Η ΕΚΤ θα πετύχει αν επιλέξει τις απλές λύσεις

Είναι ποσοτική χαλάρωση, αλλά όχι έτσι όπως την ξέρουμε. Αυτή θα είναι, σχεδόν σίγουρα, η αντίδραση στις αγορές ομολόγων, εφόσον η ΕΚΤ εισαγάγει, όπως αναμένεται, εκτεταμένο πρόγραμμα QE για να τραβήξει την οικονομία της ευρωζώνης πίσω από το χείλος του αποπληθωρισμού.

Οι αντιδικίες στην ΕΚΤ, αποτέλεσμα της γερμανικής αντίδρασης και της δομής της ευρωζώνης, σημαίνουν ότι το QE της ηπειρωτικής Ευρώπης θα αποδειχθεί πολύ πιο προβληματικό για τους επενδυτές σε σταθερό εισόδημα, από τα αντίστοιχα προγράμματα που εισήγαγαν οι ΗΠΑ και η Ιαπωνία. Η αβεβαιότητα οπωσδήποτε θα είναι μεγαλύτερη, αν αναβληθεί η ανακοίνωση κρίσιμων λεπτομερειών, ώστε, για παράδειγμα, να περάσουν οι βουλευτικές εκλογές την Κυριακή στην Ελλάδα.

«Η καλύτερη πιθανότητα που έχει η ΕΚΤ είναι να αποδειχτεί αρκετή η επίδραση της ανακοίνωσης ώστε να παραγκωνίσει τη μακρά λίστα από ακανθώδη ζητήματα και τεχνικά ερωτήματα», σχολιάζει ο Steven Major της HSBC.

«Η άμεση αντίδραση δεν πρέπει να εκληφθεί ως οδηγός για τη μακροπρόθεσμη αντίδραση», πιστεύει ο Giuseppe Maraffino, στρατηγικός αναλυτής ευρωπαϊκών επιτοκίων της Barclays. «Αν ανακοινώσουν σχέδιο αγοράς μόνο €500 δισ. οι αγορές ίσως απογοητευτούν κάπως. Αλλά αν ανακοινώσουν €750 δισ. με €1 τρισ., η αγορά μπορεί να επικεντρωθεί στο μέγεθος και να μην σκεφτεί άλλες σημαντικές λεπτομέρειες».

Τους τελευταίους μήνες, τα yields στα ομόλογα της ευρωζώνης, που κινούνται αντιστρόφως των τιμών, υποχωρούν ασταμάτητα, σημειώνοντας επάλληλα αρνητικά ρεκόρ, με την προσδοκία του QE της ευρωζώνης. Η αποκλιμάκωση στα yields, ειδικά στα γερμανικά Bunds που χρησιμεύουν ως σημείο αναφοράς για τα ομόλογα των υπόλοιπων κρατών της ευρωζώνης, αποτυπώνει επίσης την αποκλιμάκωση στους συντελεστές του πραγματικού πληθωρισμού και τις προσδοκίες για την πορεία του πληθωρισμού που τιμολογούνται στις αγορές swap. Αυτό έγινε σε μεγάλο βαθμό χάρη στην πρόσφατη πτώση των τιμών του πετρελαίου.

Το QE της ΕΚΤ θα μπορούσε, θεωρητικώς τουλάχιστον, να ανατρέψει αυτή τη δυναμική. Η εμπειρία των ΗΠΑ δείχνει ότι, όταν ξεκινήσει το QE, τα yields των γερμανικών ομολόγων θα πρέπει να αυξηθούν με την προσδοκία ότι η τόνωση από την ΕΚΤ θα τροφοδοτήσει τον υψηλότερο πληθωρισμό.

Επιπλέον, οι επενδυτές έμαθαν από τις ΗΠΑ τη ρήση «αγόρασε στη φήμη και πούλα στο γεγονός», αποχωρώντας από τις αγορές ομολόγων όταν άρχιζε το QE και ανεβάζοντας ψηλότερα τα yields.

Ωστόσο, πέρα από τις αρχικές αντιδράσεις, η άνοδος στα επιτόκια των ομολόγων, θα εξαρτηθεί από το αν θα πείσει η ΕΚΤ τους επενδυτές ότι με τις κινήσεις της θα αυξηθεί ο πληθωρισμός στην ευρωζώνη. Αν απογοητεύσει το μέγεθος του προγράμματος, θα αυξηθεί ο κίνδυνος να εκλάβουν οι αγορές το QE ως αποτυχία.

«Ο έλεγχος για το αν πέτυχε η ανακοίνωση να πείσει ότι είναι αξιόπιστη θα είναι ο εξής: Θα κινηθούν οι ισοπεδωμένες πληθωριστικές προσδοκίες ψηλότερα από τους τρέχοντες συντελεστές;» εξηγεί ο Laurence Mutkin της BNP Paribas.

«Το μάθημα από τα QE της Βρετανίας και των ΗΠΑ είναι ότι, όσο πιο ξεκάθαρη και αποφασισμένη εμφανίζεται η κεντρική τράπεζα, τόσο περισσότερες πιθανότητες έχει να αναθερμάνει τις πληθωριστικές προσδοκίες, τα ζωώδη ένστικτα και την οικονομική δραστηριότητα».

Περιπλέκοντας παραπάνω τις αντιδράσεις, οι επιδράσεις του QE θα διαφέρουν ανάμεσα στις αγορές των ομολόγων του «πυρήνα» της ευρωζώνης, όπως η Γερμανία, και της περιφέρειας όπως η Ισπανία και η Ιταλία, καθώς και ανάμεσα στα πιο μακροπρόθεσμα και τα πιο βραχυπρόθεσμα χρεόγραφα. Επιπλέον, θα εμφανιστούν αρκετοί τεχνικοί παράγοντες, που θα ωθήσουν τις αποδόσεις των ομολόγων προς διαφορετικές κατευθύνσεις.

Ακόμη δεν έχει αποσαφηνιστεί εάν οι κεντρικές τράπεζες της ευρωζώνης θα ανακηρύξουν εαυτές «senior», υπεράνω των υπολοίπων ομολογιούχων, αυξάνοντας τον κίνδυνο να επωμιστεί ζημίες ο ιδιωτικός τομέας, γεγονός που θα ωθήσει τα yields ψηλότερα.

Ένα άλλο ζήτημα είναι εάν θα χρειαστεί να δώσει η ΕΚΤ στις τράπεζες μεγαλύτερο κίνητρο να πουλήσουν τα κρατικά ομόλογα τα οποία θα θέλει να αγοράσει. Αυτό θα γινόταν με επαναφορά της πληρωμής τόκων για τις καταθέσεις overnight των τραπεζών στην ΕΚΤ, προσφέροντας ένα εναλλακτικό καταφύγιο για τα κεφάλαια των τραπεζών. Το επιτόκιο στον μηχανισμό καταθέσεων της ΕΚΤ λειτουργεί σαν πάτωμα για τα επιτόκια της αγοράς. Αν αυξηθεί, θα ανεβάσει τα yields των ομολόγων ή τουλάχιστον θα σταματήσει την πτώση τους.

Ενα μεγαλύτερο ζήτημα που έχει προκαλέσει αντιδράσεις εν όψει της συνεδρίασης της ΕΚΤ, είναι το σχέδιο να αγοράσει κάθε εθνική κεντρική τράπεζα τα ομόλογα της δικής της χώρας, κρατώντας τα στον ισολογισμό της αντί να μοιράσει τον κίνδυνο σε επίπεδο ευρωζώνης. Η ιδέα, που ανήκει στη Γερμανία, είναι να μην επωμιστούν οι φορολογούμενοι μιας χώρας τις ζημίες από χρεοκοπία σε άλλη χώρα. Αλλά η επίδραση στην αγορά είναι ασαφής.

Αν οι αγορές θεωρήσουν ότι το QE δεν θα έχει μεγάλη επιτυχία στην αύξηση των συντελεστών του πληθωρισμού, τα yields θα πιεστούν χαμηλότερα. Από την άλλη, αν οι αγορές θεωρήσουν ότι μια τέτοια κίνηση συνιστά προετοιμασία των κεντρικών τραπεζιτών για πιθανή διάλυση της ευρωζώνης, θα ανεβάσει τα yields των ομολόγων των περιφερειακών κρατών.

Ο κίνδυνος για την ΕΚΤ είναι ότι αυτές οι ανησυχίες απομακρύνουν οποιαδήποτε θετική επίδραση της ανακοίνωσης στις αγορές. Κι επειδή είναι έτσι, ο διοικητής της ΕΚΤ Mario Draghi ίσως προτιμήσει να κρατήσει τους επενδυτές στο σκοτάδι.

Ο κ. Major της HSBC συμβουλεύει: «Πρέπει να κάνουν τα πράγματα απλά, επικεντρωνόμενοι σε νούμερα που θα κερδίσουν τις εντυπώσεις. Η αγορά δεν μπορεί να αντεπεξέλθει σε τόσο πολλή πληροφορία μονομιάς».

© The Financial Times Limited 2015. All rights reserved.
FT and Financial Times are trademarks of the Financial Times Ltd.
Not to be redistributed, copied or modified in any way.
Euro2day.gr is solely responsible for providing this translation and the Financial Times Limited does not accept any liability for the accuracy or quality of the translation