Γιατί δεν βιάζεται να κάνει εξαγορές η Εθνική

Στη φετινή επιστολή Prem Watsa προς τους μετόχους της Fairfax περισσεύουν οι εγκωμιαστικές αναφορές στο management της Eurobank.

Ο Ινδοκαναδός μεγαλομέτοχος της Fairfax εκθειάζει τη «φοβερή επίδειξη υπομονής» και πειθαρχία που επέδειξε η Eurobank, ώστε να καταφέρει, σε βάθος τριετίας, να αποκτήσει τον πλήρη έλεγχο της Ελληνικής Τράπεζας Κύπρου, με συνολικό τίμημα που αντιστοιχεί σε τέσσερις φορές τα κέρδη της κυπριακής τράπεζας.

Την ίδια ώρα, το management της Εθνικής ΤράπεζαςΕΤΕ +0,57% δέχεται πίεση από την αγορά να ξοδέψει μέρος του πλεονάζοντος κεφαλαίου -και- για εξαγορές, ώστε αφενός να επιτύχει διαφοροποίηση πηγών εσόδων, αφετέρου να βρει νέα πεδία στα οποία θα μπορούσε να διοχετεύσει την υπερβάλλουσα ρευστότητα.

Πίεση στην οποία ο Παύλος Μυλωνάς, διευθύνων σύμβουλος της τράπεζας, απαντά, επαναλαμβάνοντας σχεδόν μονότονα, «αναζητούμε συναλλαγές που θα συμβάλουν στην αύξηση αξίας… Περιμένουμε για τη σωστή ευκαιρία».

Μοιάζει οξύμωρο στη μια περίπτωση να επιβραβεύεται η υπομονή και στην άλλη να αποτελεί αφορμή για γκρίνια, αλλά είναι θέμα χρονισμού. Η Eurobank εισήλθε στο μετοχικό κεφάλαιο της Ελληνικής νωρίς, αξιοποιώντας τις χαμηλές ακόμη αποτιμήσεις, καθώς ο ανοδικός επιτοκιακός κύκλος μόλις ξεκινούσε. Έτσι, απέκτησε περίπου το 56% του μετοχικού κεφαλαίου της Ελληνικής σε αξία χαμηλότερη της καθαρής ενσώματης. Εξ ου και έγραφε αρνητικό goodwill ως το τέλος του πρώτου εξαμήνου του 2024.

Το 2021 η Εθνική ήταν σε εντελώς διαφορετική φάση. Προσπαθούσε ακόμη να τελειώσει με τις πωλήσεις θυγατρικών που της επέβαλε η DG Comp, λόγω της κρατικής βοήθειας την οποία δέχθηκε στην ανακεφαλαιοποίηση του 2015 (σ.σ. η ανακεφαλαιοποίηση της Eurobank καλύφθηκε χωρίς κρατική βοήθεια).

Εκείνη τη χρονιά υποχρεώθηκε να κλείσει με την… πλάτη στον τοίχο τη δεσμευτική σύμβαση για την πώληση της Εθνικής Ασφαλιστικής (σ.σ. η συναλλαγή ολοκληρώθηκε ένα χρόνο αργότερα), ενώ η DG Comp επέβαλε να δεσμευτεί σε πλάνο δραστικής συρρίκνωσης της παρουσίας της στην Κύπρο, μετά τη διπλή αποτυχία πώλησης της ΕΤΕ Κύπρου.

Τώρα, που η Εθνική κάθεται πάνω σε «βουνό» πλεονάζουσας ρευστότητας και κεφαλαίων (σ.σ. έπαιξαν κομβικό ρόλο τα κέρδη της διετίας 2023-24), οι αποτιμήσεις έχουν αυξηθεί εντυπωσιακά, οπότε τα περιθώρια κινήσεων που να εξασφαλίζουν εξαρχής αξία έχουν περιορισθεί.

Crash test η περίπτωση της Εθνικής Ασφαλιστικής

Η περίπτωση της Εθνικής Ασφαλιστικής αποτελεί χαρακτηριστικό παράδειγμα του τρόπου που δρα το management της Εθνικής. Είτε αιφνιδιάστηκε είτε όχι από την κίνηση της Πειραιώς να διεκδικήσει την άλλοτε θυγατρική της από τη νυν ιδιοκτήτρια CVC Capital Partners, η ΕΤΕ δεν επέδειξε «πρεμούρα».

Από την πρώτη στιγμή που διέρρευσαν οι συζητήσεις, το management τοποθετήθηκε μέσω κύκλων προσεκτικά, σημειώνοντας ότι η συζητούμενη αποτίμηση, δεδομένων των επενδύσεων μετασχηματισμού, που απαιτούνται στην Εθνική Ασφαλιστική, θέτει απαιτητική βάση, ώστε να προκύψει αξία για τον μέτοχο. Σημείωνε βέβαια ότι μένει να δούμε τις λεπτομέρειες ενδεχόμενης συμφωνίας και το story που θα συνοδεύει την κίνηση.

Επιχείρησε… σφήνα σε συνεργασία με ασφαλιστικό όμιλο

Οι πληροφορίες αναφέρουν ότι η ΕΤΕ προσπάθησε να μπει σφήνα στη διαπραγμάτευση CVC - Πειραιώς, σε συνεργασία με ασφαλιστικό όμιλο από την Κεντρική Ευρώπη. Θα μπορούσε, προβάλλοντας τον κίνδυνο πρόσβασης στο πελατολόγιό της (σ.σ. στην Εθνική Ασφαλιστική είναι ασφαλισμένες όλες οι κατοικίες που έχουν αγοραστεί με στεγαστικό δάνειο από την ΕΤΕ), να εισέλθει σε… δημοπρασία με την Πειραιώς, ώστε να μη δει την άλλοτε θυγατρική της να περνά στα χέρια ανταγωνιστή.

Ακολουθήστε το Euro2day.gr στο Google News!Παρακολουθήστε τις εξελίξεις με την υπογραφη εγκυρότητας του Euro2day.gr

FOLLOW USΑκολουθήστε τη σελίδα του Euro2day.gr στο Linkedin

Προτίμησε, όμως, να συμπράξει με ασφαλιστική, ώστε το νέο ενιαίο σχήμα που θα προέκυπτε να πληροί τα κριτήρια του «Δανέζικου συμβιβασμού» (Danish Compromise) και η εταιρεία να λειτουργεί υπό την σκέπη ενός ομίλου που γνωρίζει την ασφαλιστική βιομηχανία.

Κερδίζει χρόνο αν επιβραδύνει τον ρυθμό η ΕΚΤ…

Από την άλλη, η «πίεση» της αγοράς είναι δικαιολογημένη. Σε περιβάλλον αποκλιμάκωσης επιτοκίων, το story της Εθνικής παραμένει… λειψό, λόγω της μεγάλης συνεισφοράς των καθαρών εσόδων από τόκους στα οργανικά κέρδη και της χαμηλής -συγκριτικά με τη Eurobank- διαφοροποίησης πηγών εσόδων.

Οι προσδοκίες για επιβράδυνση του ρυθμού αποκλιμάκωσης επιτοκίων από τη FED διατηρούν αμείωτο το αγοραστικό ενδιαφέρον για τον τίτλο καθώς η ΕΤΕ αποτελεί την πιο ευνοημένη τράπεζα από ενδεχόμενη επιβράδυνση του ρυθμού αποκλιμάκωσης.

Το business plan έχει λάβει ως παραδοχή για τη φετινή χρονιά ότι η ΕΚΤ θα «κόψει» τα επιτόκια στο 2% ως τον Ιούνιο. Η παραπάνω συντηρητική παραδοχή, με βάση το τρέχον consensus (σ.σ. οι αγορές εκτιμούν ότι το μέσο Euribor τριμήνου δεν θα υποχωρήσει φέτος κάτω του 2%), λειτουργεί ως «μαξιλάρι» υπεραπόδοσης στόχου καθαρών εσόδων από τόκους. Η διοίκηση κερδίζει χρόνο ως προς το να ξεδιπλώσει τα επόμενα βήματά της, σε μια συγκυρία ιδιαίτερα ρευστή παγκοσμίως, που ενδέχεται να οδηγήσει σε εντυπωσιακές αλλαγές σκηνικού.

Κεφαλαιακό «πλεόνασμα» 2,5 δισ. ευρώ

Η ΕΤΕ διαθέτει το υψηλότερο κεφαλαιακό πλεόνασμα μεταξύ των εγχώριων συστημικών τραπεζών, ύψους 2,56 δισ. ευρώ στις 31/12/2024 και ένα «βουνό» πλεονάζουσας ρευστότητας. Σε περιβάλλον υψηλών επιτοκίων, όπως αυτό της προηγούμενης διετίας, η πλεονάζουσα ρευστότητα έφερνε υψηλά έσοδα, λόγω του επιτοκίου διευκόλυνσης αποδοχής καταθέσεων της ΕΚΤ. Η αποκλιμάκωση των επιτοκίων επιβάλλει τη διοχέτευσή του στην οικονομία, αλλά στην Ελλάδα αυτό δεν μπορεί να συμβεί.

Σε αντίθεση με τις δεκαετίες του 1990 και 2000, νέα δάνεια χορηγούνται σχεδόν αποκλειστικά σε επιχειρήσεις, ενώ η άλλοτε κραταιά αγορά στεγαστικών παραμένει «ατροφική», λόγω των υψηλών τιμών ακινήτων και της διάβρωσης των εισοδημάτων από το αυξημένο κόστος διαβίωσης. Δεν είναι τυχαίο ότι οκτώ στις δέκα αγορές ακινήτων διενεργούνται ακόμη με μετρητά. Χωρίς, δηλαδή, λήψη τραπεζικού δανεισμού.

Η πλεονάζουσα ρευστότητα της ΕΤΕ ξεπερνά τα 9 δισ. ευρώ. Αν προστεθούν τα χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία της που είναι διαθέσιμα για περαιτέρω αύξηση της ρευστότητας, ανέρχεται σε 20,1 δισ. ευρώ.

Το υπόλοιπο των καταθέσεων πελατών ανήλθε σε 57,6 δισ. ευρώ στις 31 Δεκεμβρίου 2024, αυξημένο κατά 0,5 δισ. ευρώ, σε σχέση με την 31 Δεκεμβρίου 2023, κυρίως λόγω της αύξησης στις καταθέσεις ταμιευτηρίου και όψεως κατά 1,2 δισ. ευρώ. Στον αντίποδα, οι προθεσμιακές μειώθηκαν κατά 0,7 δισ. ευρώ. Η τράπεζα συνεχίζει να διαθέτει τη φθηνότερη καταθετική βάση στην Ελλάδα, με το μέσο επιτοκιακό κόστος λιανικής να διαμορφώνεται σε 41 μ.β.

Πρόκειται για άριστο ισολογισμό προκειμένου να χρηματοδοτηθεί ισχυρή πιστωτική επέκταση. Στις 31/12/2024 ο δείκτης δανείων προς καταθέσεις της τράπεζας διαμορφωνόταν σε 62,7% έναντι 58,2% στις 31/12/2023, όταν στην Ευρώπη οι αντίστοιχοι δείκτες κινούνται άνω του 100%. Η απόφαση της τράπεζας να μετατρέψει την Εθνική Τράπεζα Κύπρου σε hub διεθνών εταιρικών χορηγήσεων αποτελεί το πρώτο βήμα διαφοροποίησης πηγών εσόδων, στο νέο περιβάλλον.

Επόμενη κίνηση σε wealth management

Η αγορά εκτιμά ότι η επόμενη κίνηση της Εθνικής θα εκδηλωθεί στο Wealth Management και θα διενεργηθεί εκτός Ελλάδος. Θα αφορά, δηλαδή, σε εξαγορά «μπουτίκ» τράπεζας (private bank) ή ΑΕΠΕΥ που να διαθέτει ξένο πελατολόγιο, τα προϊόντα και οι υπηρεσίες της οποίας θα ενδυναμώσουν και το εγχώριο κανάλι.

Και σε αυτή την περίπτωση η Εθνική θα κινηθεί βάσει της υπομονής και πειθαρχίας που έχει περιγράψει ο Παύλος Μυλωνάς.