* Οι αναλυτικοί πίνακες με τις εκτιμήσεις για τα προσαρμοσμένα EPS των ευρωπαϊκών τραπεζών, με τις αποτιμήσεις των αγορών αλλά και τις προβλέψεις για το ΑΕΠ και τον πληθωρισμό δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".

Ύστερα από δύο χρόνια κρίσης, που οδήγησε σε «συντονισμένη» παγκόσμια ύφεση, οι οικονομίες δείχνουν ότι βρίσκονται σε σημείο καμπής, με την πολιτική να διαδραματίζει πρωτεύοντα ρόλο, ενώ οι αγορές επικεντρώνονται σε εννέα ανοιχτά μέτωπα τα οποία καθορίζουν το επενδυτικό σκηνικό αλλά και σκιαγραφούν το νέο υπό διαμόρφωση οικονομικό περιβάλλον.

1. Το βάθος της ύφεσης - Η ανάκαμψη: Σύμφωνα με τους οικονομολόγους, η ανάκαμψη εξαρτάται από τη νομισματική και τη δημοσιονομική χαλάρωση, από την αναδιάρθρωση του τραπεζικού συστήματος και από την επανάκτηση της εμπιστοσύνης. Η παγκόσμια οικονομία, παρά τις τεράστιες παρεμβάσεις των Αρχών, εξακολουθεί να βρίσκεται σε κίνδυνο, ενώ η κατάρρευση των εταιρικών κερδών, ο αποπληθωρισμός και ο οικονομικός εθνικισμός παραμένουν σημαντικές απειλές.

Το εύρος της πτώσης της βιομηχανικής παραγωγής υποδηλώνει σημαντικούς κινδύνους που ακόμη δεν έχουν αξιολογηθεί, ενώ η πτώση του διεθνούς εμπορίου και της κατανάλωσης, σε συνδυασμό με την έκρηξη της ανεργίας, δείχνει ότι θα απαιτηθεί ακόμη πολύς δρόμος για την έξοδο από το τούνελ της ύφεσης.

Σε γενικές γραμμές οι οικονομολόγοι αναμένουν πως οι βιομηχανικές χώρες θα συρρικνωθούν περισσότερο από 4% το 2009 και οι αναδυόμενες θα αναπτυχθούν κάτω του 2% (δηλαδή, ουσιαστικά βρίσκονται σε περιβάλλον ύφεσης), με αποτέλεσμα η ανάπτυξη στον κόσμο να κυμανθεί στο -1,9%. Το 2010 η παγκόσμια ανάπτυξη προβλέπεται να επανέλθει σε θετικό έδαφος (γύρω στο 2%), όμως θα βρίσκεται κάτω από τη μακροχρόνια τάση (3,7% μετά την πτώση του τείχους του Βερολίνου και την ενίσχυση της παγκοσμιοποίησης).

Καταλύτης στην έστω και ισχνή θετική επίδοση θα είναι η ανάκαμψη των αναδυόμενων αγορών (4,5%), αφού οι ισχυρές ανεπτυγμένες οικονομίες μόλις και με τα βίας θα ξεπεράσουν το μηδέν (0,3% υπολογίζουν οι οικονομολόγοι).

2. Οι Κεντρικές Τράπεζες: Το πρόβλημα στο οποίο έχει βρεθεί η παγκόσμια κοινότητα ξεπήδησε μέσα από την απότομη αύξηση του χρέους, ενός μεγέθους που χειροτέρευε κάθε φορά που αποφασιζόταν η χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής.

Φαίνεται, λοιπόν, απίθανο η λύση ενός τέτοιου προβλήματος να συνίσταται στην εκχώρηση ακόμη μεγαλύτερων πιστώσεων, λένε ορισμένοι οικονομολόγοι, σημειώνοντας πως αυτό ακριβώς πράττουν τώρα οι κεντρικές τράπεζες. Η Fed, επίσης, ομνύει στη διατήρηση των επιτοκίων σε χαμηλά επίπεδα επί μακρόν, παρ’ όλα αυτά είναι υπαρκτός ο κίνδυνος κάτι τέτοιο να μην επαρκεί για τη μακροπρόθεσμη ανάκαμψη της οικονομίας.

Καθώς ορισμένες κεντρικές τράπεζες έχουν ήδη μπει στα άγνωστα, λίγο ή πολύ, νερά της ποσοτικής χαλάρωσης, μένει να διαπιστωθεί ο βαθμός αποτελεσματικότητας των συγκεκριμένων μέτρων όπως και η δυνατότητά τους να επηρεάσουν την οικονομική ανάπτυξη στο μέλλον.

3. Ο "Μεγάλος Ασθενής" και τα ζόμπι: Οι τράπεζες θεωρούνται ο «μεγάλος ασθενής». Μέχρι σήμερα το συνολικό ύψος των απαιτήσεων που έχουν διαγραφεί φτάνει στο 1,2 τρισ. δολ., ενώ εκτιμάται πως έχουμε ακόμη μπροστά μας άσχημα νέα αξίας 2 τρισ. δολαρίων (το ΔΝΤ ανεβάζει τώρα το συνολικό άνοιγμα στα 4 τρισ., δηλαδή τα άσχημα νέα που έρχονται μπορεί να αγγίξουν τα 2,8 τρισ. δολ.) και οι τράπεζες έχουν ανάγκη νέα κεφάλαια που ξεπερνούν τα 750 δισ. δολ.

Όταν τα πιστωτικά ιδρύματα θα είναι σε θέση να χαλαρώσουν τους περιορισμούς στη χορήγηση πιστώσεων, τότε και μόνο τότε θα αρχίσουν οι προσπάθειες των κεντρικών τραπεζών και των κυβερνήσεων σε ολόκληρο τον κόσμο να αποδίδουν, εκτιμούν ορισμένοι οικονομολόγοι, οι οποίοι δεν αποκλείουν στο τέλος και κάποιας μορφής εθνικοποίηση των πιστωτικών ιδρυμάτων. Βέβαια, η χαλάρωση των κανόνων αποτίμησης της εύλογης αξίας μπορεί να ανατρέψει το σκηνικό, τη στιγμή μάλιστα που τους ερχόμενους μήνες αναμένεται να λήξουν εταιρικά ομόλογα-«ζόμπι» πολλών δισ. δολαρίων.

4. Η μόχλευση: Μετά τον Β΄ Παγκόσμιο Πόλεμο (και ιδιαίτερα την τελευταία δεκαετία) υπήρξε σε όλο τον κόσμο μια επίπλαστη αίσθηση γρήγορου πλουτισμού, με συνέπεια τον έντονο καταναλωτισμό. Πρακτικά, ο κόσμος κατανάλωνε περισσότερα απ’ όσα παρήγε, υποθηκεύοντας έτσι το μέλλον των παιδιών του.

Η ανεξέλεγκτη αύξηση της πίστωσης και η απότομη άνοδος των τιμών διαφόρων επενδυτικών αγαθών οδήγησαν τελικά το οικονομικό σύστημα στη γωνία. Ο μέσος παγκόσμιος δείκτης μόχλευσης, δηλαδή ο παγκόσμιος δανεισμός ως προς το παγκόσμιο ΑΕΠ, τα τελευταία 60 χρόνια ήταν κοντά στο 18.

Στις προηγούμενες κρίσεις, όπως αυτές των ετών 1974, 1987, 1998 και 2001, έφτασε στο επίπεδο του 28, ενώ τον Αύγουστο του 2007 βρέθηκε περίπου στο 60 και σήμερα έχει υποχωρήσει κοντά στο 28, δηλαδή στο όριο μιας συνηθισμένης κρίσης. Αυτό σημαίνει ότι η απομόχλευση έχει ακόμη δρόμο, ενώ η μεγαλύτερη ανησυχία των οικονομολόγων δεν αφορά στο αν τα γενναία μέτρα τόνωσης θα είναι αναποτελεσματικά, αλλά στο ότι θα χάσουν την κεκτημένη τους ταχύτητα στη διάρκεια του 2010 και του 2011.

Οι οικονομίες, λοιπόν, ενδέχεται να κολλήσουν σε μια πολυετή περίοδο μείωσης της δανειακής εξάρτησης όχι μόνο στο τραπεζικό σύστημα αλλά και στα νοικοκυριά, τα οποία δείχνουν ότι βρίσκονται σε πρώιμο στάδιο.

5. Ρυθμιστικό πλαίσιο: Κάθε φορά που το χρηματοπιστωτικό σύστημα διέρχεται από τη στενωπό της κρίσης, μία από τις παραμέτρους που καθορίζουν το τοπίο της επόμενης ημέρας αφορά στην ανάγκη αναδόμησης του ρυθμιστικού πλαισίου ώστε, όπως συνήθως λέγεται, να αποτραπούν παρόμοια περιστατικά στο μέλλον.

Οι ειδικοί θεωρούν ότι στη σημερινή κρίση υπάρχει η ανάγκη τα ενδημικά (συστημικά) προβλήματα να καταπολεμηθούν μέσα από ένα νέο πλαίσιο εντός του οποίου οι κεντρικές τράπεζες και οι ρυθμιστικές αρχές θα δρουν από κοινού τόσο σε εθνικό όσο και σε διεθνές επίπεδο. Το ίδιο πλαίσιο θα πρέπει να διασφαλίζει την ύπαρξη μεγαλύτερης ισορροπίας (συμμετρίας) στην ακολουθούμενη πολιτική έτσι ώστε αντί να επιχειρείται η εκ των υστέρων αναίρεση των συνεπειών μιας πιστωτικής φούσκας να προλαμβάνεται το σκάσιμό της.

Η Ιστορία θα δείξει αν το νέο ρυθμιστικό πλαίσιο, που θα διέπει τη λειτουργία των κεφαλαίων υψηλού κινδύνου (hedge funds, private equities και venture capital funds), και οι ρυθμίσεις για τους φορολογικούς παραδείσους και το τραπεζικό απόρρητο που προωθούν οι ηγέτες του G20 θα κινηθούν τελικά προς αυτήν την κατεύθυνση.

6. Πληθωρισμός - Αποπληθωρισμός - Υπέρπληθωρισμος: Από την άνοιξη έως και το καλοκαίρι του 2008 οι κεντρικές τράπεζες ανησυχούσαν για το ενδεχόμενο δημιουργίας μιας «σπειροειδούς» πληθωριστικής δίνης στις οικονομίες λόγω των δευτερογενών επιδράσεων στην ισορροπία μισθών - τιμών.

Ωστόσο, το περιβάλλον ύφεσης που βιώνουμε σήμερα ανέτρεψε άρδην το σκηνικό, αφού η κρίση πιέζει τις τιμές προς τα κάτω, με αποτέλεσμα ο φόβος σήμερα να σχετίζεται με τον αποπληθωρισμό, ενώ οι μνήμες από τη δεκαετία του 1970, που χαρακτηρίστηκε από «θανατηφόρα δόση» στασιμοπληθωρισμού, επανέρχονται στο προσκήνιο.

Βραχυπρόθεσμα, μπορεί οι φόβοι να επικεντρώνονται στον αποπληθωρισμό, μακροπρόθεσμα όμως η ανακατανομή της δραστηριότητας στην παγκόσμια οικονομία δεν αποκλείει άνοδο του πληθωρισμού, ειδικά αν οι Αρχές αργήσουν να αποσύρουν τη δημοσιονομική στήριξη, τη στιγμή που ο ιδιωτικός τομέας θα αποζητά την ανάκαμψη, οδηγώντας σε υπερθέρμανση τις οικονομίες.

Οι οικονομολόγοι, μάλιστα, δεν αποκλείουν και την πιθανότητα του υπερπληθωρισμού (άνοδος των τιμών περισσότερο από 50%), ο οποίος έχει τις ρίζες του ιστορικά στην υπερβολική αύξηση της προσφοράς χρήματος, αφού οι κεντρικές τράπεζες δημιουργούν χρήμα για να καλυφθούν τα ελλείμματα.

Ωστόσο, το πιο πιθανό σενάριο είναι βραχυπρόθεσμα ο κόσμος να βρεθεί σε φάση αποπληθωρισμού που οδηγείται από την παγκόσμια πτώση στη ζήτηση και όχι από αύξηση στην προσφορά, ενώ οι Αρχές και οι κινήσεις των αναδυόμενων οικονομιών θα οδηγήσουν σε σχετικά ελεγχόμενο πληθωρισμό.

7. Εταιρκά κέρδη: Η Ιστορία διδάσκει ότι οι περίοδοι πτώσης των μετοχών συμπίπτουν με τα διαστήματα υποχώρησης των εταιρικών κερδών. Κατά τη Μεταπολεμική Ιστορία των υφέσεων τα στοιχεία δείχνουν πως τα εταιρικά κέρδη υποχωρούν κατά μέσο όρο 33%, όμως η στατιστική αυτή είναι ήδη παρελθόν.

Μόνο τους τελευταίους έξι μήνες τα δεδομένα του Τhomson Financial δείχνουν πως οι πτωτικές αναθεωρήσεις κερδών κυμάνθηκαν στο 41%, ενώ η μέση εκτίμηση για τα εταιρικά κέρδη του 2009 παγκοσμίως από το +4% στην αρχή του έτους έχει αναθεωρηθεί στο -11% σήμερα. Ωστόσο, η εικόνα μάλλον θα αποδειχτεί χειρότερη, αφού η πτώση στις ΗΠΑ και στην Ευρώπη αναμένεται να φτάσει, σύμφωνα με την ΗSΒC, στο -35% φέτος.

8. Εκτόνωση της κρίσης: Η εκτόνωση της κρίσης θα είναι σταδιακή. Κλειδί των εξελίξεων θεωρείται η μεταφορά των χρεών από τον ιδιωτικό τομέα (επιχειρήσεις και νοικοκυριά) προς τον δημόσιο, εφόσον το χρέος των ισχυρών οικονομιών από το 80% του ΑΕΠ το 2008 αναμένεται να αγγίξει το 104% το 2014.

Ένα από τα κλειδιά για την επιτυχημένη αντιμετώπιση των στρεβλώσεων θα μπορούσε να είναι η υποτίμηση του δολαρίου, το οποίο μέχρι στιγμής διατηρεί την αξία του χάρη στην αίσθηση της ασφάλειας που εμπνέει, ενώ για ορισμένες χώρες με μεγάλα ελλείμματα τρεχουσών συναλλαγών χρειάζεται να προβούν σε περικοπές αντί να αυξήσουν τις δημόσιες δαπάνες τους, αφού μία ενδεχόμενη δημοσιονομική επέκταση θα μπορούσε να αποδειχτεί μπούμερανγκ.

9. Κρίση και κοινωνικό κόστος: Ένας από τους κύριους λόγους για τους οποίους οι κυβερνήσεις επιλέγουν να στηρίξουν μία κατά τ’ άλλα πτωχευμένη επιχείρηση είναι για να αποφευχθεί η μεγαλύτερη κοινωνική αναταραχή. Οι κυβερνήσεις έχουν πολλή δουλειά να κάνουν για να μπορέσουν να διατηρήσουν τον έλεγχο.

* Οι αναλυτικοί πίνακες με τις εκτιμήσεις για τα προσαρμοσμένα EPS των ευρωπαϊκών τραπεζών, με τις αποτιμήσεις των αγορών αλλά και τις προβλέψεις για το ΑΕΠ και τον πληθωρισμό δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".

** Αναδημοσίευση από το 577ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας "ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ", 10 - 14 Απριλίου 2009.