Οι τράπεζες και η hi-tech εποχή των ομολόγων

Οι αγορές εταιρικών ομολόγων περνούν φάση πειραματισμού. Το πιο προφανές στοιχείο είναι η έκρηξη στον αριθμό των πλατφορμών ηλεκτρονικής συναλλαγής. Εκτιμάται ότι είναι περίπου 90 παγκοσμίως, προσφέροντας στην πλευρά του αγοραστή και στην πλευρά του πωλητή κάτι άλλο από το να σηκώσουν το τηλέφωνο και να μιλήσουν με κάποιον όταν χρειάζονται κάτι για τη συναλλαγή τους.

Ενώ οι μετοχές, το συνάλλαγμα και ακόμη και τα κρατικά ομόλογα είναι κυρίως διαπραγματεύσιμα στην οθόνη, η αγορά εταιρικών ομολόγων είναι ένα από τα τελευταία οχυρά της φωνητικής συναλλαγής.

Υπάρχουν καλοί λόγοι για αυτό, οι οποίοι ξεκινούν από την φύση των εταιρικών ομολόγων που δεν τυποποιούνται και για αυτό δεν είναι ρευστοποιήσιμα. Ατελείωτοι συνδυασμοί από ημερομηνίες ωρίμασης, κουπόνια και αξιολογήσεις σημαίνει ότι συμβατοί αγοραστές και πωλητές θα παλεύουν να βρουν ο ένας τον άλλο σε μεγάλα χρηματιστήρια.

Ο περιορισμένος αριθμός πιθανών αντισυμβαλλομένων καθιστά επίσης τους επενδυτές απρόθυμους να προβάλουν το ενδιαφέρον τους για αγορά ή για πώληση σε ανοιχτά χρηματιστήρια, γιατί τέτοια διαρροή πληροφορίας θα μπορούσε να κάνει τις τιμές να κινηθούν με τρόπο ενάντιο προς το συμφέρον τους.

Αλλά ενώ η αγορά εταιρικών ομολόγων μπορεί να αργήσει να απεμπλακεί από τις φωνητικές συναλλαγές, απέχει πολύ από το να είναι παλιομοδίτικη. Ο αυξανόμενος αριθμός τόπων για e-trade αποτελεί ένα μόνο παράδειγμα του πως οι μετέχοντες ψάχνουν τρόπους να δημιουργήσουν έναν πιο ρευστό, πιο αποτελεσματικό και λιγότερο εξαρτώμενο από την ένταση κεφαλαίου κλάδο.

Οι αλλαγές στη δομή της αγοράς σε μεγάλο βαθμό αποδίδονται στη δέσμη των μετά την κρίση μεταρρυθμίσεων, συμπεριλαμβανομένου του κανόνα Volcker και των χρεώσεων της Βασιλείας ΙΙΙ, οι οποίες περιορίζουν την δυνατότητα των τραπεζών να λειτουργήσουν σαν market makers (ιστορικά οι βασικότερες πηγές της ρευστότητας των ομολόγων). Αλλά η επανάσταση που προκύπτει στα εταιρικά ομόλογα δεν προκαλείται μόνο από αντίδραση στην ρυθμιστική σκλήρυνση της συμπεριφοράς, αλλά και επειδή οι μετέχοντες προσεγγίζουν την τεχνολογία, κάτι που θα πει ότι δεν περιορίζουν τον εαυτό τους στη δευτερογενή αγορά.

Έως το τέλος του 2016 τα ευρωπαϊκά εταιρικά ομόλογα υψηλής ποιότητας μπορεί να πωλούνται ηλεκτρονικά μέσω ενός online portal με το όνομα Investor Access. Αυτό θα βελτιστοποιήσει τον τρόπο που γίνεται το bookbuilding μέσω μιας σειράς από emails, τηλεφωνικών κλήσεων και online μηνυμάτων- σε ένα και μόνο σημείο εισόδου για επικοινωνία μεταξύ επενδυτών και κοινοπραξίας τραπεζών.

Οι αγοραστές των ομολόγων εξακολουθούν να μπορούν να επικοινωνούν με την τράπεζά τους για περισσότερες πληροφορίες σχετικά με μια περίπτωση, αλλά το Investor Access θα ηλεκτρονικοποιήσει την υπόλοιπη διαδικασία (κάνοντας τη μετατροπή σε ψηφιακή μορφή). Το Investor Access θα το λειτουργεί η εταιρία λογισμικού κεφαλαιαγορών Ipreo, η οποία φιλοξενεί μια διατραπεζική πλατφόρμα που βοηθά στις διαδικασίες του bookbuilding.

Η δραστηριότητα ξεκίνησε το 2014 όταν αρκετές τράπεζες ρώτησαν την Ipreo για την πιθανότητα λανσαρίσματος ενός παρόμοιου συστήματος σε επίπεδο επενδυτή-τράπεζας.

Κάνοντας άλμα στο σήμερα, οι 11 τράπεζες στηρίζουν το εγχείρημα- συμπεριλαμβανομένης της HSBC, της Societe Generale Corporate & Investment Banking, της BNP Paribas- και έχουν αποφασίσει να συμμετέχουν.

Η πιλοτική φάση έχει ξεκινήσει. Οι όροι και οι προϋποθέσεις για τους δικαιούχους άδειας έχουν επικοινωνηθεί, μέσω του portal ενώ οι εντολές και οι διαδικασίες καταμερισμού είναι στην τελική φάση του ελέγχου.

Για μετέχοντες στην δευτερογενή αγορά, η Investor Access μπορεί να αποτελεί flashback στα 90s όταν οι πρώτες πλατφόρμες διαπραγμάτευσης εμφανίστηκαν. Είχαν μια ταραχώδη μεταβατική ανάπτυξη, αλλά οι όγκοι άρχισαν να ανεβαίνουν το 2012. Σύμφωνα με report της Τράπεζας Διεθνών Διακανονισμών, ανάμεσα στο 2012 και στο 2015 το ποσοστό των συναλλαγών που έγιναν ηλεκτρονικά αυξήθηκε από το 15% στο 40%.

Η πρώτη γενιά του e trading είναι σε μεγάλο βαθμό μια ηλεκτρονικοποίηση του παραδοσιακού φωνητικού μοντέλου. Με το πρωτόκολλο “request for quote”, στο οποίο βασίζεται, ένας πελάτης ζητά από διάφορες τράπεζες να δώσουν μια προσφορά για τα ομόλογα που θέλουν να αγοράσουν ή να πουλήσουν και προχωρά στην εκτέλεση με εκείνον που θα δώσει την καλύτερη τιμή.

Η επιτέλεση αυτής της διαδικασίας ηλεκτρονικά βελτιώνει τις επιδόσεις, αλλά δεν βελτιώνει τη ρευστότητα. Ωστόσο, κατά τα προηγούμενα τρία χρόνια μια περιοχή νέων πρωτοκόλλων προέκυψε σηματοδοτώντας την άφιξη της δεύτερης γενιάς του e trading.

Το μοντέλο all-to-all

Μία καινοτομία είναι η ανάπτυξη των all-to-all πλατφορμών, οι οποίες δεν κάνουν διαχωρισμό μεταξύ διαφορετικών ειδών αντισυμβαλλόμενων. Οι συναλλαγές μπορεί να είναι μεταξύ δύο dealer, δύο επενδυτών ή ενός dealer και ενός επενδυτή. Τα πλεονεκτήματα στην πλευρά του αγοραστή είναι διπλά: Μπορούν να κάνουν συναλλαγή με έναν dealer με τον οποίο δεν έχουν σχέση, ή απευθείας με έναν άλλο επενδυτή.

Σε μια εποχή που είναι δύσκολο για έναν αγοραστή να έχει ρευστότητα, αυτή είναι μια πολύτιμη πρόταση. Οι all to all πλατφόρμες «ξεκλειδώνουν» διαφορετικές πηγές ρευστότητας, συνδέοντας αντισυμβαλλόμενους που μπορεί να μην έχουν συναντηθεί σε πλατφόρμες τύπου dealer- πελάτη.

Υπάρχει μια διαφωνία για την έκταση κατά την οποία οι αγοραστές μπορούν να είναι price makers.

Διατάξεις εμπιστευτικότητας απαγορεύουν σε συνταξιοδοτικά ταμεία και ασφαλιστικές την ανάληψη μη απαραίτητου κινδύνου, ενώ τα hedge funds (πολλά εκ των οποίων είναι στελεχωμένα από πρώην traders) έχουν πιο πολύ σκοπό τους να χρησιμοποιήσουν την κατοχή ομολόγων ως πηγή ρευστότητας.

Οι περικοπές των τραπεζών στα τμήματα ομολόγων τους τα τελευταία χρόνια έγιναν πρωτοσέλιδα, αλλά αυτό δεν θα πρέπει να παρερμηνευθεί. Οι παραδοσιακοί dealers δεν έχουν παραγκωνιστεί από αυστηρότερους κανόνες και ηλεκτρονικές πλατφόρμες. Αντί για αυτό, απάντησαν με μείωση αποθεμάτων ομολόγων, με το ξεφόρτωμα πελατών των οποίων οι συναλλαγές δεν δικαιολογούσαν τα κόστη και με περιορισμό των τύπων των πιστώσεων. Κάποιοι έχουν επίσης στήσει τα δικά τους συστήματα ηλεκτρονικών συναλλαγών. Αντίθετα με τα δημοσιεύματα, δεν σκοπεύουν να ανταγωνιστούν με τις υφιστάμενες πλατφόρμες, αλλά να ενσωματώσουν τους πελάτες σε ένα μεγεθυνόμενο και διαφοροποιούμενο δίκτυο ομολόγων υψηλής ποιότητας.

Σε διάστημα 10 ετών το μεγαλύτερο μέρος της πρωτογενούς και της δευτερογενούς αγοράς θα είναι ηλεκτρονικό, χωρίς οι παραδοσιακοί τραπεζικοί ρόλοι να εξαφανιστούν. Οι πωλήσεις πρέπει και πάλι να εξηγήσουν τα οφέλη της τυχόν νέας έκδοσης και οι επενδυτές θα σηκώσουν το τηλέφωνο για να κάνουν block ή μη ρευστοποιήσιμες συναλλαγές. Ακόμη και ο Scott Εaton, στέλεχος της MarketAxess, ο οποίος περιμένει «πολύ-πολύ περισσότερα για να περάσει σε ηλεκτρονική διαπραγμάτευση στο μέλλον», λέει ότι πάντα θα υπάρχει ένας ρόλος για τους dealers.

Ο αριθμός των πλατφορμών ηλεκτρονικής διαπραγμάτευσης θα μειωθεί σε περίπου πέντε, σύμφωνα με την κοινή εκτίμηση της αγοράς, Κάποιες από αυτές που είναι σήμερα ενεργές θα κλείσουν. Οι… επιζώντες θα συνδυάσουν την all to all συνδεσιμότητα με μια κρίσιμη μάζα επενδυτών και dealer και θα επιτρέψουν στους πελάτες να διαλέξουν ανάμεσα σε όρους και προϋποθέσεις και σε πρωτόκολλα στυλ “dark pool” για οποιαδήποτε συναλλαγή.

Υπάρχουν ακόμη πολλά αστάθμητα στοιχεία, συμπεριλαμβανομένης της εξέλιξης του ίδιου του ομολογιακού προϊόντος. Για παράδειγμα, κάποιοι πιστεύουν ότι η εγγενής έλλειψη ρευστότητας των υψηλής ποιότητας ομολόγων σημαίνει ότι η έκθεση στην δευτερογενή αγορά θα κερδηθεί μέσω ETFs.

Παρόμοιες αβεβαιότητες κάνουν ορισμένους ανθρώπους να ανησυχούν για προβλέψεις. «Δεν θα στοιχημάτιζα σχετικά με τη μελλοντική μορφή της αγοράς», λέει ο κ. Russell. «Παραμένουμε όσο εύκαμπτοι μπορούμε και δουλεύουμε σε στενή συνεργασία με τους πελάτες μας».