Η μεταβλητότητα στην αγορά θα παραμείνει σε υψηλά επίπεδα για σημαντικό χρονικό διάστημα εξαιτίας της γενικότερης οικονομικής αβεβαιότητας επισημαίνει σε μελέτη για την Παγκόσμια Οικονομία και τις Αγορές η EFG Eurobank.

H επιβράδυνση της αμερικανικής οικονομίας δημιουργεί επενδυτικές ευκαιρίες σε μετοχές ανάπτυξης (growth stocks), οι οποίες συνήθως τείνουν να προσφέρουν υψηλότερες αποδόσεις από τις μετοχές αξίας (value stocks) όταν η οικονομία επιβραδύνεται, τονίζεται χαρακτηριστικά.

Ειδικότερα, η Διεύθυνση Οικονομικών Μελετών και Προβλέψεων της Eurobank EFG εξέδωσε σήμερα το τέταρτο τεύχος της τριμηνιαίας της έκδοσης ”Global Economic & Market Outlook”. Σκοπός του είναι η ανάλυση της κατάστασης και των προοπτικών της διεθνούς οικονομίας και των αγορών, καθώς και η χάραξη νέων επενδυτικών στρατηγικών. Συγγραφείς της μελέτης είναι ο Σύμβουλος Οικονομικών Μελετών της Eurobank, Καθηγητής Δημήτρης Μαλλιαρόπουλος, η Οικονομική Αναλύτρια Όλγα Κοσμά και ο Επιστημονικός Συνεργάτης Κωνσταντίνος Λαμπρινουδάκης. Την έκδοση επιμελείται ο Οικονομικός Σύμβουλος του Ομίλου, Καθηγητής κ. Γκίκας Χαρδούβελης.

**** ΗΠΑ, Διεθνής Οικονομία και Αγορές

Στο τρίτο τεύχος της τριμηνιαίας μας έκδοσης (Μάιος 2007) είχαμε αναγνωρίσει τους αυξημένους κινδύνους για την αμερικανική οικονομία, καθώς η συνεχόμενη διόρθωση στην αγορά κατοικίας άρχισε να επηρεάζει αρνητικά τις προοπτικές της ιδιωτικής κατανάλωσης, ενώ παράλληλα εμφανίστηκαν τα πρώτα σημάδια αποδυνάμωσης στην αγορά εργασίας. Πριν ακόμη εκδηλωθεί η κρίση στις διεθνείς χρηματαγορές, είχαμε αναγνωρίσει πως η πιθανότητα μιας σημαντικής επιβράδυνσης της οικονομίας των ΗΠΑ, η οποία θα μπορούσε να οδηγήσει σε μια ύφεση, ήταν ιδιαίτερα αυξημένη.

Στο μεταξύ, η κατάρρευση της αγοράς στεγαστικών δανείων υψηλού κινδύνου στις ΗΠΑ οδήγησε σε μια παγκόσμια κρίση ρευστότητας, καθώς πολλοί χρηματοπιστωτικοί οργανισμοί σε ολόκληρο τον κόσμο σημείωσαν σημαντικές απώλειες κερδοφορίας αλλά και κεφαλαιοποίησης, λόγω της έκθεσής τους στην αμερικανική αγορά στεγαστικών δανείων. Η κρίση στις αγορές οδήγησε σε δραματική μείωση της ζήτησης των επενδυτών για χρεόγραφα που σχετίζονται με την αγορά στεγαστικών δανείων αλλά και για δομημένα προϊόντα που εμπεριέχουν ανάλογο κίνδυνο. Ως αποτέλεσμα, τα επιτόκια στη διατραπεζική αγορά οδηγήθηκαν σε υψηλότερα επίπεδα και η παγκόσμια ρευστότητα περιορίστηκε σημαντικά. Οι μεγάλες κεντρικές τράπεζες έσπευσαν να παρέμβουν, διοχετεύοντας στην διατραπεζική αγορά περισσότερα από 300 δις ευρώ και η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ μείωσε επιθετικά τα επιτόκια παρέμβασης κατά 50 μονάδες βάσης, διατυπώνοντας καθαρά τις ανησυχίες της για την πορεία της αμερικανικής οικονομίας.

Πιστεύουμε ότι η συνεχιζόμενη αναταραχή στις χρηματαγορές, σε συνδυασμό με την εξασθένιση στην αγορά εργασίας των ΗΠΑ, αυξάνουν σημαντικά τον κίνδυνο μιας ύφεσης στις ΗΠΑ με πιθανές συνέπειες στην παγκόσμια οικονομία και τις αγορές. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις μας, η πιθανότητα μιας ύφεσης της αμερικανικής οικονομίας έχει αυξηθεί σημαντικά σε περίπου 60% στο τέταρτο τρίμηνο του 2007, από 11% στο δεύτερο τρίμηνο. Ο κυριότερος λόγος γι’ αυτήν την απότομη αύξηση του κινδύνου μιας ύφεσης είναι η διόρθωση στις τιμές των ακινήτων, η οποία αναμένεται να πλήξει τις καταναλωτικές δαπάνες μέσω της επίδρασής της στον ιδιωτικό πλούτο των νοικοκυριών. Οι κίνδυνοι για την κατανάλωση των νοικοκυριών αυξάνονται επιπλέον λόγω του περιορισμού του τραπεζικού δανεισμού και της εξασθένισης της αμερικανικής αγοράς εργασίας. Πράγματι, η αγορά εργασίας που αποτελούσε το στήριγμα των καταναλωτών έχει αρχίσει να εξασθενεί σημαντικά, καθώς τον Αύγουστο, για πρώτη φορά μετά από τέσσερα χρόνια, μειώθηκαν οι θέσεις εργασίας στις ΗΠΑ.

Καθώς ο ρυθμός οικονομικής ανάπτυξης θα επιβραδύνεται σημαντικά κατά τους επόμενους μήνες και το ποσοστό ανεργίας θα αρχίσει να αυξάνεται, αναμένουμε ότι η Fed θα συνεχίσει τη μείωση των επιτοκίων παρέμβασης κατά 50 μονάδες βάσης στο 4,25% μέχρι τον Ιανουάριο του 2008. Η περαιτέρω μείωση των επιτοκίων μέσα στο 2008 θα εξαρτηθεί από τη διάρκεια της πιστωτικής κρίσης, την μελλοντική πορεία της αμερικανικής οικονομίας καθώς και την εξέλιξη του πληθωρισμού. Κατά την άποψή μας, η αύξηση των πληθωριστικών πιέσεων κατά τους επόμενους μήνες θα αποτρέψει την Fed να μειώσει τα επιτόκια κάτω από 4,25%.

Το κεντρικό ερώτημα για τους επενδυτές είναι κατά πόσο η χρηματοπιστωτική κρίση που βρίσκεται σε εξέλιξη και η σημαντική επιβράδυνση της οικονομίας των ΗΠΑ θα επηρεάσουν την παγκόσμια οικονομία. Ήδη έχουν αρχίσει να διαφαίνονται τα πρώτα σημάδια υποχώρησης της επιχειρηματικής εμπιστοσύνης, των επενδύσεων καθώς και της εμπιστοσύνης των καταναλωτών στην Ευρωζώνη και την Ιαπωνία. Το γεγονός αυτό, σε συνδυασμό με την ανατίμηση του ευρώ και του γιεν έναντι του δολαρίου, οδηγούν στο συμπέρασμα ότι ο ρυθμός οικονομικής ανάπτυξης στην Ευρωζώνη και την Ιαπωνία μάλλον θα επιβραδυνθεί κάτω από το δυνητικό ρυθμό ανάπτυξης το 2008. Ωστόσο, οι αναδυόμενες αγορές (κυρίως Κίνα, Ινδία, Βραζιλία και Ρωσσία – BRICs) φαίνεται να αντιστέκονται αποτελεσματικά στην χρηματοπιστωτική κρίση. Κατά συνέπεια, πιστεύουμε ότι η παγκόσμια οικονομία δεν θα εκτροχιαστεί από μια ύφεση στις ΗΠΑ καθώς οι μεγάλες αναπτυσσόμενες οικονομίες θα αναλάβουν τον ρόλο της ατμομηχανής της παγκόσμιας οικονομίας. Παρόλα αυτά, δεν θα πρέπει να παραβλέψουμε ότι οι κίνδυνοι αυξάνουν, καθώς οι επενδυτές γίνονται ολοένα και πιο απαισιόδοξοι σχετικά με την έκταση και την χρονική διάρκεια της οικονομικής επιβράδυνσης στις ΗΠΑ.



Μια άλλη ανησυχία αφορά το κατά πόσο η τρέχουσα αναταραχή στις χρηματοοικονομικές αγορές θα επιδράσει αρνητικά τα χρηματιστήρια και τις αγορές ομολόγων των αναδυόμενων οικονομιών, ιδιαίτερα σε χώρες με υψηλό εξωτερικό χρέος, ελλείμματα τρεχουσών συναλλαγών και μικρές εισροές άμεσων ξένων επενδύσεων. Εάν η αύξηση του κόστους δανεισμού στις μεγάλες οικονομίες συνεχιστεί, οδηγώντας σε έλλειψη επενδυτικών κεφαλαίων, τότε οι επενδυτές θα αρχίσουν να μειώνουν την έκθεσή τους στον κίνδυνο, με αποτέλεσμα οι διεθνείς κινήσεις κεφαλαίων να μειωθούν δραματικά, με ιδιαίτερες επιπτώσεις στις πιο αδύναμες αναδυόμενες οικονομίες. Ωστόσο, εκτιμούμε ότι χώρες με μεγάλα πλεονάσματα στο εμπορικό ισοζύγιο και υψηλά συναλλαγματικά αποθέματα, όπως η Κίνα, η Ρωσία και οι πετρελαιοπαραγωγικές χώρες, μακροπρόθεσμα μπορεί να αποτελέσουν ένα σημαντικό στήριγμα για την παγκόσμια ρευστότητα.

**** Επενδυτικές Επιλογές

Η πιστωτική κρίση έχει στρέψει τους επενδυτές σε πιο ”ποιοτικές” τοποθετήσεις. Η ζήτηση για προβληματικά αξιόγραφα που έχουν προκύψει από τιτλοποιήσεις ενυπόθηκων δανείων υψηλού κινδύνου έχει μειωθεί δραματικά, με τη διαθέσιμη ρευστότητα να κατευθύνεται πλέον προς κρατικά ομόλογα, μετοχές αναδυόμενων αγορών και μετοχές υψηλής κεφαλαιοποίησης. Πρόσφατα, οι αγορές ομολόγων των αναδυόμενων οικονομιών ανέκαμψαν σημαντικά, επαναφέροντας τα ασφάλιστρα κινδύνου κοντά στα επίπεδα πριν από την κρίση του Αυγούστου. Οι μετοχικές αγορές των αναδυόμενων οικονομιών κατέγραψαν νέα ιστορικά υψηλά με αποδόσεις της τάξης του 30% από τα χαμηλά του Αυγούστου. Οι μετοχές μεγάλης κεφαλαιοποίησης στις ΗΠΑ και σε άλλες αναπτυγμένες οικονομίες έχουν επίσης καταγράψει σημαντικές αποδόσεις, καθώς είναι περισσότερο εκτεθειμένες στην παγκόσμια οικονομία από τις μετοχές μεσαίας και μικρής κεφαλαιοποίησης.

Θεωρούμε πως στην παρούσα συγκυρία οι επενδυτές θα πρέπει να θωρακίσουν τα χαρτοφυλάκια τους με αμυντικές θέσεις λόγω του αυξημένου κινδύνου μιας ύφεσης στις ΗΠΑ και μιας επιδείνωσης της κρίσης ρευστότητας στις αγορές. Αυξημένες θέσεις σε μετοχές ανάπτυξης, μετοχές υψηλής κεφαλαιοποίησης αλλά και θέσεις αγοράς σε εμπορεύματα, σε ισχυρές αναδυόμενες οικονομίες και σε μεταβλητότητα μπορούν να προσφέρουν ένα βαθμό προστασίας έναντι των επικείμενων κινδύνων στις αγορές.

**** Κρατικά Ομόλογα

Κατά την άποψή μας, οι τρέχουσες αποτιμήσεις των ομολόγων έχουν ενσωματώσει πλήρως την πιθανότητα μιας σημαντικής επιβράδυνσης της οικονομίας των ΗΠΑ και μια περαιτέρω μείωση του επιτοκίου παρέμβασης κατά 50 μ.β. μέχρι τις αρχές του 2008. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις μας για τα δεκαετή επιτόκια, οι τρέχουσες αποτιμήσεις είναι ουδέτερες σε σχέση με τα θεμελιώδη μεγέθη της αμερικανικής οικονομίας και τις βραχυχρόνιες προοπτικές της νομισματικής πολιτικής. Μελλοντικά, θεωρούμε ότι η χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής θα οδηγήσει τελικά σε αύξηση των πληθωριστικών προσδοκιών, οδηγώντας σε υψηλότερα ασφάλιστρα κινδύνου στις αγορές ομολόγων. Εκτιμούμε ότι οι αποδόσεις των δεκαετών κρατικών ομολόγων των ΗΠΑ θα αυξηθούν στο 5% κατά τους επόμενους τρεις μήνες λόγω αναζωπύρωσης του πληθωρισμού και μείωσης των προσδοκιών για περαιτέρω επιθετικές μειώσεις επιτοκίων από την FED. Αναμένουμε ότι η κλίση της καμπύλης των επιτοκίων στις ΗΠΑ θα αυξηθεί σημαντικά καθώς τα μακροπρόθεσμα επιτόκια θα ενσωματώσουν τις πληθωριστικές προσδοκίες, και συνεπώς θεωρούμε περισσότερο ελκυστικά τα βραχυπρόθεσμα ομόλογα.

**** Συνάλλαγμα

Πιστεύουμε ότι η εξασθένιση του δολαρίου θα συνεχιστεί μέχρι και τα τέλη του 2007, καθώς τα βραχυχρόνια επιτόκια θα μειώνονται και η οικονομία των ΗΠΑ θα επιβραδύνεται. Σύμφωνα με τι εκτιμήσεις μας, η υποτίμηση του δολαρίου έναντι του ευρώ από την αρχή του έτους βρίσκεται σε πλήρη αντιστοιχία με τη μείωση της διαφοράς των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων των ΗΠΑ και της Γερμανίας την ίδια περίοδο. Η ισοτιμία ευρώ έναντι του δολαρίου έχει σπάσει ήδη το φράγμα του 1,40 το Σεπτέμβριο και αναμένουμε μέσα στους επόμενους μήνες να φτάσει το 1,45.

**** Χρηματιστήρια

Η μεταβλητότητα στις παγκόσμιες χρηματιστηριακές αγορές έχει αυξηθεί σημαντικά καθώς οι ανησυχίες σχετικά με την επίδραση της πιστωτικής κρίσης στην παγκόσμια οικονομία έχουν πυροδοτήσει τη μείωση της μόχλευσης και των επενδυτικών θέσεων σε αγορές υψηλού κινδύνου. Η άποψή μας είναι ότι η μεταβλητότητα στην αγορά θα παραμείνει σε υψηλά επίπεδα για σημαντικό χρονικό διάστημα εξαιτίας της γενικότερης οικονομικής αβεβαιότητας.

Στην προηγούμενη έκδοση του Μαΐου υποστηρίξαμε ότι οι επενδυτές θα πρέπει να προετοιμαστούν για μια σημαντική επιβράδυνση του ρυθμού ανάπτυξης των εταιρικών κερδών στις ΗΠΑ καθώς η οικονομική δραστηριότητα έδειχνε σημάδια επιβράδυνσης από το πρώτο τρίμηνο του 2007. Σύμφωνα με τις προβλέψεις μας, η επιβράδυνση της οικονομίας των ΗΠΑ θα οδηγήσει σε αρνητικούς ρυθμούς ανάπτυξης των εταιρικών κερδών κατά τη διάρκεια του τρίτου και τέταρτου τριμήνου του 2007 και σε σταδιακή ανάκαμψη κατά το δεύτερο ήμισυ του 2008. Η αρνητική πορεία των εταιρικών κερδών θα επηρεάσει κατά κύριο λόγο τις εταιρίες μικρής και μεσαίας κεφαλαιοποίησης, καθώς αυτές εξαρτώνται περισσότερο από τον εγχώριο οικονομικό κύκλο.

Καθώς η επιβράδυνση της κερδοφορίας θα πλήττει περισσότερο τις μετοχές μικρής κεφαλαιοποίησης από ότι τις μετοχές υψηλής κεφαλαιοποίησης και η πιθανότητα μιας ύφεσης της αμερικανικής οικονομίας αυξάνεται, αναμένουμε ότι οι μετοχές υψηλής κεφαλαιοποίησης θα ξεπεράσουν σε απόδοση τις μετοχές μικρής κεφαλαιοποίησης. Κατά συνέπεια, προτείνουμε αύξηση θέσεων σε μετοχές υψηλής κεφαλαιοποίησης και μείωση θέσεων σε μετοχές χαμηλής κεφαλαιοποίησης για την αντιστάθμιση του κινδύνου μιας σημαντικής επιβράδυνσης της οικονομίας των ΗΠΑ.

Τέλος, η επιβράδυνση της αμερικανικής οικονομίας δημιουργεί επενδυτικές ευκαιρίες σε μετοχές ανάπτυξης (growth stocks), οι οποίες συνήθως τείνουν να προσφέρουν υψηλότερες αποδόσεις από τις μετοχές αξίας (value stocks) όταν η οικονομία επιβραδύνεται. Κατά συνέπεια, προτείνουμε αύξηση θέσεων σε μετοχές ανάπτυξης και μείωση θέσεων σε μετοχές αξίας.

* H μελέτη της Eurobank δημοσιεύεται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”.