Γιατί οι ευρωαγορές γύρισαν την πλάτη στα ρεκόρ

Σε μια χρονική περίοδο κατά την οποία οι αμερικανικές αγορές μετοχών καταρρίπτουν τα ιστορικά υψηλά τους, οι αντίστοιχες ευρωπαϊκές αγορές μετοχών, με ενδεικτικές τις αγορές της Γερμανίας και της Γαλλίας, δεν δείχνουν να διαθέτουν ανάλογη δυναμική, με αποτέλεσμα να βρίσκονται ακόμη μακριά από τα αντίστοιχα ιστορικά υψηλά τους.

Είναι φανερό ότι μεταξύ της Αμερικής (δηλαδή της οικονομίας των ΗΠΑ) και της Ευρώπης (όπως ορίζεται από τις οικονομίες της Ευρωπαϊκής Ένωσης) υπάρχει μια μεγάλη, εδώ και πολύ καιρό, διαφορά σε επίπεδο τόσο αποδόσεων και επιτοκίων, όσο και προσδοκιών ανάπτυξης.

Η απόδοση στη λήξη του αμερικανικού κρατικού 10ετούς ομολόγου κυμαινόταν στα τέλη Νοεμβρίου 2016 κοντά στην περιοχή του 2%-2,5%, ενώ του γερμανικού κρατικού 10ετούς ομολόγου (Bund) χαμηλότερα του 0,5%, του γαλλικού κρατικού 10ετούς ομολόγου κάτω του 1% και του βρετανικού κρατικού 10ετούς ομολόγου χαμηλότερα του 1,5%.

Τα ανωτέρω επίπεδα δείχνουν να υποδηλώνουν τις αντίστοιχες προσδοκίες ανάπτυξης αλλά και το κόστος κεφαλαίου που επικρατεί σε καθεμία γεωγραφική αγορά και το οποίο αποτελείται από την απόδοση στη λήξη του κρατικού ομολόγου της χώρας και από τον κίνδυνο της επιμέρους αγοράς.

Ο Γερμανικός Δείκτης DAX (Τελευταία 10 Έτη)

Ο Γαλλικός Δείκτης CAC (Τελευταία 10 Έτη)

Εύλογα συνεπώς προκύπτει το ερώτημα: Είναι πλέον τόσο πιο "ασφαλής", σε επίπεδο επενδυτικών κινδύνων, η Ευρωπαϊκή Ένωση με την ευρεία της μορφή, αλλά και για παράδειγμα η γερμανική οικονομία, με αποτέλεσμα να δικαιολογείται μια τόσο χαμηλή απόδοση; Ενώ αντίστοιχα είναι τόσο πιο "επικίνδυνη" η αμερικανική οικονομία που προσφέρει υψηλότερα επιτόκια για την "αποζημίωση" του επενδυτή έναντι του μεγαλύτερου υποθετικού κινδύνου που φαίνεται να έχει σε ονομαστικούς όρους;

Ο Αμερικανικός Δείκτης Dow Jones (Τελευταία 10 Έτη)

Επίσης το ίδιο ερώτημα μπορεί να επεκταθεί σε επίπεδο άσκησης νομισματικής και όχι μόνο πολιτικής: Με άλλα λόγια, αποκλείεται οι κεντρικές τράπεζες στην Ευρώπη (υπό την αιγίδα της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας - Ε.Κ.Τ.), οι οποίες (τουλάχιστον μέχρι σήμερα) εξακολουθούν να αγοράζουν κρατικό και εταιρικό χρέος για να στηρίξουν τις οικονομίες της Ευρώπης να "οδηγούν", σχεδόν αποκλειστικά αυτές και μόνο, τα επιτόκια ολοένα και χαμηλότερα; Μήπως αυτό δεν είναι το γεγονός που έχει ως αποτέλεσμα να θεωρεί η αγορά ότι το ρίσκο είναι χαμηλό και συνεπώς ότι η απόδοση (εν προκειμένω του κρατικού bund) είναι δικαιολογημένα χαμηλή;

Από την άλλη πλευρά, όμως, μήπως η πραγματικότητα είναι διαφορετική; Οι ευρωπαϊκές οικονομίες περνούν εδώ και χρόνια πραγματικά δύσκολες στιγμές και επιπρόσθετα, με δεδομένο το ολοένα και ενισχυόμενο αντι-ευρωπαϊκό "κλίμα" υπονοείται έμμεσα ότι το πραγματικό ρίσκο για τους επενδυτές είναι σημαντικά μεγαλύτερο από εκείνο που αποτυπώνεται στις αποδόσεις των ευρωπαϊκών κρατικών ομολόγων. Υπό αυτό το πλαίσιο, μάλλον ορθά οι μελλοντικές ταμειακές ροές των μετοχών των εισηγμένων ευρωπαϊκών εταιριών προεξοφλούνται σε παρούσες αξίες με υψηλότερο κίνδυνο (δηλαδή με μεγαλύτερο επιτόκιο) και επίσης μάλλον ορθά οι ευρωπαϊκές μετοχές βρίσκονται στα τωρινά τους επίπεδα, δηλαδή ακόμη μακριά από τα ιστορικά υψηλά τους.

Συνεπώς οι κινήσεις των ευρωπαϊκών κεντρικών τραπεζών ή της Ε.Κ.Τ. ενδεχομένως να μη βοηθούν τους επενδυτές να αποτιμήσουν ορθά το πραγματικό ρίσκο της αγοράς μετοχών στην Ευρώπη, καθώς "αναγκάζονται" να θεωρήσουν ότι οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων είναι τόσο χαμηλές (ενώ τελικά δεν είναι).

Άρα προεκτείνοντας τα ανωτέρω ερωτήματα σε πολιτικοοικονομικό επίπεδο, δικαιολογημένα θα πρέπει να αναρωτιέται κανείς, εδώ και πολύ καιρό μάλιστα, πώς γίνεται σε μια ευρωπαϊκή αγορά με τέτοιο αντι-ευρωπαϊκό "κλίμα" και τάση προς δημοψηφίσματα και πολιτικές αναταράξεις (δηλαδή με "έφεση" τόσο σε οικονομικούς όσο και πολιτικούς κινδύνους), τα επιτόκια αυτής της αγοράς, δηλαδή το ρίσκο που εκφράζεται από την απόδοση στη λήξη των κρατικών ομολόγων (ακόμη και αυτών της Ισπανίας και της Ιταλίας) να είναι τόσο χαμηλότερο από το αντίστοιχο της αμερικανικής αγοράς. Συνεπώς έχει λογική αυτό ή μήπως όχι;

Από την άλλη πλευρά, τα υψηλότερα επιτόκια στην Αμερική (ΗΠΑ) σε συνδυασμό με τις ελεγχόμενες πληθωριστικές πιέσεις (που είναι ασφαλώς πραγματικότητα μέχρι σήμερα) δείχνουν ότι υπάρχουν προσδοκίες ανάπτυξης και επίσης αποδεικνύουν ότι η εν λόγω γεωγραφική αγορά "τα έχει πάει καλύτερα" σε επίπεδο μακροοικονομικών επιδόσεων από την αντίστοιχη ευρωπαϊκή αγορά.

Η τελευταία, "εγκλωβισμένη" σε έναν αέναο κύκλο εσωστρέφειας και αναβλητικότητας, με διαφορετική άσκηση πολιτικής στις επιμέρους οικονομίες της και με αφοσίωση στο "δόγμα" της δημοσιονομικής πειθαρχίας και όχι της ανάπτυξης με κάθε δυνατό κόστος, όπως στην πράξη έχει υποστηρίξει η αμερικανική οικονομία, έχει, ίσως και χωρίς να το θέλει, οδηγήσει τη μεγαλύτερη οικονομία της αλλά και άλλες οικονομίες σε πολύ χαμηλά ή σχεδόν μηδενικά (πριν από λίγους μήνες) επιτόκια. Αυτό φαίνεται να έχει συμβεί μέσα από τη χειραγώγηση εκ μέρους των κεντρικών τραπεζών και να έχει οδηγήσει στη δημιουργία μιας εικονικής πραγματικότητας χαμηλού επενδυτικού κινδύνου, γεννώντας λανθασμένες επενδυτικές προσδοκίες.

Στην Ευρώπη, η υπερβολική στροφή στην ποιότητα των κρατικών ομολόγων λόγω τόσο του προγράμματος "quantitative easing" των κεντρικών τραπεζών όσο και των φόβων που υπάρχουν για την ανθεκτικότητα της πολιτικοοικονομικής ισορροπίας στην ήπειρο, έχουν πρακτικά διαβρώσει και έμμεσα κατευθύνει τις πραγματικές ισορροπίες.

Συνεπώς ακόμη (παρά τα χαμηλά επιτόκια των ευρωπαϊκών ομολόγων), ο επενδυτικός κίνδυνος στην Ευρωπαϊκή Ένωση παραμένει ιδιαίτερα υψηλός σε σύγκριση με εκείνον της αμερικανικής οικονομίας και στην παρούσα φάση οι ευρωπαϊκές αγορές μετοχών δεν φαίνονται ικανές να ακολουθήσουν τους ρυθμούς ανόδου των αντίστοιχων αμερικανικών αγορών μετοχών.

*Ο Νικόλαος Ηρ. Γεωργιάδης, PhD είναι διευθυντής μελετών και αναλύσεων της Valuation & Research Specialists (VRS).