του Γιώργου Α. Σαββάκη

Τα κέρδη του 2006 θα αποτελέσουν σημαντικό στοιχείο για την πορεία των ελληνικών τραπεζών και τη μετεξέλιξή τους σε βασικούς ”παίκτες” στην ευρύτερη τραπεζική αγορά της Νοτιοανατολικής Ευρώπης. Ο νέος γύρος των deals απαιτεί υπομονή και προετοιμασία.

Κοινός τόπος είναι το γεγονός ότι τα επιτελεία των μεγάλων τραπεζών ετοιμάζουν πυρετωδώς τα νέα τους επιχειρησιακά σχέδια (business plans), με αναθεωρημένες προβλέψεις και εκτιμήσεις τόσο για τη στρατηγική τους όσο και για τα αποτελέσματα που προσδοκούν.

Σε αυτά τα σχέδια επί χάρτου ως έτος βάσης θα τεθεί το έτος που πέρασε και τα οικονομικά πεπραγμένα του.

Με τον τρόπο αυτό οι ελληνικές τράπεζες, επιλέγοντας ένα έτος ισχυρής κερδοφορίας ως μέτρο σύγκρισης (benchmark), θα προσπαθήσουν να κερδίσουν, εκτός από τη μάχη των εντυπώσεων, και την ”εύνοια” των ξένων επενδυτικών οίκων, τα μεγαλύτερα δυνατά οφέλη για τους μετόχους τους αλλά και μερίδια στις νέες αγορές.

Η επέκταση των ελληνικών τραπεζών στην περιοχή της ΝΑ. Ευρώπης απαιτεί συμμάχους με την ευρεία έννοια του όρου. Οι ενέργειες των ελληνικών τραπεζών, πέρα από την όποια προσπάθεια εντυπωσιασμού, αποκαλύπτουν την τακτική την οποία πρόκειται να ακολουθήσουν.

Επιλεκτικές επιθετικές κινήσεις, με απώτερο σκοπό τον ”εκφοβισμό” των αντιπάλων τους και καλά μελετημένες κινήσεις άμυνας για τη διαφύλαξη των ”κεκτημένων” και την αποφυγή αρνητικών εκπλήξεων.

Τόσο οι ξένοι όσο και οι Έλληνες τραπεζικοί αναλυτές εκφράζουν θετικές εκτιμήσεις για την κερδοφορία του τραπεζικού κλάδου το 2006 αλλά και για το 2007.

Ωστόσο, η άνοδος των τιμών έχει οδηγήσει τις αποτιμήσεις των εγχώριων τραπεζών σε σημαντικό premium για το 2007, αφού ο τραπεζικός δείκτης από την αρχή του έτους έχει ”κερδίσει” 10%. Το γεγονός αυτό μπορεί να έχει πολλές ερμηνείες.

Από τη μία πλευρά, ίσως οι ελληνικές τράπεζες να έχουν ”φτάσει” σε οριακά επίπεδα διαπραγμάτευσης, οπότε ο δρόμος για υψηλότερα επίπεδα τιμών στο Χ.Α. είναι μάλλον δύσκολος, από την άλλη όμως οι προσδοκίες για τα επόμενα έτη είναι τόσο ισχυρές που οι εξελίξεις στο πεδίο των deals θα αναταράξουν δυναμικά το περιβάλλον, παρέχοντας ισχυρή στήριξη στις τρέχουσες αποτιμήσεις.

--- Τα κέρδη του 2006

Τα κέρδη του 2006 θα αποτελέσουν νέο ρεκόρ για τις ελληνικές τράπεζες. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της Factset, τα καθαρά κέρδη του πυρήνα των τραπεζικών ιδρυμάτων (Εθνική, EFG, Alpha Bank, Πειραιώς, Κύπρου, MPB, ATE, Εμπορική και Ταχυδρομικό Ταμιευτήριο) θα κυμανθούν στα 3,8 δισ. ευρώ, ενώ για το 2005 το αντίστοιχο μέγεθος είχε διαμορφωθεί στα 2,5 δισ. ευρώ (αύξηση 46% σε ετήσια βάση).

Για την Εθνική Τράπεζα η μέση εκτιμώμενη τιμή-στόχος προσεγγίζει τα 41,05 ευρώ ανά μετοχή, με την τρέχουσα να κινείται στα 37,80 ευρώ, ενώ για το 2006 η εκτιμώμενη αύξηση των κερδών ανά μετοχή είναι της τάξεως του 29%.

Τα κέρδη ανά μετοχή εκτιμάται ότι θα διαμορφωθούν στα 2,33 ευρώ για το 2006, έναντι 2,08 ευρώ για το 2005, ενώ η αύξηση των πωλήσεων για το 2006 υπολογίζεται σε 22% και το απόλυτο μέγεθος εκτιμάται σε 3,049 δισ. Το απόλυτο μέγεθος των καθαρών κερδών έχει διαμορφωθεί στα 940 εκατ. ευρώ, ενώ η τάση των αναθεωρήσεων των τελευταίων ημερών τοποθετεί το μέγεθος σε υψηλότερα επίπεδα, γύρω στο 1 δισ. ευρώ.

Αναφορικά με τη EFG Eurobank η μέση τιμή-στόχος οριοθετείται στα επίπεδα των 30 ευρώ ανά μετοχή (29,46 ευρώ τρέχουσα τιμή), ενώ η εκτιμώμενη αύξηση των κερδών ανά μετοχή για το 2006 υπολογίζεται σε 27%, με το μέγεθος να προσεγγίζει το 1,69 ευρώ ανά μετοχή.

Τα οργανικά έσοδα της EFG Eurobank υπολογίζονται σε 2,241 δισ. ευρώ για το 2006, έναντι 1,860 δισ. ευρώ για το 2005, ενώ σημαντική αύξηση και στο καθαρό μέρισμα της τράπεζας για το 2006 προβλέπουν οι αναλυτές, αφού η ποσοστιαία μεταβολή υπολογίζεται σε 24%, με το απόλυτο μέγεθος στο 0,93 ευρώ ανά μετοχή για το 2006.

Η Alpha Bank εκτιμάται ότι θα επιδείξει μέση αύξηση των κερδών ανά μετοχή για το 2006 της τάξεως του 25%, από 1,23 ευρώ σε 1,55 ευρώ, ενώ οι εκτιμήσεις αναφέρουν ότι το μέρισμα ανά μετοχή θα διαμορφωθεί στα επίπεδα του 0,76 ευρώ για το 2006, έναντι 0,60 ευρώ για το 2005.

Η μέση τιμή-στόχος για την Alpha Bank υπολογίζεται σε 27,30 ευρώ, έναντι 25 ευρώ που είναι η τρέχουσα αποτίμηση της μετοχής. Τα έσοδα της εταιρείας για το 2006 εκτιμώνται στα επίπεδα του 1,986 δισ. ευρώ, έναντι 1.723 εκατ. ευρώ, ενώ η αύξηση των καθαρών κερδών εκτιμάται σε 25%, με το απόλυτο μέγεθος να διαμορφώνεται σε 630 εκατ. ευρώ.

Για την Τράπεζα Πειραιώς η μέση τιμή-στόχος υπολογίζεται σε 27,60 ευρώ ανά μετοχή (26,20 ευρώ τρέχουσα τιμή), ενώ η αύξηση των κερδών ανά μετοχή υπολογίζεται σε 54% για το 2006, με το απόλυτο μέγεθος να προσεγγίζει το 1,58 ευρώ ανά μετοχή.

Σημαντική αύξηση εκτιμάται ότι θα εμφανίσει στο μέρισμα ανά μετοχή η Τράπεζα Πειραιώς, καθώς το απόλυτο μέγεθος υπολογίζεται σε 0,65 ευρώ για το 2006, έναντι 0,40 ευρώ για το 2005.

Τα συνολικά έσοδα της Πειραιώς προβλέπονται στο 1,178 δισ. ευρώ από 901 εκατ. ευρώ για το 2005, ενώ τα καθαρά κέρδη θα διαμορφωθούν στα 427 εκατ. ευρώ, αυξημένα κατά 62% σε ετήσια βάση.

Η Κύπρου θα κινηθεί με ισχυρούς ρυθμούς ανάπτυξης, με βάση τις προβλέψεις των αναλυτών αλλά και το δείγμα γραφής του εννεαμήνου. Τα κέρδη ανά μετοχή θα ”εκτοξευτούν” στο 0,56 ευρώ, ενώ το απόλυτο μέγεθος των καθαρών κερδών θα μεγεθυνθεί 144% στα 306 εκατ. ευρώ.

Τα συνολικά οργανικά έσοδα θα διαμορφωθούν στα 908 εκατ. ευρώ, επιδεικνύοντας ανάπτυξη 24% σε ετήσια βάση, ενώ η τιμή-στόχος είναι τα 12 ευρώ, έναντι 11,82 ευρώ που είναι η τιμή στο ταμπλό.

Η Marfin Popular Bank αποτελεί το νέο στοίχημα, αφού για το 2006 τα μεγέθη της δεν θα είναι συγκρίσιμα με του 2005 λόγω των σημαντικών εξελίξεων σε επιχειρηματικό επίπεδο.

Οι προβλέψεις για την κερδοφορία προσεγγίζουν τα 409 εκατ. ευρώ, ενώ το σύνολο των εσόδων εκτιμάται σε 1,112 δισ. ευρώ και η μέση τιμή-στόχος σε 11 ευρώ ανά μετοχή (8,56 ευρώ τρέχουσα τιμή).

Αναφορικά με την ΑΤΕbank, η μέση τιμή-στόχος οριοθετείται στα επίπεδα των 4,70 ευρώ ανά μετοχή (4,20 ευρώ τρέχουσα τιμή), ενώ η εκτιμώμενη αύξηση των κερδών ανά μετοχή για το 2006 υπολογίζεται σε 17%, με το μέγεθος να προσεγγίζει το 0,18 ευρώ ανά μετοχή.

Τα οργανικά έσοδα της ATEbank υπολογίζονται σε 820 εκατ. ευρώ για το 2006, σχεδόν αμετάβλητα από το 2005, ενώ αύξηση 18% στα καθαρά κέρδη της προβλέπουν οι αναλυτές, με το απόλυτο μέγεθος στα 164 εκατ. ευρώ.

Ταυτόχρονα, η Εμπορική Τράπεζα, σύμφωνα πάντα με τις προβλέψεις των αναλυτών, θα παρουσιάσει ικανοποιητική αύξηση των κερδών ανά μετοχή της τάξεως του 77%, με το απόλυτο μέγεθος να διαμορφώνεται στα 135 εκατ. ευρώ, από 76 εκατ. ευρώ για το 2005.

Για το 2006, τα συνολικά οργανικά έσοδα της τράπεζας εκτιμώνται σε 989 εκατ. ευρώ από 826 εκατ. ευρώ για το 2005, ενώ τα κέρδη ανά μετοχή προβλέπονται σε 1,02 ευρώ ανά μετοχή για το προηγούμενο έτος, έναντι 0,74 ευρώ ανά μετοχή για το 2005. Η μέση τιμή-στόχος είναι τα 26,50 ευρώ, ενώ η τρέχουσα αποτίμηση στο ταμπλό της Σοφοκλέους είναι τα 22,90 ευρώ ανά μετοχή.

Τέλος, το Ταχυδρομικό Ταμιευτήριο θα επιδείξει αύξηση 28% στα καθαρά του έσοδα, στα 379 εκατ. ευρώ από 296 εκατ. ευρώ το 2005, ενώ τα καθαρά κέρδη εκτιμάται ότι θα διαμορφωθούν στα 126 εκατ. ευρώ από 123 εκατ. ευρώ για το 2005.

--- ”Απαιτητικές” αποτιμήσεις

Οι εκτιμήσεις για την αποτίμηση των ελληνικών τραπεζών σε όρους πολλαπλασιαστή κερδών (P/E) σε σχέση με τις αντίστοιχες ευρωπαϊκές είναι μάλλον ”απαιτητικές” εκ νέου, καθώς εκτιμάται ότι ο ελληνικός τραπεζικός κλάδος διαπραγματεύεται με premium σε όρους P/E τόσο για το 2007 όσο και για το 2008.

Ωστόσο, το υψηλό premium δεν ”φαίνεται” να προβληματίζει αναλυτές και επενδυτές, αφού ο νέος γύρος των deals παρέχει καύσιμα στις μετοχές. Η μέση τιμή του δείκτη των ελληνικών τραπεζών για το 2007 είναι 14,75 έναντι 12,15 για τις ευρωπαϊκές τράπεζες του δείκτη Dow Jones Euro Stoxx Banks, ενώ για το 2008 ο μέσος όρος των εγχώριων τραπεζών κινείται σε 12,15, έναντι 10,71 για τον ευρωπαϊκό δείκτη.

Η εικόνα βέβαια αντιστρέφεται σε όρους εκτιμώμενης αύξησης των κερδών ανά μετοχή τόσο για φέτος όσο και για το επόμενο έτος.

Πιο συγκεκριμένα, η σταθμισμένη αύξηση κερδών ανά μετοχή του ελληνικού τραπεζικού κλάδου εκτιμάται σε 21,24% και 21,43% για το 2007 και το 2008, έναντι 9,75% και 12,40% για τον ευρωπαϊκό δείκτη. Μια παραδοσιακά θετική σύγκριση των ελληνικών τραπεζών με τις ευρωπαϊκές ήταν αυτή των μερισματικών αποδόσεών τους.

Ωστόσο, από τις αρχές του 2007, η μέση σταθμισμένη μερισματική απόδοση των ελληνικών τραπεζών, παρότι υψηλή (3,40% για φέτος και 4,06% για το 2008), υπολείπεται πλέον των ευρωπαϊκών (3,0% και 4,17%) αντίστοιχα.

Μεταξύ των ελληνικών τραπεζών τις ελκυστικότερες αποτιμήσεις σε όρους P/E διαθέτει η Εθνική Τράπεζα, τόσο για το τρέχον έτος όσο και για το 2008, με την Alpha Bank να ακολουθεί από κοντά.

Οι δύο αυτές τράπεζες διαπραγματεύονται με οριακά premium σε όρους P/E για τα δύο έτη. Πέραν όμως των πολλαπλασιαστών κερδοφορίας, μεγαλύτερη ανησυχία προκαλούν οι δείκτες εσωτερικής αξίας, με εξαίρεση ίσως την Εθνική και την Εμπορική Τράπεζα. Ο σταθμισμένος δείκτης τιμής προς λογιστική αξία για τις ελληνικές μετοχές υπερβαίνει οριακά τις 3 φορές, έναντι 1,91 φορών για τον δείκτη DJ Euro Stoxx Banks.

* Aναδημοσίευση από το φύλλο 462 της εφημερίδας ”ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ”, 26-30/1/2007.