Η δημοσιονομική τόνωση δεν αρκεί

Είναι πανάκεια το πακέτο τόνωσης της αμερικανικής οικονομίας που βρίσκεται στα σκαριά; Ο κ. Laurence Summers εξηγεί την ανάγκη ”επιδιόρθωσης” των ζημιών του χρηματοοικονομικού τομέα και διαπίστωσης των ”πραγματικών” αποτιμήσεων.

Δημοσιεύθηκε: 28 Ιανουαρίου 2008 - 12:08

του Laurence Summers (*)

Το κλίμα στις αγορές και οι απόψεις για το μέλλον της οικονομίας αλλάζουν ταχέως. Ακόμα και δύο μήνες νωρίτερα, οι περισσότεροι παρατηρητές αμφέβαλλαν για τις ενδείξεις σχετικά με την ύφεση στις ΗΠΑ, δεν έβλεπαν την ανάγκη για δημοσιονομική τόνωση και θεωρούσαν ότι οι πληθωριστικοί φόβοι θα κρατήσουν σφιχτή τη νομισματική πολιτική. Τώρα η Ουάσιγκτον είναι κατά το μάλλον ή ήττον έτοιμη για ένα πακέτο τόνωσης που θα ξεπεράσει τα 150 δισ. δολ., ενώ οι αγορές την περασμένη εβδομάδα ανέμεναν τα αμερικανικά επιτόκια να βρεθούν χαμηλότερα του 2% έως τον Σεπτέμβριο. Η διαλεκτική που αφορά στην ύφεση εστιάζει πλέον στο πόσο βαθιά θα είναι η επίδρασή της.

Υπάρχει τεράστια αβεβαιότητα σε ό,τι αφορά τις οικονομικές και τις χρηματοοικονομικές προβλέψεις. Είναι πιθανό ότι η απαισιοδοξία θα υποχωρεί καθώς τα καθοδικά κινούμενα επιτόκια και η πτωτική τάση του δολαρίου ενισχύουν τη ζήτηση. Είναι όμως περισσότερο πιθανό ότι η κατάσταση θα επιδεινωθεί καθώς οι προοπτικές της κάμψης στην ανάπτυξη θα αυξήσουν τα πιστωτικά spreads και τα risk premiums στις αγορές, οδηγώντας σε μείωση του δανεισμού και της κατανάλωσης.

Ίσως αναπόφευκτα, δεδομένης της πολυπλοκότητας των προβλημάτων, τα μέτρα να φαίνονται ad hoc και αντενεργά: Μέτρα για την αύξηση της τραπεζικής ρευστότητας τη μία εβδομάδα, την άλλη μέτρα για την ενίσχυση των ιδιοκτητών κατοικίας, την επόμενη κινήσεις για το πακέτο τόνωσης και πιο πρόσφατα η περικοπή των επιτοκίων. Η εμπιστοσύνη θα ”υπηρετηθεί” καλύτερα από ένα εκτενές σχέδιο μέτρων που θα προσφέρει την προοπτική επιτάχυνσης της ανάπτυξης και θα εξασφαλίζει ότι δεν θα υπάρξει κάμψη. Μέχρι να συμβεί κάτι τέτοιο, θα είναι δύσκολο να επανέλθει η εμπιστοσύνη.

Η ουσιαστική νομισματική και δημοσιονομική τόνωση έχει πλέον ”επιβιβαστεί στο τρένο”. Αυτό θα μειώσει τη σοβαρότητα οποιασδήποτε ύφεσης και θα δώσει ασφάλεια έναντι της προοπτικής παρατεταμένης καθοδικής τάσης. Μαζί με τη μακροοικονομική τόνωση στις ΗΠΑ υπάρχει ανάγκη για περισσότερη ανάπτυξη σε τρεις ακόμα τομείς - την ”επιδιόρθωση” του χρηματοοικονομικού συστήματος, τον περιορισμό της ζημιάς που προκλήθηκε στην αγορά κατοικίας και την επιβεβαίωση της παγκόσμιας συνεργασίας σε θέματα λήψης μέτρων. Αυτή η στήλη θα καταπιαστεί με το πρώτο από αυτά - για τα επόμενα θα επανέλθουμε.

Τα χρηματοοικονομικά ιδρύματα έχουν στα χέρια τους όλων των ειδών τα πιστωτικά εργαλεία που έχουν ατονήσει, δημιουργώντας αβεβαιότητα και ”παγώνοντας” τον νέο δανεισμό. Χωρίς περισσότερη ορατότητα, τόσο η οικονομία όσο και το χρηματοοικονομικό σύστημα είναι πιθανόν να διατρέξουν τον ιαπωνικό κίνδυνο του 1990.

Είναι εξ αυτού δελεαστικό να προτείνει κανείς την ”επιθετική” κυκλοφορία των τίτλων, ούτως ώστε οι τιμές να αποκαλυφθούν και η αβεβαιότητα να εξαλειφθεί.

Αλλά στο τρέχον περιβάλλον, λίγοι επιθυμούν να αυξήσουν το ρίσκο και ακόμα λιγότεροι είναι πρόθυμοι να χρηματοδοτήσουν την ανάληψη κινδύνου. Ως συνέπεια, οι τιμές είναι πιθανόν να είναι πολύ χαμηλές και να καθρεφτίζουν τις συνθήκες στην αγορά περισσότερο από την ποιότητα των πιστώσεων - κάτι το οποίο θα μπορούσε να οδηγήσει σε καταρράκτη ρευστοποιήσεων και κατόπιν σε πανικό.

Η σωστή πολιτική σε ό,τι αφορά την αποτίμηση των στοιχείων ενεργητικού και την ώθησή τους προς την πώληση συνίσταται στον διαχωρισμό ανάμεσα στις τιμές που αντανακλούν τα θεμελιώδη και σε αυτές που αντανακλούν την τρέχουσα απουσία ρευστότητας. Η δέουσα πολιτική είναι τέχνη όσο είναι και επιστήμη και εξαρτάται από την ψυχολογία της αγοράς αλλά και από ρεαλιστικές διαπιστώσεις.

Το σημαντικό στοιχείο, αν πρόκειται να υπάρχει μεγαλύτερη διαφάνεια στο χρηματοοικονομικό σύστημα χωρίς σοβαρό πιστωτικό ”στραπάτσο”, είναι η αύξηση των επιπέδων του κεφαλαίου. Περισσότερο κεφάλαιο σημαίνει μεγαλύτερη αναγνώριση των πιθανοτήτων για επισφάλειες και καθιστά τις μεταφορές ενεργητικού ευκολότερες, αυξάνοντας τον αριθμό των πιθανών αγοραστών. Είναι προτιμότερο για την οικονομία οι τράπεζες να τονώσουν τις κεφαλαιακές θέσεις τους ”συμμαζεύοντας” την τρέχουσα κατάσταση, παρά συρρικνώνοντας τις δανειακές τους δραστηριότητες.

Ένα κρίσιμο στοιχείο της ρυθμιστικής πολιτικής θα πρέπει να επιμείνει σε αυξημένα κεφάλαια στα χρηματοοικονομικά ιδρύματα. Από αυτήν τη σκοπιά, οι πρόσφατες προσπάθειες ενός αριθμού σημαντικών ιδρυμάτων να τραβήξουν κεφάλαιο από funds είναι δημιουργική. Αλλά θα χρειαστεί κάτι περισσότερο.

Οι απόπειρες να διοχετευτεί κεφάλαιο στα υπάρχοντα ιδρύματα θα πρέπει να απαντηθεί από μια μεγαλύτερη προσπάθεια για διασφάλιση της διαφάνειας και δίκαιες αποτιμήσεις. Μια κεφαλαιαγορά όπου το ίδιο δάνειο κοστολογείται με μία τιμή σε κάποια τράπεζα, με διαφορετική σε μια άλλη και εντελώς διαφορετικά όταν πρόκειται για στοιχείο ενεργητικού ενός hedge fund, δεν μπορεί να το έχει ως βάση για ισχυρή οικονομική επίδοση.

Είναι σημαντικό επαρκές κεφάλαιο να διοχετευτεί στην ασφαλιστική αγορά ομολόγων όσο νωρίτερα είναι δυνατόν. Μια αποτυχία τους ή η απώλεια της αξιολόγησης ”ΑΑΑ” είναι μια πιθανή πηγή συστημικού κινδύνου. Πιθανόν θα είναι απαραίτητη η στροφή προς εκείνες τις επιχειρήσεις που διαθέτουν μερίδιο στις εγγυήσεις παραμένοντας αξιόπιστες μέσω μεγάλων συμμετοχών σε εγγυητικούς τίτλους.

Φαίνεται απίθανο ότι η ”επισκευή” θα πραγματοποιηθεί χωρίς την ανάμιξη και την ενθάρρυνση εκ μέρους των αρχών. Ενώ μέχρι σήμερα η προσοχή εστιάστηκε σε ενέσεις κεφαλαίου προς υπάρχοντα ιδρύματα, θα ήταν επιθυμητό για το κεφάλαιο να κατευθυνθεί σε νέα ιδρύματα που δεν έχουν τα νομικά προβλήματα των υφισταμένων και μπορούν να ανταποκριθούν στις απαιτήσεις για νέο δανεισμό. Η πρόσφατη είσοδος του κ. Warren Buffett στα ασφαλιστικά ομόλογα αποτελεί παράδειγμα. Υπάρχει έδαφος για ανησυχίες όσον αφορά στην επάρκεια των εισροών για σπουδαστικά δάνεια, για δάνεια προς αγορά αυτοκινήτου, για την καταναλωτική πίστη και για συγκεκριμένες κατηγορίες στεγαστικών. Σε κάθε έναν από αυτούς τους τομείς ενδέχεται να υπάρξει ανάγκη για συλλογική ιδιωτική δράση ή για κυβερνητικά μέτρα.

Η ”κανονική” οικονομική επίδοση δεν θα επιστρέψει στην κανονικότητα στις πιστωτικές αγορές. Ο φόβος που διεισδύει στις αγορές δεν θα μετριαστεί με δική του συναίνεση, ούτε υπάρχει ”ασημένια σφαίρα” για να σκοτωθεί. Αλλά η συνεπής καθορισμένη προσέγγιση στην κατεύθυνση των ενεργειών που απαιτούνται προκειμένου να επιλυθεί κάθε ένα από τα προβλήματα που ανακύπτουν, τελικά, θα επαναφέρει την εμπιστοσύνη.

(*) Ο συγγραφέας είναι καθηγητής στο Πανεπιστήμιο του Harvard

© The Financial Times Limited 2008. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation