Σταδιακή αύξηση του beta στο μετοχικό μας χαρτοφυλάκιο, έμφαση στις ποιοτικές εταιρείες που θα ευνοηθούν από την κρίση και επιφυλακτικότητα για τις τράπεζες «βλέπει» ο senior analyst της HSBC Παντελάκης Χρηματιστηριακής ΑΕΠΕΥ κ. Πάρης Μαντζαβράς. Όσο για τη διεθνή κρίση, πιστεύει ότι έχουν μεν εμφανιστεί κάποια σημεία σταθεροποίησης, πλην όμως θεωρεί ότι η ανάκαμψη δεν θα είναι άμεση, αλλά η πορεία της θα μοιάζει με το γράμμα W.

Κύριε Μαντζαβρά, σε πολλούς επικρατεί η εντύπωση ότι σε μια παγκοσμιοποιημένη πλέον οικονομία οι μακροοικονομικές εξελίξεις της Ελλάδας δεν επηρεάζουν ιδιαίτερα την πορεία των μετοχών στο Χ.Α. Κατά πόσον συμφωνείτε με αυτή την άποψη;

Θεωρώ σημαντικούς και τους δύο παράγοντες. Τα εγχώρια μακροοικονομικά δεδομένα επηρεάζουν την πορεία της ελληνικής οικονομίας, άρα και την κερδοφορία των εταιρειών που είναι εισηγμένες στη Σοφοκλέους.

Από την άλλη πλευρά, οι διεθνείς μακροοικονομικές εξελίξεις επιδρούν άμεσα στην πορεία των χρηματιστηρίων, γεγονός που φάνηκε και κατά το τελευταίο χρονικό διάστημα. Επιπρόσθετα, γνωστές είναι οι παρενέργειες μιας διεθνούς κρίσης στους εξαγωγικούς κλάδους κάθε οικονομίας, οι κυριότεροι εκ των οποίων για την Ελλάδα θεωρούνται η ναυτιλία και ο τουρισμός.

Πιστεύετε ότι έχουν υπάρξει τελευταία κάποια ενθαρρυντικά σήματα από το μέτωπο των μακροοικονομικών δεδομένων;

Η αλήθεια είναι ότι έχουμε δει στοιχεία σταθεροποίησης και κάποιες ενδείξεις ότι τα πράγματα βαδίζουν καλύτερα απ’ ό,τι στο παρελθόν.

Οι αναλυτές διαφωνούν μεταξύ τους για τη μορφή που αναμένεται να πάρει η επικείμενη ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας. Άλλοι την ταυτίζουν με το γράμμα U (θα μεσολαβήσει μια σημαντική περίοδος σταθερότητας πριν από την ανάκαμψη), μερικοί με το V (η ανάκαμψη θα είναι απότομη) και άλλοι με το γράμμα W. Ποια είναι η δική σας εκτίμηση;

Δεν είναι καθόλου εύκολη ερώτηση. Δεν πιστεύω ότι η ανοδική τροχιά θα είναι τόσο απότομη. Η HSBC βλέπει ανάκαμψη τύπου W, όπου δηλαδή θα μεσολαβήσει ενδιάμεσα μία ακόμα διόρθωση πριν ξεκινήσει η άνοδος.

Μέσα σε ένα τόσο ασταθές περιβάλλον πόσο εύκολη είναι η δουλειά του αναλυτή;

Δεν είναι καθόλου εύκολη. Πρώτον, γιατί σε ένα περιβάλλον τόσο περιορισμένης ορατότητας υπάρχει πολύ μεγάλη αβεβαιότητα σε ό,τι αφορά το ύψος των εταιρικών κερδών. Όμως, εκφράζεται και μία δεύτερη αβεβαιότητα: ποιο είναι το «εύλογο» P/E που να οδηγεί σε «δίκαιη» τιμή μιας μετοχής;

Σε ένα τέτοιο κλίμα πώς συμπεριφέρεται ο διαχειριστής ενός μετοχικού χαρτοφυλακίου στην Ελλάδα;

Αυτό που η HSBC προτείνει είναι η εστίαση σε μετοχές ποιοτικών εταιρειών, που διαθέτουν ηγετική θέση στον κλάδο τους, αξιόπιστη διοίκηση, ισχυρή ρευστότητα και χαμηλό κίνδυνο. Σε εταιρείες οι οποίες θα βγουν περισσότερο ενισχυμένες όταν κατακάτσει η σκόνη της κρίσης.

Παράλληλα, όμως, θα «βλέπαμε» και κάποιες περιορισμένες τοποθετήσεις σε μετοχές υψηλότερου beta, προκειμένου το χαρτοφυλάκιό μας να καταστεί περισσότερο επιθετικό. Τέτοιες μετοχές θα μπορούσαν να είναι των εταιρειών των κυκλικών κλάδων (βιομηχανίες, εμπορικές κ.λπ.) αλλά και των τραπεζών. Μιλάμε βέβαια για πιστωτικά ιδρύματα με ισχυρή ρευστότητα και με κεφαλαιακή επάρκεια, με χαμηλή μόχλευση και με συντηρητικό προφίλ χρηματοδότησης.

Μα τα εταιρικά κέρδη του 2009 δεν θα υποχωρήσουν; Οι τράπεζες δεν θα δείξουν κάποια σημεία αδυναμίας;

Σαφώς, αλλά η αγορά έχει ήδη προεξοφλήσει μείωση της κερδοφορίας. Τα κέρδη των ελληνικών εταιρειών στηρίζονταν εδώ και χρόνια σε δύο ισχυρούς πυλώνες: πρώτον, στον υψηλό ετήσιο ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας και δεύτερον στο growth που προερχόταν από την παρουσία στη ΝΑ. Ευρώπη. Φέτος, όμως, τα πράγματα δεν φαίνεται να είναι όπως παλιά...

Εμείς προβλέπουμε ότι τα κέρδη ανά μετοχή των εισηγμένων στο Χ.Α., μετά το -17% που σημείωσαν πέρυσι, θα υποχωρήσουν φέτος κατά 11%, ποσοστό μάλιστα που φτάνει στο -23% αν δεν συνυπολογίσουμε τη ΔΕΗ (από μεγάλες ζημίες, σε υψηλά κέρδη). Ειδικότερα για τις τράπεζες αναμένουμε πολύ χαμηλότερο ρυθμό αύξησης των χορηγήσεων, περιορισμένα επιτοκιακά περιθώρια και αύξηση των μη εξυπηρετούμενων δανείων. Φέτος περιμένουμε υποχώρηση των τραπεζικών κερδών κατά 40% περίπου.

Πιστεύετε ότι η μέχρι σήμερα άνοδος των τιμών των τραπεζικών μετοχών δεν είναι τίποτε άλλο παρά «φούσκα»;

Η μία όψη της αλήθειας είναι το ράλι των τραπεζικών τίτλων. Από την άλλη πλευρά, όμως, θα πρέπει να παραδεχτούμε πως περιορίστηκε ο κίνδυνος τόσο στο εσωτερικό της Ελλάδας (η χώρα κάλυψε το μεγαλύτερο μέρος των δανειακών της αναγκών για φέτος και τα spreads των κρατικών ομολόγων μειώθηκαν κατά πολύ) όσο και στις χώρες της ΝΑ. Ευρώπης, μετά και τη διαφαινόμενη στήριξη που θα λάβουν από το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο.

Οι ελληνικές τράπεζες, λοιπόν, ευνοούνται από τη μείωση του ρίσκου, αλλά διαπραγματεύονται με premium 20% ως προς τον δείκτη P/TBV (price to tangible book value) σε σχέση με την Ευρώπη. Γενικά θα έλεγα ότι είναι νωρίς για να είμαστε ιδιαίτερα θετικοί για τον κλάδο.

Ως προς τις εισηγμένες των υπόλοιπων κλάδων;

Η αποτίμηση των ελληνικών μετοχών δείχνει να είναι φθηνή. Υπάρχει discount σε σύγκριση με την Ευρώπη, το οποίο αν και έχει «στενέψει» τελευταία παραμένει σημαντικό. Ωστόσο, το discount αυτό μπορεί να ερμηνεύεται από διάφορους παράγοντες, όπως από την υψηλή έκθεση των ελληνικών εταιρειών στις χώρες της ΝΑ. Ευρώπης, από τις μακροοικονομικές μας αδυναμίες κ.λπ.