Η εξέλιξη του πληθωρισμού και οι επιπτώσεις του στη νομισματική πολιτική προσδιορίζουν τη διακύμανση των συναλλαγματικών ισοτιμιών, με τη στερλίνα να σημειώνει νέο υψηλό 26ετίας έναντι του δολαρίου (2,0104 δολ.) και το ευρώ να κινείται με στόχο το ιστορικό υψηλό του 1,3670 δολ. (31/12/2004).

Παράλληλα, η βελτίωση του επενδυτικού κλίματος έχει δώσει νέα πνοή στα carry trades (τοποθετήσεις επιτοκιακού πλεονεκτήματος), με το γεν και το ελβετικό φράγκο να δέχονται πιέσεις.

Η ανοδική πορεία του ευρωπαϊκού νομίσματος συνδέεται με την ισχυρή αναπτυξιακή δυναμική της ευρωζώνης, καθώς και με την ενίσχυση της πιθανότητας για αύξηση των επιτοκίων της ΕΚΤ και στο β΄ εξάμηνο του 2007.

Αντίθετα, οι αυξανόμενες ανησυχητικές ενδείξεις για την οικονομική ανάπτυξη στις ΗΠΑ περιορίζουν τη δυνατότητα υιοθέτησης αυστηρότερης νομισματικής πολιτικής από τη Fed προκειμένου να αναχαιτιστούν οι πληθωριστικές πιέσεις.

Αν και η διαμόρφωση του ευρώ σε υπεραγορασμένα επίπεδα, τόσο σε βραχυπρόθεσμη όσο και σε μεσοπρόθεσμη διάρκεια, περιορίζει την ανοδική του δυναμική, εντούτοις στις προθεσμιακές αγορές οι επενδυτές είναι τοποθετημένοι καθαρά long (ανοδικά) στο ευρώ και στη στερλίνα και καθαρά short (πτωτικά) στο γεν και στο ελβετικό φράγκο.

Τα επιτόκια και η Fed

Στο επιτοκιακό περιβάλλον, οι οικονομολόγοι μεγάλων επενδυτικών τραπεζών εμμένουν στην άποψή τους ότι η ΕΚΤ θα αυξήσει τα βασικά επιτόκια του ευρώ στο 4% τον Ιούνιο, ενώ η πλειονότητα αναμένει μία ακόμη αύξηση στο 4,25% στο τέλος του έτους.

Ο πρόεδρος της ΕΚΤ σηματοδότησε την υιοθέτηση αυστηρότερης νομισματικής πολιτικής αναφέροντας ότι δεν επιθυμεί να μεταβάλει την εκτίμηση της αγοράς για αύξηση των επιτοκίων της τον Ιούνιο και ότι η Κεντρική Τράπεζα θα λάβει εγκαίρως τα απαραίτητα μέτρα προκειμένου να διασφαλιστεί η σταθερότητα των τιμών.

Ο κεντρικός τραπεζίτης της ευρωζώνης δήλωσε ότι η νομισματική πολιτική δεν αναστέλλει την οικονομική ανάπτυξη, δεδομένης της εξαιρετικής αναπτυξιακής της δυναμικής, η οποία ενδέχεται να τροφοδοτήσει πληθωριστικές πιέσεις μέσω της αύξησης στις τιμές και στους μισθούς.

Μια μικρή ομάδα οικονομολόγων δεν αποκλείει αύξηση των βασικών επιτοκίων στη ζώνη του ευρώ, ακόμη και στο 4,5% φέτος. Μέλος της ΕΚΤ επισήμανε ότι ο κίνδυνος για άνοδο του πληθωρισμού στην ευρωζώνη στο μεσοπρόθεσμο διάστημα είναι υπαρκτός και εκτίμησε ότι σε περίπτωση σημαντικής επιδείνωσης της οικονομικής ανάπτυξης στις ΗΠΑ, η ευρωζώνη μπορεί να αποδεχτεί διολίσθηση του δολαρίου έναντι του ευρώ της τάξεως του 10% από τα τρέχοντα επίπεδα.

Ο Σύνδεσμος Γερμανών Βιομηχάνων (BDI) ανέφερε ότι η ισχυροποίηση του ευρώ δεν αποτελεί πρόβλημα όσο δεν παρουσιάζει απότομες διακυμάνσεις. Αξιωματούχος του ΔΝΤ χαρακτήρισε πριν από λίγο καιρό τα τρέχοντα επίπεδα της ισοτιμίας ”δίκαιη τιμή” και ανέφερε ότι η υπερβολή βρίσκεται στο επίπεδο του 1,40 - 1,50, ενώ το γερμανικό lobby εξαγωγών BGA εξέφρασε την άποψη ότι η ενίσχυση του ευρώ μέχρι το 1,40 δεν αποτελεί πρόβλημα.

Η σύνοδος των οικονομικών αξιωματούχων της ομάδας ”G7” ολοκληρώθηκε με την επανάληψη αναφορών από προηγούμενες συνόδους (οι συναλλαγματικές ισοτιμίες θα πρέπει να αντικατοπτρίζουν τα θεμελιώδη δεδομένα των οικονομιών, δεν είναι επιθυμητές οι απότομες διακυμάνσεις, ανάγκη περισσότερο ευέλικτου γουάν), με αποτέλεσμα να διατηρηθεί η διάθεση για τοποθετήσεις εκμετάλλευσης επιτοκιακού πλεονεκτήματος.

Το ΔΝΤ εκτίμησε ότι το δολάριο ενδέχεται να υποχωρήσει περαιτέρω και διέκρινε την πιθανότητα νέων αυξήσεων στα επιτόκια της ΕΚΤ, ενώ επισήμανε τους σημαντικούς κινδύνους από τοποθετήσεις carry trades.

Ενδιαφέρον παρουσιάζει η ρητορική της Fed η οποία εμφανίζεται να ανησυχεί τόσο για τον πληθωρισμό (κυρίως) όσο και για την ανάπτυξη, γεγονός που περιορίζει αισθητά τη δυνατότητα αντίδρασής της σε αρνητικές εξελίξεις στα μέτωπα αυτά.

Μεγάλες τράπεζες πιστεύουν ότι η Fed θα μειώσει τα βασικά επιτόκια του δολαρίου στο 5% με 4,75% φέτος, από 5,25% όπου κινούνται σήμερα. Πρέπει να σημειωθεί ότι ο συνδυασμός πληθωριστικών πιέσεων και αδύναμων στοιχείων ανάπτυξης (ΑΕΠ, αγορά ακινήτων) δεν αναμένεται να ευνοήσει το δολάριο βραχυχρόνια. Σε αυτό το πλαίσιο ίσως δούμε μία υπερβολή με άνοδο της ισοτιμίας ευρώ - δολαρίου σε νέα ιστορικά υψηλά, ενδεχομένως ακόμα και κοντά στο 1,40, αλλά προς το τέλος του έτους οι οικονομολόγοι περιμένουν πως η ισοτιμία θα περιοριστεί στο 1,35 - 1,30.

Πάντως, η αγορά συναλλάγματος διαδραματίζει πλέον σημαντικότερο ρόλο. Τα συναλλαγματικά αποθέματα των κεντρικών τραπεζών παγκοσμίως (εκτός του χρυσού) κυμαίνονται κοντά στα 5,5 τρισ. δολ. αντιπροσωπεύοντας το 11% περίπου του παγκόσμιου ΑΕΠ.

Το ποσό επενδύεται κατά 30% σε τραπεζικές καταθέσεις και κατά 70% σε ομολογιακούς τίτλους. Από την τελευταία αυτή κατηγορία επενδύσεων το 66% αφορά σε επενδύσεις τίτλων των ΗΠΑ.

Εξάλλου, το 2005 οι ροές των πετροδολαρίων που ανακυκλώθηκαν μέσω των ασιατικών τραπεζών σε αμερικανικούς τίτλους ευθύνονταν κυρίως για την ισχυροποίηση του δολαρίου, καθώς υπερκάλυπταν τις ανάγκες χρηματοδότησης της χώρας, η αμερικανική οικονομία εμφανιζόταν ισχυρή (ακόμη και μετά τους τυφώνες), ενώ η Ευρώπη είχε να αντιμετωπίσει τα δικά της προβλήματα (ισχνή ανάπτυξη και πολιτικές δυσκολίες).

Επιπρόσθετα, οι αγορές βρίσκονταν επικεντρωμένες στον παράγοντα ”διαφορά επιτοκίων” και αγνόησαν άλλους σημαντικούς, περισσότερο μακροπρόθεσμους, όπως το τέλος του αποπληθωρισμού στην Ιαπωνία, τα ελλείμματα των ΗΠΑ, αλλά και την αντίστροφη σχέση μεταξύ αγοράς ακινήτων και επιτοκίων.

Οι οικονομίες

Η αμερικανική οικονομία, όμως, το 2007 θα επιβραδύνει γύρω στο 2%, τα επιτόκια θα υποχωρήσουν στο 5% με 4,75%, αν και ορισμένες τράπεζες δεν αποκλείουν υποχώρηση συνολικά κατά 0,75% από τα τρέχοντα επίπεδα, τη στιγμή που στην Ασία αυξάνουν (0,75% - 1% εκτιμάται για την Ιαπωνία), όπως και στην ευρωζώνη (4% - 4,25%), κι έτσι παράγοντες οι οποίοι υποστήριζαν το δολάριο, όπως η ολοένα αυξανόμενη διαφορά επιτοκίων και ο επαναπατρισμός των κεφαλαίων, έχουν χάσει τη δυναμική τους, ενώ τα ελλείμματα των ΗΠΑ παραμένουν δυνητικός κίνδυνος για το δολάριο.

Το αμερικανικό νόμισμα, όπως εκφράζεται από τον σταθμισμένο δείκτη (dollar trade-weighted index) έξι επιμέρους νομισμάτων (ευρώ, γεν, στερλίνα, δολάριο Καναδά, κορόνα Σουηδίας, ελβετικό φράγκο) υποχώρησε και συνεχίζει να πλήττεται από τον προβληματισμό για την αναπτυξιακή δυναμική της αμερικανικής οικονομίας και τη φημολογία για μείωση των επιτοκίων της Fed στο τρέχον έτος.

Το αρνητικό κλίμα για το δολάριο επιβαρύνεται επίσης από την υποχώρηση του ποσοστού των συναλλαγματικών διαθεσίμων των κεντρικών τραπεζών στο αμερικανικό νόμισμα σε χαμηλό επίπεδο οκταετίας, από την επανεμφάνιση των γεωπολιτικών κινδύνων και του προστατευτισμού, καθώς και από την ανάγκη για άμβλυνση των διεθνών ανισορροπιών.

Η επάνοδος του θέματος της διαφοροποίησης των συναλλαγματικών διαθεσίμων κεντρικών τραπεζών και πληρωμών πετρελαίου σε νομίσματα εκτός δολαρίου και η ανησυχία για τις γεωπολιτικές εξελίξεις, σε συνδυασμό με τα προβλήματα που σχετίζονται με τα στεγαστικά δάνεια ιδιωτών χαμηλής φερεγγυότητας, δεν άρεσαν στους επενδυτές.

Οι κίνδυνοι

Οι κίνδυνοι για αποδυνάμωση του δολαρίου, τόσο λόγω των εξωτερικών ελλειμμάτων στις ΗΠΑ όσο και εξαιτίας μιας πιθανής (αλλά μακρινής για την ώρα) επιτάχυνσης της ανόδου των επιτοκίων στο ασιατικό μέτωπο αλλά και διαφοροποίησης των δολαριακών αποθεμάτων, παραμένουν, όμως σε αυτή τη φάση ενδεχομένως οι αγορές να οδηγούν σε πτωτική υπερβολή το αμερικανικό νόμισμα.

Τα τελευταία χρόνια η ανάπτυξη παγκοσμίως κυμαίνεται στο 4,5% ετησίως, αλλά οι ανισορροπίες στον κόσμο, όπως αποτυπώνονται στα πλεονάσματα της Ασίας και μερικώς της Ευρώπης, σε σχέση με τα ελλείμματα στις ΗΠΑ, αυξήθηκαν σημαντικά.

Μέρος της αποκατάστασης των ανισορροπιών αυτών, σύμφωνα με τους οικονομολόγους, περνά μέσα από την αποδυνάμωση του δολαρίου, ενώ η προς τα πάνω αναπροσαρμογή του κινεζικού νομίσματος δεν αναμένεται να είναι σημαντική φέτος.

Μια έρευνα της Κεντρικής Τράπεζας της Κίνας είχε προειδοποιήσει για υπερσυγκέντρωση δολαρίων, που συνεισφέρει στην πτώση του αμερικανικού νομίσματος.

Η αναφορά του διοικητή της Κεντρικής Τράπεζας της Κίνας -τα συναλλαγματικά αποθέματα της οποίας θα ξεπεράσουν το 1,35 τρισ. δολ. το 2007 και κατευθύνονται σήμερα κατά 80% σε ομόλογα των ΗΠΑ- σχετικά με τον κίνδυνο που διατρέχουν ορισμένες ασιατικές κεντρικές τράπεζες στη διαχείριση των συναλλαγματικών τους διαθεσίμων λόγω της υποχώρησης των μακροχρόνιων αμερικανικών επιτοκίων και της ενδεχόμενης εξασθένησης του δολαρίου, επηρέασαν επίσης το αμερικανικό νόμισμα.

Η σχέση της Ασίας με τις ΗΠΑ, ωστόσο, έχει διαμορφώσει ένα de facto νομισματικό σύστημα, γνωστό ως Bretton Woods ΙΙ, το οποίο επέτρεψε την ανισορροπία μεταξύ των ροών κεφαλαίων παγκοσμίως, απορροφώντας πιθανούς κραδασμούς από τις οικονομίες, γεγονός που επηρέασε καταλυτικά και τις αγορές.

Τα συναλλαγματικά αποθέματα της Ασίας ξεπερνούν σήμερα τα 2,4 τρισ. δολ. τα μισά εκ των οποίων αφορούν σε αυτά της Κίνας, τη στιγμή που τα πετροδολάρια κυμαίνονται στα 600 δισ. δολ., ενώ τα κέρδη των εξαγωγών πετρελαίου αναμένεται να παραμείνουν υψηλά και το ερχόμενο έτος.

Από τα παραπάνω προκύπτει πως εάν διάφοροι πολιτικοί και οικονομικοί λόγοι οδηγήσουν στη διαφοροποίηση του χαρτοφυλακίου των ασιατικών τραπεζών, γεγονός που πάντως δεν διαφαίνεται ότι μπορεί να λάβει χώρα σε υπολογίσιμο βαθμό, οι κίνδυνοι θα είναι μεγάλοι. Ωστόσο, η κατάρρευση του δολαρίου δεν είναι επιθυμητή από κανέναν, καθώς η ύφεση που θα ακολουθούσε στις ΗΠΑ θα επηρεάσει όλες τις οικονομίες.

* Αναδημοσίευση από το φύλλο 474 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 20-24/4/2007.