Πτώση 39,2% σημείωσαν τα κέρδη μετά από φόρους και δικαιώματα μειοψηφίας στο α΄ εξάμηνο του 2009 με βάση τα στοιχεία 280 ισολογισμών που επεξεργάστηκε ο Μάνος Χατζηδάκης της Πήγασος ΑΧΕΠΕΥ.

Ο κύκλος εργασιών κατέγραψε πτώση 13,7% στο α΄ εξάμηνο, ενώ τα EBITDA υποχώρησαν κατά 10,6%.

Συνολικά 169 εισηγμένες σημείωσαν κέρδη εκ των οποίων οι 47 αύξησαν τα κέρδη τους, οι 90 τα μείωσαν και οι 32 επέστρεψαν στην κερδοφορία. Από τις 111 ζημιογόνες εισηγμένες οι 41 ενίσχυσαν τις ζημιές τους, οι 90 τις μείωσαν, ενώ 48 εταιρίες επέστρεψαν σε ζημιές.

Στις καλύτερες επιδόσεις κεροφορίας περιλαμβάνονται οι μετοχές: Rilken 791%, ΓΕΚΤΕΡΝΑ 753%, Αγροτική ΑΕΕΓΑ 651%, Καρέλιας 330%, Alsinco 181%, Autohellas 179%, Μπουτάρης 155%, Aegean 143%, ΕΚΤΕΡ 106% και Κυλινδρόμυλοι Σαραντ. 96%.

Κύρια χαρακτηριστικά των αποτελεσμάτων εξαμήνου

- Τα έκτακτα κέρδη από χρηματοοικονομικές πράξεις «έσωσαν» την παρτίδα.

- Καλύτερο το β’ τρίμηνο, όχι όμως ακόμα τόσο δυνατό ώστε να δημιουργήσει ενθουσιασμό. Μακριά από τον αρχικό στόχο των 3,5 δισ. ευρώ το εξάμηνο.

- Πολύ δύσκολο τρίμηνο στην οικοδομή: Τσιμέντα, οικοδομικά υλικά, μέταλλα, ξύλα χαμηλότερα σε τζίρους και κέρδη.

- Λίγες καλές και ποιοτικές εξαιρέσεις: ΔΕΗ και Εθνική Τράπεζα το 1/3 της συνολικής κερδοφορίας.

- Συγκρατημένη αισιοδοξία από τις διοικήσεις χωρίς ωστόσο «κατεύθυνση» (guidance) για το σύνολο της χρήσης.

- Ασυνεπής εικόνα από τις εταιρίες της Εναλλακτικής αγοράς.

- Καλύτερα μεγέθη από το α’ τρίμηνο αλλά ο δρόμος της ανάκαμψης είναι μακρύς

Δεν άφησαν καλή εικόνα τελικά τα αποτελέσματα εξαμήνου των εισηγμένων εταιριών καθώς οι εταιρίες στο ΧΑ εμφάνισαν καλύτερα μεν μεγέθη από την πρώτη περίοδο της χρήσης χωρίς ωστόσο να δώσουν κάποιες δυνατές ποιοτικές ενδείξεις για την συνέχεια.

Τα λειτουργικά αποτελέσματα, η ανομοιομορφία των κερδών μεταξύ των εταιριών, η συγκέντρωση τους σε μικρό αριθμό τίτλων και η συνεισφορά των εκτάκτων αποτελεσμάτων δεν αφήνουν πολλά περιθώρια ενθουσιασμού.

Στο δεύτερο τρίμηνο έγινε περισσότερο διαχείριση της κρίσης παρά κινήσεις επιστροφής σε κερδοφορία. Οι πωλήσεις παγίων, οι μειώσεις προσωπικού, το κλείσιμο ζημιογόνων δραστηριοτήτων και η μείωση των αποθεμάτων φαίνεται ότι αποτέλεσαν προτεραιότητα καθώς ο κίνδυνος βιωσιμότητας ακόμα και σε παραδοσιακά εύρωστους κλάδους έκανε ορατή την εμφάνιση του.

Επιπλέον η τεχνητή ζήτηση που προκλήθηκε με αφορμή τα προγράμματα απόσυρσης σε διάφορους οικονομικούς κλάδους δεν είχε κάποιο ισχυρό αντίκτυπο πέρα από την διατήρηση των αποθεμάτων και του κεφαλαίου κίνησης σε κάποια ανεκτά επίπεδα.

Την παρτίδα έσωσαν τα έκτακτα αποτελέσματα που προήλθαν από τις χρηματοοικονομικές πράξεις των τραπεζών αλλά και από επιμέρους εταιρίες που είχαν κάποια συνεισφορά κερδών από έκτακτους λόγους.

Η συνεισφορά αυτή ξεπερνά ήδη το 1,3 δισ. ευρώ στο εξάμηνο και παρά το γεγονός ότι θα μπορούσε να θεωρηθεί ως ένα μη επαναλαμβανόμενο γεγονός είναι μια καλή ένεση ρευστότητας και αν μη τι άλλο μια ικανότητα διαχείρισης της δύσκολης κατάστασης μετά από ένα πολύ μέτριο α’ τρίμηνο.

Η αναλογία κερδοφόρων-ζημιογόνων εταιριών βελτιώθηκε ανεπαίσθητα από το 59/41 στο 60/40 καθώς το δεύτερο τρίμηνο είθισται να είναι το δυνατότερο από πλευράς παραγωγής κερδών. Η κερδοφορία βελτιώθηκε σαν ποσοστό επιβράδυνσης από -47% στο α’ τρίμηνο στο -39% στο β’ τρίμηνο και η συνολική επίδοση διαμορφώθηκε στα 1,64 δις ευρώ έναντι 1,36 δις ευρώ.

Τα λειτουργικά κέρδη περιορίστηκαν στα 5,48 δισ. ευρώ οριακά χαμηλότερα κατά 3% σε σχέση με το α’ τρίμηνο της χρήσης. Η ζήτηση παρέμεινε αναιμική στο β’ τρίμηνο διαμορφώνοντας χαμηλότερο κύκλο εργασιών κατά 14% βάζοντας σοβαρές υποψίες αποπληθωρισμού καθώς το μεγαλύτερο μέρος των μειώσεων παρατηρείται στα μέταλλα, τα διυλιστήρια και τα τρόφιμα.

Σε ότι αφορά την συνεισφορά των κλάδων κεφαλαιοποίησης οι 20 μεγαλύτερες εταιρίες παράγουν 3,2 δισ. ευρώ ενώ σε επίπεδο κατηγοριοποίησης με βάση τις κεφαλαιοποιήσεις άνω των 150 εκ. ευρώ οι εταιρίες συνεισφέρουν 3,57 δις ευρώ. Αυτό σημαίνει ότι οι μικρές και μεσαίες κεφαλαιοποιήσεις δεν προσθέτουν κάτι στην αποτίμηση της αγοράς ενώ όπως γίνεται αντιληπτό οι περισσότερες από αυτές δραστηριοποιούνται περισσότερο για να πληρώσουν τους τόκους παρά μερίσματα στους μετόχους τους.

Αν και το περιθώριο καθαρών κερδών βελτιώθηκε στο 4,95% από 4,56% στο β’ τρίμηνο δεν παρατηρείται το ίδιο και στο περιθώριο λειτουργικής κερδοφορίας το οποίο υποχώρησε στο 13,86% από 15,36%.

Η πίεση που παρατηρείται στα περιθώρια είναι απόρροια των πολύ χαμηλών επιδόσεων στον κλάδο μεταλλουργίας και του ανταγωνισμού στο χώρο των κατασκευών. Όπως και να έχει η διαφορά ασφαλείας στην τελική γραμμή από το οριακό 3% δεν έχει μεγαλώσει καθιστώντας αρκετά εύθραυστη την εικόνα στο δ’ τρίμηνο όπου παραδοσιακά τα περιθώρια κινούνται στο χαμηλότερο επίπεδο της χρονιάς.

Τα πρώτα στοιχεία από το δανεισμό των εταιριών δείχνουν μια σταθεροποίηση σε επίπεδο γενικών υποχρεώσεων και κλείσιμο κάποιων γραμμών χρηματοδότησης είτε λόγω μείωσης των αναγκών σε κεφάλαια κίνησης είτε μειώνοντας τα μετρητά στο ταμείο κλείνοντας κάποια ανεπιθύμητα spreads. Στα 2/3 των εταιριών οι βραχυπρόθεσμες υποχρεώσεις εμφανίζουν μείωση 11,5%, ενώ τα μακροπρόθεσμα δάνεια έχουν αυξηθεί οριακά κατά 1,5%.

Τέλος επισημαίνουμε την ασυνεπή εικόνα των εταιριών της Εναλλακτικής αγοράς οι οποίες εκτός από την καθίζηση στην κερδοφορία τους άργησαν να δημοσιεύσουν ισολογισμούς ή πλήρεις λογιστικές καταστάσεις επιβραβεύοντας την αδιαφορία του επενδυτικού κοινού για την κατά τα άλλα ελπιδοφόρα αγορά του ΧΑ.

Πρωταγωνιστές

Από τις εταιρίες που ξεχώρισαν πλην του τραπεζικού κλάδου σε επίπεδο μεγάλης κεφαλαιοποιήσης ξεχωρίζουμε την ΔΕΗ, την Ελλάκτωρ, την ΑΒΑΞ, την Folli- Follie, την Aegean, την ΕΥΑΘ, το Υγεία και την Motor Oil. Εκτός από την δυναμική των κερδών η ποιότητα των κερδών ήταν κατά κύριο λόγο λειτουργική και η διεύρυνση αφορούσε εκτός των κέρδη, τζίρους και περιθώρια κερδών. Σε μικρότερες και ολίγον εώς πολύ ξεχασμένες κεφαλαιοποιήσεις ξεχωρίζουμε την Καρέλιας, την Σωληνουργία Κορίνθου, την Moda Bagno, την Sprider, την MLS Πληροφορική, τον Κλουκίνα και την κατασκευαστική Αθηνά.

Turnaround για τον Ζήνωνα, την InfoQuest, την Τρία Αλφα, τον ΟΛΠ τον Καράτζη, την Spider και την Euromedica.

Στον αντίποδα αρνητικός πρωταγωνιστής ήταν ο κλάδος βασικών μετάλλων με όλες τις εταιρίες να εμφανίζουν ζημιές και συνολική «χασούρα» 101 εκ. ευρώ (εξάμηνο). Κακή εικόνα είχαμε ακόμα στους κλάδους των καλωδίων, της ξυλείας και επίπλου (επίσης όλες οι εταιρίες ζημιογόνες) και των εκδόσεων λόγω της πολύ μειωμένης διαφημιστικής δαπάνης η οποία εξακολουθεί να συμπιέζει την τελική γραμμή και στο β’ τρίμηνο.

6M 2009: Τα έκτακτα

- Proton bank: Στο β’ τρίμηνο υπάρχει έκτακτο κέρδος από την πώληση της Proton Ασφαλιστική ύψους 3,1 εκ. ευρώ

- ΟΤΕ : Το πρόγραμμα της νέας εθελούσιας εξόδου «κόστισε» στην τελική γραμμή του τριμήνου 152 εκ. ευρώ.

- Φουρλής : Μικρά κέρδη ύψους 1,7 εκ. ευρώ από πώληση παγίου καταγράφεται στο β’ τρίμηνο. - Motor oil: Από πώληση θυγατρικής καταγράφεται κέρδος ύψους 16,8 εκ. ευρώ.

- ΓΕΚΤΕΡΝΑ :Από την πώληση του 50% της Ηρων ΙΙ και την απομείωση κάποιων συμμετοχών καταγράφεται κέρδος ύψους 56 εκ. ευρώ. Στον ισολογισμό υπάρχουν κέρδη από παράγωγα προϊόντα τα οποία δεν διευκρινίζονται επαρκώς.

- Ελληνικά πετρέλαια: Το πρόγραμμα εθελουσίας επηρέασε αρνητικά τα αποτελέσματα κατά 39 εκ. ευρώ.

- Τράπεζες: Η αύξηση των προβλέψεων ξεπέρασε τα 2,4 διs. ευρώ μέρος της οποίας αφομοιώθηκε από την εμφάνιση εκτάκτων κερδών από ομόλογα ή χρηματοοικονομικές πράξεις ύψους 1,1 δις ευρώ.

Και ακόμα:

Σημείωσεις ορκωτών για θέματα αρνητικής γνώμης ή εξαίρεσης : Εμπορικός Δεσμός, Αλυσίδα, Microland, Χαλυβδόφυλλα


Τράπεζες

Η μείωση του κόστους των καταθέσεων, η ανατιμολόγηση του δανειακού τους χαρτοφυλακίου και η αύξηση των τιμών των ομολόγων βελτίωσαν θεαματικά το τελικό αποτέλεσμα στο τρίμηνο παρά τις (νέες) εκτεταμένες ζημιές της Εμπορικής Τράπεζας και της Γενικής Τράπεζας.

Το ύψος των προβλέψεων διευρύνθηκε κατά 190% σε επίπεδο τριμήνου και 155% σε επίπεδο 6μήνου ενώ στα έσοδα από τόκους παρατηρείται μείωση στο εξάμηνο κατά 2%. Μεγαλύτερη μείωση παρατηρείται στα έσοδα από προμήθειες λόγω της επιβράδυνσης της πιστωτικής επέκτασης στο β’ τρίμηνο με αποτέλεσμα η αύξηση του κόστους (+14%) και οι αυξημένες προβλέψεις να εξανεμίσουν τα έκτακτα κέρδη (~1,1 δις ευρώ).

Η συνολική κερδοφορία μειώθηκε κατά 53% με την Εθνική Τράπεζα να δείχνει πιο δυνατή λόγω μεγεθών και κεφαλαιακής δομής έναντι των υπολοίπων τραπεζών. Ωστόσο αυτό το οποίο αξίζει να κρατήσει κανείς είναι ότι πλέον οι τραπεζικοί ισολογισμοί έχουν αποκτήσει λίπος.

Τι εκτιμάται για τη συνέχεια…

Τα μηνύματα του β’ τριμήνου δεν ήταν στο σύνολο τους αρνητικά. Υπήρξαν κάποια θετικά στοιχεία και μια αίσθηση ανακούφισης για βασικούς κλάδους που έχουν την ευθύνη για την τύχη της οικονομίας. Επίσης από τα έως τώρα δεδομένα η συρρίκνωση στον τουρισμό είναι χαμηλότερη των αρχικών εκτιμήσεων ενώ σταδιακά οι προσφορές αρχίζουν να ενισχύουν την ζήτηση στην κατανάλωση αφήνωντας περιθώρια αισιοδοξίας για την συνέχεια.

Το πρώτο θετικό στοιχείο που προκύπτει από τα αποτελέσματα του εξαμήνου είναι η σταθεροποίηση στην πτώση των μεγεθών. Τα αποτελέσματα ήταν λίγο καλύτερα από τις εκτιμήσεις άλλα όχι τόσο καλύτερα από το α’ τρίμηνο ή το περυσινό εξάμηνο ώστε να δημιουργήσουν πιο δυνατές προσδοκίες. Βέβαια είναι μάλλον δύσκολο να επαναλάβουν οι εισηγμένες το αντίστοιχο περυσινό δ’ τρίμηνο όπου είχαν καταγραφεί ζημιές 1,1 δις ευρώ.

Το πιθανότερο είναι το γ’ και το δ’ τρίμηνο να κινηθούν κάπου ανάμεσα στα 1,2 και 1,7 δισ. ευρώ του α’ και β’ φετινού τριμήνου. Επομένως στην καλύτερη περίπτωση η κερδοφορία θα προσεγγίσει τα 6 δις ευρώ, στην χειρότερη τα 5,6 δις ευρώ. Σαν μέγεθος ακόμα και τα 6 δις ευρώ όμως δεν μπορούν να χαρακτηριστούν επαρκή για μια πολύ υψηλότερη αποτίμηση της αγοράς. Μπορούν όμως να θεωρηθούν επαρκή για να μην υποχωρήσει πολύ η αγορά δεδομένου του ότι ο FTSE-20 διαπραγματεύεται με «κυλιόμενο» ΡΕ 9.

Μια καλή θεωρητική προσέγγιση είναι οι λογιστικές αξίες των εταιριών και δη των τραπεζών οι οποίες απέκτησαν και πάλι πιο ισχυρή υπόσταση αφού έχουν ενισχυθεί ή θα ενισχυθούν με φρέσκα κεφάλαια. Επίσης η συγκρατημένη αισιοδοξία των διοικήσεων των εισηγμένων έχει να κάνει με κάποια καλύτερη εικόνα παραγγελιών στο προσεχές μέλλον αλλά και εναλλακτικών λύσεων σε θέματα αντιμετώπισης της κρίσης.

Διαχειριστικά αυτό σημαίνει ότι ο συναγερμός δεν έχει λήξει. Παραμένουμε αυστηρά επιλεκτικοί στην προσέγγιση μας σε μετοχές ειδικά μετά από ένα ράλι 42% από την αρχή του έτους και 66% από τα χαμηλά του Μαρτίου. Το βέβαιο είναι ότι η οικονομική κρίση δεν θα περιοριστεί σε ένα εξάμηνο αλλά θα χρειαστεί και άλλο χρόνος για να υπάρξει πιο ομοιογενής ανάκαμψη και περισσότερη διάχυση της ζήτησης έξω από τα κρατικά προγράμματα απόσυρσης.

Αν στην εικόνα προστεθούν τα ενδεχόμενα των αυξήσεων κεφαλαίου και των πρόωρων προσφυγών στις κάλπες το Μάρτιο γίνεται αντιληπτό ότι δεν χρειάζονται ιδιαίτεροι εξωγενείς παράγοντες για την εμφάνιση διακυμάνσεων ειδικά αν δεν υπάρξουν υποστηρικτικά νέα που θα αλλάξουν το μίγμα ειδήσεων βάζοντας τον όρο ανάπτυξη και πάλι πάνω στο τραπέζι.

Αυτό που κρατάμε ωστόσο από το εξάμηνο είναι ότι το σύστημα έχει πλέον άμυνες.