των Στ. Κοτζαμάνη, Γ.Α. Σαββάκη

**Οι σχετικοί πίνακες δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

Ποτέ τα αποτελέσματα των εισηγμένων εταιρειών δεν ήταν καλύτερα. Οι φιλόδοξες προβλέψεις που είχαν γίνει από τους αναλυτές στην αρχή του 2007 όχι μόνο επιβεβαιώθηκαν, αλλά και στις περισσότερες περιπτώσεις υπερκαλύφθηκαν.

Και αν η ποσοστιαία άνοδος των κερδών για το σύνολο των εισηγμένων ήταν μόλις 11,6% και του EBITDA μόνο 3,7%, υπάρχουν άλλα στοιχεία που μπορούν να εμφανίσουν περισσότερο παραστατικά την εικόνα του πρώτου τριμήνου. Όπως για παράδειγμα το γεγονός ότι από τις 230 εταιρείες που εμφάνισαν κέρδη, οι 161 (το 70% δηλαδή) είχαν ενισχυμένες επιδόσεις. Αν μάλιστα αφαιρέσουμε τις εταιρείες επενδύσεων χαρτοφυλακίου που σημείωσαν χαμηλότερα κέρδη, λόγω της ραγδαίας ανόδου που είχε σημειώσει η Σοφοκλέους κατά το πρώτο τρίμηνο του 2006, το αντίστοιχο ποσοστό ανεβαίνει από το 70% στο 72,1%.

Επιπλέον, τα συνολικά νούμερα θα ήταν πολύ καλύτερα αν δεν συνεκτιμούσαμε τις ”συγκυριακές” μεταβολές λίγων εταιρειών όπως της Info-Quest, της Τεχνικής Ολυμπιακής, της Μπάμπης Βωβός και του κλάδου των διυλιστηρίων.

Για πολλούς, η μεγάλη αυτή άνοδος των κερδών στο α΄ τρίμηνο του 2007 αποτελεί ένα ”μαξιλάρι ασφαλείας” για τους επενδυτές απέναντι στο νέο ράλι που σημείωσαν οι μετοχές τις τελευταίες τριάντα ημέρες.

Στην πράξη, όμως, η εικόνα των αποτιμήσεων στη Σοφοκλέους μόνο ενιαία δεν μπορεί να θεωρηθεί. Είναι η πρώτη φορά ίσως στην ιστορία της που μετοχές οι οποίες δείχνουν υπερτιμημένες συνυπάρχουν στο ταμπλό με τίτλους που φαντάζουν ακόμη ως ευκαιρίες. Και επιπλέον υπάρχει ο ”άγνωστος Χ” των διεθνών αγορών, οι οποίες αν γυρίσουν προς τα πίσω αναμένεται να προκαλέσουν σχετικές αναταράξεις και στην οδό Σοφοκλέους. Αρέσουν λοιπόν τα τρίμηνα, όμως -περισσότερο ίσως από ποτέ- χρειάζεται προσοχή στις αποτιμήσεις.

Η πολύ καλή εικόνα των αποτελεσμάτων του πρώτου τριμήνου οφείλεται τόσο σε διατηρήσιμους όσο και σε συγκυριακούς παράγοντες, με αποτέλεσμα να διαφαίνεται ότι για αρκετές εταιρείες πολύ δύσκολα οι ρυθμοί αυτοί θα μπορούσαν να παραμείνουν και κατά τους υπόλοιπους εννέα μήνες του 2007. Οι διατηρήσιμοι παράγοντες αφορούν:

* Στην ισχυρή πορεία της ελληνικής οικονομίας, όπως φαίνεται από τη μεγάλη άνοδο του όγκου των λιανικών πωλήσεων και του διαθέσιμου εισοδήματος (στοιχεία ΕΣΥΕ), καθώς και από τη φετινή περαιτέρω τόνωση των δεικτών οικονομικών προσδοκιών (ΙΟΒΕ).

* Στα αυξημένα κέρδη που προέρχονται από τις δραστηριότητες των εισηγμένων στο εξωτερικό.

* Στη μείωση του φορολογικού συντελεστή από το 29% στο 25%.

* Στη συνεχιζόμενη πιστωτική επέκταση και τη ζήτηση δανείων στις τράπεζες, στη συνεχιζόμενη καλή πορεία στις οικοδομικές άδειες κ.λπ.

Υπάρχουν όμως και συγκυριακοί παράγοντες που έχουν ευνοήσει τα φετινά αποτελέσματα των εισηγμένων, όπως:

*Ο ιδιαίτερα ήπιος χειμώνας, ο οποίος βοήθησε τις εταιρείες που σχετίζονται με την οικοδομή και τις κατασκευές (τεχνικές εταιρείες, τσιμέντα, μεταλλουργικές κ.ά.).

*Το γεγονός ότι το Πάσχα φέτος ήταν πολύ νωρίς (8 Απριλίου), γεγονός που έφερε στο πρώτο τρίμηνο μια θετική εποχικότητα, η οποία συνήθως ενισχύει τις επιδόσεις του δεύτερου τριμήνου (σε ένδυση, λιανικό εμπόριο κ.ά.).

Τέλος, υπάρχουν ακόμη τρεις παράγοντες που επηρέασαν μεν θετικά την πορεία των κερδών του πρώτου τριμήνου, για τους οποίους όμως δεν μπορεί να προβλεφθεί με ασφάλεια πώς θα εξελιχθούν έως το τέλος του έτους:

* Η συνεχιζόμενη καλή πορεία της Σοφοκλέους, που διατήρησε σε θετικά επίπεδα τις αποδόσεις χαρτοφυλακίου πολλών εισηγμένων, πλην όμως σε σαφώς μικρότερο βαθμό σε σχέση με το α’ τρίμηνο του 2006.

* Οι υψηλές τιμές αρκετών μετάλλων (π.χ. χάλυβας, αλουμίνιο) που ενίσχυσαν τις επιδόσεις πολλών επιχειρήσεων του κλάδου.

* Η χαμηλότερη τιμή του πετρελαίου σε σχέση με πέρυσι, παράγοντας που περιόρισε το κόστος των παραγωγικών επιχειρήσεων, του ακτοπλοϊκού κλάδου κ.ά.

Η γενική εικόνα

Η εξαγωγή ενός και μοναδικού συμπεράσματος από τα αποτελέσματα του α΄ τριμήνου δεν είναι εφικτή, αφού απαιτούνται ”λεπτοί χειρισμοί” σε πλήθος περιπτώσεων, οπότε το καλύτερο που προτείνεται είναι η κατά περίπτωση αξιολόγηση και η αποφυγή γενικεύσεων και ”μυωπικών” αναλύσεων.

Παρ’ όλα αυτά, σύμφωνα με τα στοιχεία που συγκέντρωσε η Πήγασος ΑΧΕΠΕΥ, εξαιρουμένων των τραπεζών, των επενδυτικών και των ασφαλειών, τα κέρδη μετά φόρων και δικαιωμάτων μειοψηφίας κινήθηκαν πτωτικά κατά 15%. Ωστόσο, η αρνητική ποσοστιαία μεταβολή στα κέρδη πλην τραπεζών, επενδυτικών και ασφαλειών εξηγείται πλήρως, αφού μόνο τα έκτακτα κέρδη της Info-Quest και τα αρνητικά αποτελέσματα της Βωβός ”αφαίρεσαν” 300 εκατ. ευρώ από τα αποτελέσματα του 2007. Σε απόλυτα μεγέθη, τα καθαρά κέρδη της αγοράς διαμορφώνονται σε 2,778 δισ. ευρώ, έναντι 2,488,1 δισ. ευρώ για το αντίστοιχο περσινό χρονικό διάστημα.

Ο κύκλος εργασιών κινήθηκε στα επίπεδα των 19,764 δισ. ευρώ από 17,746 δισ. ευρώ για το πρώτο τρίμηνο του 2006 (αύξηση 11,4%), ενώ ο κύκλος εργασιών πλην κατασκευαστικών αυξήθηκε κατά 14,5%. Η λειτουργική κερδοφορία των εταιρειών διαμορφώθηκε στα 3,044 δισ. ευρώ από 2,934 δισ. ευρώ το αντίστοιχο τρίμηνο του 2006, αλλά και σε αυτό το μέγεθος υπάρχουν σημαντικές ”αλλοιώσεις” από τις μεταβολές συγκεκριμένων εταιρειών. Η λειτουργική κερδοφορία του Βωβού ”αφαίρεσε” 77 εκατ. ευρώ σε επίπεδο συνόλου, ενώ η Τεχνική Ολυμπιακή, από κέρδη 69 εκατ. ευρώ πέρυσι, κατέγραψε ζημίες 65 εκατ. ευρώ στο πρώτο τρίμηνο του 2007.

Τα blue chips και τα mid caps

Τα αποτελέσματα της υψηλής κεφαλαιοποίησης, έπειτα από μια προσεκτική ματιά, κρίνονται ικανοποιητικά, καθώς τα ενοποιημένα κέρδη μετά φόρων για τις εταιρείες του δείκτη κινήθηκαν ελαφρώς πάνω από τις προβλέψεις των αναλυτών, με τις θετικές εκπλήξεις να ξεπερνούν τις αρνητικές. Η αύξηση των καθαρών κερδών προσέγγισε το 30%, αν και ο κύκλος εργασιών αυξήθηκε κατά 6,7%, αφού τα δύο διυλιστήρια κινήθηκαν πτωτικά.

Η εικόνα των αποτελεσμάτων στη μεσαία κεφαλαιοποίηση είναι ”μαγική”: μείωση της τάξεως του 41% στα καθαρά κέρδη, ενώ η αύξηση σε όρους πωλήσεων διαμορφώθηκε σε 21,1%! Αυτό κι αν είναι παράδοξο. Η εξήγηση, ωστόσο, είναι πολύ απλή. Πλην Τεχνικής Ολυμπιακής, Βωβού και Info-Quest, τα καθαρά κέρδη αυξάνονται κατά 28,3%, ενώ τα λειτουργικά κέρδη αυξάνονται κατά 31%! Και στον δείκτη της μικρής κεφαλαιοποίησης FTSE/ASE Small Cap 80 η εικόνα ”απαιτεί” δεύτερες ή και τρίτες αναγνώσεις, αφού τα καθαρά κέρδη μετά φόρων μειώθηκαν κατά 1,4%, αν και η αύξηση των εσόδων κινήθηκε με ρυθμό ανώτερο της συνολικής αγοράς, 13,4%, και τα λειτουργικά κέρδη (EBITDA) παρουσίασαν ουσιαστική άνοδο 19,4%.

Οι κλάδοι

Σε επίπεδο κερδοφορίας, ο τραπεζικός κλάδος κινήθηκε εντυπωσιακά για ένα ακόμη τρίμηνο με +48,4% στο 1,514 δισ. ευρώ, από 1,020 δισ. ευρώ για το αντίστοιχο χρονικό διάστημα. Οι ελληνικές τράπεζες ανακοίνωσαν στο σύνολό τους υψηλούς λειτουργικούς ρυθμούς ανόδου, με βασικά χαρακτηριστικά τη μείωση του δείκτη εσόδων προς κόστος και τη βελτίωση του δείκτη μη εξυπηρετούμενων δανείων. Από τις βιομηχανικές εταιρείες ισχυρά μεγέθη εμφάνισαν οι θυγατρικές του ομίλου ΒΙΟΧΑΛΚΟ, ο Τιτάνας, ο Ηρακλής και η Frigoglass, ενώ τα διυλιστήρια που πέρυσι οδήγησαν την κούρσα των κερδοφοριών φαίνεται ότι επηρεάστηκαν από την πτώση της τιμής του πετρελαίου και από το περιθώριο διύλισης στη Μεσόγειο.

Συνολικά, σε κλαδικό επίπεδο, δυναμική εικόνα εμφάνισαν οι κλάδοι της ιχθυοκαλλιέργειας, της ακτοπλοΐας, των χημικών καθώς και ο κλάδος της υγείας.

**Οι σχετικοί πίνακες δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

* (Αναδημοσίευση από το φύλλο 480 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 1-5/6/2007)