Οι επιδόσεις των εισηγμένων εταιρειών της Σοφοκλέους κατά το τέταρτο τρίμηνο του 2008 θα αποτελέσουν έντονα αρνητική έκπληξη, ενώ οι επενδυτές θα πρέπει να ξεχάσουν την υπόθεση «κερδοφορία» μέσα στο 2009...

Οι επιχειρήσεις που θα σημειώσουν φέτος καλύτερη κερδοφορία, ή έστω επίδοση παραπλήσια της περυσινής, αναμένεται να υπολείπονται του 20% - 25% του συνόλου.

Οι τράπεζες, ο σημαντικότερος κλάδος της Σοφοκλέους και της οικονομίας γενικότερα, βάλλονται πότε από την επιδείνωση των συνθηκών στην οικονομία και πότε από τις ολοένα και αρνητικότερες εκθέσεις των ξένων.

Ο πρόεδρος της Alpha Bank, κ. Γιάννης Κωστόπουλος, επιβεβαίωσε ουσιαστικά τους προϋπάρχοντες φόβους των αναλυτών για το ύψος των επισφαλών δανείων των τραπεζών, ενώ στη συνέχεια οι αρνητικές εκθέσεις των ξένων -και ιδιαίτερα η χθεσινή της Citigroup- για τις χώρες της ανατολικής Ευρώπης φούντωσαν ακόμη περισσότερο τις ανησυχίες όσων προέβλεπαν πολύ χαμηλότερα κέρδη για τις τράπεζες μέσα στο 2009.

Στην περίπτωση τώρα που τα εφιαλτικά αυτά σενάρια των ξένων οίκων για τις επισφάλειες τελικά επαληθευθούν, τότε σίγουρα ένα σημαντικό μέρος του κρατικού πακέτου στήριξης των τραπεζών δεν θα διοχετευθεί για τη χρηματοδότηση της οικονομίας, αλλά για την κάλυψη των ανείσπρακτων δανείων…

Κάτω επίσης από αυτές τις συνθήκες, οι κεφαλαιοποιήσεις των ελληνικών τραπεζών κατρακυλούν μέρα με την ημέρα και σε κάποιες περιπτώσεις έχουν υποχωρήσει κάτω από το ύψος του wholesale funding που θα πρέπει να αποπληρώσουν φέτος στις διεθνείς αγορές. Γεγονός που επίσης θα δυσκολέψει το «ξεπάγωμα» αυτής της αγοράς για τις ελληνικές τράπεζες…

---Τριγμοί και στους άλλους κλάδους

Στους άλλους κλάδους της οικονομίας, η οικοδομή παραμένει «νεκρή», η βιομηχανία δουλεύει σε χαμηλότερες ταχύτητες και στο εμπόριο βλέπουν τη ζήτηση να περιορίζεται μήνα με τον μήνα!

Ο Δεκέμβριος των επεισοδίων τελικά αποδεικνύεται καλύτερος από τον Ιανουάριο των εκπτώσεων και ο τελευταίος καλύτερος από τον Φεβρουάριο, όπου πολλές εταιρείες του κλάδου καταγράφουν διψήφιο ποσοστό πτώσης σε σχέση με τον αντίστοιχο μήνα του 2008. Και φυσικά, όταν μιλάμε για διψήφιο ποσοστό πτώσης στον τζίρο, γίνεται κατανοητό ότι η μείωση των κερδών θα είναι ακόμη πιο έντονη...

Το μεγάλο πρόβλημα, όμως, είναι ότι δεν φαίνεται να έχουμε δει τα χειρότερα! Παράγοντες της αγοράς πιστεύουν ότι τα χειρότερα στην πραγματική οικονομία θα υπάρξουν μέσα στο καλοκαίρι, για τους παρακάτω σοβαρούς λόγους:

1) Γιατί οι αντοχές των επιχειρήσεων θα είναι σαφώς μειωμένες, καθώς ήδη μετρούν έξι τουλάχιστον μήνες... πάλης με την κρίση, έχοντας «ματώσει» σε πολλά σημεία.

2) Επειδή οι επισημάνσεις Αλμούνια στερούν ουσιαστικά από την ελληνική κυβέρνηση τη δυνατότητα σοβαρής στήριξης της οικονομίας, όσο και αν αυτή σε κάθε περίπτωση δεν θα μπορούσε να είναι γενναία λόγω του υψηλού χρέους.

3) Γιατί, μέσα σε όλα τα άλλα, το καλοκαίρι θα φανούν ανάγλυφα και οι παρενέργειες στην οικονομία από τον μειωμένο τουρισμό που αναμένεται φέτος.

--- Περίοδος πτωχεύσεων

«Το σύστημα τρίζει», λοιπόν, και αυτό μόνο ελληνική υπόθεση δεν είναι. Χαρακτηριστική είναι η συνέντευξη που έδωσε στην «Barron’s» ο κ. Ray Dalio, ένας από τους ελάχιστους που προειδοποίησαν για τους κινδύνους τους οποίους έκρυβε ο υπερδανεισμός του παγκόσμιου συστήματος.

Δεν βιώνουμε περίοδο ύφεσης, αλλά απομόχλευσης, διαπιστώνει ο κ. Dalio, και αυτή η διαδικασία είναι πολύ πιο σύνθετη. «Το 2008 ήταν το έτος μείωσης των τιμών και το 2009 - 2010 θα είναι η περίοδος των πτωχεύσεων και των αναδιαρθρώσεων. Χορηγήσεις θα διαγραφούν και περιουσιακά στοιχεία θα πουληθούν. Θα είναι πολύ δύσκολη περίοδος, που θα εκπλήξει πολλούς, γιατί πολλοί είναι εκείνοι που θεωρούν μεν την κατάσταση άσχημη, αλλά πιστεύουν ότι τελικά όλα θα πάνε καλά, όπως συνέβαινε σε κάθε κρίση μετά τον Β΄ Παγκόσμιο Πόλεμο», συμπληρώνει.

Από την πλευρά του, ο κ. Alan Greenspan, τέως διοικητής της Κεντρικής Τράπεζας των ΗΠΑ (και φυσικά καθόλου... κομμουνιστής), θέλοντας να περιγράψει το μέγεθος των προβλημάτων που αντιμετωπίζουν οι μεγάλοι τραπεζικοί κολοσσοί, δήλωσε ότι «η εθνικοποίηση των τραπεζών είναι η λιγότερο κακή απόφαση που μπορεί να πάρει η αμερικανική κυβέρνηση»!

Υπάρχουν όμως οικονομολόγοι (καθόλου... κομμουνιστές κι αυτοί) που φοβούνται ακόμη χειρότερα πράγματα, όπως για παράδειγμα ένα γερό πάγωμα της διεθνοποίησης της οικονομίας και περιορισμό των επιχειρήσεων στον εσωτερικό τους χώρο. Κάτι τέτοιο θα πήγαινε τόσο τις επιχειρήσεις αυτές όσο και την παγκόσμια οικονομία κάποιες δεκαετίες πίσω. Στην περίπτωση της Ελλάδας, για παράδειγμα, αυτό θα σήμαινε την εγκατάλειψη του βαλκανικού εγχειρήματος και τον περιορισμό σε μια τοπική αγορά των 10 εκατομμυρίων καταναλωτών.

--- Δοκιμάζονται οι αντοχές μας

Αν και μέχρι σήμερα δεν έχουμε δει να εκπονείται -ή τουλάχιστον να δημοσιεύεται- ένα ολοκληρωμένο σχέδιο αντιμετώπισης της κρίσης από την κυβέρνηση (ο κ. Αβραμόπουλος αμφισβήτησε ότι υπάρχει), τα βασικά μέτρα που ανακοινώθηκαν ήταν:

- Το πακέτο στήριξης των τραπεζών ύψους 28 δισ. ευρώ, προκειμένου να χρηματοδοτηθεί η οικονομία επαρκώς, δηλαδή πιστωτική επέκταση τουλάχιστον 10%.

- Η αξιοσημείωτη άνοδος του ΑΕΠ, που για τα τρέχοντα δεδομένα αφορά σε επίδοση γύρω στο +1%.

- Κάποια τόνωση των κρατικών επενδύσεων, σε συνδυασμό με μερικά μέτρα κοινωνικής στήριξης των ασθενέστερων εισοδηματικά στρωμάτων.

Ακόμη όμως και αυτά τα μέτρα (που είναι αμφίβολο αν αρκούν) δεν είναι καθόλου βέβαιο ότι τελικά θα υλοποιηθούν.

Για παράδειγμα, ο προηγούμενος υπουργός Οικονομίας και Οικονομικών κ. Γιώργος Αλογοσκούφης είχε θεωρήσει βέβαιη την αύξηση της πιστωτικής επέκτασης μέσα στο 2009 κατά τουλάχιστον 10%, προκειμένου έτσι να χρηματοδοτηθεί ομαλά η ελληνική οικονομία και κυρίως οι μικρομεσαίες επιχειρήσεις.

Πρόσφατα, ωστόσο, ο διοικητής της Τραπέζης της Ελλάδος,κ. Γιώργος Προβόπουλος, ήταν λιγότερο απόλυτος ως προς τον συγκεκριμένο στόχο, μιλώντας για κάποιες προϋποθέσεις και για «γύρω» στο 10%. Να σημειωθεί ότι το +10% της φετινής πιστωτικής επέκτασης το έχουν αμφισβητήσει εδώ και καιρό στις αναλύσεις τους περίπου οι μισοί επενδυτικοί οίκοι.

Ακόμη όμως και να διευθετηθεί πλήρως το ζήτημα της ρευστότητας των τραπεζών, δεν είναι καθόλου βέβαιο ότι δεν θα υπάρξει πρόβλημα στη χρηματοδότηση της οικονομίας.

Ενδεικτική είναι η δήλωση υψηλόβαθμου τραπεζικού στελέχους: «Το θέμα μας δεν είναι να λύσουμε ένα πρόβλημα δημιουργώντας ένα μεγαλύτερο. Θα ήταν λάθος να χρηματοδοτήσουμε εταιρείες που είναι περίπου βέβαιο ότι θα κλείσουν. Εμείς ως τράπεζα έχουμε τη δυνατότητα και τη ρευστότητα να δανείσουμε όποιον πιστεύουμε ότι μπορεί να μας επιστρέψει τα κεφάλαιά μας, αλλά σε περίοδο κρίσης όπως αυτή, τέτοιοι πελάτες είναι πολύ λιγότεροι σε σχέση με το παρελθόν»...

Σε ό,τι αφορά την ικανοποιητική άνοδο του ΑΕΠ που θα χρειαζόταν η ελληνική οικονομία, ο προϋπολογισμός έχει βασιστεί σε προβλεπόμενο ρυθμό ανάπτυξης +1,1%, όμως η Ευρωπαϊκή Επιτροπή δηλώνει πολύ πιο επιφυλακτική, κατεβάζοντας τον πήχη μόλις στο +0,2%. Δεν υπάρχει κάποιος οίκος του εξωτερικού που να συμμερίζεται την αισιοδοξία της ελληνικής κυβέρνησης ως προς τη συγκεκριμένη επίδοση, με τους περισσότερους να μιλούν για θετικό growth χαμηλότερο της μονάδας, χωρίς όμως να απουσιάζει και η περίπτωση πρόβλεψης αρνητικού ρυθμού ανάπτυξης...

---Ο ρόλος της οικοδομής

Αρνητικά στον ρυθμό ανάπτυξης της οικονομίας, τουλάχιστον για το 2009, επιδρά και η οικοδομική δραστηριότητα που αποτέλεσε για δεκαετίες την ατμομηχανή της ελληνικής οικονομίας, προσφέροντας απασχόληση -άμεσα και έμμεσα- σε πολλούς παραγωγικούς κλάδους. Επιπλέον, η συνεχής άνοδος στις τιμές των ακινήτων δημιουργούσε κέρδη και πλούτο, με αποτέλεσμα την τόνωση της συνολικότερης οικονομίας.

Σήμερα, οι τιμές των ακινήτων έχουν υποχωρήσει σε πολύ μικρότερο βαθμό σε σχέση με το εξωτερικό, ωστόσο είναι φανερό ότι υπάρχει σαφής υπερπροσφορά και πολύ χαμηλός όγκος συναλλαγών.

Η ανθεκτικότητα λοιπόν των τιμών μπορεί μεν να μη δημιουργεί κάποιο είδος πανικού, ωστόσο συνεχίζει να απωθεί τους υποψήφιους αγοραστές, με αποτέλεσμα το πρόβλημα της υπερπροσφοράς να μην αντιμετωπίζεται από τις δυνάμεις της αγοράς!

Έχει δημιουργηθεί δηλαδή ένας φαύλος κύκλος: Όσο λιγότερο πέφτουν οι τιμές, τόσο δεν εμφανίζεται ζήτηση, τόσο δεν μειώνεται η υπερπροσφορά και τόσο επιμηκύνεται ο προβλεπόμενος χρόνος που θα απαιτηθεί μέχρις ότου «πάρει μπρος» και πάλι η οικοδομή... Με βάση λοιπόν τα τρέχοντα δεδομένα, είναι πολύ αμφίβολο αν κάτι τέτοιο θα ξεκινήσει προς τα τέλη του 2010...

Επιπλέον, οι επισημάνσεις Αλμούνια για περιστολή κρατικών δαπανών, για αναμόχλευση του Aσφαλιστικού κ.λπ. φαίνεται να απειλούν το πλέον ισχυρό επιχείρημα όσων πιστεύουν ότι τελικά η κρίση στην Ελλάδα δεν θα πάρει τόσο μεγάλες διαστάσεις όσο στο εξωτερικό.

Αυτοί υποστηρίζουν, δηλαδή, ότι όταν με βάση τις συλλογικές συμβάσεις οι μισθοί των εργαζομένων αυξηθούν αρκετά παραπάνω από τον πληθωρισμό, τότε μεγάλο ποσοστό του πληθυσμού θα παραμείνει ανέπαφο από την κρίση και αυτό τουλάχιστον θα συνεχίσει να καταναλώνει όπως και πριν.

Όμως, το «καμπανάκι» Αλμούνια και η «χαλαρή» στάση αντίδρασης της κυβέρνησης ενδέχεται να οδηγήσουν είτε στη λήψη σκληρότερων μέτρων είτε σε... πρόωρες εκλογές, προκειμένου τα μέτρα αυτά να αναγκαστεί να τα λάβει η επόμενη κυβέρνηση, όποια και αν είναι αυτή! 1

---Ο ΑΠΟ ΒΟΡΡΑ ΚΙΝΔΥΝΟΣ!

Η προσγείωση των οικονομιών της νοτιοανατολικής Ευρώπης αποδεικνύεται πολύ πιο απότομη και πολύ πιο έντονη απ’ όσο αρχικά αναμενόταν. «Ελπίζω να μη δούμε τόσο μεγάλη πτώση στην Ελλάδα», δήλωσε βασικός μέτοχος εισηγμένης εταιρείας, ενώ υψηλόβαθμο στέλεχος κατασκευαστικής, προκειμένου να περιγράψει την κρίση, ανέφερε: «Χρειαζόμουν γύρω στη μιάμιση ώρα προκειμένου να φτάσω από το αεροδρόμιο του Βουκουρεστίου στις εγκαταστάσεις μας. Την προηγούμενη εβδομάδα χρειάστηκα κάπου 30 με 40 λεπτά»...

Η ουσία είναι ότι οι ελληνικές εταιρείες θα κληθούν να αντιμετωπίσουν δύο προβλήματα στις λογιστικές καταστάσεις τους σε ό,τι αφορά την έκθεσή τους στη νοτιοανατολική Ευρώπη.

Το πρώτο πρόβλημα θα αφορά στον περιορισμό των λειτουργικών επιδόσεων των τοπικών θυγατρικών τους, εξαιτίας τόσο της κρίσης όσο και της υποτίμησης των τοπικών νομισμάτων έναντι του ευρώ.

Και το δεύτερο πρόβλημα έγκειται στις αποτιμήσεις των εκεί θυγατρικών τους, που τώρα πολύ πιθανόν να πρέπει να αναπροσαρμοστούν προς τα κάτω.

---ΟΙ (ΧΡΗΜΑΤΙΣΤΗΡΙΑΚΕΣ) ΕΥΚΑΙΡΙΕΣ ΤΗΣ ΚΡΙΣΗΣ

Το γεγονός ότι «το σύστημα τρίζει» δεν σημαίνει αυτόματα ότι... τελικά θα πέσει! Μπορεί βέβαια να είναι πολλοί εκείνοι που φοβούνται μια απότομη -και επώδυνη για πολλούς- προσγείωση της οικονομίας μας, αλλά είναι πολύ λίγοι αυτοί που δίνουν μεγάλες πιθανότητες σε ένα σενάριο αποχώρησης της Ελλάδας από τη ζώνη του ευρώ ή προσφυγής στο Διεθνές Νομισματικό Ταμείο. Φαίνεται λοιπόν ότι θα ισχύσει για μία ακόμη φορά το ότι «η Ελλάδα ποτέ δεν πεθαίνει»...

Επιπρόσθετα, το ταμπλό της Σοφοκλέους δείχνει να έχει προεξοφλήσει μέσα από τις τρέχουσες τιμές των μετοχών ένα πολύ αρνητικό σενάριο για τη διετία 2009 - 2010. Οι τίτλοι των τραπεζών, για παράδειγμα, θα είναι διαπραγματεύσιμοι με έντονα μονοψήφιο P/E ακόμη και αν μέσα στο 2009 δουν τα κέρδη τους να υποχωρούν αρκετά πάνω από 50%.

Πολλοί αναλυτές πιστεύουν ότι όσοι τοποθετούνται στα τρέχοντα επίπεδα αποτιμήσεων εξακολουθούν φυσικά να διατρέχουν έντονο κίνδυνο, καθώς η ορατότητα είναι από περιορισμένη έως οριακή. Από την άλλη πλευρά, όμως, έχουν περιθώρια για την επίτευξη πολύ μεγάλων αποδόσεων, αρκεί:

- Να διευρύνουν τον επενδυτικό τους ορίζοντα σε μακροπρόθεσμο.

- Είτε να διαψευστούν τα τόσο αρνητικά σενάρια για τις επιπτώσεις της κρίσης στην πραγματική ελληνική οικονομία είτε να επιλέξουν τις εταιρείες εκείνες που τελικά θα κερδίσουν μερίδια αγοράς λόγω της κρίσης και θα υπόσχονται μακροχρόνια καλύτερες κερδοφορίες, όταν οι οικονομίες αρχίσουν να ανακάμπτουν και πάλι.

* Αναδημοσίευση από το 570ό φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας "ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ", 20 - 24 Φεβρουαρίου 2009.