* Δείτε τους αναλυτικούς πίνακες με τις εκτιμήσεις της Morgan Stanley για τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια και τις αλλαγές σε τιμές-στόχους και συστάσεις, τις αλλαγές της Citigroup σε τιμές στόχους και κέρδη ανά μετοχή, καθώς και τις νέες τιμές-στόχους, τις αλλαγές εκτιμήσεων στα κέρδη ανά μετοχή και τις σχετικές αποτιμήσεις των ελληνικών τραπεζών που δίνει η UBS, στη δεξιά στήλη «Συνοδευτικό Υλικό».  

* * Αναδημοσίευση από το 605ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας "ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ", 23 - 27 Οκτωβρίου 2009.

Στις τελευταίες εκθέσεις τους οι ξένοι επενδυτικοί οίκοι προχώρησαν σε μακροσκελείς και ιδιαίτερα περιεκτικές αναλύσεις για τους λόγους υπεραπόδοσης των ελληνικών τραπεζών.

Το συμπέρασμα στο οποίο καταλήγουν είναι ότι υπάρχει ακόμα σημαντικό περιθώριο ανόδου των ελληνικών πιστωτικών ιδρυμάτων, παρά το γεγονός ότι έχουν υπεραποδώσει σε όλα τα χρονικά διαστήματα έναντι των ευρωπαϊκών τραπεζών, στοιχείο το οποίο θα ωφελήσει περισσότερο εκείνες με την υψηλότερη έκθεση στο τομέα των επιχειρήσεων, την καλύτερη θέση στην αγορά και με την καλύτερη ποιότητα στη βάση καταθέσεων.

Παράλληλα, όλες οι εκθέσεις εστιάζουν σε τρία σημεία για να αιτιολογήσουν την αναβάθμιση των τιμών-στόχων:

1)  Στην αύξηση των καθαρών εσόδων από τόκους.

2) Στην αλλαγή των εκτιμήσεών τους για τον κίνδυνο και στην εξομάλυνση των προβλέψεων νωρίτερα από το αναμενόμενο.

3) Στην εξαγορά των προνομιούχων τίτλων το 2010 με μικρή αρνητική επίδραση στα κέρδη ανά μετοχή.

Η αναβάθμιση στις εκτιμήσεις για όλες τις τράπεζες είναι αποτέλεσμα κυρίως της θετικότερης άποψης όσον αφορά στη δυναμική των εσόδων τα προσεχή έτη, ενώ οι αλλαγές για τα καθαρά έσοδα από τόκους στην εγχώρια αγορά φαίνεται να αντικατοπτρίζουν βραχυπρόθεσμα τόσο τις πιθανές αναπροσαρμογές των επιτοκίων των δανείων όσο και την πιο ορθολογική τιμολόγηση των καταθέσεων προθεσμίας, ενώ πιο μακροπρόθεσμα οι πιθανές αυξήσεις των επιτοκίων δίνουν σημαντικά περιθώρια ανόδου, δεδομένων των μη ευαίσθητων καταθέσεων και του χαμηλού δείκτη δανείων προς καταθέσεις που εμφανίζουν οι ελληνικές τράπεζες σε σχέση με αυτές της Ευρώπης.

Στον δρόμο της Alpha Bank

Με την Alpha Bank να έχει ανοίξει πρώτη τα χαρτιά της, η επιστροφή στην κυβέρνηση των προνομιούχων μετοχών αποτελεί ένα ακόμα στοιχείο στο οποίο οι ξένοι αναλυτές ποντάρουν για το 2010.

Σύμφωνα με τις νέες προβλέψεις τους, όλες οι τράπεζες θα είναι σε θέση να επιστρέψουν στο κράτος το πακέτο προνομιούχων μετοχών του στη διάρκεια της επόμενης χρονιάς, στοιχείο που θα βελτιώσει τον βασικό δείκτη κεφαλαιακής επάρκειας και θα μειώσει τα κέρδη ανά μετοχή, αλλά θα κάνει πραγματικότητα τη διανομή μερίσματος στους μετόχους.

Η Morgan Stanley αναμένει επιστροφή κεφαλαίου στην κυβέρνηση τόσο από την EFG Eurobank Ergasias όσο και από την Τράπεζα Πειραιώς, χωρίς την ανάγκη για αύξηση κεφαλαίου στο θετικό της σενάριο εντός του 2010.

Οι προβλέψεις για τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια θα κορυφωθούν στην εγχώρια αγορά περίπου στα μέσα του 2010, σχεδόν μισό χρόνο νωρίτερα απ’ ό,τι στις περισσότερες οικονομίες της νοτιοανατολικής Ευρώπης, άρα η κορυφή των δαπανών πρόβλεψης είναι πιο κοντά για τις τράπεζες που εμφανίζονται περισσότερο εκτεθειμένες στην εγχώρια αγορά απ’ ό,τι για εκείνες με μεγαλύτερη έκθεση στις χώρες της νοτιοανατολικής Ευρώπης.

Τα τρία σενάρια της Morgan Stanley

Η Morgan Stanley αναλύει τρία σενάρια εξέλιξης για τις ελληνικές τράπεζες: 

- Στο βασικό και πιο πιθανό σενάριο αναμένει χαλάρωση των πιέσεων στη χρηματοδότηση και σταθεροποίηση στην επιδείνωση της ποιότητας του ενεργητικού στην Ελλάδα, αλλά μεγαλύτερη επιδείνωση στη νοτιοανατολική Ευρώπη. Αναμένει επίσης μονοψήφια ανάπτυξη της εγχώριας αγοράς δανείων, με κάποια μικρή επιπλέον αναπροσαρμογή των επιτοκίων του δανειακού χαρτοφυλακίου και ελαφρά βελτίωση των spreads καταθέσεων. Ο δείκτης NPL θα αγγίξει το ανώτερο σημείο του στο δεύτερο τρίμηνο του 2010 στην Ελλάδα, ενώ η επιστροφή των προνομιούχων μετοχών στο κράτος θα λάβει χώρα μέσω της αύξησης μετοχικού κεφαλαίου.

- Στο αισιόδοξο σενάριο, αναμένει ομαλοποίηση της χρηματοδότησης και περιορισμό στην υποβάθμιση της ποιότητας του ενεργητικού. Παράλληλα, παρατηρείται επιτάχυνση στην αύξηση του εγχώριου ρυθμού δανείων, με τα δανειακά περιθώρια να παραμένουν υψηλά και τα αντίστοιχα στις καταθέσεις να ωφελούνται από άνοδο των επιτοκίων κατά 100 μονάδες βάσης. Ταυτόχρονα, περιορισμένη είναι η υποβάθμιση της ποιότητας του δανειακού χαρτοφυλακίου στη νοτιοανατολική Ευρώπη, με αύξηση στον ρυθμό χορηγήσεων και τέλος η επιστροφή των προνομιούχων μετοχών που έλαβαν από το κράτος θα πραγματοποιηθεί χωρίς την ανάγκη άντλησης νέων κεφαλαίων μέσω αύξησης.

- Στο «κακό» σενάριο, η Morgan Stanley προβλέπει σοβαρή επιβράδυνση στην Ελλάδα και κρίση στη νοτιοανατολική Ευρώπη. Οι συνθήκες χρηματοδότησης παραμένουν πιεσμένες, ενώ υποτονική είναι η ανάπτυξη στα νέα δάνεια, σε συνδυασμό με την υποβάθμιση της ποιότητας του ενεργητικού. Επίσης δεν υπάρχει περιθώριο για επιπλέον αναπροσαρμογή των επιτοκίων του δανειακού χαρτοφυλακίου στην Ελλάδα παρά την αύξηση των επιτοκίων από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και τέλος η επιστροφή των προνομιούχων μετοχών στο κράτος γίνεται μέσω μεγάλης αύξησης κεφαλαίου.

Βάσει των τριών διαφορετικών σεναρίων, η τιμή-στόχος για τη μετοχή της Εθνικής Τράπεζας «παίζει» από τα 27 ευρώ στα 35 ευρώ και στο «κακό» σενάριο στα 14,5 ευρώ. Για τον τίτλο της EFG Eurobank Ergasias από τα 13,5 ευρώ στο βασικό σενάριο εκτοξεύεται στα 21 ευρώ στο καλό και πέφτει στα 5,5 ευρώ στο άσχημο σενάριο. Αναφορικά με τη μετοχή της Alpha Bank, η τιμή-στόχος κυμαίνεται από τα 15,5 ευρώ στο βασικό σενάριο έως τα 24 ευρώ προς τα πάνω και προς τα 9 ευρώ προς τα κάτω. Η μετοχή της Τράπεζας Πειραιώς από τα 11 ευρώ στο βασικό σενάριο φτάνει έως τα 16 ευρώ και στα 7 ευρώ στο κακό σενάριο.

Αν και δεν αναφέρεται ρητά στις τελευταίες αναλύσεις, ωστόσο η κίνηση των τιμών των τραπεζικών μετοχών στο ταμπλό της Σοφοκλέους έχει υποχρεώσει τους αναλυτές να προχωρήσουν και σε σειρά σημαντικές αυξήσεις όχι μόνο των τιμών-στόχων αλλά και των εκτιμήσεών τους για την κερδοφορία τόσο για το επόμενο έτος όσο και για τα έτη 2011 και 2012.

Μέρος της ανόδου στις τιμές-στόχους προέρχεται και από τη μετακύλιση των αποτιμήσεων σε έτος βάσης το 2010 από το 2009 προγενέστερα. Οι αναθεωρήσεις στα κέρδη ανά μετοχή είναι σημαντικές από όλους τους οίκους.

Οι εκτιμήσεις της Citi

Από τη Citigroup oι εκτιμήσεις για τα κέρδη ανά μετοχή της Alpha Bank το τρέχον έτος αναθεωρήθηκαν στο 0,88 ευρώ από 0,79, για το 2010 στο 0,99 ευρώ από 0,87 και για το 2011 στο 1,53 ευρώ από 1,34.

Αναφορικά με τα κέρδη της EFG Eurobank, Ergasias βρέθηκαν στο 0,62 ευρώ από 0,59 για το 2009, στο 0,92 ευρώ από 0,70 για το επόμενο έτος και στο 1,22 ευρώ από 1,28 για το 2011.

Οι προβλέψεις για τα κέρδη ανά μετοχή της Εθνικής Τράπεζας διαμορφώθηκαν στα 2,29 ευρώ από 2,34 για το τρέχον έτος, στα 2,57 ευρώ από 2,44 το 2010 και στα 3,15 ευρώ από 3,03 το 2011.

Για την Τράπεζα Πειραιώς οι εκτιμήσεις για τα κέρδη ανά μετοχή διαμορφώθηκαν στο 0,92 ευρώ από 0,89 για το 2009, στο 1,05 ευρώ από 0,91 για το επόμενο έτος και στο 1,38 από 1,26 ευρώ για το 2011.

Όσον αφορά στην Τράπεζα Κύπρου, η Citigroup εκτιμά πλέον ότι τα κέρδη ανά μετοχή για το τρέχον έτος θα διαμορφωθούν στο 0,56 ευρώ από 0,51, για το 2010 στο 0,68 ευρώ από 0,57 και για το 2011 στο 0,77 ευρώ από 0,75.

Για τη Marfin Egnatia Bank οι νέες εκτιμήσεις για τα κέρδη ανά μετοχή του 2009 είναι στο 0,23 ευρώ από 0,21, για το επόμενο έτος στο 0,34 ευρώ από 0,32 και για το 2011 μένουν αμετάβλητες στο 0,42 ευρώ.

Οι προβλέψεις της UBS

Η UBS εκφράζει την πεποίθησή της ότι οι προβλέψεις στην Ελλάδα θα κορυφωθούν στο τέλος του 2009, ενώ για τη νοτιοανατολική Ευρώπη στο πρώτο ή στο δεύτερο τρίμηνο του επόμενου έτους.

Επίσης πιστεύει ότι η εξόφληση των προνομιούχων μετοχών της κυβέρνησης θα είναι σίγουρα στην «ατζέντα» των τραπεζών για το 2010. Αν και η αύξηση μετοχικού κεφαλαίου δεν είναι αναγκαία για τα πιστωτικά ιδρύματα για να επιστρέψουν τις προνομιούχες μετοχές, οι αναλυτές της UBS πιστεύουν πως υπάρχουν άλλοι λόγοι που μπορεί να δικαιολογήσουν μια τέτοια στρατηγική, όπως μεγαλύτερη βελτίωση της ποιότητας των εποπτικών κεφαλαίων, στρατηγική ευελιξία για ανάπτυξη άνω του μέσου όρου, δυνατότητα για εξαγορές σε λογικές αποτιμήσεις στη νοτιοανατολική Ευρώπη αλλά και πιθανή «γενναιόδωρη» πολιτική μερισμάτων.

Η UBS θεωρεί ότι η αρνητική επίδραση στα κέρδη ανά μετοχή (dilution) θα είναι περιορισμένη. Για την EFG Eurobank Ergasias αύξηση 1 δισ. ευρώ στο 2010 θα μειώσει τα κέρδη ανά μετοχή του 2012 κατά 7,4%, ενώ η επίδραση στα κεφάλαια Tier 1 θα αυξηθεί στο 10,6%. 


* Αναδημοσίευση από το 605ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας "ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ", 23 - 27 Οκτωβρίου 2009.


** Δείτε τους αναλυτικούς πίνακες με τις εκτιμήσεις της Morgan Stanley για τα μη εξυπηρετούμενα δάνεια και τις αλλαγές σε τιμές-στόχους και συστάσεις, τις αλλαγές της Citigroup σε τιμές στόχους και κέρδη ανά μετοχή, καθώς και τις νέες τιμές-στόχους, τις αλλαγές εκτιμήσεων στα κέρδη ανά μετοχή και τις σχετικές αποτιμήσεις των ελληνικών τραπεζών που δίνει η UBS, στη δεξιά στήλη «Συνοδευτικό Υλικό».