Σταδιακή υποχώρηση στα spreads των ελληνικών κρατικών ομολόγων θα υπάρξει όταν αφενός σταθεροποιηθούν οι διεθνείς οικονομικές συνθήκες και αφετέρου όταν παρουσιαστούν σαφείς ενδείξεις βελτίωσης της διάθεσης των επενδυτών για ανάληψη ρίσκου, εκτιμά η Eurobank. 

Αναλυτικότερα, στη μεγάλη διεύρυνση των spreads των ομολόγων στις αγορές της περιφέρειας της ευρωζώνης και στις προβλέψεις για υψηλές αποδόσεις των ομολόγων τους επόμενους 12 - 24 μήνες αναφέρεται, μεταξύ άλλων, το δεύτερο τεύχος του τέταρτου τόμου της περιοδικής έκδοσης "Οικονομία και Αγορές", την οποία εκδίδει η Διεύθυνση Οικονομικών Μελετών και Προβλέψεων της Eurobank EFG.

Στο τεύχος αυτό φιλοξενείται το άρθρο του δρος Πλάτωνα Μονοκρούσου, επικεφαλής της Διεύθυνσης Τρέχουσας Οικονομικής Ανάλυσης Eurobank EFG, με τίτλο "Πρόσφατες Εξελίξεις και Προοπτικές στις Αγορές Κυβερνητικών Ομολόγων".

Στην παρούσα έκθεση παρουσιάζονται και αναλύονται τα εμπειρικά αποτελέσματα οικονομετρικών υποδειγμάτων που έχει αναπτύξει η Διεύθυνση Τρέχουσας Οικονομικής Ανάλυσης της Eurobank EFG για την πρόβλεψη και τη μελέτη της δυναμικής της χρονικής διάρθρωσης των επιτοκίων (term structure of interest rates) στις ΗΠΑ και στην ευρωζώνη.

Η ένταση της διεθνούς χρηματοπιστωτικής κρίσης, μετά την κατάρρευση της επενδυτικής τράπεζας των ΗΠΑ Lehman Brothers (Σεπτέμβριος 2008), πυροδότησε νέες μεγάλες κούρσες τιμών στις κύριες αγορές κυβερνητικών ομολόγων στις ΗΠΑ και στην ευρωζώνη, οι οποίες συνοδεύτηκαν από ραγδαία υποχώρηση των αντίστοιχων ομολογιακών αποδόσεων και από αύξηση στην κλίση της χρονικής διάρθρωσης των επιτοκίων στις αγορές αυτές.

Οι εξελίξεις αυτές μπορούν, μεταξύ άλλων, να αποδοθούν στους φόβους αποπληθωρισμού, στις επιθετικές μειώσεις των παρεμβατικών επιτοκίων και, πιο πρόσφατα, στις αυξανόμενες προσδοκίες για λήψη μέτρων ποσοτικής χαλάρωσης της νομισματικής πολιτικής στις ΗΠΑ, που πιθανώς θα συμπεριλάβουν απευθείας αγορές κυβερνητικών ομολόγων από την κεντρική τράπεζα.

Μία άλλη πρόσφατη εξέλιξη στις αγορές κυβερνητικών ομολόγων είναι η μεγάλη διεύρυνση στα περιθώρια των ομολογιακών αποδόσεων (bond yield spreads) των λεγόμενων αγορών της περιφέρειας της ευρωζώνης, π.χ. Ιρλανδία, Ελλάδα και Ιταλία, σε σχέση με τις αγορές του λεγόμενου πυρήνα της ζώνης ευρώ, π.χ. Γερμανία.

Η διεύρυνση αυτή είναι σε μεγάλο βαθμό απόρροια της συνεχιζόμενης διεθνούς πιστωτικής κρίσης, η οποία έχει οδηγήσει σε αύξηση του επιπλέον ασφαλίστρου κινδύνου που αξιώνουν οι δυνητικοί επενδυτές σε κρατικούς τίτλους χωρών οι οποίες έχουν συγκριτικά χαμηλότερες πιστοληπτικές διαβαθμίσεις και ασθενέστερα δημοσιονομικά μεγέθη.

Οι προβλέψεις που προκύπτουν από τα εκτιμώμενα οικονομετρικά υποδείγματα, τα οποία εμφανίζονται στην παρούσα μελέτη, σε γενικές γραμμές συνηγορούν υπέρ υψηλότερων αποδόσεων (και συνεπώς χαμηλότερων επιπέδων τιμών) στις αγορές κυβερνητικών ομολόγων ΗΠΑ και Γερμανίας τους επόμενους 12 - 24 μήνες.

Παράλληλα, προβλέπεται μείωση κλίσης στη χρονική διάρθρωση των επιτοκίων στις αγορές αυτές καθώς και περαιτέρω συρρίκνωση του περιθωρίου απόδοσης μεταξύ των 10ετών κυβερνητικών τίτλων ΗΠΑ - Γερμανίας.

Οι προβλέψεις αυτές φαίνεται, μεταξύ άλλων, να είναι συμβατές με τις ακόλουθες απόψεις:

i. Τα τρέχοντα επίπεδα μακροπρόθεσμων ομολογιακών αποδόσεων στις ΗΠΑ και στη Γερμανία ενδεχομένως υποτιμολογούν τους μεσομακροπρόθεσμους κινδύνους πληθωρισμού.

ii. Τα τρέχοντα επίπεδα των βραχυπρόθεσμων ομολογιακών αποδόσεων τιμολογούν ήδη σε μεγάλο βαθμό το χαμηλότερο σημείο του κύκλου μείωσης των παρεμβατικών επιτοκίων στις ΗΠΑ και στην ευρωζώνη.

iii. Η επιβράδυνση της οικονομίας της ευρωζώνης ακολουθεί αυτήν της οικονομίας των ΗΠΑ με κάποια χρονική υστέρηση και ενδεχομένως οι μακροπρόθεσμες αποδόσεις των κυβερνητικών ομολόγων των ΗΠΑ να εξομαλυνθούν (δηλ. να αυξηθούν) σχετικά ταχύτερα από αυτές των γερμανικών ομολόγων κατά τη διάρκεια των επόμενων 12 - 24 μηνών.

Δύο παράγοντες οι οποίοι θα μπορούσαν να αναιρέσουν την εκτίμηση για μη ύπαρξη περαιτέρω σημαντικών περιθωρίων μείωσης των ομολογιακών αποδόσεων ΗΠΑ και Γερμανίας τους επόμενους μήνες - τρίμηνα, όπως αναφέρεται στην έκδοση της Eurobank EFG, είναι:

i. Το ενδεχόμενο ενίσχυσης - εδραίωσης των δυνάμεων αποπληθωρισμού.

ii. Το ενδεχόμενο απευθείας αγορών κυβερνητικών ομολόγων από την κεντρική τράπεζα των ΗΠΑ, με στόχο την περαιτέρω υποχώρηση των μεσομακροπρόθεσμων αποδόσεων.

Σχετικά με το περιθώριο απόδοσης του ελληνικού 10ετούς χαρακτηριστικού ομολόγου από τον αντίστοιχο γερμανικό τίτλο, εκτιμάται ότι το 1/3 περίπου της πρόσφατης διεύρυνσής του δεν μπορεί να ερμηνευτεί από την ιστορική σχέση του ελληνικού περιθωρίου με τα περιθώρια απόδοσης των κυβερνητικών ομολόγων των αγορών της λεγόμενης περιφέρειας της ευρωζώνης (στη συγκεκριμένη μελέτη, της Ιταλίας).

Το φαινόμενο αυτό πρέπει να το δούμε υπό το πρίσμα της γενικευμένης διεύρυνσης των spreads που έχει συντελεστεί τους τελευταίους μήνες διεθνώς, λόγω της επαναξιολόγησης της σχέσης επενδυτικού κινδύνου - απόδοσης από την πλευρά των επενδυτών. Αντικατοπτρίζει δε την τρέχουσα τιμολόγηση της αγοράς για τα αυξημένα δημοσιονομικά προβλήματα που αναμένεται να αντιμετωπίσει η Ελλάδα σε ένα περιβάλλον ταχείας επιβράδυνσης του ρυθμού οικονομικής ανάπτυξής της.

Η εκτίμηση της Διεύθυνσης Οικονομικών Μελετών και Προβλέψεων της Eurobank EFG είναι ότι οι τρέχουσες τιμές στην αγορά των ελληνικών κυβερνητικών ομολόγων ήδη τιμολογούν σε μεγάλο βαθμό σημαντική επιδείνωση της δημοσιονομικής εικόνας της χώρας και θεωρεί ότι είναι ελκυστικές σε μεσοπρόθεσμη βάση. Με άλλα λόγια, αναμένει σταδιακή υποχώρηση των περιθωρίων απόδοσης των ελληνικών κρατικών ομολόγων από τους αντίστοιχους γερμανικούς τίτλους όταν υπάρξουν αφενός σχετική σταθεροποίηση των διεθνών οικονομικών συνθηκών και αφετέρου σαφείς ενδείξεις βελτίωσης της διάθεσης των επενδυτών για ανάληψη ρίσκου.

* Η οικονομική ανάλυση της EFG Eurobank δημοσιεύεται στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".