ότι οι τα επίπεδα ρευστότητας παραμένουν σε υψηλά επίπεδα), αν βέβαια η επενδυτική ψυχολογία βελτιωθεί.

Η διάθεση των επενδυτών για ρίσκο μειώθηκε σε ακραία χαμηλά επίπεδα και η πτώση των αγορών συνοδεύτηκε από πολύ μεγάλο όγκο συναλλαγών, στοιχεία τα οποία αποτελούν ενδείξεις ότι η αγορά ετοιμάζεται για βραχυχρόνια άνοδο, σύμφωνα με την εκτίμηση της BlackRock, η οποία ανέφερε επίσης ότι και η μεγάλη αύξηση της μεταβλητότητας στα χρηματιστήρια προϊδεάζει για ανοδική αντίδραση.

Ο δείκτης VIX που μετρά τη μεταβλητότητα αναρριχήθηκε σε επίπεδα τα οποία έχουν καταγραφεί μόλις τέσσερις φορές στο παρελθόν: στην ασιατική κρίση στα τέλη της δεκαετίας του ’90, στην κατάρρευση του hedge fund Long Term Capital Management, στις τρομοκρατικές επιθέσεις της 11ης Σεπτεμβρίου και στη χρεοκοπία της WorldCom. Σε αυτές τις περιπτώσεις, το άλμα του VIX συνοδεύτηκε από άνοδο των χρηματιστηρίων σε ποσοστά 7% την επόμενη εβδομάδα, 11% τον επόμενο μήνα και 15% το επόμενο τρίμηνο.

Ανάκαμψη μετά το 2009

Ωστόσο, αν και οι μετοχές ανακάμπτουν συντομότερα από τις οικονομίες, η αναμενόμενη ισχνή ανάπτυξη το 2009 και το 2010, η έκρηξη των ελλειμμάτων λόγω των κρατικών παρεμβάσεων και η νέα συρρίκνωση των εταιρικών κερδών δείχνουν πως δεν είναι ακόμη η ώρα για την ουσιαστική ανάκαμψη των μετοχών.

Οι κίνδυνοι για την πορεία των εταιρικών κερδών, για παράδειγμα, παραμένουν υψηλοί και οι αναλυτές εκτιμούν ότι θα σημειωθεί επιπλέον πτώση τουλάχιστον κατά 20%, ενώ ο πάτος στο εταιρικό τοπίο δεν αναμένεται πριν από το τέλος του 2009.

Δεδομένου μάλιστα ότι οι μετοχές ιστορικά ξεκινούν μια διατηρήσιμη και μακροχρόνια ανάκαμψη λίγους μόλις μήνες προτού τα εταιρικά κέρδη αγγίξουν τα χαμηλότερα επίπεδά τους, τα χρηματιστήρια δείχνουν να έχουν μπροστά τους περίοδο ταλαιπωρίας, όπου οι αγορές θα κυμανθούν σε μεγάλο εύρος τιμών, επηρεαζόμενες από τις πτωτικές αναθεωρήσεις κερδών αλλά και από τις αποτιμήσεις που σε πολλές περιπτώσεις δείχνουν ή είναι ελκυστικές.

Συνολικά οι προτιμήσεις αφορούν σε μετοχές υψηλής κεφαλαιοποίησης (large caps), καθώς ευνοούνται σε αρνητικές περιόδους για τις μετοχές, ενώ οι αποτιμήσεις είναι πιο ελκυστικές από τις μετοχές μικρής κεφαλαιοποίησης οι οποίες είναι περισσότερο ευάλωτες. Σε ένα περιβάλλον κάμψης των κερδών προτιμούνται επίσης εταιρείες με ρυθμούς αύξησης κερδοφορίας μεγαλύτερους του μέσου όρου της αγοράς στο σύνολό της.

Οι εκτιμήσεις για τα επιτόκια

Μπορεί το σχέδιο διάσωσης των προβληματικών τραπεζών με την απορρόφηση των τοξικών στοιχείων ενεργητικού να δώσει μια ανάσα στις αγορές, εντούτοις η ιστορία δείχνει πως η παρούσα κρίση, μετά και τη δραματική επιστροφή του «κεϊνσιανισμού» στα οικονομικά δρώμενα, θα απαιτήσει χρόνια και όχι μερικά τρίμηνα ώστε να επιτευχθεί η αποκατάσταση των οικονομιών και των αγορών.

Σαφώς σήμερα οι κρατικές παρεμβάσεις με την τσέπη των φορολογουμένων θα είναι αναπόφευκτες, ενώ οι οικονομίες θα βιώσουν εντυπωσιακά ισχνή ανάπτυξη στα όρια της ύφεσης την περίοδο 2009 - 2010, η οποία θα επηρεάσει και το εύρος και τη διάρκεια της τρέχουσας αναταραχής. Το ανησυχητικό χαρακτηριστικό γνώρισμα των προηγούμενων οικονομικών κρίσεων, επίσης, υπενθυμίζει ότι αυτές τείνουν να έρχονται κατά κύματα και αυτό περιπλέκει το οικονομικό και επενδυτικό περιβάλλον.

Η κρίση, πάντως, μεταδίδεται στην Ευρώπη, η οποία παρουσιάζει σημαντικούς χρόνους υστέρησης στην αντίδραση και στην αντιμετώπιση του προβλήματος, γεγονός που δεν αποκλείει τη μείωση των ευρωεπιτοκίων ταχύτερα απ’ όσο αναμένεται.

Οι οικονομολόγοι δείχνουν να συμφωνούν πως μία πτώση κατά 100 μονάδες βάσης θα πρέπει να αναμένουμε το 2009, ενώ η Deutsche Bank δεν αποκλείει τώρα η ΕΚΤ να αρχίσει τις μειώσεις των επιτοκίων τους επόμενους μήνες και πριν από το τέλος του έτους.

Η αγορά του δολαρίου προεξοφλεί τη μείωση επιτοκίων στο 1,75% στη συνεδρίαση της 29ης/10, καθώς τελεί υπό το καθεστώς πανικού με το TED spread να εκτοξεύεται σε ιστορικά υψηλά επίπεδα, ενώ το OIS-libor swap κινήθηκε στα υψηλά από την αρχή της κρίσης.

Οι οικονομολόγοι σε αυτό το σημείο είναι μάλλον διχασμένοι, καθώς κάποιοι βλέπουν σταθερά επιτόκια τα επόμενα τρίμηνα, ενώ άλλοι δεν αποκλείουν άνοδο στο 2,75% και μερικοί προβλέπουν πως με την ύφεση προ των πυλών τα επιτόκια στις ΗΠΑ θα μειωθούν στο 1% το 2009.

* Αναδημοσίευση από το φύλλο 550 της εφημερίδας "ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ" (3 - 7 Οκτωβρίου 2008).

**Δείτε τους αναλυτικούς πίνακες με την εικόνα των ευρωπαϊκών τραπεζών καθώς και με τα τραπεζικά πάγια που θα μπορούσαν να πουληθούν στην κυβέρνηση βάσει του σχεδίου Paulson, στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".