* Οι αναλυτικοί πίνακες δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”

Eπανήλθαν στο προσκήνιο η αβεβαιότητα και τα βασικά ερωτήματα για την πορεία των χρηματιστηριακών αγορών το 2007. Αφορμή η μεγάλη πτώση (-9,3%) στο χρηματιστήριο της Κίνας στις 27/2, η οποία προκάλεσε φυγή κεφαλαίων και κατακόρυφη πτώση όλων των βασικών χρηματιστηριακών δεικτών.

Το παζλ των αγορών, όμως, εξακολουθεί να είναι ιδιαίτερα σύνθετο για να μπορέσει κάποιος να υιοθετήσει μετά βεβαιότητας τα επιχειρήματα των ”ταύρων” ή των ”αρκούδων”.

Συνολικότερα, η κύρια αβεβαιότητα σήμερα εστιάζεται επί της ουσίας στους εξής δύο πόλους: α) κατά πόσο μόνιμες θα αποδειχτούν οι όποιες θετικές εκπλήξεις στα οικονομικά στοιχεία και β) αν η πρόσφατη συνεχιζόμενη άνοδος των αποθεμάτων σε σχέση με τις πωλήσεις θα επηρεάσει τελικά και άλλους τομείς εκτός από τη μεταποίηση (π.χ. την εταιρική κερδοφορία).

Σε αυτή τη φάση το βασικό σενάριο παραμένει αυτό της προσωρινότητας των πρόσφατων θετικών εκπλήξεων, αλλά και της αρνητικής επίδρασης της ανόδου των αποθεμάτων σε σχέση με τις πωλήσεις στις ΗΠΑ. Στο σενάριο αυτό μακροπρόθεσμα θα μπορούσαμε να παρατηρήσουμε ενδυνάμωση των ομολογιακών αγορών και πτώση των μετοχικών.

--- Η παγκόσμια ρευστότητα

Το τελευταίο τρίμηνο, σύμφωνα με στοιχεία των Datastream, Merrill Lynch και JPMAM, η παγκόσμια ρευστότητα είχε αυξηθεί 20%. Έτσι δεν είναι τυχαίο που οι μετοχικές αγορές κινήθηκαν ανοδικά το πρώτο διάστημα του 2007.

Η παγκόσμια ρευστότητα εξάλλου σε ετήσια βάση βρίσκεται 11,4% υψηλότερα, αρκετά πιο πάνω από τον ιστορικό μέσο όρο που κινείται στο 9,5% - 10%.

Η άνοδος των επιτοκίων στην Ιαπωνία επισκιάζεται από την ήπια ρητορική της κεντρικής τράπεζας, με αποτέλεσμα τη διατήρηση των προσδοκιών για συνέχιση του περιβάλλοντος υψηλής ρευστότητας.

Σημείο-κλειδί αποτελεί το carry trade σε γεν (που σύμφωνα με στοιχεία της Credit Suisse τον Φεβρουάριο βρισκόταν σε ύψος-ρεκόρ), όπου η αυξημένη μεταβλητότητα υπονομεύει την ελκυστικότητα των θέσεων.

Οι ανεπτυγμένες χρηματιστηριακές αγορές, παρά το γεγονός ότι βρίσκονται στο πέμπτο συνεχές ανοδικό έτος, εμφάνιζαν κέρδη 30% κατά μέσο όρο από τις 14/6/2006, όταν είχε ολοκληρωθεί η προηγούμενη διόρθωση (που άρχισε στις 8 Μαΐου του 2006) κατά 12% στις ανεπτυγμένες αγορές και κατά 24% στις αναδυόμενες.

Το έναυσμα τότε για τις μαζικές πωλήσεις και την απότομη πτώση των αγορών δόθηκε όταν το χρηματιστήριο του Λονδίνου (LME) ζήτησε την αύξηση των margins (περιθώρια χρηματοδότησης) από τα hedge funds (αντισταθμιστικά/κερδοσκοπικά κεφάλαια). Το γεγονός αυτό προκάλεσε τότε νευρικότητα στους επενδυτές και στη συνέχεια μαζικές πωλήσεις και κλείσιμο μοχλευμένων (leveraged) επενδυτικών θέσεων σε όλες τις κατηγορίες, κυρίως όμως σε μετοχές και συνάλλαγμα.

--- Η θέση της Κίνας

Η τωρινή διόρθωση των αγορών είχε ως αφορμή την πτώση της αγοράς της Κίνας, η οποία φαίνεται να είναι η δικαιολογία, αλλά όχι και η πραγματική αιτία. Στο πλαίσιο αυτό οι επενδυτές ενδεχομένως να θέλουν απλώς να πάρουν ορισμένα από τα κέρδη τους και μόλις η αγορά ισορροπήσει ίσως συνεχίσει την ανοδική της πορεία.

Η αδυναμία στην Κίνα έχει ελάχιστες επιπτώσεις στα διεθνή θεμελιώδη ή στις αποτιμήσεις, εκτιμά η UBS, η οποία σε βραχυπρόθεσμο ορίζοντα δεν αποκλείει περαιτέρω αδυναμία, τονίζοντας ωστόσο ότι η αναταραχή είναι προσωρινή.

Εξάλλου, συνιστά αύξηση θέσεων σε μετοχές, μειώνοντας παράλληλα την έκθεση σε ρευστά διαθέσιμα. Το μεγαλύτερο μέρος της ζημιάς έχει ήδη γίνει και τα χειρότερα είναι κιόλας παρελθόν, εκτιμά και η Citigroup, βλέποντας τη διόρθωση ως ευκαιρία αγορών στα χρηματιστήρια.

Το χρηματιστήριο της Κίνας εξάλλου είναι περισσότερο εσωτερική υπόθεση, ενώ εάν το πρόβλημα είχε να κάνει με αρνητικές εξελίξεις στην οικονομία της χώρας αυτής, θα είχαμε πρωτίστως κατάρρευση του πετρελαίου και των πρώτων υλών.

Η Κίνα αναμένεται άλλωστε να επιτύχει και φέτος ρυθμό ανάπτυξης που θα προσεγγίσει το 10% και εκτιμάται ότι τον επόμενο χρόνο θα ”κλέψει” από τη Γερμανία την τρίτη θέση στην παγκόσμια κατάταξη των ισχυρότερων οικονομιών.

Τα τελευταία στοιχεία για το ΑΕΠ της Κίνας καθιστούν εξάλλου το 2006 το έτος ταχύτερης οικονομικής ανάπτυξης την τελευταία δεκαετία.

--- Ο ρόλος της κατανάλωσης

Αναμφίβολα η προσοχή των οικονομολόγων στρέφεται στις ΗΠΑ. Ο προβληματισμός για τη δυναμική της αμερικανικής οικονομίας οφείλεται στις δηλώσεις του προηγούμενου προέδρου της Fed, κ. Α. Greenspan, ότι δεν πρέπει να αποκλειστεί το ενδεχόμενο οικονομικής ύφεσης στις ΗΠΑ στα τέλη του 2007 και στην ανησυχία για τη φερεγγυότητα εταιρειών παροχής στεγαστικών δανείων σε πελάτες χαμηλής πιστοληπτικής ικανότητας.

Την ίδια στιγμή σημειώθηκε μεγάλη πτώση των παραγγελιών διαρκών αγαθών κατά 7,8% που οδηγεί σε αναθεώρηση προς τα κάτω των εκτιμήσεων για την αύξηση του ΑΕΠ στο α΄ τρίμηνο του 2007.

Αν η εξέλιξη αυτή συνδυαστεί με την αναθεώρηση προς τα κάτω για την αύξηση του ΑΕΠ στο δ΄ τρίμηνο του 2006 ίσως διαψεύσει τις προσδοκίες σχετικά με την πορεία της ανάπτυξης στη χώρα αυτή.

Ο βασικός παράγοντας ανησυχίας για το 2007 είναι ο Αμερικανός καταναλωτής. Το μερίδιο της κατανάλωσης στο ΑΕΠ των ΗΠΑ παραμένει κοντά στο 70%, γεγονός που έχει ρίξει το ποσοστό των αποταμιεύσεων επί του διαθέσιμου εισοδήματος στο -1,3%.

Δεδομένης λοιπόν της μερικής ύφεσης στην αγορά ακινήτων στις ΗΠΑ, η αβεβαιότητα σχετικά με τη μελλοντική πορεία της κατανάλωσης είναι αυξημένη, καθώς η συσχέτιση της αγοράς ακινήτων με τις καταναλωτικές δαπάνες ήταν αρκετά ισχυρή στο παρελθόν.

Εάν η συσχέτιση αυτή ισχύσει και στο μέλλον είναι πιθανή η επιβράδυνση της ονομαστικής κατανάλωσης από το 5,5% γύρω στο 3,5% το 2007.

Η ισχυρή καταναλωτική ανάπτυξη βρίσκεται, εν μέρει, πίσω και από την κερδοφορία των επιχειρήσεων, αλλά και υποστηρίζει την ανάπτυξη στον υπόλοιπο κόσμο μέσα από το εμπορικό έλλειμμα των ΗΠΑ.

Για παράδειγμα στην Κίνα (την τέταρτη μεγαλύτερη οικονομία στον κόσμο) το 35% του ΑΕΠ οφείλεται στις εξαγωγές, με τις ΗΠΑ να είναι ο μεγαλύτερος εμπορικός εταίρος. Στην Ιαπωνία το 17% του ΑΕΠ αποτελείται από εξαγωγές στις ΗΠΑ και στην Κίνα.

Ακόμα όμως και σε αυτό το ενδεχόμενο επιβράδυνσης της κατανάλωσης στις ΗΠΑ, ο κόσμος είναι διαφορετικός από την πρόσφατη εμπειρία (περίοδος 2001 - 2002) και είναι καλύτερα προετοιμασμένος για το ενδεχόμενο ενός κλυδωνισμού από το μέτωπο αυτό.

Έτσι, στην ευρωζώνη ο ετήσιος ρυθμός πραγματικής κατανάλωσης βρίσκεται υψηλότερα από το 2002, ενώ οι σταθερές επενδύσεις αναπτύσσονται υψηλότερα από το 2002.

Αντίστοιχα, στην Ιαπωνία η πραγματική ιδιωτική ζήτηση αναπτύσσεται ικανοποιητικά, ενώ οι κεφαλαιουχικές δαπάνες αυξάνονται. Επίσης και στην Κίνα ο ρυθμός αύξησης του ΑΕΠ είναι σημαντικά υψηλότερος από το 2001 (10% από 6,6% στο τέλος του 2001).

--- Τα εταιρικά κέρδη

Η κερδοφορία των επιχειρήσεων είναι ένας άλλος παράγοντας που ωφελείται έμμεσα από τη ζήτηση στις ΗΠΑ και για τον οποίο υπάρχει πιθανότητα επιδείνωσης.

Έπειτα από ρυθμό αύξησης 14,3% το 2006, τα εταιρικά κέρδη με βάση τις εταιρείες του παγκόσμιου δείκτη μετοχών της Morgan Stanley Capital International, MSCl World, σύμφωνα με τα τελευταία στοιχεία (22/2/2007) της Thomson Financial αναμένεται να επιβραδυνθούν στο 7,9% το 2007.

Στην Ευρώπη οι εταιρείες του δείκτη MSCI Europe αναμένεται να παρουσιάσουν αύξηση 8,1% από 12,9% πέρυσι, ενώ άνοδος 7,3% (από 15,3%) αναμένεται αντιστοίχως για τις ΗΠΑ.

Στην Ιαπωνία τα κέρδη των εταιρειών του δείκτη MSCI Japan εκτιμώνται στο 6,2% το 2006 και στο 14,8% το 2007, ενώ τα εταιρικά κέρδη στις αναδυόμενες αγορές της Ευρώπης (δείκτης MSCI Emerging Europe) αναμένεται να επιβραδυνθούν στο 6,8% από 35,4% το 2006.

Οι 600 μεγαλύτερες επιχειρήσεις της Ευρώπης με βάση τον δείκτη Stoxx 600 αναμένεται να εμφανίσουν αύξηση 8,2% το 2007, από 12,6% πέρυσι, ενώ τα κέρδη των 500 μεγαλύτερων επιχειρήσεων των ΗΠΑ του δείκτη S&Ρ 500 αναμένεται να εμφανίσουν αύξηση 6,6% φέτος, από 13,6% το 2006.

Τα σταθμισμένα κέρδη στα αποτελέσματα του δ΄ τριμήνου παρουσιάζουν άνοδο 9,7% (σε 436 εταιρείες). Τα μη σταθμισμένα κέρδη διαμορφώνονται στο 11,5%. Τα αποτελέσματα είναι υψηλότερα των αρχικών προσδοκιών (αύξηση 10%).

Παράλληλα, όμως, για κάθε μία εταιρεία που αναβάθμισε τις εκτιμήσεις για το πρώτο τρίμηνο του 2007 τρεις προειδοποίησαν αρνητικά, με αποτέλεσμα οι εκτιμήσεις για τα εταιρικά κέρδη του 2007 να υποβαθμιστούν στο 6,6%.

Για την Ελλάδα τα στοιχεία της Thomson Financial αναφέρουν αύξηση των εταιρικών κερδών κατά 16,6% το 2007 από 25% το 2006, επιδόσεις υπερδιπλάσιες του ευρωπαϊκού μέσου όρου, δικαιολογώντας εν μέρει και το premium των αποτιμήσεων (Ρ/Ε 15 στην Ελλάδα έναντι 13,6 στην Ευρώπη για το 2007).

* Οι αναλυτικοί πίνακες δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη ”Συνοδευτικό Υλικό”



* Αναδημοσίευση από το φύλλο 467 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 2-6/3/2007.