Οι τρέχουσες πολιτικές και μακροοικονομικές εξελίξεις καθώς και οι προοπτικές τους παρουσιάζονται, μεταξύ άλλων, στο τεύχος Ιουλίου/Αυγούστου 2004 της περιοδικής έκδοσης South Eastern Europe and Mediterranean Emerging Market Economies Bulletin, της Εθνικής Τράπεζας.

Αναφορικά με τις τρέχουσες πολιτικές και μακροοικονομικές εξελίξεις για τις παραπάνω αγορές, σημειώνονται τα εξής:

Οι χώρες της Νοτιανατολικής Ευρώπης (ΝΑΕ) παρουσιάζουν πολλά κοινά χαρακτηριστικά στην παρούσα φάση. Συνεχίστηκε σε πολλές χώρες η επιδείνωση του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών – αποτέλεσμα κυρίως της αξιοσημείωτης ενίσχυσης της οικονομικής δραστηριότητας σε σχέση με τους κύριους εμπορικούς τους εταίρους (4,2% το 2003 και 4,4% το πρώτο τρίμηνο του 2004).

Πράγματι, η πιστωτική επέκταση (30% σε πραγματικούς όρους το πρώτο τρίμηνο του 2004) και η ενίσχυση της εμπιστοσύνης των επενδυτών στις δυνατότητες των ανωτέρω οικονομιών – ιδιαίτερα ενόψει και της επιτυχούς προώθησης των επιμέρους εθνικών ”ευρωπαϊκών” στρατηγικών – έχουν συμβάλει στη διεύρυνση της κατανάλωσης και των παγίων επενδύσεων και, κατά συνέπεια, στην αύξηση της ζήτησης εισαγόμενων αγαθών.

Από τις αρχές του τρέχοντος έτους, οι αρχές έχουν εφαρμόσει ειδικά μέτρα περιορισμού της πιστωτικής επέκτασης (στη Βουλγαρία και τη Ρουμανία) και έχουν υιοθετήσει πρόσθετες πολιτικές ενίσχυσης της δημοσιονομικής προσαρμογής. Η πολιτική αυτή έχει αποφέρει τα πρώτα αποτελέσματα, κυρίως, ελαφρά επιβράδυνση του ρυθμού επέκτασης των δανείων. Όμως, η αύξηση των τιμών του πετρελαίου αποτελεί νέο παράγοντα επιδείνωσης των ισοζυγίων τρεχουσών συναλλαγών, ιδιαίτερα αν ληφθεί υπόψη το γεγονός ότι οι ανωτέρω χώρες αποτελούν καθαρούς εισαγωγείς πετρελαίου.

Στην τρέχουσα συγκυρία, κατά την οποία η διάθεση των ξένων επενδυτών για τοποθέτησή τους στις αναδυόμενες οικονομίες φαίνεται συγκρατημένη, ενόψει της αναμενόμενης στροφής σε πιο περιοριστική νομισματική πολιτική από την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ, ανησυχία δημιουργεί και η χρηματοδότηση των ελλειμμάτων του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών στις χώρες της ΝΑΕ.

Η πρόσφατη ή επικείμενη ανανέωση των προγραμμάτων χρηματοδοτικής ενίσχυσης από το ΔΝΤ σε τρεις τουλάχιστον χώρες, καθώς και η προσπάθεια σύγκλισης με το Ευρωπαϊκό κεκτημένο (Ρουμανία, Βουλγαρία), ενόψει της ’Έκθεσης Προόδου της Ευρωπαϊκής Ένωσης του ερχόμενου Οκτωβρίου, αποτελούν θετική εξέλιξη για την εξασφάλιση επίσημης χρηματοδότησης.

Περαιτέρω, και ακόμη πιο σημαντικό, οι ανωτέρω εξελίξεις αναμένεται ότι θα συμβάλλουν στην ανανέωση της εμπιστοσύνης των ξένων επενδυτών, αναγκαίου όρου για την κάλυψη των μεγάλων εξωτερικών ανοιγμάτων τους.

Στην Τουρκία, παρά την πρόσφατη σημαντική πρόοδο στον τομέα των αναγκαίων θεσμικών μεταρρυθμίσεων παρατηρείται ακόμη μεγάλη υστέρηση όσον αφορά την εναρμόνιση της νομοθεσίας της χώρας με το Ευρωπαϊκό κεκτημένο. Για το λόγο αυτό αναμένεται ότι τον προσεχή Δεκέμβριο η χώρα θα εξασφαλίσει ”υπό όρους” ημερομηνία έναρξης διαπραγματεύσεων για ένταξη στην Ευρωπαϊκή Ένωση. Οι όροι θα αναφέρονται στην εφαρμογή των κριτηρίων της Κοπεγχάγης.

Πάντως, η γενική οικονομική κατάσταση είναι ιδιαίτερα καλή. Πρόσφατα οικονομικά στοιχεία παραπέμπουν σε ενίσχυση της οικονομικής δραστηριότητας κατά το τρέχον έτος (πρόβλεψη για αύξηση του ΑΕΠ κατά 7,2% έναντι επίσημου στόχου 5%), ενώ συνεχίστηκε η αποκλιμάκωση του πληθωρισμού κάτω από το στόχο του 12% (10,6%). Εξάλλου, η όγδοη ανασκόπηση του τρέχοντος προγράμματος με το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο (ΔΝΤ) αναμένεται να ολοκληρωθεί με μικρή μόνο καθυστέρηση στο τέλος Ιουλίου, παρά την έλλειψη επαρκούς προόδου στον τομέα των διαρθρωτικών αλλαγών (αναμόρφωση του συστήματος κοινωνικής ασφάλισης και ψήφιση του σχεδίου νόμου για την αναμόρφωση της φορολογίας).

Το βασικό ζήτημα, που μένει να διευκρινισθεί στο προσεχές μέλλον, είναι η σύναψη νέας συμφωνίας, αναγκαίου όρου για την ενίσχυση της εμπιστοσύνης των επενδυτών και τη χρηματοδότηση των προβλεπόμενων υψηλών εξωτερικών ανοιγμάτων για τα επόμενα δύο έτη. Αναμένεται ότι η Κυβέρνηση θα ζητήσει χρηματοδοτικό πακέτο ύψους 10-14 εκατ. δολαρίων στο πλαίσιο νέας τριετούς συμφωνίας ενίσχυσης.

Στη Ρουμανία, στις αρχές Ιουλίου, υπεγράφη νέα διετής προληπτική συμφωνία χρηματοδοτικής ενίσχυσης με το ΔΝΤ, ύψους 367 εκατ. δολαρίων. Το πρόγραμμα στοχεύει στην ενίσχυση της μακροοικονομικής σταθερότητας και την αντιμετώπιση της πρόσφατης επιδείνωσης του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών.

Τα κύρια στοιχεία του νέου προγράμματος είναι: α) υιοθέτηση αυστηρής δημοσιονομικής πολιτικής με έλλειμμα της κεντρικής κυβέρνησης 2,1% του ΑΕΠ (έναντι αρχικού στόχου 3% του ΑΕΠ) και περιορισμό του ελλείμματος του ευρύτερου δημόσιου τομέα κατά 1,3 ποσοστιαίες μονάδες του ΑΕΠ έναντι του 2003, β) συνέχιση της πολιτικής ελεγχόμενης διακύμανσης της συναλλαγματικής ισοτιμίας με μείωση του πληθωρισμού σε μονοψήφιο αριθμό (9% έναντι 14,1% το 2003) και περιορισμό της πιστωτικής επέκτασης κατά το τρέχον έτος, γ) επιτάχυνση των διαρθρωτικών μεταρρυθμίσεων στον ενεργειακό τομέα και ενίσχυση των μέτρων ελάφρυνσης του οιονεί δημοσιονομικού βάρους των ζημιογόνων επιχειρήσεων.

Η περιοριστική δημοσιονομική πολιτική, σε συνδυασμό με τα μέτρα επιβράδυνσης της πιστωτικής επέκτασης, αναμένεται ότι θα συντελέσουν στη μείωση του ελλείμματος του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών (5,3% του ΑΕΠ το 2004, έναντι 5,9% του ΑΕΠ το 2003), το οποίο πρόκειται να καλυφθεί άνετα από εισροές άμεσων ξένων επενδύσεων.

Σημειώνεται ότι η σημαντική πρόοδος κατά το τελευταίο διάστημα στον τομέα των ιδιωτικοποιήσεων του ενεργειακού τομέα αποτέλεσε καθοριστικό παράγοντα για την ολοκλήρωση της συμφωνίας με το ΔΝΤ.

Στη Βουλγαρία, το έλλειμμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών μειώθηκε κάπως κατά το πρώτο τετράμηνο του τρέχοντος έτους. Εντούτοις, το εμπορικό έλλειμμα επιδεινώθηκε λόγω της ταχείας αύξησης των εισαγωγών, συνεπεία της διατήρησης υψηλού, αν και ελαφρά επιβραδυνόμενου, ρυθμού πιστωτικής επέκτασης (40,7% σε πραγματικούς όρους το Μάιο, έναντι 43,4% το Μάρτιο).

Στο επόμενο διάστημα, η μακροοικονομική πολιτική θα επικεντρωθεί στην υιοθέτηση ισορροπημένου προϋπολογισμού (από την Κυβέρνηση), έναντι προηγούμενου στόχου για έλλειμμα 0,4% του ΑΕΠ, και νέα διοικητικά μέτρα για περιορισμό των δανείων (από την Κεντρική Τράπεζα) στο πλαίσιο προκαταρκτικής συμφωνίας των αρχών της χώρας με το ΔΝΤ. Παρά το γεγονός ότι τα ανωτέρω μέτρα κρίνονται ως αποτελεσματικά για συγκράτηση της πιστωτικής επέκτασης και μείωση του εμπορικού ελλείμματος, η πρόσφατη άνοδος της τιμής του πετρελαίου αναμένεται να οδηγήσει σε μικρή επιδείνωση του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών σε 8,6% του ΑΕΠ το 2004, έναντι 8,4% του ΑΕΠ το 2003.

Πάντως, το έλλειμμα αναμένεται να χρηματοδοτηθεί εύκολα από εισροές άμεσων ξένων επενδύσεων λόγω της συνέχισης των ιδιωτικοποιήσεων και διεθνή χρηματοδοτική ενίσχυση μετά την οριστικοποίηση της νέας διετούς προληπτικής συμφωνίας χρηματοδοτικής ενίσχυσης, ύψους 146 εκατ. δολαρίων, από το ΔΝΤ, στις αρχές Αυγούστου.

Στη Σερβία και το Μαυροβούνιο, η νίκη του φιλο-Ευρωπαίου υποψήφιου του Δημοκρατικού κόμματος (DS) στις Προεδρικές Σερβικές εκλογές της 27ης Ιουνίου αποτελεί θετική εξέλιξη για την πολιτική και οικονομική σταθερότητα της χώρας. Εξάλλου, στις αρχές Ιουλίου, επήλθε συμφωνία μεταξύ των αρχών της χώρας και της λέσχης των πιστωτών του Λονδίνου όσον αφορά τη ρύθμιση χρέους ύψους 2,6 δισεκατ. δολαρίων (18,9% του συνολικού εξωτερικού χρέους).

Η λέσχη προχώρησε σε σταδιακή μείωση του 61,9% της καθαρής παρούσας αξίας του δανείου και την αποπληρωμή του υπόλοιπου σε περίοδο διάρκειας 20 ετών με περίοδο χάρητος 5 έτη. Η διευθέτηση του εξωτερικού δανείου είναι υψίστης σημασίας για τι Σερβία, δεδομένου ότι αναμένεται ότι θα συμβάλλει, μεταξύ άλλων, στην απόκτηση πρόσβασης στις διεθνείς κεφαλαιαγορές, αναγκαίου όρου για την εξισορρόπηση της φθίνουσας διεθνούς χρηματοδοτικής υποστήριξης.

Στη FYROM, αναμένεται επίτευξη για δεύτερη συνεχή χρονιά του στόχου για έλλειμμα της κεντρικής κυβέρνησης 0,9% του ΑΕΠ, λόγω αύξησης των εσόδων από ΦΠΑ και συγκράτησης των δαπανών μέσω και της εφαρμογής περιοριστικής εισοδηματικής πολιτικής. Παρά ταύτα, σημειώθηκε περιορισμένη επιδείνωση του ελλείμματος του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών, το οποίο αναμένεται να κυμανθεί στα επίπεδα του προηγούμενου έτους (8,2% του ΑΕΠ έναντι στόχου για το 2004 ίσου με 7,8% του ΑΕΠ).

Πάντως, το έλλειμμα του ισοζυγίου αναμένεται να καλυφθεί από άμεσες ξένες επενδύσεις και διεθνή χρηματοδοτική ενίσχυση δεδομένης της προσήλωσης της χώρας στο συνεχιζόμενο πρόγραμμα του ΔΝΤ καθώς και τη νέα συμφωνία, η οποία πρόκειται να υπογραφεί το φθινόπωρο.

Η οικονομία της Αλβανίας φαίνεται ότι θα παρουσιάσει τον ταχύτερο ρυθμό ανάπτυξης μεταξύ των χωρών της ΝΑΕ κατά το τρέχον και το επόμενο έτος. Το βελτιούμενο επιχειρηματικό και καταναλωτικό κλίμα και η αυξημένη προσφορά ηλεκτρικής ενέργειας, λόγω, μεταξύ άλλων, του πρόσφατου μεταρρυθμιστικού προγράμματος, αναμένεται ότι θα συμβάλλουν στην ενίσχυση της δραστηριότητας όλων των τομέων της οικονομίας. Εξάλλου, στα μέσα Ιουλίου, το ΔΝΤ ολοκλήρωσε την τέταρτη ανασκόπηση του τρέχοντος προγράμματος χωρίς ιδιαίτερες δυσκολίες και ενέκρινε τη χορήγηση δόσης ύψους 6 εκατ. δολαρίων.

Τον προηγούμενο μήνα, η βουλή ενέκρινε συμπληρωματικό προϋπολογισμό με στόχο έλλειμμα 5,9% του ΑΕΠ. Αν και η χρηματοδότηση της συμπληρωματικής δαπάνης θα καλυφθεί από τα έσοδα της πώλησης της Savings Bank, διαφαίνεται κίνδυνος ενίσχυσης των πληθωριστικών πιέσεων και περαιτέρω διεύρυνσης του ελλείματος του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών (6,7% του ΑΕΠ, έναντι 5,7% του ΑΕΠ το 2003). Πάντως, η χρηματοδότηση του ελλείμματος αναμένεται να καλυφθεί από εισροές άμεσων ξένων επενδύσεων και εξωτερικό δανεισμό.

Στην Κύπρο, μετά από δύο χρόνια επιβράδυνσης της οικονομίας, σημειώθηκε σημαντική ενίσχυση του ρυθμού αύξησης του ΑΕΠ κατά το πρώτο τρίμηνο του έτους (3,4% έναντι 2,1% το αντίστοιχο τρίμηνο του 2003), ενώ και πρόσφατοι οικονομικοί δείκτες επιβεβαιώνουν επιτάχυνση της οικονομικής δραστηριότητας, κατά το τρέχον έτος (αύξηση του ΑΕΠ κατά 2,6% έναντι 2% το 2003), κυρίως λόγω της ανάκαμψης του τουρισμού.

Στο πλαίσιο του πρώτου προγράμματος σύγκλισης της Κυπριακής οικονομίας, το οποίο υποβλήθηκε στην Ευρωπαϊκή Ένωση στα τέλη Μαΐου, και με στόχο τη διασφάλιση της ένταξης στον Ευρωπαϊκό Μηχανισμό Συναλλαγματικών Ισοτιμιών ΙΙ μέχρι το Δεκέμβριο, οι αρχές προχώρησαν σε αναθεώρηση του δημοσιονομικού προγράμματος της περιόδου 2004-07. Όσον αφορά το τρέχον έτος, προωθείται άμεσα σειρά διορθωτικών δημοσιονομικών μέτρων, ενίσχυσης των εσόδων και περιορισμού των δαπανών, με στόχο τον περιορισμό του ελλείμματος σε 5,2% του ΑΕΠ, από 6,3% το 2003.

Στην Αίγυπτο, σε συνέχεια των εντυπωσιακών επιδόσεων των δύο προηγούμενων χρόνων, αναμένεται σημαντική αύξηση του πλεονάσματος του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών, κατά το φορολογικό έτος 2003/04 (5,1% του ΑΕΠ, έναντι 2,4% του ΑΕΠ το 2002/03), λόγω της πρόσφατης ενίσχυσης της ανταγωνιστικότητας των εξαγωγών αγαθών και υπηρεσιών, της ανόδου της τιμής του πετρελαίου και της αύξησης της διεθνούς ζήτησης.

Αν και το προβλεπόμενο πλεόνασμα τρεχουσών συναλλαγών αναμένεται ότι θα αντισταθμιστεί από αυξημένες καθαρές εκροές κεφαλαίου, με αποτέλεσμα τη μείωση των επίσημων συναλλαγματικών διαθεσίμων, το μεγαλύτερο μέρος των ανωτέρω εκροών αντικατοπτρίζει αύξηση του καθαρού ξένου ενεργητικού των τραπεζών, γεγονός που υποδηλώνει ότι η καθαρή εξωτερική θέση της χώρας έχει βελτιωθεί.

Όσον αφορά το επόμενο δημοσιονομικό έτος 2004/05, προβλέπεται περαιτέρω βελτίωση του συνολικού ισοζυγίου πληρωμών της χώρας, γεγονός που αναμένεται ότι θα συμβάλλει στη ενοποίηση της αγοράς συναλλάγματος.

Αναφορικά με τις αγορές χρήματος και κεφαλαίου των αναδυόμενων χωρών σημειώνονται τα εξής:

Παρά την έναρξη κύκλου περιοριστικής νομισματικής πολιτικής από την Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ (FED) στις 30 Ιουνίου – αύξηση των επιτοκίων κατά 25 μονάδες βάσης – η άνοδος στην αγορά ομολόγων των αναδυόμενων αγορών που ξεκίνησε στις αρχές Μαΐου διατήρησε τη δυναμική της.

Ο δείκτης ομολόγων EURO NBGBI αυξήθηκε κατά 3,3% σε μηνιαία βάση (20/6-20/7). Η απόδοση του δείκτη από τις αρχές του έτους είναι 4,1%, ελάχιστα χαμηλότερη σε σχέση με την αντίστοιχη του δείκτη JPM EURO EMBIG Diversified Europe (5 μονάδες βάσης). Ο δείκτης EURO NBGΒΙ για την Τουρκία είχε την υψηλότερη μηνιαία απόδοση (5,8%), ενώ έχει αυξηθεί κατά 3,2 % από τις αρχές του έτους. Ο δείκτης EURO NBG για τη Νότια Αφρική είχε τη χειρότερη μηνιαία και ετήσια απόδοση (0,9% και 3%, αντιστοίχως).

Ο δείκτης USD NBGBI αυξήθηκε κατά 3,6% σε μηνιαία βάση (20/6-20/7), φέρνοντας την απόδοση από τις αρχές του έτους στο 0,9%. Υπερτέρησε σε απόδοση του δείκτη JPM EMBI Global Diversified Europe κατά 1 μονάδα βάσης από τις αρχές του έτους. Ο δείκτης USD NBGBI για την Τουρκία είχε την υψηλότερη μηνιαία απόδοση (6,9%), ενώ μειώθηκε κατά 1% από τις αρχές του έτους. Ο δείκτης USD NBGBI για τη Ρωσία είχε τη χειρότερη μηνιαία απόδοση (1,1%) και σήμερα κυμαίνεται στα επίπεδα των αρχών Ιανουαρίου.

Εκτιμάται ότι η δυναμική αυτή άνοδος θα περιορισθεί, καθώς η FED αναμένεται να αυξήσει τα επιτόκια κατά 25 μονάδες βάσης σε κάθε συνάντηση της Ομοσπονδιακής Επιτροπής Ανοικτής Αγοράς (FOMC) για τους επόμενους 18 μήνες. Σε περίπτωση που υιοθετήσει πιο επιθετική πολιτική προς τα τέλη του έτους, θα αναγκάσει τους ξένους επενδυτές να αλλάξουν τη θέση τους προς όφελος των περισσότερο αναπτυγμένων αγορών (”φυγή προς την ποιότητα”). Συμπερασματικά, η υψηλή απόδοση των αναδυόμενων αγορών στη διάρκεια του 2003, οπότε οι δείκτες EURO NBGBI και USD NBGBI αυξήθηκαν κατά 13% και 19% αντίστοιχα, φαίνεται απίθανο να επαναληφθεί το 2004. Περισσότερο εκτεθειμένες είναι οι υπερχρεωμένες οικονομίες των χωρών που εισάγουν πετρέλαιο (π.χ. Τουρκία).

Η ”φυγή κεφαλαίων προς την ποιότητα”, που παρατηρήθηκε στις αναδυόμενες χρηματιστηριακές αγορές εμφανίζει τάσεις επιβράδυνσης από τα μέσα Απριλίου.

Ο δείκτης χρηματαγορών NBG (NBGEI) αυξήθηκε κατά 2% σε μηνιαία βάση (20/6-20/7). Η απόδοση του δείκτη από τις αρχές του έτους είναι 11%, 3,1 ποσοστιαίες μονάδες υψηλότερη από αυτή του δείκτη MSCI EMEA. Ο δείκτης NBGEI για την Τουρκία είχε την υψηλότερη μηνιαία απόδοση (11,6%), ενώ μειώθηκε κατά 4% από τις αρχές του έτους. Ο δείκτης NBGEI για τη Ρωσία είχε τη χειρότερη μηνιαία απόδοση (-6,9%), ενώ καταγράφει απώλειες της τάξης του 2,5%.

Η αναμενόμενη υιοθέτηση επιθετικής περιοριστικής νομισματικής πολιτικής στις ΗΠΑ μαζί με την αυξανόμενη, παγκοσμίως, αποστροφή προς τον κίνδυνο, εκτιμάται ότι θα μειώσει τη ρευστότητα και θα επιδράσει αρνητικά στην απόδοση των αναδυόμενων χρηματιστηριακών αγορών για το υπόλοιπο του έτους.

Συμπερασματικά, η απόδοση των αναδυόμενων χρηματιστηρίων κατά το 2004 πιθανότατα να υπολείπεται αυτής του 2003, στη διάρκεια του οποίου οι δείκτες NBGEI και MSCI EMEA αυξήθηκαν κατά 44,2% και 26,3%, αντίστοιχα.