Τράπεζες: Τα στοιχήματα και οι στόχοι της χρονιάς

Tο 2017 θα είναι επενδυτικά έτος… «do or die» για τις τράπεζες, παρότι οι αναλυτές είναι αρκετά πιο αισιόδοξοι απ’ ό,τι στις αρχές του 2016. Από την άλλη πλευρά, βέβαια, παρά τα πρόσφατα κέρδη τους στο Χρηματιστήριο της Αθήνας, οι τραπεζικές μετοχές δεν έχουν ακολουθήσει τη βελτιωμένη πορεία της ευρύτερης αγοράς σε νέα υψηλά δωδεκαμήνου και παραμένουν αισθητά χαμηλότερα από τα προ-Brexit επίπεδά τους.

Το επόμενο διάστημα, μια σειρά παραγόντων μπορεί να επηρεάσει καταλυτικά τις τραπεζικές αξίες. Συγκεκριμένα, στο επίκεντρο της προσοχής των επενδυτών βρίσκονται τα μέτρα που θα λάβουν για τη μείωση της μη εξυπηρετούμενης έκθεσης.

Οι τράπεζες θα πρέπει να προχωρήσουν σε ρευστοποιήσεις, πωλήσεις και διαγραφές μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων (ΝΡΕ) 40 δισ. ευρώ, για να επιτύχουν τους στόχους ποιότητας του ενεργητικού που έχουν τεθεί.

Και ενώ ο στόχος για τις διαγραφές και τις ανακτήσεις θα μπορεί ενδεχομένως να επιτευχθεί χωρίς σημαντικό κίνδυνο για τα εποπτικά κεφάλαια, οι πωλήσεις και οι κατασχέσεις θα είναι πιο δύσκολο να επιτευχθούν και γι’ αυτό είναι πολύ πιθανό να πάνε πιο πίσω χρονικά, για το 2018 και για το 2019.

Παράλληλα, όμως, για το θετικό σενάριο απαιτείται: η ολοκλήρωση της δεύτερης αξιολόγησης, η συμφωνία με συγκεκριμένο χρονικό πλαίσιο για τη συμμετοχή ή μη του ΔΝΤ στο τρίτο ελληνικό πρόγραμμα και τα μεσοπρόθεσμα μέτρα για το ελληνικό χρέος, η επιστροφή της οικονομίας σε υψηλούς θετικούς ρυθμούς ανάπτυξης, αλλά και η ένταξη της χώρας στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης (QE) της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, στοιχείο που θα ευνοήσει καταλυτικά όλα τα εγχώρια assets.

Το «κλειδί» της αξιολόγησης

Παρότι η κερδοφορία των τραπεζών αναμένεται να βελτιωθεί φέτος, εξαιτίας του σημαντικά χαμηλότερου κόστους και της ελαφριάς βελτίωσης των βασικών εσόδων, εντούτοις το ρίσκο στις προβλέψεις των αναλυτών είναι υψηλό, με την ολοκλήρωση της δεύτερης αξιολόγησης να αποτελεί κομβικό στοιχείο για το re-rating των τραπεζικών μετοχών.

Η πίεση των τραπεζιτών για να κλείσει η δεύτερη αξιολόγηση χωρίς πρόσθετες καθυστερήσεις δεν είναι καθόλου τυχαία, αφού το τρέχον έτος είναι ιδιαίτερα κρίσιμο και για τις τράπεζες. Η επίτευξη των στόχων μείωσης των μη εξυπηρετούμενων δανείων το 2017 θα καθορίσει και τις παραμέτρους για τα σενάρια του πανευρωπαϊκού stress test του 2018, κάτι το οποίο θα κρίνει εν ολίγοις και τον λογαριασμό.

Ως εκ τούτου, αν η αξιολόγηση δεν κλείσει σύντομα, η αβεβαιότητα, που για την ώρα απλά συζητείται, θα επιστρέψει γρήγορα και η χώρα θα μείνει έξω από τα ραντάρ των ξένων επενδυτών για ακόμα μία χρονιά, με αποτέλεσμα να τεθεί εν αμφιβόλω ο ήδη φιλόδοξος στόχος ανάπτυξης του 2,7% για το τρέχον έτος και μαζί του οι στόχοι των τραπεζών για τη μείωση των κόκκινων δανείων τους.

Τα νέα δεδομένα για τα κέρδη του 2017

Μετά και τα αποτελέσματα του τρίτου τριμήνου, οι αναλυτές μείωσαν ελαφρώς τις εκτιμήσεις τους για την κερδοφορία του 2017 και του 2018.

Το θετικό σενάριο εξακολουθεί να βασίζεται πρωτίστως στη βελτίωση της μακροοικονομικής εικόνας το 2017, στη μείωση του πολιτικού ρίσκου και στην ταχεία ολοκλήρωση της δεύτερης αξιολόγησης Αν τα χρονοδιαγράμματα ακολουθηθούν, τότε για τα κέρδη των τραπεζών όπως εκτιμώνται σήμερα, μπορεί να υποεκτιμώνται.

- Για την Alpha Bank, οι αναλυτές εκτιμούν πλέον ότι τα καθαρά κέρδη το 2016 θα διαμορφωθούν στα 91 εκατ. ευρώ, στα 383 εκατ. ευρώ το 2017 και στα 554 εκατ. ευρώ το 2018.

- Για την Εθνική Τράπεζα, για το προηγούμενο έτος αναμένονται καθαρά κέρδη 35 εκατ. ευρώ, 299 εκατ. ευρώ το 2017 και 447 εκατ. ευρώ το επόμενο έτος.

- Για τη Eurobank, τα καθαρά κέρδη εκτιμάται ότι θα κυμανθούν το προηγούμενο έτος στα 136 εκατ. ευρώ, στα 240 εκατ. ευρώ το 2017 και στα 382 εκατ. ευρώ το 2018.

- Τέλος, για την Τράπεζα Πειραιώς, τα καθαρά κέρδη του 2016 διαμορφώθηκαν στα 49 εκατ. ευρώ, ενώ εκτιμώνται στα 246 εκατ. ευρώ για το 2017 και στα 405 εκατ. ευρώ για το 2018.

Στο τέλος του εννεαμήνου, αθροιστικά, οι τέσσερις τράπεζες σημείωσαν 253,8 εκατ. ευρώ κερδοφορία μετά από φόρους, με τη Eurobank να συνεισφέρει τα μέγιστα στη θετική τελική γραμμή. Σημαντικό στοιχείο είναι η αύξηση κατά 27% στην προ προβλέψεων κερδοφορία τους, στα 3,27 δισ. ευρώ στο τρίτο τρίμηνο έναντι 2,69 δισ. ευρώ το αντίστοιχο διάστημα του 2015. Ταυτόχρονα, οι προβλέψεις μειώθηκαν στα 2,79 δισ. ευρώ από 9,89 δισ. ευρώ στο ίδιο διάστημα του 2015, εξαιτίας του AQR της ΕΒΑ.

Οι δείκτες NPE ήταν 53,2% για την Alpha Bank, 52,3% για την Πειραιώς, 44,2% για την Εθνική και 45,6% για τη Eurobank. Οι δείκτες κεφαλαιακής επάρκειας (CET I Fully loaded) διαμορφώθηκαν στο 16,4% για την Αlpha Bank, στο 16,7% για την Πειραιώς, στο 16,3% για τη Eurobank και στο 21,3% για την Εθνική Τράπεζα.

Ο αναβαλλόμενος φόρος συνεχίζει να αποτελεί βασική ανησυχία για τους επενδυτές αφού θα αποτελεί σημαντικό ποσοστό επί των εποπτικών κεφαλαίων των εγχώριων τραπεζών τα επόμενα έτη, παρά την υψηλότερη παραγωγή κερδών.

Για την Αlpha Bank, από τα 8,56 δισ. ευρώ εποπτικών κεφαλαίων, το 40% ή 3,4 δισ. ευρώ αποτελούν DTC και την τοποθετούν στην καλύτερη θέση μεταξύ των τραπεζών. Αντίθετα, για την Εθνική Τράπεζα, από τα 6,8 δισ. ευρώ των CET 1 κεφαλαίων τα 4,9 δισ. ευρώ ή 72% αποτελούν DTC. Για την Τράπεζα Πειραιώς, το αντίστοιχο μέγεθος είναι 44%, με τα 4,1 δισ. ευρώ του DTC έναντι 9,238 δισ. ευρώ κεφαλαίων. Τέλος, για τη Eurobank, τα 4 δισ. ευρώ του DTC αποτελούν το 61% των 6,572 δισ. ευρώ CET 1 κεφαλαίων.

Από την άλλη πλευρά, οι εγχώριες αξίες έχουν περάσει από δύο AQR τεστ τα τελευταία χρόνια και ο SSM δεν έχει επιβάλει ή προτείνει καμία ρύθμιση για το συγκεκριμένο θέμα.

Η ενσώματη αξία

Το βασικότερο ίσως στοιχείο επενδυτικά είναι οι αποτιμήσεις και οι τιμές-στόχοι που προκύπτουν βασιζόμενοι στις προβλέψεις για τις ελληνικές τράπεζες. Βάσει των τελευταίων εκτιμήσεων, οι εγχώριες τράπεζες παραμένουν αποτιμημένες σε αισθητά χαμηλότερα επίπεδα από τις ευρωπαϊκές μετοχές. Η τρέχουσα χαμηλή αποτίμηση των τραπεζών αντανακλά τη χαμηλή βραχυπρόθεσμη κερδοφορία τους, τους ελέγχους κεφαλαίων που εξακολουθούν να υφίστανται, τη χαμηλή ορατότητα των επόμενων ετών και τις υψηλές macro προκλήσεις που αντιμετωπίζει η οικονομία.

Με δείκτες αποτίμησης μεταξύ της 0,2-0,3 φοράς, την ενσώματη λογιστική τους αξία (P/ΤBV 2017 & 2018), η αγορά εξακολουθεί να προεξοφλεί μεσοπρόθεσμες μακροοικονομικές δυσκολίες, χαμηλή ποιότητα εποπτικών κεφαλαίων, αλλά και προκλήσεις στο σχέδιο για τη μείωση των μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων.

Οι δείκτες διαπραγμάτευσής τους παραμένουν χαμηλότεροι σε σχέση με τις ιταλικές, τις πορτογαλικές και τις ισπανικές τράπεζες. Το discount σε σχέση με τον μέσο όρο των τριών παραπάνω χωρών έχει διαμορφωθεί στο 55% για φέτος και στο 60% για το 2018. Αν και εφόσον οι σχεδιασμοί των τραπεζών επιτευχθούν, τότε τα παραπάνω discounts είναι πολύ υψηλά.

Ταυτόχρονα, η αποτίμησή τους σε όρους κερδοφορίας για το 2017 είναι στις 7-8 φορές έναντι 12 φορές για τον μέσο όρο Ιταλίας, Ισπανίας και Πορτογαλίας και 9,5 φορών για τις τράπεζες των αναδυόμενων οικονομιών. Για το 2018, ωστόσο, το discount είναι της τάξεως του 60% σε σχέση με την Ευρώπη και 50% για αυτές της αναδυόμενης Ευρώπης.

Σημαντική παράμετρος παραμένει η ομαλοποίηση της κερδοφορίας των εγχώριων τραπεζών, η οποία, αν συντελεστεί πιο γρήγορα από τις εκτιμήσεις, τότε οι σχετικοί δείκτες μπορεί να είναι πολύ πιο ευνοϊκοί από την τρέχουσα απεικόνισή τους.

Τα περιθώρια στο Χ.Α.

Το ρίσκο ωστόσο στις προβλέψεις των αναλυτών παραμένει ιδιαίτερα υψηλό, όπως και το εύρος των εκτιμήσεών τους και οποιαδήποτε αρνητική αλλαγή στο macro περιβάλλον θα τινάξει στον αέρα το εγχείρημα.

Τέλος, οι τιμές-στόχοι δείχνουν ότι τα πονταρίσματα των αναλυτών παραμένουν στον θετικό πόλο. Για την Εθνική, η μέση τιμή-στόχος είναι το 0,32 ευρώ με 35% περιθώριο και σύσταση υπεραπόδοσης. Για την Τράπεζα Πειραιώς, η μέση τιμή-στόχος διαμορφώνεται πλέον στο 0,26 ευρώ με 35% ανοδικό περιθώριο. Για την Alpha Bank, με μέση τιμή-στόχο τα 2,80 ευρώ, το περιθώριο ανέρχεται στο 55% και τέλος για τη Eurobank, η μέση τιμή-στόχος στο 1,01 ευρώ δίνει περιθώριο ανόδου 55%.