Με τον πληθωρισμό να έχει επανέλθει στο επίκεντρο του ενδιαφέροντος των επενδυτών, η Μarfin Bank υιοθετεί ουδέτερη στάση στα ομόλογα ΗΠΑ και αρνητική για τα ομόλογα Ευρωζώνης, ενώ παραμένει θετική για τις μετοχές στις ΗΠΑ και περισσότερο θετική για τις μετοχές της Ευρωζώνης.

Η παραπάνω άποψη βασίζεται στις εκτιμήσεις της Marfin Bank (επικεφαλής ανάλυσης - Δ. Σκαπινάκης), που περιέχονται σε ανάλυση (Νοέμβριος 2005) με τίτλο ”Πληθωριστικές ανησυχίες”.

Οπως τονίζεται, τους δύο τελευταίους μήνες, οι τιμές των ομολόγων έχουν διορθώσει σημαντικά και ο φόβος για τον πληθωρισμό σε ΗΠΑ και Ευρώπη, αλλά και η άνοδος των επιτοκίων επηρέασαν αρνητικά.

Το δολάριο συνεχίζει να ενισχύεται έναντι του ευρώ και του γιέν, καθώς οι επενδυτές επικεντρώνονται στην επιτοκιακή διαφορά υπέρ αυτού, αλλά και στα πολιτικά γεγονότα στην Ευρωζώνη. Οι τιμές του πετρελαίου υποχώρησαν τον Οκτώβριο κατά 10%. Ο χρυσός παραμένει σε υψηλά 17ετίας, ενώ και οι τιμές των υπολοίπων μετάλλων συνέχισαν να ενισχύονται.

Από την αρχή του χρόνου οι μετοχές υπεραποδίδουν των ομολόγων, με την περιοχή της Ευρωζώνης και τις αναδυόμενες αγορές να παρουσιάζουν τις καλύτερες αποδόσεις σε όλες τις κατηγορίες επενδύσεων. Η Fed συνεχίζει να ανεβάζει τα επιτόκια τα οποία τώρα βρίσκονται στο 4%, ενώ εκτιμούν ότι το ίδιο θα πράξει και στις δύο επόμενες συνεδριάσεις, με την ECB να εξακολουθεί να διατηρεί το παρεμβατικό της επιτόκιο στο 2%, έχει όμως ανεβάσει τους τόνους και οι αγορές προεξοφλούν ότι θα κινηθεί σύντομα.

--- Τα σχόλια για την Ελλάδα

Στις αρχές Οκτωβρίου, ο Γ∆ έσπασε για πρώτη φορά μετά από 4 χρόνια το φράγμα των 3.400 μονάδων βοηθούμενος από τα καλύτερα του αναμενόμενου αποτελέσματα εξαμήνου της Εθνικής Τράπεζας. Η Ελληνική αγορά διαπραγματεύεται πλέον 15x τα κέρδη του 2006 ακριβότερα, δηλαδή, από την Ευρωπαϊκή αγορά (13,4x αντίστοιχα). Το premium διαπραγμάτευσης το οποίο συμβαδίζει με υπερδιπλάσια προβλεπόμενη ανά μετοχή κερδοφορία (19% έναντι 9%), έχει υποχωρήσει το τελευταίο διάστημα παραμένει όμως σε ιστορικά υψηλά επίπεδα.

Είναι γεγονός ότι ορισμένες από τις αβεβαιότητες που χαρακτήριζαν την αγορά στις αρχές του 2005 έχουν αρχίσει να απομακρύνονται και στην Ελλάδα, σε αντίθεση με άλλες αγορές, το P/E διευρύνθηκε τα τελευταία χρόνια, ως να υπήρξε επαναπροσδιορισμός του risk premium της αγοράς. Αυτό είναι ως ένα βαθμό λογικό, δεδομένου ότι η νέα κυβέρνηση εξήγγειλε και προσπαθεί να εφαρμόσει πρόγραμμα διαρθρωτικών αλλαγών στην οικονομία.

Ενόψει των αποτελεσμάτων 9μήνου και λαμβάνοντας υπόψη την άνοδο της φετινής χρονιάς και την κατά την άποψη μας δίκαιη αποτίμηση της αγοράς (3.200 μονάδες) παραμένουμε ουδέτεροι.

--- Τα σχόλια για τις μετοχές και τα ομόλογα

Από την αρχή του έτους, η απόδοση των αγορών μετοχών παραμένει πολύ ικανοποιητική. Οι περισσότερες αγορές καταγράφουν διψήφιες αποδόσεις με κυριότερη εξαίρεση τις ΗΠΑ, που ταλαιπωρούνται κάτω από το βάρος των ανησυχιών για την επιβράδυνση της οικονομίας εν μέσω αύξησης επιτοκίων και υψηλών τιμών του πετρελαίου.

Οι περισσότερες αγορές καταγράφουν διψήφιες αποδόσεις με κυριότερη εξαίρεση τις ΗΠΑ, που ταλαιπωρούνται κάτω από το βάρος των ανησυχιών για την επιβράδυνση της οικονομίας εν μέσω αύξησης επιτοκίων και υψηλών τιμών του πετρελαίου. Η Ιαπωνία αποτελεί την ευχάριστη έκπληξη της φετινής χρονιάς (δείκτης Nikkei στο +20%) καθώς το αποτέλεσμα των εκλογών δημιούργησε προσδοκίες επιτάχυνσης των διαρθρωτικών αλλαγών στη χώρα.

Κάτι ανάλογο συνέβη και στη Γερμανία, όπου ο δείκτης DAX έφτασε να ενισχύεται σχεδόν 20% σε 5 μήνες από την προκήρυξη πρόωρων εκλογών. Παρά τις ανησυχίες που εκφράζονται για την πορεία των αγορών, οι επενδυτές δεν φαίνεται να έχουν χάσει τη διάθεση τους να αναλάβουν κίνδυνο όπως φαίνεται από το γεγονός ότι και στις δύο μεριές του Ατλαντικού προτιμούν εταιρείες μεσαίας-μικρής κεφαλαιοποίησης.

Είναι χαρακτηριστικό ότι στις ΗΠΑ, αν και ο δείκτης S&P-500 παραμένει σχεδόν αμετάβλητος από την αρχή του έτους, ο δείκτης μεσαίας κεφαλαιοποίησης υπεραποδίδει σχεδόν 8 ποσοστιαίες μονάδες. Η αντίστοιχη υπεραπόδοση στην Ευρώπη (STOXX-600) είναι μόλις 3 μονάδες. Σε κλαδικό επίπεδο, το τελευταίο διάστημα παρατηρούμε στροφή των επενδυτών σε λιγότερο κυκλικούς κλάδους, καθώς και σε εταιρείες του χρηματοοικονομικού χώρου.

Οι αποδόσεις των ομολόγων, από την αρχή του έτους, είναι ακόμη θετικές, χάρις κυρίως στο πολύ καλό 2ο τρίμηνο. Εξαίρεση αποτελούν τα εταιρικά ΗΠΑ των οποίων η συνολική απόδοση παραμένει σχεδόν αμετάβλητη. Ούτε τα εταιρικά ομόλογα υψηλού κινδύνου παρουσιάζουν αξιόλογες αποδόσεις (+1,09% δολαριακός δείκτης Citigroup), σε αντίθεση με τα κρατικά υψηλού κινδύνου (EMBI+) τα οποία εξακολουθούν να έχουν καλύτερη απόδοση (+7,5%) από όλες τις άλλες κατηγορίες ομολόγων. Οι αποδόσεις των εταιρικών ομολόγων έχουν γενικά υστερήσει σε σχέση με αυτές των κρατικών, γεγονός που περισσότερο οφείλεται στην πτώση των ομολόγων της GM η οποία περιλαμβανόταν στους

--- Τα σχόλια για το συνάλλαγμα και τα εμπορεύματα

Η θέση της Marfin Bank παραμένει ότι μέχρι το τέλος του έτους η ισοτιμία EUR/USD θα παραμείνει στα τρέχοντα επίπεδα ή λίγο χαμηλότερα ώστε η μέση τιμή για το έτος να είναι 1,25 από 1,2556 που είναι μέχρι στιγμής, ενώ για το 2006 αναμένουμε ελαφριά υποτίμηση του δολαρίου. Η κεντρική τράπεζα της Ιαπωνίας δεν φαίνεται διατεθειμένη να μεταβάλλει την πολιτική των μηδενικών επιτοκίων μέχρι να σιγουρευτεί ότι ο αποπληθωρισμός έχει εξαλειφθεί.

Έτσι, παρά τη βελτίωση του οικονομικού κλίματος στην Ιαπωνία, αναθεωρούν την εκτίμηση τους ότι η μέση ισοτιμία USD/JPY το 2005 θα ήταν 107 γιέν. Στο κεντρικό τους σενάριο προβλέπουν πλέον ότι η μέση ισοτιμία θα είναι 110, έναντι 108 το 2004. θεωρώντας δηλαδή, ότι για τους επόμενους 2 μήνες θα παραμείνει στα τρέχοντα επίπεδα.

Για το 2006 αναμένουμε ελαφριά ενίσχυση του γιέν έναντι του δολαρίου. Η ενίσχυση του δολαρίου έναντι του γιέν και άλλων ασιατικών νομισμάτων αποτελεί έκπληξη για μας. Παρόλα αυτά εξακολουθούμε να θεωρούμε ότι τελικά τα ασιατικά νομίσματα θα ανατιμηθούν έναντι του δολαρίου. Για να συμβεί αυτό θα πρέπει, η Κίνα να συνεχίσει να ανατιμά το νόμισμα της (γουάν) και η Ιαπωνία να προχωρήσει σε άνοδο των επιτοκίων της.

Τα μέταλλα και εμπορεύματα ενισχύθηκαν σημαντικά το 3ο τρίμηνο. Χαρακτηριστικότερη είναι η περίπτωση του χρυσού ο οποίος στη συνέχεια ενός ράλυ που ξεκίνησε τον Αύγουστο και ολοκληρώθηκε τον Σεπτέμβριο έφτασε σε υψηλά 17 χρόνων (475 δολ/ουγγιά). Πιθανότερες αιτίες η αυξημένη ζήτηση από την Ασία, οι φόβοι των επενδυτών για το ενδεχόμενο έξαρσης του πληθωρισμού και οι αγορές από κερδοσκοπικά funds. Οι κεντρικές τράπεζες της Ευρωζώνης, πάντως, εκμεταλλεύτηκαν την άνοδο του μετάλλου για να μειώσουν τα αποθέματα τους κατά περίπου 400 δισ δολάρια. Από την αρχή του χρόνου ο χρυσός έχει ανέβει 6%.

Το πετρέλαιο υποχώρησε σχεδόν 10% τον Οκτώβριο καθώς οι φόβοι περιορισμού της προσφοράς στον απόηχο των τυφώνων Katrina και Rita δεν επαληθεύτηκαν. Το τελευταίο διάστημα έχει σταθεροποιηθεί μεταξύ 58 και 60 δολάρια ανά βαρέλι, ενώ από την αρχή του χρόνου ενισχύεται κατά 38%.