Την πορεία των βασικών ισοτιμιών, αλλά και τις επιπτώσεις που θα έχει στο δολάριο ένας λανθασμένος υπολογισμός του Λευκού Οίκου σχετικά με το κόστος του πολέμου στο Ιράκ, αναλύει ο επικεφαλής του τμήματος ανάλυσης της Morgan Stanley για την αγορά συναλλάγματος, κ. Stephen Jen. Παράλληλα, εξηγεί ποιος είναι ο ρόλος των κρατικών ομολόγων και ποια νομίσματα θεωρεί ”σκληρά”.

Το πλήρες κείμενο της συνέντευξης στον Ηλία Χρονόπουλο*

Θα μπορούσαμε να πούμε, κ. Jen, ότι η αγορά συναλλάγματος κυριαρχείται από τα ομόλογα; Αντιμετωπίζουμε τον κίνδυνο ”φούσκας” των ομολόγων και ιδιαιτέρως στις ΗΠΑ;

Κατά την τελευταία εικοσαετία, οι παράμετροι που καθοδηγούν τα ομόλογα είναι αυτές που τείνουν να κατευθύνουν σε μεγαλύτερο βαθμό και τα νομίσματα. Επίσης οι παράγοντες που βρέθηκαν ”πίσω” από την πορεία των χρηματιστηρίων, ήταν εκείνοι που έπαιξαν τον σημαντικότερο ρόλο για την αγορά συναλλάγματος στα τέλη της δεκαετίας του 1990.

Εκτιμώ ότι σε αρκετά μέρη του κόσμου υπάρχει ”φούσκα” στα ομόλογα, με βάση την εικόνα που παρουσιάζουν αρκετά μεγέθη. Ωστόσο, η δραματική ανατίμησή τους οφείλεται, υποθετικά, στην ύπαρξη ενός σοβαρού κινδύνου αποπληθωρισμού (deflation) ή, αν θέλετε, στη δραματική πτώση του πληθωρισμού (severe dis-inflation). Αν το μακροπρόθεσμο ομόλογο της Ιαπωνίας, για παράδειγμα, υποχωρήσει στο 0,70 -επίπεδο που θεωρούνταν απίθανο πριν από πέντε χρόνια- τότε υπάρχει ανάλογος κίνδυνος να ξεσπάσουν και σε άλλα μέρη του κόσμου οι ”φούσκες” των ομολόγων. Για να συμβεί όμως κάτι τέτοιο, πρέπει να αποδειχθεί ότι η ύφεση που πλήττει την παγκόσμια οικονομία είναι πιο ”σκληρή” απ’ ό,τι είχε προεξοφληθεί.

Ποιο νόμισμα θα χαρακτηρίζατε σήμερα ”σκληρό” και γιατί;

To αμερικανικό δολάριο νομίζω ότι είναι εξ ορισμού ισχυρό. Ο κόσμος πιστεύει ότι η τρέχουσα πορεία του δολαρίου οφείλεται σε ένα ”ράλι ανακούφισης” (relief rally). Εμπειρικά, όμως, θα ήθελα να τονίσω ότι οι συγκεκριμένες ανοδικές κούρσες είναι το αποτέλεσμα της ανάληψης μεγαλύτερου κινδύνου σε μια περίοδο που οι επενδυτές εφησυχάζουν. Αυτό όμως που συμβαίνει σήμερα είναι ακριβώς το αντίθετο: δηλαδή, οι επενδυτές κάλυψαν ανοικτές θέσεις short, τόσο σε μετοχές όσο και στο δολάριο, ακριβώς επειδή θεωρούσαν ότι η κατάσταση που επικράτησε το 1991, στον πρώτο πόλεμο στον Περσικό, θα επαναληφθεί και τώρα.

Ποιοι είναι οι περισσότερο χαμένοι και κερδισμένοι από την πτώση του δολαρίου;

Κερδισμένοι είναι τόσο οι Αμερικανοί όσο και οι Κινέζοι βιομήχανοι. Οι χαμένοι είναι οι Αμερικανοί καταναλωτές, οι κάτοχοι ομολόγων αλλά και οι Ευρωπαίοι βιομήχανοι, λόγω της ανατίμησης του ευρώ, που αυτόματα συνεπάγεται και προβλήματα στις εξαγωγές τους.

Σε ποιο βαθμό το δολάριο επηρεάζεται από την πορεία της Wall Street, τα ”δίδυμα” ελλείμματα (έλλειμμα ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών και εμπορικό έλλειμμα), το έλλειμμα του προϋπολογισμού, αλλά και τα επιτόκια των ΗΠΑ;

To δολάριο επηρεάζεται πολύ από όλα όσα αναφέρατε. Το δικό μας μοντέλο αξιολόγησης της ορθολογιστικής αξίας του δολαρίου (fair value model) επικεντρώνεται στον αντίκτυπο που έχουν τα ”δίδυμα” ελλείμματα στο αμερικανικό νόμισμα. Μακροπρόθεσμα, τα συγκεκριμένα ελλείμματα έχουν αποδειχθεί ως ο κινητήριος μοχλός του δολαρίου. Τα επιτόκια παίζουν σημαντικό ρόλο, όμως, εν αντιθέσει με τα ”δίδυμα” ελλείμματα, επιδρούν στην πορεία του αμερικανικού νομίσματος μόνο βραχυπρόθεσμα.

Ποια είναι κατά τη γνώμη σας τα μεγαλύτερα προβλήματα που αντιμετωπίζει σήμερα η αμερικανική οικονομία και τι αντίκτυπο έχουν στην πορεία του δολαρίου;

Ένα από τα μεγαλύτερα προβλήματα είναι η υπερβολική δυναμικότητα που παρατηρείται στον μεταποιητικό τομέα. Η παραγωγική δυναμικότητα στις ΗΠΑ κυμαίνεται ακόμη στο χαμηλό επίπεδο του 75,6%. Όπως και στην περίπτωση της Ιαπωνίας, η αμερικανική οικονομία δυσκολεύεται να ανακάμψει ακριβώς επειδή πληρώνει το τίμημα των υπερβολικών επενδύσεων που παρουσιάστηκαν πριν από το ξέσπασμα της ”φούσκας” του χρηματιστηρίου το 2000.

Πώς αξιολογείτε την πολιτική που ακολουθούν η Federal Reserve, η ΕΚΤ, αλλά και η Κεντρική Τράπεζα της Ιαπωνίας; Πιστεύετε ότι έχουν λάβει σοβαρά υπ’ όψιν τους τον κίνδυνο του αποπληθωρισμού;

Οι κεντρικές τράπεζες πάντα αξιολογούν τον κίνδυνο τόσο του αποπληθωρισμού όσο και του πληθωρισμού. Η Fed καταβάλλει απεγνωσμένες προσπάθειες να μην ”στοιχειώσει” ποτέ τις ΗΠΑ το τέρας του αποπληθωρισμού. Θα χαρακτήριζα τη Fed επιθετικότερη στο θέμα της πρόληψης του φαινομένου, σε σχέση φυσικά με τα όσα πράττει για το συγκεκριμένο θέμα η ΕΚΤ. Νομίζω ότι η ΕΚΤ εξακολουθεί να θεωρεί τον κίνδυνο ανάφλεξης των πληθωριστικών πιέσεων πολύ μεγαλύτερο απ’ ό,τι αυτόν του αποπληθωρισμού.

Ποιες είναι οι εκτιμήσεις σας για την πορεία των επιτοκίων σε Ευρώπη και ΗΠΑ το 2003; Ποιος θα είναι ο αντίκτυπος της νομισματικής πολιτικής που θα ακολουθήσουν οι κεντρικές τράπεζες στις ισοτιμίες;

Τα αμερικανικά επιτόκια οδεύουν προς το 0,5% από 1,25% που είναι σήμερα. Δεν νομίζω όμως ότι θα μηδενιστούν. Αν η αμερικανική οικονομία συνεχίσει να μην ανταποκρίνεται στις προσπάθειες ανάκαμψής της, τότε η Fed θα ξεκινήσει να αγοράζει αμερικανικά κρατικά ομόλογα, ασκώντας έτσι πιέσεις στην καμπύλη των αποδόσεων. Σε ό,τι αφορά στην πολιτική της ΕΚΤ, νομίζω ότι μέχρι το καλοκαίρι θα μειώσει τα επιτόκια κατά 75 μονάδες βάσης.

Ποιο νόμισμα ανάμεσα στα ”μεγαλύτερα” του κόσμου θεωρείτε υπερτιμημένο και ποιο υποτιμημένο; Ποιες οι εκτιμήσεις σας για το 2003;

Το δολάριο εκτιμώ ότι είναι ακόμη υπερτιμημένο σε σχέση κυρίως με το γεν. Ορθώς αποτιμημένα είναι το ευρώ και η στερλίνα, ενώ θεωρώ ότι το γεν είναι το πλέον υποτιμημένο νόμισμα. Η ορθολογιστική αξία του ευρώ έναντι του δολαρίου εντοπίζεται στην περιοχή του 1,08, όμως μέχρι το τέλος του έτους θα δούμε την ισοτιμία ακόμη και στο 1,12. Στο πεδίο του γεν θεωρώ ότι η Κεντρική Τράπεζα της Ιαπωνίας θα συνεχίσει τις παρεμβάσεις της με στόχο την αποδυνάμωση του εγχώριου νομίσματος, στα επίπεδα του 115-117 έναντι του δολαρίου και στα 125 με το ευρώ. Η στερλίνα θεωρώ ότι θα κλείσει τη χρονιά στα 1,67 δολάρια.

Πώς αναμένετε να επηρεαστεί το δολάριο στην περίπτωση που αποδειχθεί ότι ο Λευκός Οίκος δεν υπολόγισε σωστά το κόστος του πολέμου στο Ιράκ;

Όσο περισσότερο διογκωθεί το έλλειμμα του προϋπολογισμού των ΗΠΑ, τόσο πιο αρνητικός θα είναι ο αντίκτυπος στο δολάριο.

* Η συνέντευξη αναδημοσιεύεται από το φύλλο του ”Μετόχου” που κυκλοφόρησε στις 17 Aπριλίου 2003