του Γιώργου Α. Σαββάκη

* Ο σχετικός πίνακας δημοσιεύεται στη δεξιά στήλη: ”Συνοδευτικό Υλικό”

Η εικόνα των αποτελεσμάτων 2006 που έχουν ανακοινώσει οι εισηγμένες είναι μέχρι στιγμής ικανοποιητική, με τις θετικές εκπλήξεις να ξεπερνούν τις όποιες αρνητικές. Αυτό είναι το συμπέρασμα από το δείγμα των 75 εταιρειών που έχουν ήδη δημοσιοποιήσει τα πεπραγμένα της προηγούμενης χρήσης.

Για το γενικό σύνολο των 75 εταιρειών τα κέρδη είναι αυξημένα κατά 24,6% και το απόλυτο μέγεθος προσεγγίζει τα 5,49 δισ. ευρώ. Ο κύκλος εργασιών έχει διαμορφωθεί στα 32,44 δισ. ευρώ, ενισχυμένος κατά 22,7%, ποσοστό ιδιαίτερα υψηλό, και τα λειτουργικά αποτελέσματα (EBITDA) κινούνται ανοδικά κατά 15,4%, στα 4,76 δισ. ευρώ.

Σύμφωνα με τα στοιχεία της Πήγασος ΑΧΕΠΕΥ, η γενική εικόνα των ισολογισμών χαρακτηρίζεται από ποιότητα (λειτουργικά +15%) και οι κερδοφορίες συνοδεύονται από καλές λειτουργικές ταμειακές ροές (+50%) και από αύξηση της δραστηριότητας (+23%).

Σε ό,τι αφορά τα έκτακτα αποτελέσματα, παρατηρείται ισορροπία μεταξύ ζημιών και κερδών, αφού οι σημαντικές υπεραξίες ορισμένων τραπεζικών ομίλων αντισταθμίζονται από τις ζημίες της Γενικής και της Εμπορικής Τράπεζας, που αθροιστικά μειώνουν το τελικό αποτέλεσμα κατά 313,5 εκατ. ευρώ, αλλά και από τη φορολόγηση των αποθεματικών των τραπεζών και της Τιτάν (η οποία έχει ”κοστίσει” έως τώρα στα αποτελέσματα 230 εκατ. ευρώ).

Από τις βιομηχανικές εταιρείες, ισχυρά μεγέθη εμφάνισαν οι θυγατρικές του ομίλου Βιοχάλκο, η Τιτάν και η Frigoglass, ενώ τα διυλιστήρια που πέρυσι οδήγησαν την κούρσα των κερδοφοριών φαίνεται ότι επηρεάστηκαν από την πτώση της τιμής του πετρελαίου.

Στα όρια των εκτιμήσεων

Ο κ. Μάνος Χατζηδάκης, υπεύθυνος επενδυτικής στρατηγικής της Πήγασος ΑΧΕΠΕΥ, αναφέρει ότι τα έως τώρα αποτελέσματα κινούνται στα όρια των εκτιμήσεων της αγοράς, χωρίς να εμφανίζουν ιδιαίτερες εκπλήξεις, αλλά ούτε και σημαντικές αρνητικές αποκλίσεις. Αυτός είναι και ο βασικός λόγος για τον οποίο η αγορά μπόρεσε και διόρθωσε γρήγορα ένα σημαντικό τμήμα των απωλειών της. Οι αποτιμήσεις είναι μεν απαιτητικές, ωστόσο σε πολλές περιπτώσεις η προσδοκία για αύξηση των κερδών το 2007 κατά 20% - 25% μπορεί να υποστηρίξει υψηλότερες κεφαλαιοποιήσεις.

Στα θετικά της χρήσης του 2007 που μπορούν να υποστηρίξουν έναν τέτοιο ρυθμό αύξησης κερδών είναι η μείωση των φορολογικών συντελεστών κατά 4%, η διατήρηση των ρυθμών αύξησης των τραπεζών, σύμφωνα με τα δημοσιευθέντα business plans, η προσθήκη της Finansbank στα αποτελέσματα της Εθνικής Τράπεζας, η διατήρηση του ενεργειακού κόστους σε σταθερά επίπεδα, ενώ από το πρώτο τρίμηνο της φετινής χρήσης φαίνεται να επαναλαμβάνονται τα έκτακτα αποτελέσματα, φαινόμενο το οποίο εκτιμούμε ότι θα έχει σημαντική παρουσία στους ισολογισμούς της χρήσης.

Τα μερίσματα

Από τις 75 εταιρείες, οι 65 παρουσίασαν κέρδη και μόλις 10 ήταν ζημιογόνες, ενώ από τις 65, οι 51 ενίσχυσαν την κερδοφορία τους σε σχέση με το 2005 και 12 εμφάνισαν μείωση σε αυτήν. Από 10 ζημιογόνες, 5 ενίσχυσαν τις ζημίες τους και 3 ”γύρισαν” από το θετικό στο αρνητικό στη διάρκεια του 2006. Σύμφωνα με το σχόλιο της Πήγασος ΑΧΕΠΕΥ, θετική αίσθηση δημιουργούν και οι μερισματικές αποδόσεις, καθώς από τις 75 εταιρείες που έχουν ανακοινώσει αποτελέσματα, οι 53 θα διανείμουν μέρισμα, εκ των οποίων οι 25 έχουν σημαντικά καλύτερη απόδοση από τις τραπεζικές καταθέσεις (μεγαλύτερη του 3%).

Η ικανότητα πληρωμής μερίσματος είναι ένα καλό δείγμα γραφής για τις εταιρείες. Αφενός διοχετεύει νέα ρευστότητα στην αγορά, αφετέρου αυξάνει τον ορίζοντα διακράτησης αφού δικαιολογεί το κόστος παραμονής ενός χαρτοφυλακίου. Φέτος ο ”πήχης” των μερισμάτων βρίσκεται στα 3,0 δισ. ευρώ και ενδεχομένως να ξεπεραστεί με άνεση αφού αναμένουμε από τον ΟΤΕ και την Εθνική Τράπεζα σημαντικές μερισματικές διανομές σε αξία.

Κλάδοι και εταιρείες

Σε επίπεδο κλάδων, για τις τράπεζες η αύξηση στα καθαρά κέρδη έχει διαμορφωθεί σε 21,1%, ενώ το απόλυτο μέγεθος προσεγγίζει τα 2,8 δισ. ευρώ. Ο κλάδος των διυλιστηρίων, παρόλο που προς ώρας είναι ο δεύτερος κλάδος της Σοφοκλέους σε απόλυτο μέγεθος κερδοφορίας, παρουσιάζει κέρδη μειωμένα κατά 16,8% σε σχέση με το 2005, ενώ τα λειτουργικά του κέρδη είναι μειωμένα κατά 14,4%, αν και ο κύκλος εργασιών αυξήθηκε σημαντικά 22,3%. Σε ό,τι αφορά τον κλάδο των τηλεπικοινωνιών, χωρίς να περιλαμβάνονται τα αποτελέσματα του ΟΤΕ για το 2006, τα κέρδη μετά φόρων αυξήθηκαν 11,9%, ενώ τα λειτουργικά αποτελέσματα αυξήθηκαν σημαντικά κατά 16,7% και τα έσοδα κατά 32,5%.

Ο κλάδος των συμμετοχών και παροχής συμβουλών κινήθηκε εντυπωσιακά σε επίπεδο bottom line, αφού τόσο τα Ελληνικά Χρηματιστήρια όσο και η Marfin Investment Group επέδειξαν ιδιαιτέρως υψηλούς ρυθμούς κερδοφορίας. Για τη μεν Ελληνικά Χρηματιστήρια το απόλυτο μέγεθος κινήθηκε ανοδικά 114,3% στα 58,068 εκατ. ευρώ, ενώ για τη Marfin Investment Group η αύξηση ήταν της τάξεως του 732%, με τα κέρδη στα 242,984 εκατ. ευρώ.

Οι τράπεζες

Για τον τραπεζικό κλάδο ειδικότερα, ο αναλυτής κ. Πέτρος Τσούρτης αναφέρει ότι τα αποτελέσματα των πέντε μεγαλύτερων τραπεζών ικανοποίησαν σε γενικές γραμμές και ήταν σε μεγάλο βαθμό ευθυγραμμισμένα με τις εκτιμήσεις της αγοράς. Η αύξηση των βασικών τραπεζικών εσόδων (core revenues) ήταν η κινητήριος δύναμη της αύξησης της κερδοφορίας. Η ταχύτατη αύξηση της πιστωτικής επέκτασης είχε ως αποτέλεσμα τη ραγδαία αύξηση των εσόδων από τόκους.

Τα έσοδα από προμήθειες αυξήθηκαν λόγω της ανάπτυξης της λιανικής τραπεζικής αλλά και της πολύ καλής πορείας των κεφαλαιαγορών. Ωστόσο, η αύξηση των επιτοκίων και ο έντονος ανταγωνισμός είχαν αρνητική επίδραση στο καθαρό επιτοκιακό περιθώριο (net interest margin).

Ο αυξημένος ανταγωνισμός είχε ως αποτέλεσμα την πτώση των περιθωρίων κέρδους, τόσο στη λιανική τραπεζική (στεγαστική, καταναλωτική πίστη), όσο και στα δάνεια προς επιχειρήσεις (μεσαίες, μεγάλες). Η συγκράτηση του κόστους στην Ελλάδα ήταν εντυπωσιακή, με αποτέλεσμα ο δείκτης κόστους προς έσοδα να μειωθεί και στις πέντε μεγαλύτερες τράπεζες. Επίσης, η ποιότητα των χαρτοφυλακίων χορηγήσεων βελτιώνεται χρόνο με τον χρόνο, με αποτέλεσμα οι τράπεζες να μειώνουν τις προβλέψεις τους και να αυξάνουν την κερδοφορία τους.

Η παρουσία των ελληνικών τραπεζών στην Ευρώπη είναι ισχυρή και αναμένεται να κορυφωθεί την επόμενη τριετία. Οι ελληνικές τράπεζες έχουν παρουσία σε πάνω από 8 χώρες στην περιοχή κι έχουν αναπτύξει ισχυρά brand names. Ο ανταγωνισμός στον τραπεζικό κλάδο αναμένεται να οξυνθεί στο επόμενο διάστημα, φέρνοντας αναπόφευκτα το δεύτερο κύμα συγκέντρωσης σε αυτόν.

Τέλος και σύμφωνα πάντα με τα στοιχεία της Πήγασος ΑΧΕΠΕΥ, για το 2006 όσον αφορά στον δείκτη των τραπεζών το ιστορικό P/E διαμορφώνεται σε 22,4 φορές, ενώ ο δείκτης τιμής προς λογιστική αξία στο 3,91%, με την αποδοτικότητα των ιδίων κεφαλαίων σε 17,5% και τη μερισματική απόδοση σε 2,01%.

Για το σύνολο των 75 εταιρειών, ο αντίστοιχος πολλαπλασιαστής κερδοφορίας διαμορφώνεται σε 18,9 φορές τα καθαρά κέρδη του 2006 και το P/BV στο 3,44. Ο δείκτης τιμής προς λειτουργική ταμειακή ροή για το 2006 των 75 εταιρειών προσεγγίζει το 14,4, ενώ η μερισματική απόδοση το 2,27%.

* Ο σχετικός πίνακας δημοσιεύεται στη δεξιά στήλη: ”Συνοδευτικό Υλικό”

* Αναδημοσίευση από το φύλλο 469 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 16-20/3/2007.