** Οι αναλυτικοί πίνακες με τις εκτιμήσεις για την κλαδική ανάπτυξη αλλά και την εταιρική εικόνα και τις αποτιμήσεις για το 2007 δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

Πιο σύνθετο γίνεται το τοπίο στα διεθνή χρηματιστήρια, καθώς ένας σημαντικός παράγοντας στον οποίο βασίστηκε η προηγούμενη άνοδος, ο ρυθμός αύξησης των εταιρικών κερδών, αρχίζει πλέον να αμφισβητείται, τόσο λόγω της πιστωτικής κρίσης στον τραπεζικό κλάδο όσο και εξαιτίας των αρνητικών μηνυμάτων που έρχονται από την οικονομία.

Το 2002, καθώς η πτωτική αγορά που ακολούθησε το ”ξεφούσκωμα” της Νέας Οικονομίας ολοκληρωνόταν, τα εταιρικά κέρδη παγκοσμίως είχαν καταρρεύσει, σημειώνοντας πτώση 36%.

Από το 2003 όμως, χρονιά κατά την οποία άρχισε ουσιαστικά η μακροχρόνια ανοδική τάση των χρηματιστηρίων, έως και σήμερα τα εταιρικά κέρδη παγκοσμίως επανέκαμψαν, σημειώνοντας συνολική άνοδο 320% και οδηγώντας σε μεγάλο βαθμό την άνοδο των μετοχών, ενώ ο ρυθμός αύξησης της κερδοφορίας στήριξε καταλυτικά και τις αποτιμήσεις των μετοχών.

Με την πιστωτική αναταραχή όμως σε εξέλιξη και τον χρηματοοικονομικό κλάδο σε μεγάλη κρίση, το momentum κερδοφορίας δείχνει πλέον να υποχωρεί, εντείνοντας τον προβληματισμό των αγορών.

Εξάλλου, η αναμενόμενη επιβράδυνση της ανάπτυξης αναμένεται ότι θα πλήξει και τον ρυθμό αύξησης των εταιρικών κερδών στη χρήση του 2008, παράμετρος που ακόμη δεν έχει πλήρως αποσαφηνιστεί ως προς το εύρος της στις αγορές. Εάν τα εταιρικά κέρδη απογοητεύσουν το ερχόμενο έτος, τότε η αναπροσαρμογή στις τιμές των τίτλων ενδεχομένως να συνεχιστεί.

Από την άλλη πλευρά, βέβαια, αν αυτά κινηθούν κοντά στους τρέχοντες υπολογισμούς των αναλυτών, τότε το περιθώριο ανόδου για τις μετοχές παραμένει σημαντικό. Μόλις τον τελευταίο μήνα οι αναλυτές αναπροσάρμοσαν τις εκτιμήσεις τους για τα εταιρικά κέρδη του 2007 παγκοσμίως, στο 6,5% από 8,2%, γεγονός που είχε άμεσο αντίκτυπο και στις τιμές των μετοχών.

--- Οι εκτιμήσεις αναλυτικά

Τα τελευταία στοιχεία της Thomson Financial αναφέρουν αύξηση 6,5% το 2007 και 11,8% το 2008 (από 16% το 2006) για τα κέρδη των εταιρειών του παγκόσμιου δείκτη μετοχών της Morgan Stanley Capital International, MSCl World.

Τα κέρδη των εταιρειών του δείκτη MSCI Europe της Ευρώπης υπολογίζεται πως θα αυξηθούν κατά 8,4% και κατά 9,1% αντίστοιχα, εκείνα του MSCI US των ΗΠΑ κατά 4,6% και κατά 14,7%, τα κέρδη του δείκτη MSCI Japan της Ιαπωνίας κατά 18,8% και κατά 8,1% και εκείνα του MSCI EM των αναδυόμενων αγορών κατά 22% και κατά 14%.

Οι προβλέψεις για την Ελλάδα δίνουν αύξηση των εταιρικών κερδών κατά 25% το 2007 και κατά 18,2% το 2008. Η κερδοφορία προκύπτει σε μεγάλο βαθμό από τον κλάδο των τραπεζών και από τις προσδοκίες που έχουν δημιουργηθεί για μία ομάδα εισηγμένων, λόγω των εκτεταμένων δραστηριοτήτων τους στη ΝΑ. Ευρώπη.

Σύμφωνα και με τις εκτιμήσεις της UBS, τα εταιρικά κέρδη του 2007 θα σημειώσουν τελικά άνοδο στις ΗΠΑ 4%, στην ευρωζώνη 11,5%, στη Βρετανία 4,4%, στην Ιαπωνία 15,7%, στις αναδυόμενες αγορές 22% και παγκοσμίως 8,4%.

Η εταιρική κερδοφορία στις ΗΠΑ για το τρίτο τρίμηνο διαμορφώνεται στο -4,48% σε σχέση με το τρίτο τρίμηνο του 2006, καθώς 480 από τις 500 εταιρείες του δείκτη S&P 500 έχουν ολοκληρώσει τις δημοσιεύσεις τους, σηματοδοτώντας τη χειρότερη επίδοση από το 2001.

Επίσης, σημαντικά αυξημένο (στο 25%, με μέσο όρο τριετίας το 14%) είναι και το ποσοστό των εταιρειών που χάνουν τις εκτιμήσεις, ενώ πτωτικά προσαρμόζονται και οι προσδοκίες για τη μελλοντική κερδοφορία.

Δεδομένου ότι και το τέταρτο τρίμηνο αναμένεται σχετικά αδύναμο, οι αναλυτές έχουν μειώσει τις εκτιμήσεις τους για τον ρυθμό αύξησης των κερδών στο σύνολο του 2007, από 8% - 10% μόλις λίγους μήνες νωρίτερα, στο 4% σήμερα.

--- Νάρκη οι τράπεζες

Αυτό που έχει ιδιαίτερο ενδιαφέρον, όμως, είναι ότι για τη χρήση του 2008 η μέση εκτίμηση των αναλυτών κυμαίνεται στο 14,5%, πρόβλεψη που μάλλον άρχισε να αμφισβητείται.

Είναι χαρακτηριστικό πως οι φωνές που αναφέρουν ότι τα εταιρικά κέρδη στις ΗΠΑ, στην ευρωζώνη αλλά και παγκοσμίως θα κινηθούν σε μονοψήφια επίπεδα το 2008 έχουν αρχίσει να πυκνώνουν, εξέλιξη που δεν έχει προεξοφληθεί πλήρως από τις αγορές.

Σύμφωνα με στοιχεία και προβλέψεις των S&P, Thomson και Citi, τα εταιρικά κέρδη π.χ. του S&P 500 θα σημειώσουν άνοδο 4,2% το 2007 και μόλις 5,2% το 2008.

Αυτή είναι μάλλον φτωχή πρόβλεψη αν σκεφτεί κάποιος ότι οι υπολογισμοί για κέρδη 10% - 15% το ερχόμενο έτος συνεχίζουν να είναι κυρίαρχοι. Εξάλλου, οι φημολογούμενες μελλοντικές διαγραφές που απλώνονται σε όλο το χρηματοπιστωτικό σύστημα ξεπερνούν, σύμφωνα με εκτιμήσεις, τα 300 δισ., με τις τράπεζες να χρεώνονται περίπου 150 δισ.

Ωστόσο, σημαντικότερες θα είναι οι επιπτώσεις στην κεφαλαιακή τους επάρκεια και στην κερδοφορία τους, αφού υπάρχει το ενδεχόμενο του περιορισμού της πιστωτικής τους επέκτασης και της μείωσης του εταιρικού δανεισμού. Αυτό, αν πραγματοποιηθεί, θα έχει αρνητικές συνέπειες τόσο για την κερδοφορία των υπόλοιπων κλάδων όσο και για την ανάπτυξη γενικότερα.

Συνολικότερα, ακόμη και αν τελικά τα εταιρικά κέρδη επιβραδυνθούν περισσότερο από τη μέση εκτίμηση (consensus) των αναλυτών και η παγκόσμια ανάπτυξη επιβραδύνει επίσης, χωρίς να εισέλθει σε ύφεση, οι μετοχικές αγορές θα εμφανίζουν διψήφια περιθώρια ανόδου σύμφωνα με τους αναλυτές το 2008, κάτι που σαφώς συμπίπτει με το σενάριο της συνέχισης του ανοδικού κύκλου.

Ωστόσο, οι επενδυτές που αναμένεται να αποκομίσουν τα μεγαλύτερα κέρδη είναι μάλλον αυτοί που θα μπορέσουν να προβλέψουν σωστά τα σημεία εισόδου και εξόδου από την αγορά, καθώς οι διακυμάνσεις θα παραμείνουν χαρακτηριστικό της περιόδου.

--- Σύνθετη εικόνα

Η δημοσίευση των πρακτικών της Fed και η καθοδική αναπροσαρμογή των προσδοκώμενων ρυθμών ανάπτυξης πίεσαν τις μετοχές και αποδυνάμωσαν το δολάριο. Παράλληλα, η ενδυνάμωση των ομολόγων ήταν αποτέλεσμα της αυξημένης αποστροφής κινδύνου, καθώς το πρόβλημα των ενυπόθηκων δανείων δείχνει να αγγίζει πολλούς τομείς της οικονομικής δραστηριότητας.

Η αγορά των βραχυπρόθεσμων παραγώγων του δολαρίου προεξοφλεί σημαντικά χαμηλότερα επίπεδα επιτοκίων, που αγγίζουν το 3,5% για το μέσο της επόμενης χρονιάς, ενώ η ενίσχυση των νομισμάτων φθηνής χρηματοδότησης (γεν και ελβετικό φράγκο) αποτελεί ένδειξη πως πιθανόν βρισκόμαστε στην αρχή ενός κύματος παγκόσμιας απομόχλευσης.

Οι κλυδωνισμοί στην αγορά χρήματος διατηρούνται, με το τρίμηνο επιτόκιο ευρώ να βρίσκεται 68 μονάδες βάσης άνω του επιτοκίου παρέμβασης, ενώ το τρίμηνο επιτόκιο του δολαρίου βρίσκεται 53 μονάδες βάσης πάνω από τα Fed funds. Οι ανησυχίες για την ανάπτυξη έχουν αυξηθεί σε σημείο ώστε οι διετείς αποδόσεις να κινούνται κάτω από το 3%, γεγονός που είχε να συμβεί από το 2004.

Πιο σημαντικό δείγμα της έλλειψης ρευστότητας και των πιστωτικών ανησυχιών είναι και η μεγάλη άνοδος των spreads των διετών δολαριακών swaps, με τα διετή ομόλογα (treasuries) των ΗΠΑ που ξεπέρασαν τις 100 μονάδες βάσης, επίπεδα τα οποία παραπέμπουν σε κρίση και δεν έχουν εμφανιστεί από το 1989.

Παράλληλα, τα αντίστοιχα ευρωπαϊκά spreads κινήθηκαν προς τις 70 μονάδες βάσης, όριο που δεν καταγράφηκε από το πρόβλημα ρευστότητας κατά τη διάρκεια ενοποίησης της Γερμανίας.

--- Το βλέμμα στην ανάπτυξη

Μετά τη δημοσίευση των πρακτικών της Fed, έγινε αντιληπτό ότι οι κεντρικοί τραπεζίτες ανησυχούν περισσότερο για την επιβράδυνση της οικονομίας από την ενδεχόμενη αύξηση του πληθωρισμού. Οι μειωμένες εκτιμήσεις τροφοδοτούνται και από την παρατεταμένη ύφεση της αγοράς ακινήτων, η οποία αναμένεται να κορυφωθεί μέσα στο 2008, σύμφωνα με δηλώσεις τόσο του προέδρου της Fed όσο και του υπουργού Οικονομικών.

Πρόσφατα θύματα της πιστωτικής κρίσης των ενυπόθηκων δανείων είναι και οι εταιρείες mortgage insurance, που ασφαλίζουν ομολογιακά και ενυπόθηκα δάνεια. Οι αναδυόμενες αγορές, παρά τις πρόσφατες απώλειές τους, συνεχίζουν να καταγράφουν σημαντικά κέρδη από την αρχή του έτους (30%), γεγονός που τις καθιστά αρκετά ευάλωτες σε ένα νέο πιθανό κύμα απομόχλευσης.

Πάντως, ανοδική πορεία καταγράφουν τα χρηματιστήρια του Κόλπου (π.χ. στη Σαουδική Αραβία), καθώς παρουσιάζουν πολύ χαμηλή συσχέτιση με τις κύριες αναδυόμενες αγορές, δείχνοντας μεταστροφή του ενδιαφέροντος όσο η τιμή του πετρελαίου κινείται γύρω από τα 100 δολ. το βαρέλι. Σε αυτό το περιβάλλον, η σύσταση αρκετών επενδυτικών τραπεζών για μειωμένη έκθεση σε μετοχές διεθνώς δείχνει να παραμένει η ενδεδειγμένη επενδυτική στρατηγική.

* Αναδημοσίευση από το φύλλο 506 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 30/11 - 04/12/2007.

** Οι αναλυτικοί πίνακες με τις εκτιμήσεις για την κλαδική ανάπτυξη αλλά και την εταιρική εικόνα και τις αποτιμήσεις για το 2007 δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”