** Οι αναλυτικοί πίνακες με τις αποδόσεις των μετοχικών αγορών, την πορεία του δείκτη αποδόσεων και τα υπό διαχείριση κεφάλαια των Hedge Funds, αλλά και τον εκτιμώμενο ρυθμός ανάπτυξης του ΑΕΠ διαφόρων κρατών, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

Καθώς οι πιστωτικοί κλυδωνισμοί επανεμφανίζονται, τα ομόλογα ενισχύθηκαν ως απόρροια της στροφής προς την ποιότητα, ενώ τα ρίσκα για τις μετοχές έχουν αυξηθεί και αναμένεται ότι η πορεία τους θα ευθυγραμμιστεί με την εικόνα που παρουσιάζει η εταιρική κερδοφορία.

Τα εταιρικά κέρδη, άλλωστε, κρίνονται στην παρούσα φάση ως η κύρια άμυνα των χρηματιστηρίων απέναντι στο... τρίγωνο των Βερμούδων, τις τρεις κύριες απειλές για τις μετοχές: τις τιμές του πετρελαίου, τις ισοτιμίες και τη χρηματοπιστωτική κρίση.

Ωστόσο, κοινή συνισταμένη των εκτιμήσεων είναι ότι η μακροπρόθεσμη ανοδική τάση των μετοχών δεν έχει διακοπεί και οι αποδόσεις σε ορίζοντα 12 μηνών θα κυμανθούν σε διψήφια επίπεδα.

Καθώς τα ρίσκα στην παρούσα συγκυρία έχουν αυξηθεί, η υιοθέτηση περισσότερο αμυντικής στρατηγικής με μικρότερη έκθεση στις μετοχές δείχνει να συγκεντρώνει τις προτιμήσεις αρκετών αναλυτών.

Η διατήρηση υποεπενδεδυμένης θέσης σε μετοχές (στο 75% των δεικτών αναφοράς) παραμένει καλή στρατηγική για ορισμένες τράπεζες, οι οποίες όμως με δεδομένες τις σχετικά φθηνές αποτιμήσεις των μετοχικών αγορών δεν αναμένουν μεταστροφή της μακροχρόνιας ανόδου, αλλά απλώς μια διόρθωση μέσα στη γενικότερη ανοδική τάση.

Η εικόνα των μετοχικών αγορών είναι πιο ευάλωτη, καθώς το πρόσφατο ράλι στην Ευρώπη και στις ΗΠΑ τροφοδοτήθηκε από τις προσδοκίες για σειρά επιτοκιακών μειώσεων από την Κεντρική Τράπεζα των ΗΠΑ.

Εφόσον, όμως, τα ρίσκα ανάπτυξης και πληθωρισμού βρίσκονται πλέον σε ισορροπία και ως εκ τούτου υποχωρεί σημαντικά η πιθανότητα επιπλέον μειώσεων έως το τέλος του έτους, η Κεντρική Τράπεζα των ΗΠΑ βρίσκεται εκτός παιχνιδιού, με αποτέλεσμα η εταιρική κερδοφορία να επανέρχεται στο προσκήνιο ως ο κύριος καταλύτης για την πορεία των αγορών.

Η εικόνα τώρα

Μέχρι στιγμής στις ΗΠΑ έχουν ανακοινώσει αποτελέσματα 402 από τις 500 εταιρείες του S&P 500. Η κερδοφορία είναι μειωμένη κατά 3,2% σε σχέση με το τρίτο τρίμηνο του 2006 και οι προοπτικές για το τέταρτο τρίμηνο δεν είναι ευνοϊκές.

Επισημαίνουμε ότι οι μεγάλοι αρνητικοί πρωταγωνιστές είναι ο κλάδος των τραπεζοασφαλιστικών και χρηματοοικονομικών εταιρειών και εκείνος των εταιρειών κυκλικών καταναλωτικών αγαθών. Αντίθετα, αύξηση της κερδοφορίας έχουν παρουσιάσει οι εταιρείες υγείας, εκείνες των μη κυκλικών καταναλωτικών αγαθών και οι εταιρείες του τεχνολογικού κλάδου. Η αρνητική πορεία των μεγεθών των τραπεζών αυξάνει την πιθανότητα μετάθεσης του προβλήματος και στους υπόλοιπους κλάδους τα επόμενα τρίμηνα.

Πρέπει να σημειωθεί επίσης ότι η μείωση επιτοκίων της Fed σε αυτή τη φάση γίνεται πρωτίστως για να αντιμετωπίσει τα προβλήματα της εταιρικής κοινότητας και την ανισορροπία στις πιστωτικές αγορές και δευτερευόντως για διευκόλυνση του καταναλωτή.

Τα προβλήματα από τα χρηματοοικονομικά παράγωγα αντιμετωπίστηκαν εν μέρει με τις μεγάλες διαγραφές των επενδυτικών τραπεζών, ωστόσο η εικόνα δεν έχει ξεκαθαρίσει, καθώς η αγορά παραμένει ευαίσθητη και αντιδρά βίαια σε οποιαδήποτε φημολογία.

Η έλλειψη πληροφοριών για την καταγραφή επιπλέον ζημιών και το ενδεχόμενο να μετακυλιστεί η επιδείνωση από τον τομέα των ακινήτων στην κατανάλωση παραμένουν από τα κυριότερα ρίσκα της αμερικανικής οικονομίας.

Αυξημένη μεταβλητότητα

Η αβεβαιότητα την οποία έχει προκαλέσει στις αγορές η στενότητα στην αγορά χρήματος εντάθηκε, με αφορμή ανακοινώσεις τραπεζών αλλά και εικασίες σχετικά με την κεφαλαιακή τους επάρκεια.

Το πρόβλημα μετατοπίζεται σταδιακά από τα στεγαστικά δάνεια στα πολύπλοκα προϊόντα τύπου CDOs, που άνθησαν τα τελευταία χρόνια σε περιβάλλον άφθονης ρευστότητας και τα οποία όπως δείχνουν τα αποτελέσματα τραπεζών είναι δύσκολο να αποτιμηθούν.

Γενικότερα, σε αυτό το πλαίσιο, η νευρικότητα θα κυριαρχεί όσο οι αγορές δεν έχουν σαφή εικόνα της πραγματικής έκθεσης των χρηματοπιστωτικών οργανισμών στις αγορές σύνθετων προϊόντων.

Το σκηνικό των τελευταίων ημερών συμπλήρωσαν η υποχώρηση του δολαρίου έναντι του ευρώ σε νέα ιστορικά χαμηλά και η αναρρίχηση του πετρελαίου σε νέα ιστορικά υψηλά.

Τα παραπάνω αναμένεται να επηρεάσουν και την πραγματική οικονομία, ενώ η υποχώρηση της ανταγωνιστικότητας της Ευρώπης (λόγω του ισχυρού ευρώ) και η μείωση των ρυθμών ανάπτυξης στο 1,7% το 2008 από 2,6% φέτος στην ευρωζώνη σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της Deutsche Bank ενδεχομένως να οδηγήσει τα ευρωεπιτόκια στο 3,75% τον Μάρτιο του 2008 και στο 3,50% τον Σεπτέμβριο του ίδιου έτους, με ό,τι αυτό συνεπάγεται για την αντιστροφή της τάσης και στο ευρώ μόλις οι αγορές συνειδητοποιήσουν μια τέτοια εξέλιξη.

Στην παρούσα συγκυρία, πάντως, τα διεθνή θεσμικά χαρτοφυλάκια βρίσκονται σήμερα υπερεπενδεδυμένα στην Ευρώπη και στις αναδυόμενες αγορές. Εξάλλου, οι μετοχές των δύο αυτών περιοχών εμφανίζονται και οι πλέον κερδισμένες σε αυτή τη μακροχρόνια ανοδική αγορά που άρχισε παγκοσμίως τον Μάρτιο του 2003.

Η ”ώριμη φάση” του κύκλου

Η Citigroup συνεχίζει να πιστεύει ότι οι μετοχικές αγορές έχουν εισέλθει στην ώριμη φάση του μακροπρόθεσμου ανοδικού κύκλου τους (bull market) και θα προσφέρουν τελικά -παρά τις διακυμάνσεις- διψήφιες αποδόσεις το ερχόμενο δωδεκάμηνο, ενώ συνιστά αυξημένη θέση στις μετοχές των αναδυόμενων αγορών και της Ευρώπης.

Σε αυτή τη φάση του ώριμου ανοδικού κύκλου, οι διακυμάνσεις των μετοχών θα καθιστούν δύσκολη την πρόβλεψη των σημείων εισόδου και εξόδου από την αγορά, ενώ ο ανοδικός κύκλος των μετοχών θα ολοκληρωθεί με το σκάσιμο κάποιας φούσκας κάπου στον κόσμο.

Το 1998 ήταν το πρόβλημα των αναδυόμενων αγορών της Ασίας και η κατάρρευση του LTCM που οδήγησαν σε μειώσεις επιτοκίων από τις κεντρικές τράπεζες και στη δημιουργία τελικά της φούσκας των μετοχών τεχνολογίας. Μετά, η φούσκα των NASDAQ/TMT και οι μειώσεις των επιτοκίων οδήγησαν στη φούσκα της αγοράς ακινήτων.

Σήμερα, το πρόβλημα στο real estate και οι νέες μειώσεις επιτοκίων ενδεχομένως να ωθήσουν σε μια φούσκα στις αναδυόμενες αγορές της Ασίας (ή και στα εμπορεύματα). Όταν η νέα φούσκα σκάσει θα έχουμε ήδη εισέλθει σε μακροχρόνια πτωτική αγορά.

Και η Morgan Stanley, η οποία (παρά τις όποιες διορθώσεις) βλέπει περαιτέρω περιθώρια ανόδου για τις μετοχικές αγορές, εκτιμά ότι οι επενδυτές θα πρέπει να πουλήσουν μόνο εάν δουν τις αποτιμήσεις να ξεφεύγουν -κάτι που δεν συμβαίνει σήμερα καθώς είναι ελκυστικότερες των ομολόγων-, εάν τα επιτόκια πάρουν την ανιούσα, εάν ο πληθωρισμός αυξηθεί επίσης επικίνδυνα και αν οι αποδόσεις των δεκαετών ομολόγων στις ΗΠΑ ξεπεράσουν το 5% (5,25% σύμφωνα με ορισμένους άλλους αναλυτές).

Η Credit Suisse με βάση τις τιμές-στόχους για το τέλος του 2008 τις οποίες δίνει (1.700 μονάδες για τον δείκτη S&Ρ 500 των ΗΠΑ, 480 μονάδες για τον δείκτη DJ Εuro Stoxx, 17.500 μονάδες για τον δείκτη Νikkei 225 και 1.500 μονάδες για τον παγκόσμιο δείκτη των αναδυόμενων αγορών ΜSCΙ ΕΜF) εκτιμά ότι τα περιθώρια ανόδου των μετοχών κυμαίνονται μεταξύ 10% - 16%. Παράλληλα και η ευρωπαϊκή ομάδα της Deutsche Bank αναμένει αποδόσεις 6% για τις ευρωπαϊκές μετοχές έως το τέλος του 2007 και 17% έως το τέλος του 2008.

Μία από τις λίγες επενδυτικές τράπεζες που διατηρούν σήμερα τη σύσταση για αύξηση θέσεων για τους κρατικούς ομολογιακούς τίτλους είναι η UBS, ενώ από τις μετοχικές αγορές για τις οποίες διατηρεί ουδέτερη θέση συνιστά αυξημένες θέσεις στις αναδυόμενες αγορές αλλά και στις μετοχές της μεγάλης κεφαλαιοποίησης των ΗΠΑ, των οποίων το 40% τα κέρδη προέρχεται από τον υπόλοιπο κόσμο, θεωρώντας ότι ήρθε η ώρα οι αποδόσεις των αγορών των ΗΠΑ να συγκλίνουν με εκείνες της Ευρώπης.

** Οι αναλυτικοί πίνακες με τις αποδόσεις των μετοχικών αγορών, την πορεία του δείκτη αποδόσεων και τα υπό διαχείριση κεφάλαια των Hedge Funds, αλλά και τον εκτιμώμενο ρυθμός ανάπτυξης του ΑΕΠ διαφόρων κρατών, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

* Αναδημοσίευση από το φύλλο 503 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 09/11 - 13/11/2007