**Οι σχετικοί πίνακες δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

Ύστερα από την πρόσφατη ανοδική αντίδραση των μετοχικών αγορών και την πτωτική των ομολογιακών, ορισμένα θετικά στοιχεία (μακροοικονομίας και εταιρικά) δικαιολογούν εν μέρει τις κινήσεις αυτές.

Οι πρόσφατες εξελίξεις έχουν τις εξής συνέπειες: α) Είναι ικανές να διατηρήσουν βραχυπρόθεσμα τις υπάρχουσες θετικές τάσεις, αλλά με άνοδο των διακυμάνσεων. β) Τα θετικά στοιχεία μειώνουν την πιθανότητα του αρνητικού σεναρίου, χωρίς όμως να το ακυρώσουν. γ) Οι μετοχικές αγορές προεξοφλούν πάλι ένα αρκετά αισιόδοξο σενάριο, ενώ παράλληλα εισέρχονται σε υπεραγορασμένα επίπεδα.

Αν και απουσιάζει κάποιος ουσιαστικός καταλύτης (π.χ. πληθωριστική έκπληξη, αρνητική εξέλιξη στην ανάπτυξη, γεωπολιτικό ρίσκο), που θα μπορούσε να οδηγήσει τις μετοχές σε χαμηλότερα επίπεδα, εντούτοις ο κίνδυνος διόρθωσης έχει αυξηθεί.

Δεδομένης της μεγάλης ανόδου στο διάστημα που ακολούθησε μετά τις εξελίξεις αυτές, οι αγορές θα μπορούσαν να διορθώσουν τον Μάιο, εκτιμούν ορισμένοι αναλυτές, θεωρώντας ότι παραδοσιακά μετά τον Απρίλιο και μέχρι το τελευταίο τρίμηνο του έτους συμπεριφέρονται υποτονικά.

Λαμβάνοντας υπόψη τις αβεβαιότητες που υπάρχουν το τελευταίο διάστημα (ανάπτυξη, πληθωρισμός, επιτόκια, Κίνα, επανεμφάνιση του προστατευτισμού, γρήγορη άνοδος των χρηματιστηρίων), οι επενδυτές θα πρέπει να είναι ιδιαίτερα προσεκτικοί στο άνοιγμα καινούργιων θέσεων.

Τα θετικά σημεία

Διεθνώς σημειώνεται η σημαντική ανοδική έκπληξη του δείκτη μεταποιητικής δραστηριότητας ISM (στο 54,7), ο οποίος βρίσκεται πλέον σε απόσταση ασφαλείας από το 50 που αποτελεί μεταίχμιο μεταξύ ανάπτυξης και ύφεσης.

Εάν αυτή η εξέλιξη είναι διατηρήσιμη, τότε μειώνεται σημαντικά η πιθανότητα περαιτέρω επιβράδυνσης στην οικονομία των ΗΠΑ και, ακόμα πιο σημαντικό, αυξάνεται η πιθανότητα συνέχισης των θετικών εκπλήξεων στην εταιρική κερδοφορία.

Στο στάδιο αυτό η δυναμική των αποθεμάτων σε σχέση με τις πωλήσεις δεν συνηγορεί με το αισιόδοξο αυτό σενάριο, καθώς ο ρυθμός των πωλήσεων συνεχίζει να υστερεί σε σχέση με αυτόν της συσσώρευσης των αποθεμάτων.

Δεύτερο θετικό στοιχείο ήταν η σημαντική μείωση του κόστους εργασίας. Η μείωση αυτή βγάζει τη Fed από τη δύσκολη θέση να έχει να αντιμετωπίσει τον πληθωρισμό παράλληλα με μια επιβράδυνση, ενώ ταυτόχρονα είναι θετική για την κερδοφορία των επιχειρήσεων.

Στο μέτωπο αυτό δύο είναι οι αβεβαιότητες: η σημαντική αναθεώρηση όπως συχνά συμβαίνει στις πρώτες εκτιμήσεις αυτού του είδους και το τι συνεπάγεται αυτό για τα εισοδήματα των καταναλωτών, οι οποίοι συνεχίζουν να αποτελούν τον βασικό κίνδυνο σε ένα περιβάλλον όπου η αγορά ακινήτων δεν έχει ακόμα ισορροπήσει.

Κατά πάσα πιθανότητα, λοιπόν, βρισκόμαστε σε ένα περιβάλλον όπου η τάση των μετοχικών αγορών αναμένεται να παραμείνει θετική με ταυτόχρονα όμως σημαντική άνοδο των διακυμάνσεων, τη στιγμή που το ρίσκο μιας διόρθωσης των τιμών έχει αυξηθεί.

Παράλληλα, τα πρόσφατα θετικά στοιχεία δεν έχουν μειώσει ικανοποιητικά την πιθανότητα για σημαντική περαιτέρω επιδείνωση των θεμελιωδών. Στον βαθμό όμως που η εκδήλωση του αρνητικού σεναρίου αργήσει, αναμένεται η διατήρηση των υπαρχουσών τάσεων (υπεραπόδοση των μετοχικών αγορών σε σχέση με τα ομόλογα).

Τα σημεία-κλειδιά

Το επόμενο διάστημα η πορεία των αγορών θα εξαρτηθεί από τις εξής παραμέτρους:

1. Από την πορεία των βασικών επιτοκίων που παίζει τον δικό της ρόλο στις εξελίξεις. Εκτιμάται ότι η BοE (Βρετανία) θα ανεβάσει τα επιτόκια στο 5,75% φέτος, η Fed θα τα μειώσει ελάχιστα στο 0,25% και η ΕΚΤ θα τα αυξήσει στο 4,25% φέτος και στο 4,75% το α΄εξάμηνο του 2008 (σ.σ. εκτίμηση UBS).

Σημειώνεται ότι τα Fed funds futures μεταφέρουν τη μείωση επιτοκίων δολαρίου κατά 25 μονάδες βάσης στην αρχή της επόμενης χρονιάς, ενώ στην ευρωζώνη τα euribor futures προεξοφλούν πλήρως άνοδο στο 4% στη συνεδρίαση του Ιουνίου και στο 4,25% έως τον Οκτώβριο.

2. Έπειτα από ρυθμό αύξησης 14,3% το 2006, τα εταιρικά κέρδη με βάση τις εταιρείες του παγκόσμιου δείκτη μετοχών της Morgan Stanley Capital International, MSCl World, σύμφωνα με στοιχεία της Thomson Financial, αναμένεται να επιβραδυνθούν στο 7,3% το 2007, για να αυξηθούν στο 10,7% το 2008.

Στην Ευρώπη οι εταιρείες του δείκτη MSCI Europe αναμένεται να σημειώσουν αύξηση 7,5% φέτος (από 14% το 2006 και 9,2% το 2008), ενώ ύστερα από αύξηση 15,3% πέρυσι και άνοδο 7% φέτος, τα κέρδη των εταιρειών του δείκτη MSCI US των ΗΠΑ αναμένεται να σημειώσουν άνοδο 12,2% και το 2008.

Στην Ιαπωνία τα κέρδη των εταιρειών του δείκτη MSCI Japan εκτιμώνται στο 16,6% το 2007 και στο 8,1% το 2008, ενώ οι αναδυόμενες αγορές της Ευρώπης (δείκτης MSCI Emerging Europe) αναμένεται να εμφανίσουν σημαντική επιβράδυνση καθώς έπειτα από αύξηση 35,4% το 2006, τα εταιρικά κέρδη θα επιβραδυνθούν στο 7,1% το 2007. Συνολικά, όμως, τα εταιρικά κέρδη στις αναδυόμενες αγορές πιστεύεται ότι θα παρουσιάσουν άνοδο 15% φέτος.

Οι 600 μεγαλύτερες επιχειρήσεις της Ευρώπης, με βάση τον δείκτη Stoxx 600, αναμένεται να εμφανίσουν αύξηση 7,2% φέτος και 9,1% το 2008, ενώ τα κέρδη των 500 μεγαλύτερων επιχειρήσεων των ΗΠΑ του δείκτη S&P 500 θεωρείται ότι θα εμφανίσουν αύξηση 6,3% το 2007 (από 13,6% το 2006) και 11,5% το 2008.

Στις ΗΠΑ, από ένα σύνολο 401 εταιρειών του S&P 500 που ανακοίνωσαν αποτελέσματα πρώτου τριμήνου, τα μη σταθμισμένα κέρδη διαμορφώνονται στο 8,6%, ενώ το ποσοστό θετικών εκπλήξεων στο 68,1%.

Μπορεί η αμερικανική οικονομία να υποχωρεί, οι 500 μεγαλύτερες επιχειρήσεις της χώρας όμως είναι διεθνοποιημένες, καθώς το 40% των πωλήσεων και το 30% των κερδών προέρχονται από το εξωτερικό, ενώ τα μεγέθη τους υποβοηθούνται και από το ασθενέστερο δολάριο. Στην Ελλάδα τα εταιρικά κέρδη αναμένεται να εμφανίσουν άνοδο 18% φέτος, ρυθμό δηλαδή υπερδιπλάσιο από τις βασικές αγορές.

Σύμφωνα με τις προβλέψεις της UBS, οι πωλήσεις των επιχειρήσεων παγκοσμίως αναμένεται να παρουσιάσουν άνοδο 4,5% φέτος από 8,5% πέρυσι, με τα εταιρικά κέρδη να εμφανίζουν άνοδο 7,7% από 13,7% το 2006. Στους επιμέρους κλάδους τεχνολογία, βιομηχανία και μέταλλα εμφανίζουν διψήφιους ρυθμούς ανόδου.

3. Από την πορεία της ανάπτυξης και του πληθωρισμού. Η αμερικανική ανάπτυξη δείχνει σημαντικά σημάδια επιβράδυνσης στο 1,9% - 2,1% φέτος, οι προοπτικές για τον υπόλοιπο κόσμο όμως παραμένουν ιδιαίτερα ισχυρές, ενώ συνολικά η παγκόσμια ανάπτυξη εκτιμάται ότι θα υποχωρήσει μόλις κατά 0,7% τη φετινή χρονιά μένοντας κοντά στη μακροπρόθεσμη τάση.

Το σενάριο της ”αποδέσμευσης” της παγκόσμιας οικονομίας από τις ΗΠΑ δεν έχει δοκιμαστεί πάντως από πολύ πιθανό σοβαρότερο κλυδωνισμό από τη χώρα αυτή, ενώ μια πληθωριστική έκπληξη θα μπορούσε να ανατρέψει άρδην το επενδυτικό σκηνικό.

4. Η σημαντική άνοδος των αγορών το τελευταίο διάστημα αποδίδεται σε μεγάλο βαθμό και στην τάση για συγχωνεύσεις και εξαγορές. Στο πρώτο τρίμηνο του 2007 η αξία των συμφωνιών παγκοσμίως ήταν περίπου 8% υψηλότερα σε σχέση με το πρώτο τρίμηνο του 2006, με τις μοχλευμένες εξαγορές να βρίσκονται σε ιστορικό υψηλό.

Μόνο στην Ευρώπη ξεπέρασαν ήδη το 1 τρισ. δολ. από 1,6 τρισ. δολ. πέρυσι. Οι προσδοκίες για επικείμενες εξαγορές παραμένουν υψηλές, καθώς αφενός στα private equity funds έχουν συσσωρευτεί σημαντικές εισροές που ακόμα δεν έχουν επενδυθεί, αφετέρου γιατί οι υγιείς ισολογισμοί και οι σημαντικά υψηλότερες αποδόσεις κεφαλαίου σε σχέση με το κόστος του υποστηρίζουν θεμελιωδώς τις κινήσεις αυτές.

Πάντως, όσο καλές φαίνονται σήμερα τέτοιες εξαγορές, άλλο τόσο άσχημες μπορεί να αποδειχτούν αργότερα, αν τα επιτόκια ανέβουν κι άλλο και τα επιτοκιακά περιθώρια (spreads) με τα οποία δανείζονται για να χρηματοδοτήσουν μεγάλο μέρος των εξαγορών διευρυνθούν σημαντικά.

**Οι σχετικοί πίνακες δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

* Αναδημοσίευση από το φύλλο 477 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 11-15/5/2007.