της Έλενας Λάσκαρη

Το σήμα για την έναρξη ενός πολέμου δισεκατομμυρίων θα δώσει η εφαρμογή της οδηγίας MiFID εντός του έτους, με τη δημιουργία των... αντιχρηματιστηρίων, ή αλλιώς των εναλλακτικών τόπων διενέργειας συναλλαγών.

Τον Νοέμβριο του 2007 θα πρέπει να τεθεί σε ισχύ σε όλα τα κράτη-μέλη της Ευρωπαϊκής Ένωσης η Κοινοτική Οδηγία για τις αγορές των χρηματοπιστωτικών μέσων (MiFID), συμπεριλαμβανομένης και της Ελλάδας.

Μπορεί το κόστος προσαρμογής στη χώρα μας να είναι σημαντικά χαμηλότερο έναντι των 2,5 δισ. ευρώ που εκτιμάται ότι θα στοιχίσει στις ΕΠΕΥ του Λονδίνου, παράγοντες της αγοράς όμως εκτιμούν ότι οι επιπτώσεις θα είναι ιδιαίτερα αισθητές σε επίπεδο κόστους, όπως άλλωστε παραπάνω από αισθητή θα είναι και η ένταση του ανταγωνισμού.

Επιδίωξη της Ε.Ε. είναι η διά της ενίσχυσης του ανταγωνισμού συρρίκνωση του κόστους των συναλλαγών και η βελτίωση των παρεχόμενων προς τους επενδυτές υπηρεσιών.

Ουσιαστική καινοτομία της Οδηγίας η πρόβλεψη διενέργειας συναλλαγών εκτός χρηματιστηρίων, γεγονός που ήδη έχει ωθήσει τις επτά ισχυρότερες διεθνείς τράπεζες σε σύμπραξη για τη δημιουργία κοινής πλατφόρμας συναλλαγών από το 2008.

Ο ανταγωνισμός προβλέπεται οξύς, η κινητικότητα στην κατεύθυνση των συμπράξεων έντονη, αλλά η επιφυλακτικότητα για τα αποτελέσματα περισσεύει από παράγοντες της αγοράς.

Οι πρώτες εκτιμήσεις αναφέρουν ότι οι ισχυροί οργανισμοί που δρουν πανευρωπαϊκά θα έχουν και τις μεγαλύτερες ευκαιρίες επιχειρηματικής επέκτασης, ενώ για τους ”μικρούς” το ατού της εύκολης πρόσβασης εκτιμάται ότι θα οδηγήσει στην παροχή εξειδικευμένων και ποιοτικότερων υπηρεσιών στους ιδιώτες πελάτες τους ή στο... κλείσιμο.

Τα νομοσχέδια

Το οικονομικό επιτελείο προετοιμάζει το σχετικό νομοσχέδιο για τη νέα οργάνωση της κεφαλαιαγοράς στην Ελλάδα, με βάση την Κοινοτική Οδηγία για τις αγορές χρηματοπιστωτικών μέσων, ενώ παράλληλα βρίσκεται σε διαδικασία κατάρτισης δύο ακόμη νομοσχεδίων, τα οποία αφορούν:

* Στην εφαρμογή των κανόνων της Επιτροπής της Βασιλείας -η λεγόμενη Βασιλεία ΙΙ- σχετικά με την ανάληψη και την άσκηση δραστηριοτήτων από τα πιστωτικά ιδρύματα, με έμφαση στην επάρκεια των ιδίων κεφαλαίων των πιστωτικών ιδρυμάτων και των επιχειρήσεων παροχής επενδυτικών υπηρεσιών που αποτυπώνεται στην Οδηγία για τις κεφαλαιακές απαιτήσεις πιστωτικών ιδρυμάτων και ΕΠΕΥ (Οδηγία CRD).

* Στο σχέδιο νόμου για την πληροφόρηση του επενδυτικού κοινού και τη διαφάνεια σχετικά με τις οικονομικές καταστάσεις και τις μεταβολές στη μετοχική σύνθεση των εισηγμένων εταιρειών.

”Δεν θα κάνουμε εκπτώσεις σε θέματα θωράκισης της αξιοπιστίας των αγορών. Η αποτελεσματική εποπτεία του χρηματοπιστωτικού μας συστήματος, αλλά και της ασφαλιστικής μας αγοράς, αποτελεί βασική παράμετρο για την επίτευξη συνθηκών σταθερότητας και ανάπτυξης της οικονομίας”, τονίζει ο υπουργός Οικονομίας, ο οποίος προετοιμάζει παράλληλα σχέδιο μείωσης των φορολογικών επιβαρύνσεων στις πωλήσεις μετοχών.

Οι πωλήσεις εκτός χρηματιστηρίων

H Οδηγία 2004/39/ΕΚ, γνωστή και ως MiFID, ανοίγει τον δρόμο για τη διενέργεια συναλλαγών εκτός χρηματιστηρίου, αφού βασική της παράμετρος είναι η δημιουργία εναλλακτικών τόπων διενέργειας συναλλαγών. Με την Οδηγία καθιερώνεται η δημιουργία Πολυμερούς Μηχανισμού Διαπραγμάτευσης (ΠΜΔ) που συνιστά ”πολυμερές σύστημα, το οποίο εκμεταλλεύεται επιχείρηση επενδύσεων ή διαχειριστή αγοράς και εντός του οποίου συναντώνται πλείονα συμφέροντα τρίτων για την αγορά και την πώληση χρηματοπιστωτικών μέσων -εντός του συστήματος και σύμφωνα με κανόνες που δεν παρέχουν διακριτική ευχέρεια- κατά τρόπο καταλήγοντα στη σύναψη σύμβασης”.

Αυτό σημαίνει ότι μια επενδυτική τράπεζα ή άλλο ίδρυμα θα μπορεί να πραγματοποιεί συναλλαγές μεταξύ των πελατών της και των χαρτοφυλακίων τους εκτός χρηματιστηριακής αγοράς.

Μάλιστα, η διάταξη σχετικά με τη διενέργεια συναλλαγών (μετοχές, ομόλογα, παράγωγα) εκτός χρηματιστηρίου έχει ήδη προσελκύσει το ενδιαφέρον κορυφαίων του χώρου, όπως οι Citigroup, Credit Suisse, Deutsche Bank, Goldman Sachs, Merrill Lynch, Morgan Stanley και UBS που έχουν εκφράσει την πρόθεσή τους για την ίδρυση εταιρείας, η οποία θα διοικείται από ανεξάρτητη ομάδα στελεχών, με στόχο την ανάπτυξη μιας νέας, πανευρωπαϊκής πλατφόρμας συναλλαγών εντός του 2008.

Με δεδομένο ότι η ομάδα των επτά καλύπτει το 50% του ευρωπαϊκού όγκου συναλλαγών μετοχών είναι σαφές ότι ο ανταγωνισμός θα ”χτυπήσει κόκκινο”.

Στο πλαίσιο αυτό, θα πρέπει να αξιολογηθεί και η πρόθεση του οικονομικού επιτελείου για συρρίκνωση του κόστους συναλλαγών στο Χ.Α., τόσο από πλευράς φορολογικής επιβάρυνσης όσο και από πλευράς προμηθειών από τις χρηματιστηριακές εταιρείες.

Ο κ. Γ. Αλογοσκούφης έχει δηλώσει ότι προτίθεται να προχωρήσει σε μείωση του συντελεστή φορολόγησης πωλήσεων μετοχών έως και στο 1 τοις χιλίοις, εφόσον συρρικνωθούν και οι υπόλοιπες παράμετροι κόστους, ενώ ανοιχτό είναι το ενδεχόμενο περαιτέρω αλλαγών στον τρόπο φορολόγησης εντός της επόμενης τετραετίας, εφόσον επανεκλεγεί η Ν.Δ.

Οι υποχρεώσεις

Οι διευρυμένες δυνατότητες που επέρχονται με την Οδηγία συνεπάγονται αυξημένες υποχρεώσεις, για την κάλυψη των οποίων προβλέπεται υψηλό κόστος εφαρμογής, τεχνολογικοί και επιχειρηματικοί πόροι.

Για παράδειγμα, η εφαρμογή της Οδηγίας θα οδηγήσει στην επιβολή αυστηρότερων απαιτήσεων αναφοράς τόσο σε προσυναλλακτικό όσο και σε μετασυναλλακτικό επίπεδο, στην κατάρτιση πιο τυπικών διαδικασιών κατηγοριοποίησης των πελατών και στην ύπαρξη πολιτικών εκτέλεσης εντολών με συχνή επικαιροποίηση.

Για τις προδιαπραγματευτικές απαιτήσεις διαφάνειας για τους ΠΜΔ αναφέρεται στην Οδηγία ότι ”τα κράτη-μέλη απαιτούν, κατ’ ελάχιστον, από τις επιχειρήσεις επενδύσεων και τους διαχειριστές αγοράς που διαχειρίζονται ΠΜΔ να δημοσιοποιούν τις τρέχουσες τιμές προσφοράς και ζήτησης και το βάθος του συναλλακτικού ενδιαφέροντος στις τιμές που ανακοινώνονται μέσω των συστημάτων τους για μετοχές εισηγμένες προς διαπραγμάτευση σε ρυθμιζόμενη αγορά.

Τα κράτη-μέλη προβλέπουν ότι οι πληροφορίες αυτές πρέπει να διατίθενται στο κοινό υπό εύλογους εμπορικούς όρους και συνεχώς κατά τις κανονικές ώρες συναλλαγής”.

Ενδιαφέρουσα είναι όμως και η προσθήκη σύμφωνα με την οποία ”τα κράτη-μέλη προβλέπουν ότι η αρμόδια αρχή δύναται να επιτρέπει στις επιχειρήσεις επενδύσεων ή στους διαχειριστές της αγοράς που λειτουργούν ΠΜΔ να μεταθέτουν χρονικά τη δημοσιοποίηση των λεπτομερειών των συναλλαγών ανάλογα με τον τύπο ή τον όγκο τους.

Ειδικότερα, οι αρμόδιες αρχές μπορούν να επιτρέπουν τη μεταγενέστερη δημοσιοποίηση συναλλαγών μεγάλου όγκου σε σύγκριση με τον συνήθη όγκο των συναλλαγών”.

Για τις μεταδιαπραγματευτικές διαδικασίες ”τα κράτη-μέλη απαιτούν, κατ’ ελάχιστον, από τις επιχειρήσεις επενδύσεων οι οποίες, είτε για ίδιο λογαριασμό είτε για λογαριασμό πελατών, ολοκληρώνουν συναλλαγές σε μετοχές εισηγμένες προς διαπραγμάτευση σε ρυθμιζόμενη αγορά εκτός ρυθμιζόμενης αγοράς ή ΠΜΔ, να ανακοινώνουν δημόσια τον όγκο και την τιμή των συναλλαγών τους και τον χρόνο κατά τον οποίο ολοκληρώθηκαν.

Οι πληροφορίες αυτές δημοσιοποιούνται όσο το δυνατόν πλησιέστερα στον πραγματικό χρόνο κάθε συναλλαγής, υπό εύλογους εμπορικούς όρους και με τρόπο ευπρόσιτο στους άλλους συμμετέχοντες στην αγορά”.

Οι επιπτώσεις

Παράγοντες της αγοράς κωδικοποιούν σε τέσσερα σημεία τις επιπτώσεις της εφαρμογής της MiFID στις ΑΧΕΠΕΥ:

1. Η αναδιάρθρωση των διαδικασιών και των συστημάτων ΙΤ τόσο front-end όσο και στα back office, ώστε να είναι σε θέση να συμμορφώνονται με τις νέες απαιτήσεις της Οδηγίας.

2. Η βέλτιστη εκτέλεση. Μέχρι τώρα βέλτιστη εκτέλεση θεωρείτο η επίτευξη της βέλτιστης τιμής. Με βάση την Οδηγία, απαιτείται από τις ΑΧΕΠΕΥ να καταρτίζουν πολιτική εκτέλεσης εντολών, με το σκεπτικό ότι για να πετύχουν το βέλτιστο αποτέλεσμα θα μπορούν να επιλέξουν μεταξύ αρκετών τόπων εκτέλεσης, συνυπολογίζοντας πέραν της τιμής και παράγοντες όπως η ταχύτητα εκτέλεσης και το κόστος. Η τήρηση των δεδομένων για κάποιο χρονικό διάστημα απαιτεί νέα συστήματα και διαδικασίες αποθήκευσης και audit trail.

3. Οι σχέσεις με τους πελάτες, συμπεριλαμβανομένων των διαδικασιών γνωστοποιήσεων προς αυτούς, των απαιτήσεων για τη δημιουργία του επενδυτικού προφίλ του πελάτη με τους ελέγχους καταλληλότητας και συμβατότητας και ίσως και νέους όρους που πρέπει να συμπεριληφθούν σε όλες τις συμβάσεις. Η πιθανή ανάγκη κατάρτισης νέων συμβάσεων με τα νέα δεδομένα εκτιμάται ότι θα αυξήσει το κόστος.

4. Η παροχή της επενδυτικής υπηρεσίας της διαχείρισης χαρτοφυλακίου, εφόσον και σε αυτήν θα πρέπει να εφαρμοστούν οι έλεγχοι καταλληλότητας και συμβατότητας του πελάτη.

Το τέλος των συνόρων

Μια άλλη ιδιαιτέρως ενδιαφέρουσα διάταξη της Οδηγίας MiFID είναι αυτή που δίνει τη δυνατότητα στις ΕΠΕΥ, στις τράπεζες και στα χρηματιστήρια να παρέχουν υπηρεσίες και εκτός συνόρων, στη βάση της άδειας λειτουργίας που λαμβάνουν από τη χώρα καταγωγής τους.

Η τελευταία διάταξη δεν είναι άλλη από το ”ευρωπαϊκό διαβατήριο”, που ορίζει συγκεκριμένα ότι ”επιχείρηση επενδύσεων με άδεια λειτουργίας στο κράτος-μέλος καταγωγής της θα πρέπει να δικαιούται να παρέχει/ασκεί επενδυτικές υπηρεσίες ή δραστηριότητες σε όλη την Ευρωπαϊκή Ένωση χωρίς να οφείλει να ζητήσει ξεχωριστή άδεια από την αρμόδια αρχή του κράτους-μέλους στο οποίο επιθυμεί να παρέχει/ασκεί τις εν λόγω υπηρεσίες ή δραστηριότητες.

Η εποπτεία...

Πρόνοια λαμβάνεται με την Οδηγία και για θέματα εποπτείας, γεγονός που ερμηνεύει και την προαναγγελία από πλευράς οικονομικού επιτελείου για τη συγκρότηση Επιτροπής Συντονισμού των Εποπτικών Αρχών (Τράπεζα της Ελλάδος, Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς, Επιτροπή Εποπτείας Ιδιωτικής Ασφάλισης).

Καμία εκ των υφιστάμενων εποπτικών αρχών δεν θα συρρικνωθεί, αλλά με το συντονιστικό όργανο που θα δημιουργηθεί, και στο οποίο εκ περιτροπής θα ασκείται η προεδρία, εκτιμάται ότι θα υπάρξει καλύτερη συνεννόηση και καλύτερη εποπτεία. Σχετικά με την εποπτεία η Οδηγία ορίζει ότι ”εάν κράτος-μέλος αναθέτει σε περισσότερες της μίας αρμόδιες αρχές την εφαρμογή μιας διάταξης της παρούσας Οδηγίας, οι αντίστοιχοι ρόλοι των αρχών αυτών προσδιορίζονται σαφώς και αυτές συνεργάζονται στενά.

Κάθε κράτος-μέλος απαιτεί να υπάρχει επίσης στενή συνεργασία μεταξύ των αρμόδιων αρχών για τους σκοπούς της Οδηγίας και των αρμόδιων αρχών που ευθύνονται σε αυτό το κράτος-μέλος για την εποπτεία των πιστωτικών ιδρυμάτων και των λοιπών χρηματοπιστωτικών οργανισμών, των συνταξιοδοτικών ταμείων, των ΟΣΕΚΑ, των ασφαλιστικών και αντασφαλιστικών διαμεσολαβητών και των ασφαλιστικών επιχειρήσεων.

Τα κράτη-μέλη απαιτούν από τις αρμόδιες αρχές να ανταλλάσσουν κάθε πληροφορία ιδιαίτερης σημασίας ή σχετική με την άσκηση των λειτουργιών και των καθηκόντων τους”.

...Και η Βασιλεία

Με νομοθετική πρωτοβουλία του υπουργείου Οικονομίας και Οικονομικών, άλλωστε, υιοθετείται και στην ελληνική αγορά η Οδηγία 2006/49/ΕΚ (CRD) στην οποία αποτυπώνεται Συμφωνία της Βασιλείας ΙΙ. Η Συμφωνία αποτελεί το παγκόσμιο σημείο αναφοράς για θέματα κεφαλαιακής επάρκειας των πιστωτικών ιδρυμάτων.

Το νέο πλαίσιο αφορά σε πιστωτικά ιδρύματα και εταιρείες παροχής επενδυτικών υπηρεσιών της Ευρωπαϊκής Ένωσης, κάθε είδους και μεγέθους. Σύμφωνα με αυτό, εξομοιώνονται οι μέθοδοι για τον υπολογισμό των κεφαλαιακών απαιτήσεων μεταξύ εταιρειών διαφόρων τύπων που παρέχουν τις ίδιες υπηρεσίες, προβλεπόμενης όμως της διαφοροποίησης στη χρήση των κανόνων ανάλογα με το είδος και το μέγεθος κάθε ιδρύματος.

Τι αλλάζει στους κινδύνους

Με βάση την Οδηγία CRD, οι κυριότερες αλλαγές αφορούν στις διαδικασίες υπολογισμού των κινδύνων, ενώ ο λειτουργικός κίνδυνος έρχεται να προστεθεί στον κατάλογο. Ως λειτουργικός κίνδυνος προσδιορίζεται ο κίνδυνος ζημιών που οφείλεται στην ανεπάρκεια ή στην αποτυχία εσωτερικών διαδικασιών, ατόμων και συστημάτων ή σε εξωτερικά γεγονότα και περιλαμβάνει τον νομικό κίνδυνο.

Με την υιοθέτηση της Οδηγίας, οι κίνδυνοι βάσει των οποίων θα προσδιορίζεται η κεφαλαιακή επάρκεια είναι:

* πιστωτικός κίνδυνος (συντελεστής φερεγγυότητας)

* κίνδυνος θέσης και μεγάλα χρηματοδοτικά ανοίγματα

* κίνδυνος διακανονισμού και αντισυμβαλλόμενου

* κίνδυνος συναλλάγματος και βασικών εμπορευμάτων

* λειτουργικός κίνδυνος.

Σήμερα η κεφαλαιακή επάρκεια προσδιορίζεται με βάση όλους τους παραπάνω κινδύνους πλην του λειτουργικού. Η Οδηγία θα επιφέρει ουσιαστικό πρόσθετο κόστος, που απορρέει από την αναγκαστική χρήση εξελιγμένων εσωτερικών συστημάτων και μεθοδολογιών για τον προσδιορισμό των κινδύνων.