Οι προοπτικές για χρηματιστήριο και ομόλογα

Tο 2017 επεφύλασσε αρκετές συγκινήσεις (της κατηγορίας… σκοτσέζικο ντους) για όσους δραστηριοποιούνται στο Χρηματιστήριο της Αθήνας. Παρότι δεν έλειψαν οι καλές αποδόσεις (σε επιμέρους μετοχές και δείκτες), η έντονη μεταβλητότητα ήταν το βασικό χαρακτηριστικό όλης της προηγούμενης περιόδου.

Καθώς, όμως, η τρίτη αξιολόγηση φαίνεται να κλείνει θετικά και σύντομα, το ερώτημα είναι αν αλλάζει κάτι δραστικά στην ελληνική αγορά και αν η επόμενη χρονιά προδιαγράφεται καλύτερη.

Η απάντηση, για διάφορους λόγους, εξακολουθεί να είναι σύνθετη, οπότε είναι απαραίτητο για κάθε επενδυτή να έχει υπόψη του τα σημεία-κλειδιά που θα επηρεάσουν το κλίμα στην ελληνική χρηματιστηριακή αγορά.

Οι προοπτικές του 2018 για τις ελληνικές μετοχές και τα ομόλογα, ακριβώς όπως και τα προηγούμενα έτη, είναι άμεσα συνδεδεμένες με τις αξιολογήσεις και ειδικά με την έναρξη και ολοκλήρωση της τέταρτης -και κρισιμότερης- του τρέχοντος προγράμματος διάσωσης της χώρας.

Η τελευταία αξιολόγηση όχι μόνο θα ολοκληρώσει το τρίτο πρόγραμμα, αλλά επίσης θα προετοιμάσει το έδαφος για την ουσιαστική έξοδο της χώρας στις αγορές και η οποία θα φέρει και στο προσκήνιο τα μακροπρόθεσμα μέτρα για το χρέος.

Το ερώτημα είναι αν υπάρχει περίπτωση το 2018 να είναι ένα καλύτερο έτος για τα ελληνικά περιουσιακά στοιχεία, αφού υπάρχουν μπροστά σημαντικές και δύσκολες αποφάσεις, όπως για το χρέος π.χ., οι οποίες αν έχουν θετική κατάληξη, θα αποτυπωθούν και στο ταμπλό.

Τα βασικά ζητήματα

Το θεμελιώδες ζήτημα για την Ελλάδα παραμένει το συνεχιζόμενο υψηλό βάρος του χρέους της χώρας και αυτό εξακολουθεί να οδηγεί σε πολύ ακραία αποτελέσματα, αλλά και στην ανάγκη για κάποιου είδους ελάφρυνση με την ολοκλήρωση του προγράμματος τον Αύγουστο του 2018. Η χώρα θα χρειαστεί περίπου 19 δισ. ευρώ μέχρι το 2020 και η κατάσταση αυτή τη στιγμή δεν δείχνει ότι η χώρα θα έχει αποκτήσει ανεμπόδιστη και απεριόριστη πρόσβαση στις αγορές ώστε να καλύψει τις περισσότερες από αυτές τις ανάγκες.

Κλειδί επίσης για την πορεία της αγοράς είναι το πόσο γρήγορα θα έρθει η ανάπτυξη και στο πόσο έντονη αυτή θα είναι. Οι ξένοι διαπιστώνουν καθυστερήσεις σε σημαντικά μέτωπα όπως π.χ. οι ιδιωτικοποιήσεις, οι οποίες εξελίσσονται με πολύ αργούς ρυθμούς, ενώ μεγάλα επενδυτικά projects όπως αυτό του Ελληνικού εξακολουθούν να είναι μπλεγμένα στα γρανάζια της γραφειοκρατίας.

Αναφορικά πάντως με τις δημοσιονομικές επιδόσεις, το υπουργείο Οικονομικών παραμένει αισιόδοξο για το 2018 και εκτιμά ότι το πρωτογενές πλεόνασμα του επόμενου έτους θα είναι στο 4% του ΑΕΠ έναντι στόχου για 3,5% του ΑΕΠ.

Η αντίδραση της αγοράς

Ο Γενικός Δείκτης το τελευταίο τρίμηνο ακόμα σημειώνει απώλειες της τάξεως του 7,5%, παρά το ράλι του Δεκεμβρίου κατά 4,5%. Στο ίδιο χρονικό διάστημα τα ελληνικά ομόλογα διαμορφώνονται στα χαμηλότερα τους επίπεδα από το 2006, με την απόδοση του 10ετούς να υποχωρεί κάτω από το 4%.

Η υστέρηση στο Χρηματιστήριο της Αθήνας έρχεται σε μια περίοδο κατά την οποία οι ξένες μετοχές βρίσκονται κοντά στο υψηλότερο σημείο των τελευταίων ετών και η ευρωπαϊκή οικονομία δείχνει να ανακάμπτει, ξεπερνώντας τις όποιες γεωπολιτικές και πολιτικές αβεβαιότητες. Με εξαίρεση τις τράπεζες, οι εισηγμένες εταιρείες αναμένεται και φέτος να καταγράψουν άνοδο κερδών, ενώ το 2017 οι εταιρείες του Χ.Α. θα διανείμουν στους μετόχους τους μέσω μερισμάτων και επιστροφών κεφαλαίου γύρω στο 1 δισ. ευρώ.

Παρ’ όλα αυτά, οι αποδόσεις των ομολόγων είναι μόνο η μία πλευρά του νομίσματος: αν κοιτάξει κάποιος και τα spread του ελληνικού δεκαετούς έναντι του γερμανικού bund και του πορτογαλικού δεκαετούς, τότε τα συμπεράσματα είναι διαφορετικά. Στην τρέχουσα χρονική συγκυρία, το spread του ελληνικού 10ετούς υποχωρεί κάτω από τις 400 μονάδες βάσης και τις 240 μονάδες βάσης έναντι του πορτογαλικού. Στα τέλη όμως του 2009, το spread του εγχώριου 10ετούς ήταν 130 μονάδες βάσης με το bund και 60 μονάδες βάσης με το πορτογαλικό.

Συνεπώς, παρά τη βελτίωση είναι εμφανές ότι η χώρα έχει χάσει μια μοναδική ευκαιρία μείωσης των αποδόσεων στα ομόλογα πανευρωπαϊκά, μένοντας εκτός του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης (QE) της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας.

Η αποσύνδεση των αποδόσεων μεταξύ των δύο αγορών, όπως είχε συμβεί και το 2015, δείχνει ότι η προβληματική εικόνα του χρηματιστηρίου σε μεγάλο βαθμό μπορεί να αποδοθεί στις τράπεζες, ωστόσο οι αποδόσεις χωλαίνουν και σε μια σειρά άλλων δεικτοβαρών μετοχών. Στο τρίμηνο, οι μόνες μετοχές από την υψηλή κεφαλαιοποίηση με θετικό πρόσημο είναι η ΓΕΚ-ΤΕΡΝΑ, Σαράντης, ΟΠΑΠ, ΟΤΕ και Μυτιληναίος. Στον αντίποδα, Folli Follie Group, ΔΕΗ, ΑΔΜΗΕ, Τιτάν, Coca Cola HBC, Viohalco σημειώνουν απώλειες της τάξεως του 10%.

Οι εκτιμήσεις για το Χ.Α.

Με βάση τις προβλέψεις για τα κέρδη, ο δείκτης MSCI Greece έχει διαμορφωθεί σε υψηλά επίπεδα 15,2 φορές έναντι μακροπρόθεσμου μέσου όρου 12,6 φορές. Η Ελλάδα διαπραγματεύεται επί του παρόντος σε πολύ χαμηλό δείκτη P/BV 0,61 φορές, 68% κάτω από τον μακροπρόθεσμο μέσο όρο των 1,9 φορές.

Συνεπώς, το κλειδί για υψηλότερες τιμές μετοχών από θεμελιώδη άποψη είναι το αυξανόμενο προφίλ κερδοφορίας τα επόμενα χρόνια, στοιχείο που θα μπορούσε να προέλθει μόνο μέσα από τη μακροπρόθεσμη μακροοικονομική βελτίωση. Ωστόσο, σε όρους P/BV η εικόνα είναι πιο σχετική δεδομένου: α) της προηγούμενης καταστροφής της λογιστικής αξίας του τραπεζικού συστήματος και της τελευταίας ανακεφαλαιοποίησης και β) του υψηλού βάρους των τραπεζών στο δείκτη MSCI Greece (50%).