* Οι αναλυτικοί πίνακες δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”.

Παρά την ανοδική τεχνική αντίδραση των μετοχών, η διόρθωση δεν έχει ολοκληρωθεί, εκτιμούν τώρα οι μεγάλες επενδυτικές τράπεζες, ενώ η μεταβλητότητα αναμένεται να παραμείνει αυξημένη. Ωστόσο, η πρόσφατη πτώση θεωρείται ότι αποτελεί διόρθωση σε μια ανοδική (bull market) αγορά, που άρχισε από τον Μάρτιο του 2003 και όταν ολοκληρωθεί θα οδηγήσει τις μετοχές -ειδικά της Ευρώπης- σε νέα υψηλά το 2007 και σε ένα πέμπτο συνεχές ανοδικό έτος.

Μια πρώτη εκτίμηση για το πόσο μπορεί να διαρκέσει η αναταραχή μπορεί να προέλθει από τις προηγούμενες διορθώσεις. Από τον Μάρτιο του 2003 είχαμε έξι διορθωτικές κινήσεις στις ευρωπαϊκές αγορές, που οδήγησαν τις μετοχές σε μέσες απώλειες 7% σε διάστημα 1,5 - 2,5 μηνών (το 2004 κράτησε περισσότερο). Οι περισσότερες από τις διορθώσεις αυτές συντελέστηκαν σε δύο φάσεις, καθώς πάντα υπήρχαν οι αισιόδοξοι που έτρεχαν να πάρουν αμέσως θέσεις στην αγορά. Όμως η πτώση συνεχιζόταν σε νέα χαμηλά προτού η αγορά πάρει ξανά ώθηση, φθάνοντας τελικά σε νέα υψηλά.

Η Deutsche Bank θεωρεί ότι η πρόσφατη πτώση των μετοχών αποτελεί διόρθωση σε μία ανοδική (bull market) αγορά. Η άνοδος από τα μέσα του περασμένου Ιουνίου ήταν συνεχής και οι επενδυτές άρχισαν να λαμβάνουν θέσεις υψηλού ρίσκου, καθώς η μεταβλητότητα ήταν στο ναδίρ κι έτσι οι μετοχές βρέθηκαν ευάλωτες. Η διόρθωση είναι ευθυγραμμισμένη με τις ιστορικές διορθώσεις παλαιότερων bull markets και, όπως εκτιμά η γερμανική τράπεζα, η τωρινή διόρθωση των τιμών θα είναι περισσότερο βραχύβια σε σχέση με την περσινή της περιόδου Μαΐου- Ιουνίου, καθώς το 2006 υπήρχε ο φόβος του πληθωρισμού που επηρέασε και τις αγορές ομολόγων, επιφέροντας επιπλέον πίεση στις μετοχές, κάτι που δεν συμβαίνει σήμερα.

Προς νέα υψηλά

Η γερμανική τράπεζα πιστεύει ότι οι ευρωπαϊκές μετοχές θα σημειώσουν νέα υψηλά το 2007. Προχώρησε μάλιστα σε αύξηση των τιμών-στόχων για τους βασικούς μετοχικούς δείκτες στην Ευρώπη. Η τιμή-στόχος για τον δείκτη Stoxx 600, στο βασικό σενάριο, αυξήθηκε π.χ. από τις 390 στις 400 μονάδες, κάτι που παραπέμπει σε περιθώριο ανόδου 11% για το υπόλοιπο του έτους.

Η τιμή-στόχος για τον δείκτη STOXX 50 είναι οι 4.050 μονάδες, για τον Euro STOXX οι 440 μονάδες, για τον Euro STOXX 50 οι 4.500 μονάδες, για τον δείκτη FTSE 100 (Βρετανία) οι 6.700 μονάδες, για τον Dax (Γερμανία) οι 7.500 μονάδες, για τον CAC 40 (Γαλλία) οι 6.000 μονάδες, για τον δείκτη SMI (Ελβετία) οι 9.700 μονάδες, για τον IBEX 35 (Ισπανία) οι 15.300 μονάδες και για τον δείκτη MIB 30 (Ιταλία) οι 45.000 μονάδες. Η Deutsche Bank συνιστά αύξηση θέσεων (”οverweight”) στις μετοχές της Γερμανίας, της Ιταλίας, της Ελλάδας, της Ολλανδίας, των σκανδιναβικών χωρών, της Λατινικής Αμερικής, της Ιαπωνίας, της Βρετανίας και της Αυστραλίας.

Πιέσεις... 28 ημερών

Η καθοδική πορεία στις τιμές κατοικιών στις ΗΠΑ, τα σχόλια του Γκρίνσπαν για πιθανότητα ύφεσης στον ορίζοντα, η ένταση στο Ιράν, η άνοδος στις τιμές του πετρελαίου, η πτώση των παραγγελιών καταναλωτικών αγαθών και η μεγάλη άνοδος των αγορών το προηγούμενο διάστημα, που καθιστούσε τις μετοχές ευάλωτες, οδήγησαν στην πτώση των μετοχών εκτιμούν και οι αναλυτές της Citigroup, η οποία αναμένει πάντως ότι οι ευρωπαϊκές μετοχές φέτος θα σημειώσουν κέρδη 15%.

Παρ’ όλα αυτά, βραχυπρόθεσμα οι πιέσεις δεν δείχνουν να έχουν εκλείψει. Την περίοδο 1995 - 1997 τέσσερις φορές οι ευρωπαϊκές μετοχές σημείωσαν άνοδο από 17,1% έως 27,4%. Επίσης την περίοδο 2003 μέχρι σήμερα οκτώ φορές οι ευρωπαϊκές μετοχές σημείωσαν κέρδη από 9% έως 27%. Η μέση άνοδος των παραπάνω περιπτώσεων ήταν 19,8%, ενώ τα ράλι αυτά ακολούθησαν διορθώσεις κατά μέσο όρο 6,6%. Από τις 13/6/2006 οι ευρωπαϊκές μετοχές κέρδισαν 26,7%, ενώ μέχρι σήμερα η διόρθωση κυμαίνεται στο 5,3%. Αυτό που είναι σημαντικό να ειπωθεί είναι ότι κατά μέσο όρο όλες οι προηγούμενες διορθώσεις και οι διακυμάνσεις των τιμών διήρκεσαν 28 ημέρες κατά μέσο όρο.

Ανησυχίες για την ανάπτυξη

Πάντως, η πρόσφατη επιδείνωση του επενδυτικού κλίματος σχετίζεται περισσότερο με ανησυχίες για την πραγματική ανάπτυξη, παρά με φόβους για μείωση της ρευστότητας, γεγονός που τη διαφοροποιεί από τη διόρθωση του Μαΐου του 2006.

Η υψηλή μόχλευση του συστήματος θα μπορούσε μάλιστα να μεγεθύνει περαιτέρω τις αρνητικές κινήσεις, ειδικά στο ενδεχόμενο αρνητικών εκπλήξεων. Έτσι, αρκετές τράπεζες αναμένουν συνέχιση των διορθωτικών τάσεων τον επόμενο μήνα, οι οποίες όμως θα έχουν τον χαρακτήρα διόρθωσης σε μια μακροχρόνια ανοδική αγορά.

Ύστερα από την υπέρμετρη αισιοδοξία που ακολούθησε τη συνεδρίαση της Τράπεζας της Ιαπωνίας στις 21/2, μια σειρά από παράγοντες αύξησε σημαντικά τη μεταβλητότητα, επιδεινώνοντας έτσι το επενδυτικό κλίμα. Πιο συγκεκριμένα, ανησυχίες για ενέργειες των κινεζικών αρχών με σκοπό την αποθέρμανση της τοπικής μετοχικής αγοράς, σε συνδυασμό με μια σειρά από αρνητικά στοιχεία στις ΗΠΑ δημιούργησαν προβληματισμό τόσο στο επίπεδο της ρευστότητας όσο και σε αυτό της πραγματικής οικονομίας.

Αρνητικά στοιχεία στις ΗΠΑ

Στο κλίμα αυτό καταγράφηκε σημαντική πτώση των μετοχικών αγορών, άνοδος των ομολογιακών αγορών, ενδυνάμωση των νομισμάτων δανεισμού (γεν, ελβετικό φράγκο), στα χαμηλά επιτόκια των οποίων στηρίζονταν επενδύσεις σε ριψοκίνδυνες αξίες (carry trades), ενώ παράλληλα δεν παρατηρήθηκαν σημαντικές κινήσεις στις πρώτες ύλες.

Η παρατηρούμενη αρνητική συσχέτιση μετοχών - ομολόγων ωθεί στο συμπέρασμα ότι οι φόβοι για την ανάπτυξη ήταν πιο σημαντικοί από αυτούς για τη ρευστότητα, ενώ η σχετική σταθερότητα των τιμών των πρώτων υλών ωθεί στο συμπέρασμα ότι οι φόβοι αυτοί αφορούν περισσότερο στις ΗΠΑ παρά στην Κίνα. Τα οικονομικά στοιχεία εμφανίστηκαν αρκετά αρνητικά στις ΗΠΑ, καθώς τα νέα από την αγορά ακινήτων άρχισαν πάλι να εμφανίζονται ανησυχητικά, ενώ σημαντική πτώση παρουσίασαν οι παραγγελίες διαρκών αγαθών.

Από την άλλη πλευρά, όμως, η κατανάλωση εμφανίζεται ακόμα δυνατή, αυξάνοντας έτσι την πιθανότητα να εξέλθει η οικονομία από τον κύκλο των σχετικά υψηλότερων αποθεμάτων. Ο πρώην πρόεδρος της Fed, κ. Α. Γκρίνσπαν, δήλωσε ότι η πιθανότητα οικονομικής ύφεσης στις ΗΠΑ ανέρχεται στο 33,3%, όμως την ίδια στιγμή ο πρόεδρος της Fed του Saint Louis δήλωσε ότι δεν διακρίνει ενδεχόμενο ύφεσης στην αμερικανική οικονομία.

Η μεταβλητότητα και οι κίνδυνοι

Παρατηρώντας αρχικά την αρνητική συσχέτιση μετοχών - ομολόγων μπορούμε να εξάγουμε το συμπέρασμα ότι οι φόβοι για τη διεθνή ρευστότητα δεν είναι αυτοί οι οποίοι προκάλεσαν την πτώση, γιατί στην περίπτωση αυτή τα ομόλογα και οι μετοχές θα υποχωρούσαν παράλληλα. Έτσι, αυτές οι κινήσεις από μόνες τους μάλλον προεξοφλούν ανησυχίες για τη μελλοντική ανάπτυξη.

Οι ανησυχίες αυτές είναι περισσότερο πιθανό να είναι συνδεδεμένες με ανησυχίες για την πορεία της οικονομίας των ΗΠΑ. Η αγορά ακινήτων, ύστερα από δύο μήνες θετικών εκπλήξεων εμφανίζει πάλι σημάδια επιδείνωσης, ενώ τα πρώτα σημάδια επέκτασης της αδυναμίας αυτής στην υπόλοιπη οικονομία αρχίζουν να γίνονται ορατά με την αύξηση των μη εξυπηρετούμενων στεγαστικών δανείων χαμηλής πιστοληπτικής διαβάθμισης.

Σε μεσοπρόθεσμο ορίζοντα (1 - 3 μήνες) είναι πιθανή η διατήρηση ενός περιβάλλοντος υψηλής μεταβλητότητας, καθώς η αβεβαιότητα παραμένει υψηλή, τόσο σε σχέση με την τελική επίδραση της αγοράς ακίνητων των ΗΠΑ στην υπόλοιπη οικονομία (που αναμένεται να είναι αρνητική), όσο και για τον βαθμό μόχλευσης των επενδυτών και την έκθεσή τους σε ριψοκίνδυνες αξίες (η οποία είναι σημαντική).

Κίνδυνοι υπάρχουν και στην εταιρική κερδοφορία στις ΗΠΑ, καθώς ο ρυθμός αύξησης των πωλήσεων συνεχίζει να υστερεί του ρυθμού συσσώρευσης των αποθεμάτων. Σε κάθε περίπτωση, όμως, έχουμε να κάνουμε με διόρθωση μέσα σε μία γενικότερη ανοδική κίνηση.

* Οι αναλυτικοί πίνακες δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”.

** Αναδημοσίευση από το φύλλο 468 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 9-13/3/2007