του Ewen Cameron Watt –Επικεφαλής του ερευνητικού προγράμματος Global Investment Strategy Research

Οι μαζικές πωλήσεις, το Μάιο και το πρώτο δεκαπενθήμερο του Ιουνίου, αντανακλούν τις ανησυχίες για τον πληθωρισμό, οι οποίες αύξησαν την πιθανότητα για πιο επιθετικούς νομισματικούς περιορισμούς, ιδιαίτερα στις Η.Π.Α., με δυσμενείς επιπτώσεις στην οικονομική ανάπτυξη και την αύξηση των κερδών.

Κατά τους προηγούμενους μήνες, οι αγορές είχαν γίνει πιο τρωτές σε μια τέτοια κίνηση, δεδομένης της συσσώρευσης που σημειώθηκε σε ορισμένες από τις πλέον κυκλικές κινήσεις σε μετοχές, με αποτέλεσμα η διόρθωση να γίνει ακόμη πιο βίαιη όταν αυτές οι θέσεις άρχισαν να χαλαρώνουν.

Με εξαίρεση την περίοδο της ”εισβολής στη Βαγδάτη”, τον Μάρτιο του 2003, κάποιος θα πρέπει να ανατρέξει στην ύφεση που είχε σημειώσει η πτωτική αγορά (bear market) τον Οκτώβριο του 2002 για να βρει υψηλότερο βαθμό μεταβλητότητας στην αγορά.

Η κατάσταση αυτή επιδεινώθηκε από την κλιμακούμενη σύγκρουση στη Μέση Ανατολή, η οποία συνέβαλε στην περαιτέρω αύξηση των τιμών του πετρελαίου, οι οποίες τον Ιούλιο έφτασαν στην τιμή ρεκόρ των 76 δολαρίων το βαρέλι.

Η μεταβλητότητα είναι συνήθως μικρότερη κατά τα πρώτα στάδια των οικονομικών επεκτάσεων, οπότε η ανάπτυξη είναι μεγαλύτερη από το αναμενόμενο, αλλά εξακολουθούν να υπάρχουν περαιτέρω δυνατότητες. Συνήθως μάλιστα, παρουσιάζει αυξητική τάση όταν αρχίζουν να προκύπτουν πιέσεις που οφείλονται στις περαιτέρω δυνατότητες και παραμένει σε υψηλότερα μέσα επίπεδα έως ότου επέλθει και πάλι η ύφεση.

Παρόλο που δεν θεωρούμε ότι αυτός ο κύκλος κλείνει, αναγνωρίζουμε ότι οι πιέσεις που οφείλονται στις περαιτέρω δυνατότητες αρχίζουν να υλοποιούνται και έτσι αναμένουμε ότι η μεταβλητότητα των μετοχών θα αυξηθεί ελαφρά κατά τους επόμενους μήνες.

Ωστόσο, καθώς πληθαίνουν τα στοιχεία για βραδύτερους ρυθμούς οικονομικής ανάπτυξης σε άλλες χώρες, οι χώρες της Ευρωζώνης εξακολουθούν να παρουσιάζουν ανθεκτικότητα. Παρά την άνοδο στην τιμή του πετρελαίου και τη νομισματική εξομάλυνση που υπέβαλε η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ), τα στοιχεία που αφορούν την Ευρώπη είναι θετικά.

Για πρώτη φορά από το 2001, κατά το πρώτο τρίμηνο, το ΑΕΠ (Ακαθάριστο Εγχώριο Προϊόν) της εν λόγω περιοχής ξεπέρασε το ΑΕΠ του Ηνωμένου Βασιλείου. Επιπλέον, οι επιδόσεις είχαν πολύ ευρύτερη βάση από αυτήν που σημειώνεται συνήθως, με την ετήσια ανάπτυξη σε Γερμανία, Γαλλία και Ιταλία να ανέρχεται περίπου στο 1,5% και με τη μεγαλύτερη ώθηση στην Ιταλία.

Η Γαλλία, εν τω μεταξύ, σημείωσε άνοδο στις καταναλωτικές δαπάνες οι οποίες ενδεχομένως να επηρεάστηκαν από το Παγκόσμιο Κύπελλο, αλλά παρουσιάζει πτωτικές αποταμιευτικές τάσεις. Οι προσωρινές ενδείξεις επιβράδυνσης σε βασικούς δείκτες (όπως ο δείκτης επιχειρηματικής εμπιστοσύνης IFO) δεν κατάφεραν να διατηρήσουν τις πτωτικές τους τάσεις.

Στο περιθώριο, πληθαίνουν τα στοιχεία που αποδεικνύουν την αποδέσμευση της ευρωπαϊκής οικονομίας από την αμερικανική. Ωστόσο, θεωρούμε ότι αυτό είναι ένα πρώιμο στάδιο στη διαδικασία ανοικοδόμησης του ευρωπαϊκού μηχανισμού ανάπτυξης και ως εκ τούτου θεωρούμε πιθανό ότι, κατά τη διάρκεια του δευτέρου εξαμήνου του 2006, είναι πιθανόν να υπάρξει μια αντίδραση στην αμερικανική ύφεση.

Τα στοιχεία του πληθωρισμού έχουν επηρεαστεί ανοδικά από ορισμένες εύκολες συγκρίσεις, αλλά η συνολική εκτίμηση θα πρέπει να παραμείνει συγκρατημένη, καθώς το πραγματικό εισόδημα των νοικοκυριών εξακολουθεί να είναι χαμηλό. Αναμένουμε ότι η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ) θα συνεχίσει την εφαρμογή σταδιακής προσέγγισης όσον αφορά τις αυξήσεις των επιτοκίων και θα θεωρήσει άστοχες τις συζητήσεις για επιτάχυνση.

Οι αναλυτές διατηρούν την εμπιστοσύνη τους στην προοπτική των ευρωπαϊκών εσόδων, καθώς τους τελευταίους τρεις μήνες η εν λόγω περιοχή κατέχει ηγετική θέση στις παγκόσμιες ανοδικές τάσεις και, σύμφωνα με τις τρέχουσες προβλέψεις, αναμένεται ανάπτυξη που θα ισοδυναμεί με διψήφιο αριθμό κερδών ανά μετοχή (EPS), τόσο κατά το τρέχον έτος όσο και κατά το επόμενο.

Ακόμη και αυτή η επίδοση εξακολουθεί να υπολείπεται εκείνης των Η.Π.Α., ωστόσο, διατηρούμε τις επιφυλάξεις μας, με δεδομένο ότι τα διευρυμένα έσοδα πραγματοποιήθηκαν παρά τις σχετικές τάσεις και την ιστορική έκθεση των ευρωπαϊκών επιδόσεων στο διεθνή κύκλο.

Τα ποσοστά απόδοσης μερισμάτων προς τους μετόχους είναι τα χαμηλότερα των τελευταίων 25 ετών, με έμφαση στις εξαγορές ιδίων μετοχών και στις εξαγορές και συγχωνεύσεις ως πηγές απόδοσης προς τους μετόχους.

Τους επόμενους μήνες και εξετάζοντας την κατάσταση από μια διεθνή προοπτική, πολλά θα εξαρτηθούν από τα στοιχεία του πληθωρισμού και από τον τρόπο με τον οποίο η Ομοσπονδιακή Τράπεζα θα διαχειριστεί την εύθραυστη ισορροπία της διατήρησης της οικονομικής ανάπτυξης και της παράλληλης συγκράτησης του πληθωρισμού. Έως ότου να έχουν οι επενδυτές μια πιο σαφή εικόνα όσον αφορά τον πληθωρισμό και τη νομισματική πολιτική, πιστεύουμε ότι οι μετοχές δεν πρόκειται να παρουσιάσουν νέα ανοδική τάση.

Αυτή η διελκυστίνδα είναι πιθανό να συνεχιστεί τους επόμενους δυο περίπου μήνες, γεγονός που θα έχει ως αποτέλεσμα τη διατήρηση της μεταβλητότητας σε σχετικά υψηλά επίπεδα. Χρησιμοποιώντας τον δείκτη VIX (η μεταβλητότητα στον δείκτη μετοχών S&P 500 των Η.Π.Α.) ως μέτρο σύγκρισης για τα επίπεδα μεταβλητότητας στα διεθνή χρηματιστήρια, θα πρέπει να αναμένουμε ότι η μεταβλητότητα θα διατηρηθεί μεταξύ 14% και 18% για τα επόμενα έτη.

Αυτή η άποψη βασίζεται στην υπόθεση ότι η οικονομική ανάπτυξη διατηρείται στα επίπεδα των υφισταμένων τάσεων και ότι δεν θα ληφθούν σκληρά μέτρα κατά του πληθωρισμού (ως μέτρα για την οικονομική μεταβλητότητα).

Γενικά, σύμφωνα με τις οικονομικές μας απόψεις και τις παρατηρήσεις μας όσον αφορά την αγορά, υπάρχει ένα συνεχιζόμενο προ-κυκλικό πρότυπο — θεωρούμε δηλαδή ότι οι τιμές των μετοχών υπόκεινται σε μια μάλλον τυπική διόρθωση στο πλαίσιο μιας διαρκώς κυκλικής ανοδικής αγοράς (bull market). Δεν υφίστανται οι δύο προϋποθέσεις για την ύπαρξη πτωτικών τάσεων στην αγορά (bear market): οι αποτιμήσεις δεν επεκτείνονται και δεν αναμένουμε μείωση των κερδών.

Οι ευρωπαϊκές αποτιμήσεις δεν είναι απαιτητικές, ιδιαίτερα μετά τις πρόσφατες μαζικές πωλήσεις, και οι εταιρείες παρουσιάζουν γενικώς υγιείς ισολογισμούς και παρουσιάζονται πρόθυμες να επιταχύνουν τις εξαγορές ιδίων μετοχών όταν πέφτουν οι τιμές των μετοχών. Μολονότι οι τιμές των μετοχών ενδέχεται να παρουσιάσουν πτώσεις, αναμένεται ότι σε ετήσια βάση θα σημειώσουν υψηλή απόδοση.

Οι κλάδοι της ενέργειας και των πρώτων υλών παραμένουν οι βασικοί κλάδοι της προτίμησής μας. Πολλά ενδέχεται να εξαρτηθούν, ωστόσο, από το ύψος στο οποίο θα φτάσουν τα επιτόκια της ΕΚΤ. Εάν τα επιτόκια αυξηθούν περισσότερο από το αναμενόμενο και το ευρώ ακολουθήσει ανοδική πορεία, για να μην αναφέρουμε τις αντιξοότητες των υψηλών τιμών της ενέργειας και των αυξημένων γεωπολιτικών εντάσεων, οι ευρωπαϊκές μετοχές ενδεχομένως να δυσκολευτούν να σημειώσουν πρόοδο.