Οι ελληνικές τράπεζες ήταν αυτές που αποκόμισαν τα μεγαλύτερα κέρδη από την είδηση για επικείμενη ολοκλήρωση της δεύτερης αξιολόγησης –όπως άλλωστε ήταν αυτές που υπέστησαν και τη μεγαλύτερη πίεση όλο το προηγούμενο διάστημα της αβεβαιότητας. Καθώς πλέον η οικονομία περνά σε άλλο στάδιο, τα δεδομένα γι’ αυτές αλλάζουν και στο προσκήνιο επανέρχονται τα μεγάλα ζητήματα του κλάδου.
Με βάση τις λύσεις (ή όχι) που θα δοθούν σ’ αυτά, σε ένα λογικό βάθος χρόνου, θα κινηθεί και το σύνολο σχεδόν της οικονομίας και της αγοράς. Και δεδομένου του εξ ορισμού καταλυτικού τους ρόλου, τόσο στην πραγματική οικονομία όσο και στη χρηματιστηριακή αγορά, κάθε εξέλιξη που τις αφορά θα έχει ιδιαίτερο βάρος και αντίκτυπο.
Από τα τέλη Μαρτίου, οπότε άρχισε να σκιαγραφείται πρόοδος για τη συμφωνία με τους δανειστές, οι τραπεζικές μετοχές πήραν τα ηνία στη χρηματιστηριακή αγορά, κινούμενες σε αρκετά υψηλότερα επίπεδα. Στις επιμέρους αποδόσεις, ο τίτλος της Eurobank με +83% και η Τράπεζα Αττικής με +124% ξεπερνούν τον τραπεζικό δείκτη, που σημειώνει κέρδη 55%, για διαφορετικούς λόγους ωστόσο.
Πρακτικά, το κλείσιμο της αξιολόγησης έχει μειώσει την αβεβαιότητα και έχει περιορίσει δραστικά το risk premium της χώρας, όπως απεικονίζεται από την πτώση της απόδοσης του δεκαετούς ελληνικού ομολόγου και είναι πολύ πιθανό ότι θα ενισχύσει την πιστοληπτική διαβάθμιση της οικονομίας από τους οίκους αξιολόγησης μετά και την αναμενόμενη συμφωνία για το χρέος.
Η ολοκλήρωση της διαπραγμάτευσης έχει θέσει σε κίνηση τη βασικότερη ίσως παράμετρο για τη μεσοπρόθεσμη ανοδική κίνηση των ελληνικών μετοχών, που δεν είναι άλλη από την ομαλότητα και τη μείωση της μεταβλητότητας. Οι δείκτες του Χρηματιστηρίου της Αθήνας, αλλά και ο MSCI Greece, υστερώντας τόσο πολύ σε όρους απόδοσης συγκρινόμενοι με τους μέσους όρους στο εξωτερικό, έχει ως αποτέλεσμα αρκετοί εγχώριοι εισηγμένοι τίτλοι να διαπραγματεύονται με ελκυστικές αποτιμήσεις σε όρους κερδοφορίας και εσωτερικής αξίας σε σχέση με το εξωτερικό.
Το πιο καυτό μέτωπο
Για τις εγχώριες τραπεζικές αξίες, το κλειδί για ένα σημαντικό και μόνιμο re-rating των τιμών τους στο Χ.Α. θα κριθεί από την ικανότητα που θα επιδείξουν στο να επιτύχουν τους στόχους μείωσης των μη εξυπηρετούμενων δανείων (NPL) και ανοιγμάτων (NPE) μέσα σε πιο σταθερό πολιτικό σκηνικό, εξαιτίας της συμφωνίας με τους δανειστές. Μέχρι στιγμής και παρά τις δύσκολες πολιτικές και μακροοικονομικές συνθήκες που επικράτησαν πέρσι και στο πρώτο τετράμηνο φέτος, οι τράπεζες έχουν μπορέσει να επιτύχουν στόχους μείωσης των NPLs και NPEs. Από την άλλη πλευρά, οι στόχοι του 2016 δεν ήταν υπερβολικά φιλόδοξοι και το πραγματικό τεστ θα είναι στο τέλος του 2018.
Σε σχέση με το δ΄ τρίμηνο του 2016, οπότε τα NPEs διαμορφώθηκαν στα 104,8 δισ. ευρώ, περίπου 1 δισ. ευρώ χαμηλότερα από τον στόχο των 105,8 δισ. ευρώ, στο τέλος του 2017 η μείωση θα πρέπει να είναι στα 98,2 δισ. ευρώ ή 7,6 δισ. ευρώ. Όμως, στο τέλος του 2018, οι στόχοι μείωσης θα γίνουν πιο προκλητικοί και η διαδικασία θα πρέπει να επιταχυνθεί, αφού από τα 98,2 δισ. ευρώ, τα NPEs θα πρέπει να μειωθούν στα 83,3 δισ. ευρώ ή 14,9 δισ. ευρώ λιγότερα και 15,2% σε ποσοστιαίους όρους.
Αυτό θα είναι το σημείο στο οποίο οι επιδόσεις των τεσσάρων τραπεζών ενδέχεται να διαφοροποιηθούν και, ανάλογα με τις δυνατότητές τους, θα έχουν και διαφορετική αντιμετώπιση από τους επενδυτές και το ταμπλό.
Μέχρι τώρα:
-Η Eurobank σε αυτό το διάστημα έχει την πιο πετυχημένη στρατηγική στις ρυθμίσεις, αφού σημαντικά μεγαλύτερο ποσοστό από το χαρτοφυλάκιο των ρυθμισμένων (forborne) έχει περάσει στο χαρτοφυλάκιο των εξυπηρετούμενων ρυθμισμένων δανείων (performing forborne).
-Η Alpha Bank είναι η πιο ενεργή στις ρυθμίσεις μέχρι τώρα αφού εμφανίζει το υψηλότερο ποσοστό ρυθμίσεων ως ποσοστό των συνολικών δανείων.
-Η Τράπεζα Πειραιώς έχει τη δυνατότητα να εκπλήξει στον τομέα των ρυθμίσεων, αφού αυτήν τη στιγμή έχει το μεγαλύτερο ποσοστό μη εξυπηρετούμενων ρυθμισμένων δανείων επί των συνολικών ρυθμισμένων δανείων.
-Η Εθνική είναι η λιγότερο ενεργή στις ρυθμίσεις, αλλά η πιο ενεργή στις διαγραφές δανείων (write-offs), αφού είχε και την υψηλότερα κάλυψη NPLs .
Η εικόνα για τα κέρδη
Πλέον, μετά και τις τελευταίες εκθέσεις ξένων και Ελλήνων αναλυτών για τον κλάδο, αθροιστικά οι εκτιμήσεις για το 2017 επισημαίνουν ότι οι ελληνικές τράπεζες θα εμφανίσουν κέρδη και μάλιστα θα ξεπεράσουν οριακά το 1 δισ. ευρώ βάσει του consensus του Bloomberg. Αντίθετα, με βάση τη Factset, δεν θα φτάσουν ούτε στα 800 εκατ. ευρώ, οπότε η εικόνα ακόμα παραμένει θολή για το τελικό μέγεθος. Παρότι η κερδοφορία τους αναμένεται να βελτιωθεί σημαντικά φέτος εξαιτίας του χαμηλότερου κόστους και της ελαφριάς βελτίωσης των βασικών εσόδων, όμως το ρίσκο στις προβλέψεις των αναλυτών είναι υψηλό.
Μεταξύ των δύο βάσεων δεδομένων, υπάρχει σημαντική απόκλιση για τις Τράπεζα Πειραιώς και Eurobank. Για την Πειραιώς, οι μέσες εκτιμήσεις τοποθετούν τα φετινά κέρδη στα 88-217 εκατ. ευρώ, για τη Eurobank στα 153-230 εκατ. ευρώ, για την Εθνική Τράπεζα 244-254 εκατ. ευρώ και για την Alpha Bank 281-319 εκατ. ευρώ. Για την Τράπεζα Πειραιώς πάντως οι διαφορές είναι μεγάλες, αφού π.χ. η BofA προβλέπει φέτος 12 εκατ. κέρδη, η Morgan Stanley 89 εκατ. κέρδη και η Axia 125 εκατ. κέρδη.
Οι αποτιμήσεις και οι τιμές-στόχοι
Ίσως το βασικότερο στοιχείο επενδυτικά είναι οι αποτιμήσεις και οι τιμές-στόχοι που προκύπτουν με βάση τις προβλέψεις των αναλυτών για τα μεγέθη των τραπεζών. Μετά το ράλι της τάξεως του 50% και των τελευταίων εκθέσεων, οι ελληνικές τράπεζες δεν αποτιμώνται πλέον σε επίπεδα distressed. Οι δείκτες αποτίμησης μπορεί να παραμένουν αρκετά χαμηλότεροι από τους ευρωπαϊκούς μέσους όρους, ωστόσο πολλοί διαχειριστές εκτιμούν το discount δικαιολογημένο, τόσο λόγω της διάρθρωσης των κεφαλαίων τους όσο και των κινδύνων που ενσωματώνουν τα σχέδια απομείωσης των NPEs.
Από την άλλη πλευρά, υπάρχουν εκθέσεις που βλέπουν κρυμμένη αξία σε αυτά τα επίπεδα τιμών στις τράπεζες και τοποθετούν τιμές-στόχους 30% υψηλότερα από τα τρέχοντα επίπεδα. Υπάρχουν και πιο αισιόδοξα σενάρια, όπως της Μorgan Stanley λ.χ., που στο βέλτιστο σενάριο που αναλύει για τις ελληνικές τράπεζες (το οποίο βέβαια δεν λαμβάνει υπόψη της) βλέπει δίκαιες τιμές για την Alpha Bank στα 4,97 ευρώ, για τη Eurobank στα 1,97 ευρώ, για την Εθνική στα 0,63 ευρώ και για την Πειραιώς στα 0,48 ευρώ.
Σύμφωνα με τα ιστορικά δεδομένα του 2016, οι τέσσερις τράπεζες δεν είναι φθηνές -με εξαίρεση τη Eurobank- σε όρους P/E, αλλά για φέτος, οπότε αναμένεται ότι η κερδοφορία θα επιταχυνθεί και η κανονικοποίηση των κερδών τους θα έχει ξεκινήσει, οι αποτιμήσεις θα είναι σε ελαφρώς μόνο χαμηλότερα επίπεδα με τις τράπεζες της περιοχής.
Σε σχέση με τον μέσο όρο των ιταλικών, πορτογαλικών και ισπανικών τραπεζών, το discount παραμένει υψηλό, ειδικά το 2018, όπου η αναμενόμενη μέση αποδοτικότητα των ιδίων κεφαλαίων των εγχώριων τραπεζών θα συγκλίνει με τον ευρωπαϊκό.
