Κίνδυνος νέου κύματος φυγής από ΧΑ και χώρα!

Απόδραση από τις συνθήκες.... Αλκατράζ που διαμορφώνονται στην ελληνική οικονομία και αποτυπώνονται στις μετοχικές αποτιμήσεις και στην πορεία των εταιρικών ομολόγων αρχίζουν να εξετάζουν αρκετοί μεγαλομέτοχοι εισηγμένων στο Χ.Α.

Η παρατεταμένη αβεβαιότητα για την τύχη της χώρας, σε συνδυασμό με την απειρία της κυβέρνησης και τις ιδεοληπτικές αγκυλώσεις πολλών υψηλόβαθμων στελεχών της, δημιουργεί ένα εκρηκτικό κοκτέιλ ανησυχίας, που είναι πιθανόν να μετουσιωθεί σε νέο κύμα δημοσίων προτάσεων για έξοδο από το Χ.Α. και εν συνεχεία για αλλαγή έδρας.

Για πρώτη φορά από το ξέσπασμα της κρίσης, ο δείκτης φόβου μεταξύ των επιχειρηματιών έχει χτυπήσει κόκκινο. Η ανησυχία έχει ξεπεράσει τα επίπεδα του 2012, λόγω της διαπιστούμενης δυστοκίας, τόσο στη συνεννόηση μεταξύ κυβέρνησης και εταίρων, όσο και μεταξύ της μετριοπαθούς και της αριστερής πτέρυγας του κυβερνώντος κόμματος.

Αυτές οι συνθήκες αδιεξόδου, όσο δεν ανατρέπονται, αποτελούν τον υπ' αριθμόν ένα λόγο που επικαλούνται, στις ιδιωτικές τους συζητήσεις, όσοι εξετάζουν σχέδια αποχώρησης.

Τον προβληματισμό τους επιτείνει η ασάφεια του κυβερνητικού προγράμματος κυρίως όσον αφορά τη φορολογία των προς διανομή κερδών, αλλά και το φορολογικό καθεστώς των συλλογικών επενδύσεων.

Υπό το παραπάνω πρίσμα, η επιβολή προληπτικού φόρου 26% στις συναλλαγές με εταιρείες που εδρεύουν σε χώρες με προνομιακό φορολογικό καθεστώς ήρθε στο χειρότερο timing. Παρά το γεγονός, δε, ότι το υπουργείο Οικονομικών απάλυνε τη ρύθμιση, η αρνητική επίδραση σε επίπεδο ψυχολογίας δεν έχει υποχωρήσει.

Ένας επιπρόσθετος λόγος είναι οι καλύτερες συνθήκες πρόσβασης στις αγορές που θα μπορούσαν θεωρητικά να εξασφαλίσουν μεγάλοι επιχειρηματικοί όμιλοι, αν μετέφεραν την έδρα τους στο εξωτερικό. Για να επιτευχθεί, πάντως, έμπρακτα, θα πρέπει μικρό μέρος της δραστηριότητάς τους να έρχεται από την Ελλάδα, ώστε να αποσυνδεθούν από την πιστοληπτική διαβάθμιση της χώρας.

Οι δελεαστικές αποτιμήσεις για τις εξωστρεφείς εταιρείες

Η τρίτη, αλλά όχι λιγότερο σημαντική, παράμετρος για το αν και πώς θα κλειδώσουν αποφάσεις δημοσίων προτάσεων με στόχο την έξοδο από το Χ.Α. και τη χώρα είναι οι δελεαστικές αποτιμήσεις.

Η αβεβαιότητα ωθεί τους ξένους επενδυτές να ρευστοποιούν το σύνολο των ελληνικών τους θέσεων, δημιουργώντας ένα κατ' αρχάς παράδοξο φαινόμενο: Οι αποτιμήσεις πιέζονται, καθώς η αγορά προεξοφλεί επιδείνωση της οικονομίας, την ώρα που βελτιώνονται, όπως δείχνουν τα αποτελέσματα δ' τριμήνου, οι επιδόσεις λειτουργικής κερδοφορίας για αρκετές εισηγμένες.

Ο δείκτης EV προς EBITDA αποτυπώνει τις ευκαιρίες που δημιουργεί ο παραπάνω συνδυασμός. Υπάρχουν μετοχές από το υψηλό και το μεσαίο ράφι του Χ.Α. όπου το άθροισμα κεφαλαιοποίησης και δανεισμού είναι σήμερα μόλις 1,4 φορά μεγαλύτερο των εκτιμώμενων ή των πραγματοποιηθέντων EBITDA 2014.

Η πλειονότητα των μετοχών της υψηλής και της μεσαίας κεφαλαιοποίησης (δεν υπολογίζονται οι τράπεζες) εμφανίζει EV που αντιστοιχεί ως 7 φορές τα εκτιμώμενα EBITDA του 2014, όταν για τις ευρωπαϊκές ο αντίστοιχος δείκτης διαμορφώνεται στο 9. Με βάση τα εκτιμώμενα EBITDA της τρέχουσας χρήσης η εικόνα βελτιώνεται, ενώ με βάση τις εκτιμήσεις για το επόμενο έτος 20 από τις 24 εισηγμένες του δείγματος έχουν δείκτη EV προς ΕΒΙΤDA κάτω του 7. Εξ αυτών 6 έχουν δείκτη κάτω του 4.

Όλα τα παραπάνω βέβαια έχουν μεγαλύτερη σημασία για τις εξωστρεφείς εταιρείες που έχουν μικρότερη εξάρτηση από την πορεία της ελληνικής οικονομίας και ιδιαίτερα για αυτές που δρέπουν τους καρπούς της πτώσης του ευρώ.

Μοντέλο Βιοχάλκο εξετάζουν μεγάλοι όμιλοι

Άλλωστε οι μεγαλομέτοχοι εξωστρεφών επιχειρήσεων είναι αυτοί που πρωτίστως εξετάζουν είτε τη μεταφορά έδρας στο εξωτερικό με αναδιάταξη του ομίλου και της παρουσίας του στο Χ.Α., είτε την έξοδο των εταιρειών τους από το Χ.Α. και την εν συνεχεία μεταφορά έδρας.

Με βάση τις μέχρι τώρα πληροφορίες το μοντέλο ΒΙΟΧΑΛΚΟ ετοιμάζονται να ακολουθήσουν όμιλοι που ενδιαφέρονται πρωτίστως να μεταφέρουν την έδρα των δραστηριοτήτων τους στο εξωτερικό, αναδιατάσσοντας, την ίδια στιγμή, την παρουσία τους στο Χ.Α.

Στο πλαίσιο αυτό συζητούν με private equity funds το ενδεχόμενο σύστασης εταιρείας ειδικού σκοπού (SPV), η οποία θα εδρεύει στην αλλοδαπή, και θα μετεξελιχθεί στην νέα εταιρεία συμμετοχών για τις εν Ελλάδι δραστηριότητές τους. Αυτό θα γίνει μέσω υποβολής δημόσιας πρότασης από το SPV στους μετόχους της εισηγμένης στο Χ.Α. εταιρείας.

Το κλειδί για την ευόδωση των διενεργούμενων συζητήσεων είναι τα private equity funds να διαπιστώσουν ότι υπάρχουν πρόσφορες συνθήκες κερδοφόρου αποεπένδυσης σε ορίζοντα μερικών ετών. Αυτό προϋποθέτει ότι οι επιχειρήσεις θα έχουν ορατό μέγεθος προκειμένου η νέα εταιρεία συμμετοχών να μπορεί να εισαχθεί σε αγορά του εξωτερικού.

Ποιοι εξετάζουν το μοντέλο S&B

Με δεδομένη την απουσία κρίσιμου μεγέθους κάποιοι επιχειρηματίες εξετάζουν το μοντέλο της S&B. Συζητούν, δηλαδή, με private equity funds με στόχο να βρουν χρηματοδότηση για τη δημόσια πρόταση εξόδου της εταιρείας τους από το Χ.Α. και την ίδια στιγμή διερευνούν τις δυνατότητες συμπράξεων με ανταγωνιστές τους.

Η σύμπραξη με ανταγωνιστές θα εξασφαλίσει και τις προϋποθέσεις αποεπένδυσης για το private equity fund. Η συγκεκριμένη υποκατηγορία μπορεί θεωρητικά να δώσει σύμφωνα με αναλυτές τις περισσότερες περιπτώσεις εξόδου από το Χ.Α., στην πράξη, όμως, οι περιπτώσεις μειώνονται αισθητά λόγω της δυσκολίας που έχουν οι Έλληνες επιχειρηματίες να χάσουν τον έλεγχο των εταιρειών τους.

Υπάρχουν, πάντως, σε εξέλιξη συζητήσεις για το πώς θα μπορούσε να εξασφαλισθεί η αποεπένδυση του private equity χωρίς ο μεγαλομέτοχος να χάσει τον έλεγχο της εταιρείας του.

Ενδιαφέρον παρουσιάζουν και οι περιπτώσεις εισηγμένων που μπορούν να αυτοχρηματοδοτήσουν την έξοδο από το Χ.Α. Πρόκειται για εταιρείες με μηδενικό δανεισμό και ισχυρό ταμείο.

Η κόκκινη γραμμή της φορολογίας για συλλογικές επενδύσεις

Μια άλλη υποκατηγορία εταιρειών που θα εξετάσουν μεταφορά έδρας συνδυάζοντάς την πιθανώς με διαγραφή των μετοχών τους από το Χ.Α. είναι οι ελάχιστες εισηγμένες εταιρείες συλλογικών επενδύσεων.

Η κυβέρνηση διά στόματος του πρωθυπουργού έχει προαναγγείλει αλλαγές στο φορολογικό καθεστώς των συλλογικών επενδύσεων, χωρίς να υπάρχει περαιτέρω εξειδίκευση.

Κόκκινη γραμμή τόσο για τις ΑΕΕΑΠ όσο και για τις εναπομείνασες ΑΕΕΧ είναι να μην αλλάξει το φορολογικό καθεστώς που προβλέπει ο ιδρυτικός τους νόμος καθώς σε αυτήν την περίπτωση θα προκύψει δραστική αλλαγή των δεδομένων βάσει των οποίων συγκέντρωσαν υπό διαχείριση κεφάλαια.

«Αν η κυβέρνηση αλλάξει τα δεδομένα, τότε θα εξετασθεί σοβαρά το ενδεχόμενο μεταφοράς έδρας» διαμηνύουν στελέχη ξένων επενδυτικών κεφαλαίων που έχουν επενδύσει σημαντικά κεφάλαια σε εισηγμένες ΑΕΕΑΠ.