* Οι πίνακες που αφορούν στις εκτιμήσεις για τα χρέη, τα ελλείμματα και τα πλεονάσματα στον κόσμο και στα τρία σενάρια για την παγκόσμια ανάπτυξη και τον πληθωρισμό, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

Aν και τα οικονομικά στοιχεία δεν επιβεβαιώνουν το ενδεχόμενο διπλής ύφεσης, οι δομικές δυσκολίες στην παγκόσμια οικονομία συνεχίζουν να εμποδίζουν την ανάπτυξη και να φρενάρουν την ανάκαμψη.

Πάντως, παρά τη σχετική επιβράδυνση του β΄ εξαμήνου 2010, ήδη από τα μέσα του 2011, όπως υποστηρίζουν τα σενάρια των αναλυτών, οι οικονομίες θα βρεθούν σταδιακά σε καλύτερο σημείο.

Η Morgan Stanley προχώρησε ήδη στην καταγραφή 3 σεναρίων για την παγκόσμια ανάπτυξη: Στο βασικότερο από αυτά προβλέπει πως ο ρυθμός αύξησης του παγκόσμιου ΑΕΠ από το 4,7% το 2010 θα παρουσιάσει επιβράδυνση στο 4,2% το 2011, για να βελτιωθεί στο 4,4% το 2012.

Σε μία μακροπρόθεσμη πρόβλεψη, μάλιστα, αναμένει πως το παγκόσμιο ΑΕΠ θα συνεχίσει και την περίοδο 2013 - 2017 να σημειώνει μέση άνοδο 4,1%. Στο αρνητικό της σενάριο, πάντως, η παγκόσμια ανάπτυξη θα παρουσιάσει κάμψη το 2011 στο 3% και στο 2,9% το 2012, ενώ στο θετικό της σενάριο η ανάπτυξη θα αυξηθεί στο 5,4% και στο 5,9% αντίστοιχα.

Σύμφωνα με τους οικονομολόγους της Citi, τα τελευταία προβλήματα στις βασικές αγορές δεν αναμένεται να εκτροχιάσουν την πορεία «συνεχούς, αλλά ανώμαλης ανάκαμψης».

Για τους οικονομολόγους της Deutsche Βank, πάλι, η ανάπτυξη διεθνώς, αφού το α΄ τρίμηνο του 2009 σημείωσε το χαμηλό του κύκλου, ανέκαμψε φτάνοντας στο υψηλό της στο α΄ εξάμηνο του 2010, για να επιβραδύνει στο α΄ εξάμηνο του 2011 και να επανέλθει σε ήπια ανοδική κίνηση στα μέσα του 2012. Βάσει προβλέψεών της, πάντως, η παγκόσμια ανάπτυξη από το 4,4% φέτος θα παρουσιάσει επιβράδυνση στο 3,9% το 2011.

Κάμψη στο 4% του παγκόσμιου ΑΕΠ το 2011 από το 4,6% φέτος αναμένει και η JP Morgan Chase, ενώ η ΒlackRock θεωρεί πως η οικονομική ανάπτυξη πατά σε γερές βάσεις και παρά τη σχετική υποχώρηση στο β΄ εξάμηνο του 2010, από το α΄ τρίμηνο του 2011 θα έχει ήδη βρεθεί σε πολύ καλό σημείο. Ωστόσο, επισημαίνει πως αν κάποιος παρατηρήσει τα 20 προηγούμενα χρόνια θα διαπιστώσει ότι η οικονομία εισέρχεται σε περίοδο ύφεσης μία φορά ανά οκταετία.

--- «Συνηθίστε την ύφεση!»

Πάντως, ορισμένοι οικονομολόγοι υποστηρίζουν πως οι αγορές τα ερχόμενα χρόνια ίσως κληθούν πιο συχνά να αντιμετωπίσουν συνθήκες ύφεσης, καθώς οι καταναλωτές εξακολουθούν να έχουν υψηλό δανεισμό, το τραπεζικό σύστημα των ανεπτυγμένων χωρών συνεχίζει να παρουσιάζει ιδιαίτερα προβλήματα και παράλληλα η κρίση δημόσιου χρέους των χωρών της Ευρώπης υπογραμμίζει το γεγονός πως η οικονομία διεθνώς αναζητά ακόμη λύσεις για τη μείωση του δανεισμού της (απομόχλευση).

Ωστόσο, έχει παρατηρηθεί ότι στις περισσότερες περιπτώσεις οι αγορές ομολόγων είναι ικανότερες στην πρόβλεψη επιβράδυνσης και στην έναρξη ύφεσης, ενώ οι μετοχικές αγορές διαισθάνονται καλύτερα την ανάκαμψη.

Αυτό φαίνεται πως ισχύει γιατί οι ομολογιακές αγορές συνήθως δεν παρασύρονται όπως οι μετοχικές από τις περιόδους υψηλής ανάπτυξης, αλλά προσκολλώνται στα επιδεινούμενα μακροοικονομικά μεγέθη κατά την ανάκαμψη, διότι οι επενδυτές ομολόγων αναλύουν συνολικά στοιχεία χρησιμοποιώντας συνήθως μοντέλα τα οποία επεξεργάζονται δεδομένα βασισμένα σε ιστορικές σχέσεις.

Αντίθετα, στις μετοχικές αγορές φυσιολογικά διενεργείται ανάλυση περισσότερο «από κάτω προς τα πάνω» (bottom-up), επομένως είναι περισσότερο ευαίσθητες στις δομικές αλλαγές της οικονομίας, αφού η κερδοφορία μπορεί να προκύψει από κλάδους ή από χώρες που βρίσκονταν σε δυσμένεια (ή δεν υπήρχαν καν) κατά τον προηγούμενο οικονομικό κύκλο.

--- Πού βρισκόμαστε τώρα

Στην παρούσα χρονική στιγμή, οι αναλυτές υποστηρίζουν πως είναι δύσκολο να προσδιοριστεί αυστηρά το στάδιο του κύκλου. Οι απαισιόδοξοι ισχυρίζονται ότι βρισκόμαστε σε παρατεταμένης διάρκειας (2007 - 2010) φάση ωριμότητας, που διακόπηκε από κυβερνητικές παρεμβάσεις.

Μια πιο αισιόδοξη άποψη (την οποία δέχεται η πλειονότητα) θεωρεί πως έχουμε εισέλθει σε πολύ σταδιακή ανάκαμψη, την οποία... καταδιώκουν τα δομικά προβλήματα του προηγούμενου κύκλου και οι αγορές ομολόγων απλώς το υπενθυμίζουν.

Για την JP Morgan Asset Management αρκετοί πρόδρομοι δείκτες εξακολουθούν να δείχνουν μια «αμφιρρέπουσα» ανάκαμψη. Ωστόσο, θεωρείται ότι πρόκειται για παροδικό φαινόμενο και όχι για ύφεση διπλού πυθμένα και σε αυτήν τη φάση προβλέπεται πως η υποτονική ανάπτυξη θα διατηρηθεί και εντός του 2011.

Ο δείκτης της JP Morgan για την παγκόσμια ανάπτυξη (που αποτελείται από 10 πρόδρομους δείκτες) σημείωσε πτώση τον Αύγουστο για όγδοο συνεχόμενο μήνα, επιβεβαιώνοντας ότι η πραγματική δραστηριότητα μάλλον έφτασε σε ανώτατα σημεία περί τα μέσα του έτους.

Επιπλέον, οι δείκτες της ομάδας της που παρακολουθεί την πορεία της αγοράς συναλλάγματος συμφωνούν με τα επίσημα στοιχεία και δείχνουν πως η οικονομική δραστηριότητα θα επανέλθει σε ρυθμούς ανάπτυξης κάτω των τάσεων κατά τα αμέσως επόμενα 1-2 τρίμηνα στις ΗΠΑ, στη Βρετανία και στην Ιαπωνία.

Εξαίρεση εξακολουθεί να είναι η ευρωζώνη, η οποία διατηρεί την πορεία της, ενώ οι αντίστοιχοι δείκτες για την περιοχή αναμένουν επίπεδα ανάπτυξης άνω των τάσεων στο β΄ εξάμηνο του έτους.

Η ευρωζώνη είναι οικονομία δύο ταχυτήτων, καθώς είναι σαφείς οι διαφορές μεταξύ των κρατών του πυρήνα της Ε.Ε. (Γερμανία, Ολλανδία, Γαλλία) έναντι των χωρών της περιφέρειας (κυρίως Πορτογαλία, Ιρλανδία, Ιταλία, Ελλάδα και Ισπανία).

Η γερμανική οικονομία σήμερα ωφελείται από τις επίπονες προσπάθειες για βελτίωση της ανταγωνιστικότητας του νομίσματος της χώρας στις αρχές και στα μέσα της δεκαετίας του 2000 με περικοπές στην απασχόληση.

Πράγματι, κρίνοντας από το σχετικό εργατικό κόστος ανά μονάδα προϊόντος και από το εξωτερικό πλεόνασμα της χώρας, η Γερμανία σήμερα είναι ιδιαίτερα ανταγωνιστική και ωφελείται σε πολύ μεγάλο βαθμό από τα πρόσφατα επίπεδα του ευρώ.

Η ειρωνεία είναι πως αυτά τα επίπεδα ωφελούν λίγες μόνο οικονομίες στην ευρωζώνη και, ως αποτέλεσμα, η Γερμανία έχει μεγάλα πλεονάσματα στο εμπορικό ισοζύγιο. Η δυναμική ανάπτυξη της χώρας θα μπορούσε να είναι θετική έκπληξη για το διάστημα 2010-11.

Η ανθεκτικότητα στην Ευρώπη εξακολουθεί να αντανακλάται στους δείκτες Economic Surprise Indicators της Citigroup, οι οποίοι συνεχίζουν να δίνουν θετικές εκπλήξεις. Η ευρωζώνη πράγματι παρουσιάζει μια εικόνα που έρχεται σε αντίθεση με εκείνη που εμφανίζουν οι ΗΠΑ, η Ιαπωνία και, σήμερα πλέον, η Βρετανία.

Διατηρούμε τη θέση μας, αναφέρει η Citi, ότι η ανάπτυξη ίσως έφτασε στο υψηλότερο σημείο στις περισσότερες περιοχές κατά το α΄ και το β΄ τρίμηνο του έτους, αν και δεν υπάρχουν πολλές ενδείξεις πως άρχισε η μεταστροφή για τον κύκλο στην ευρωζώνη. Η Ιστορία διδάσκει πως ο κύκλος στην Ευρώπη συνήθως ακολουθεί την καθοδική μεταστροφή του κύκλου των ΗΠΑ με υστέρηση 1 - 2 τριμήνων. Αυτήν τη φορά, με την απόκλιση της νομισματικής πολιτικής που παρουσιάζεται, η συσχέτιση μπορεί να είναι λιγότερο προβλέψιμη.

--- Ομόλογα και επιτόκια

Την ίδια στιγμή, η Federal Reserve έστειλε το μήνυμα ότι πιθανόν σύντομα να ξαναρχίσει μεγάλες αγορές κρατικών ομολόγων. Για την JΡ Μorgan, ωστόσο, θα πρέπει να ακολουθήσουν και άλλες οικονομικές δυσκολίες, ώστε να υπάρξει σύμπνοια στη νομισματική επιτροπή για τη θέσπιση ενός δεύτερου πακέτου ποσοτικής χαλάρωσης, γεγονός που μοιάζει πιο πιθανό να συμβεί στα τέλη του έτους.

Σύμφωνα με ορισμένους αναλυτές, η παρούσα κίνηση στην αγορά των αμερικανικών ομολόγων ίσως αντικατοπτρίζει τις επιφυλάξεις της κεντρικής τράπεζας, η οποία επιχειρεί να συντηρήσει την οικονομική τόνωση, προσπαθώντας να μην επαναλάβει τα σφάλματα του 1938, οπότε οι Αρχές ξεκίνησαν να αποσύρουν, εσφαλμένα όπως αποδείχτηκε, τα μέτρα ενίσχυσης αμέσως μόλις η οικονομία άρχισε να ανακάμπτει.

Σε ένα περιβάλλον όπου δίνονται διαβεβαιώσεις ότι υπάρχει υπονοούμενη οροφή τόσο στα παρεμβατικά επιτόκια της Fed (στο 0,25%) όσο και -σε μικρότερο βαθμό- στις μακροπρόθεσμες αποδόσεις (καθώς η Fed συνεχίζει να αγοράζει), οι επενδυτές ομολόγων αισθάνονται ασφαλείς να βάζουν το στοίχημα και να δανείζονται με πολύ χαμηλό βραχυχρόνιο κόστος και να επενδύουν σε περισσότερο μακροχρόνιες αξίες με υψηλότερες αποδόσεις. Μια τέτοια επενδυτική συμπεριφορά θα μπορούσε να οδήγησε σε «bullish flattening» της καμπύλης αποδόσεων.

Μία άλλη πιθανή εξήγηση της υπερβολικής ανόδου των αμερικανικών ομολόγων μπορεί να είναι οι ενδιάμεσες εκλογές. Τα πρόσφατα κέρδη τους μπορούν να αποδοθούν στην προοπτική μετάβασης της εξουσίας του Κογκρέσου από το «φορολόγησε και ξόδεψε» (των δημοκρατικών) σε «χαμηλότερους φόρους και μικρότερα ελλείμματα» (των ρεπουμπλικανών).

Συνολικά, ο συνδυασμός απομόχλευσης (μείωση της δανειακής εξάρτησης) και βαθύτερης ύφεσης από το 1930 οδήγησε τις αποδόσεις των δεκαετών τίτλων στις ΗΠΑ και στην ευρωζώνη στο χαμηλότερο σημείο των τελευταίων 50 ετών.

Οι αναλυτές, μάλιστα, δεν αναμένουν σύντομα ανοδική κίνηση των αποδόσεων (πτώση των τιμών), κυρίως επειδή ο πληθωρισμός θα εξακολουθήσει να κινείται σε χαμηλά επίπεδα, αφού, έπειτα από τόσο έντονη ύφεση που βίωσε ο κόσμος, οι οικονομίες εισέρχονται σε φάση ανάπτυξης και είναι απίθανο να φτάσουν μέσα σε σύντομο χρονικό διάστημα τη μέγιστη παραγωγική τους ικανότητα.

Όπως εκτιμάται, ωστόσο, η επόμενη μεγάλη κίνηση στις αποδόσεις των ομολόγων θα είναι ανοδική (οι τιμές θα πέσουν), καθώς οι επενδυτές ίσως απαιτήσουν μεγαλύτερες αποδόσεις ως αντιστάθμιση του κινδύνου που θα κληθούν να αντιμετωπίσουν μέσω της τοποθέτησης σε κρατικούς τίτλους.

Συνολικά, η συνέχιση της ανάκαμψης των οικονομιών, όπως εκτιμά και η ING, θα εξαρτηθεί από το πώς θα συμπεριφερθεί ο ιδιωτικός τομέας. Η μεγάλη κερδοφορία των εταιρειών σημαίνει πως υπάρχουν περιθώρια προσλήψεων περισσότερου προσωπικού. Και χάρη στη σημαντική αύξηση του εισοδήματος μέσα στο α΄εξάμηνο του έτους οι καταναλωτές μπορούν να προβούν πλέον σε περισσότερες δαπάνες.

Είναι πολύ σημαντικό οι επιχειρηματίες και οι καταναλωτές να αξιοποιούν τη δυνατότητά τους να ξοδεύουν, αφού αυτό οδηγεί την πραγματική ανάπτυξη της κατανάλωσης και των επενδύσεων. Κοινή συνισταμένη των εκτιμήσεων των οικονομολόγων, λοιπόν, αναφορικά με τις προοπτικές των οικονομιών είναι το κατά πόσον θα υπάρξει συνολικά ανάκαμψη στη ζήτηση στον ιδιωτικό τομέα που να αντισταθμίζει τη μείωση της ζήτησης στον δημόσιο τομέα.

* Οι πίνακες που αφορούν στις εκτιμήσεις για τα χρέη, τα ελλείμματα και τα πλεονάσματα στον κόσμο και στα τρία σενάρια για την παγκόσμια ανάπτυξη και τον πληθωρισμό, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

** Αναδημοσίευση από το 653ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ, 24 - 28 Σεπτεμβρίου 2010.