Η ιταλική εμπλοκή και η απειλή για Ελλάδα

Kι ενώ η χώρα βρισκόταν στην τελική ευθεία για τις «μεγάλες αποφάσεις» που θα όριζαν το (ουσιαστικό ή συμβολικό) «τέλος» της εποχής των Μνημονίων, η πολιτική εμπλοκή στην Ιταλία ανέτρεψε άρδην το σκηνικό.

Νέες παράμετροι προστέθηκαν στην ήδη δύσκολη εξίσωση και οι υπολογισμοί φαίνεται να ξεκινούν από την αρχή. Προς το παρόν, τα μόνο βέβαιο είναι ότι η «καθαρή έξοδος» γίνεται πιο δύσκολη υπόθεση, ότι οι διαπραγματεύσεις για το δημόσιο χρέος θα γίνουν πιο απαιτητικές (όπως φάνηκε και από τη χθεσινή συνάντηση του Washington Club). Παράλληλα, η κατάσταση στο ελληνικό χρηματιστήριο και την αγορά ομολόγων θα χαρακτηρίζεται από αυξημένη μεταβλητότητα (όπως και σε όλο τον κόσμο άλλωστε).

Σχεδόν τρία χρόνια μετά την κρίση στην Ελλάδα και το πιθανολογούμενο Grexit και δύο χρόνια μετά το Brexit, γεγονότα που προκάλεσαν έντονες αναταράξεις στις διεθνείς αγορές, ο νέος γύρος πολιτικής αναταραχής στην Ευρώπη, με αφορμή την Ιταλία αυτή τη φορά, έχει ξεκινήσει εδώ και τουλάχιστον τρεις μήνες να αναβιώνει τους φόβους για το ευρωπαϊκό χρηματοπιστωτικό σύστημα και το ενιαίο νόμισμα. Η επιστροφή των πολιτικών κινδύνων στην ευρωζώνη είναι γεγονός ανεξαρτήτως, του αν και πότε θα σχηματιστεί νέα κυβέρνηση στην Ιταλία ή αν η χώρα οδηγηθεί σε νέες εκλογές.

Ωστόσο, η διαφορά της Ιταλίας με την Ελλάδα είναι τεράστια. Η οικονομία της Ιταλίας είναι περίπου 10 φορές μεγαλύτερη και το πιθανό χτύπημα στο ενιαίο νόμισμα θα ήταν καταλυτικό. Από την άλλη πλευρά, όμως, η Ιταλία δεν είναι Ελλάδα. Το χρέος της χώρας ναι μεν είναι ιδιαίτερα υψηλό, ωστόσο μεγάλο μέρος του διακρατείται εντός της χώρας, το προφίλ του χρέους της είναι αρκετά μακρινό, με μέση λήξη άνω των 7 ετών, ενώ η οικονομία της γειτονικής χώρας εμφανίζει διπλά πλεονάσματα και όχι διπλά ελλείμματα.

Η αντίδραση της αγοράς των ομολόγων, βέβαια, ήταν άμεση. Το ιταλικό 10ετές ομόλογο λήξεως του 2028 βρέθηκε μέχρι και τα επίπεδα του 3,39%, ενώ το πιο βραχυπρόθεσμο διετές εκτοξεύθηκε ως το 2,9% πριν υποχωρήσει στο 1,2%. Οι αποδόσεις των 10ετών ιταλικών επηρέασαν και εκείνα των άλλων χωρών του ευρωπαϊκού Νότου, ενώ το αντίθετο συμβαίνει με τα bunds, με τις αποδόσεις να μειώνονται και τις τιμές να ανεβαίνουν. Αντίστοιχα ο δείκτης στο χρηματιστήριο του Μιλάνου σημειώνει απώλειες, οι οποίες πάντως από τις αρχές του έτους είναι οριακές.

Αυτό που θεωρείται βέβαιο μέχρι στιγμής είναι ότι οι διαχειριστές κεφαλαίων θεωρούν ότι η περίοδος αβεβαιότητας που ξεκίνησε, θα διαρκέσει μεγάλο χρονικό διάστημα και οι πιθανότητες μετάδοσης μιας κρίσης στις λοιπές χώρες του ευρωπαϊκού Νότου είναι μεγάλες. Αυτό φάνηκε στις πρόσφατες εκδόσεις ομολόγων της Ιταλίας, κατά τις οποίες οι αποδόσεις εκτοξεύθηκαν σε σχέση με το πρόσφατο παρελθόν.

Παράλληλα με τις αρνητικές εξελίξεις στην Ιταλία, στην Ισπανία επίσης έχουμε πολιτική εμπλοκή και πιθανή αποσταθεροποίηση. Η κυβέρνηση του Μαριάνο Ραχόι κατέρρευσε και πολλοί εκτιμούν ότι η νέα κυβέρνηση θα οδηγήσει σύντομα της χώρα σε εκλογές.

Κάκιστη συγκυρία

Η πολιτική κρίση στη γειτονική χώρα πρωτίστως και οι εξελίξεις στην Ισπανία έρχονται σε ένα πολύ κακό χρονικό σημείο για την Ελλάδα, αφού οι κινήσεις στις αγορές των ομολόγων δείχνουν ότι η χώρα μας είναι εύκολο θύμα. Επί της ουσίας, τίθεται σε πολύ διαφορετική βάση το ζήτημα της προληπτικής γραμμής στήριξης του ESM, η οποία θα μπορούσε να λειτουργήσει σαν ασπίδα προστασίας σε τέτοιους κλυδωνισμούς των αγορών. Ενδεχόμενο πάντως που εξακολουθεί να απορρίπτει η κυβέρνηση, όπως φάνηκε και από τις σημερινές δηλώσεις του Ευκλείδη Τσακαλώτου.

Παρά τις προετοιμασίες της ελληνικής κυβέρνησης στην αγορά των ομολόγων όλο το προηγούμενο χρονικό διάστημα με το swap των ομολόγων του PSI και την έκδοση του επταετούς ομολόγου, οι αστάθμητοι πολιτικοί παράγοντες στην Ευρώπη και στον κόσμο συνολικά έχουν πάει αρκετά πίσω τον προγραμματισμό. Η κυβέρνηση εξακολουθεί να στηρίζει τη στρατηγική της στο μαξιλάρι των 20-25 δισ. ευρώ που προσδοκά να χτίσει, ποσό που, αν συγκεντρωθεί, καλύπτει θεωρητικά τη χώρα έως και το τέλος του 2021.

Τα κεφάλαια θα προέλθουν από πόρους του ESM (η τελευταία δόση αναμένεται πάνω από τα 11 δισ.), τις αγορές (αν μπορεί πλέον να γίνει μια έκδοση πριν από τη λήξη του προγράμματος), από επιπλέον αποκρατικοποιήσεις (αναμένεται 1,1 δισ. ευρώ το 2018), από τα υφιστάμενα αποθέματα ρευστότητας, αλλά και από τα πλεονάσματα του προϋπολογισμού.

Τα σημεία-κλειδιά

Από την άλλη πλευρά, ωστόσο, η τιμολόγηση των ελληνικών ομολόγων έχει να ελπίζει στα επιπλέον μέτρα για το χρέος, τα οποία θα μπορούσαν να προσφέρουν μεγαλύτερη ορατότητα για τη χώρα και σε μεγάλο βάθος χρόνου, στοιχείο που μπορεί να σηματοδοτήσει την επιστροφή των επενδυτών.

Μεγάλο ρόλο στην πορεία των ομολόγων και της οικονομίας θα διαδραματίσει η ανάλυση βιωσιμότητας χρέους (Debt Sustainability Analysis - DSA) και οι οίκοι αξιολόγησης. Στο επίκεντρο του DSA δεν θα βρεθεί το ποσοστό του χρέους ως προς το ΑΕΠ, αλλά οι ετήσιες μικτές ανάγκες δανεισμού της χώρας (Gross Financing Needs – GNF). Το επόμενο DSA, που αναμένεται να ολοκληρωθεί σύντομα, θα είναι το κλειδί.

Τα συμπεράσματά του προγραμματίζεται να εξεταστούν ως το Eurogroup στις 21 Ιουνίου. Η βελτίωση της βιωσιμότητας του χρέους θα καλμάρει τους επενδυτές, θα βοηθήσει τη μόνιμη και ανεμπόδιστη πρόσβαση της χώρας στις χρηματοπιστωτικές αγορές και θα επηρεάσει θετικά την πιστοληπτική της αξιολόγηση.

Τέλος, ο ρόλος των οίκων αξιολόγησης θα είναι κρίσιμος. Η πιστοληπτική ικανότητα της χώρας εξακολουθεί να είναι χαμηλότερη από τον επενδυτικό βαθμό και δεν πληροί τις προϋποθέσεις για να περιληφθεί στα προγράμματα της ΕΚΤ. Η επενδυτική βαθμίδα θα ήταν η βασική ένδειξη ότι η χώρα επανέρχεται στην κανονικότητα. Θα επέτρεπε επίσης στην ΕΚΤ να αγοράσει ελληνικά ομόλογα, είτε μέσω του προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης (QE) είτε μέσω της πολιτικής επανεπένδυσης και να στείλει ένα ισχυρό μήνυμα για τα ελληνικά ομόλογα -ότι θεωρούνται επαρκώς ασφαλή από την ΕΚΤ.