Τι αποκαλύπτει για το ΧΑ το ”Ζ - Score”

Εξόχως αποκαλυπτικά στοιχεία για το μέλλον εισηγμένων εταιριών στη Σοφοκλέους αποκαλύπτει η εφαρμογή του κριτηρίου Ζ, που αφορά στην πρόβλεψη πιθανής χρεοκοπίας. Οπως προκύπτει από την ανάλυση των Ν. Φίλιππα και Θ. Καραντζίκου, εταιρίες με χαμηλό δείκτη Ζ βρίσκονται ήδη σε αναστολή διαπραγμάτευσης. Οι πιθανοί υποψήφιοι.

Δημοσιεύθηκε: 27 Δεκεμβρίου 2004 - 09:01

των Νικόλαου Φίλιππα * και Θεόδωρου Καραντζίκου **

Οι θεωρητικοί της Χρηματοοικονομικής έχουν αναπτύξει σημαντικά υποδείγματα πρόβλεψης της χρεοκοπίας των εισηγμένων στις χρηματιστηριακές αγορές εταιριών. Ίσως το σημαντικότερο από αυτά είναι το κριτήριο Ζ, το οποίο αναπτύχθηκε το 1968 από τον καθηγητή Edward I. Altman.

Το συγκεκριμένο κριτήριο είναι ένας γραμμικός συνδυασμός πέντε επιμέρους δεικτών, με διαφορετικά ποσοστά συμμετοχής, τα οποία έχουν προσδιορισθεί εκ των προτέρων από τον Καθηγητή Altman.

Πιο συγκεκριμένα, οι επιμέρους δείκτες είναι οι εξής: κεφάλαιο κίνησης/σύνολο ενεργητικού (X1), παρακρατούμενα κέρδη/σύνολο ενεργητικού (X2), κέρδη προ φόρων και τόκων/σύνολο ενεργητικού (X3), χρηματιστηριακή αξία μετοχών/σύνολο υποχρεώσεων (X4) και πωλήσεις/σύνολο ενεργητικού (X5).

Έτσι ο δείκτης Ζ διαμορφώνεται ως εξής:

Ζ = 1.2X 1 + 1.4X 2 + 3.3X 3 + 0.6X 4 + 0.999X 5

Σύμφωνα με τον Altman, εταιρίες που έχουν z-score πάνω από 3,00 θεωρούνται υγιείς, ενώ όσες έχουν κάτω από 1,80 αντιμετωπίζουν ή θα αντιμετωπίσουν με σημαντικές πιθανότητες (80 – 90%) ενδεχόμενο πτώχευσης μέσα στα επόμενα δύο χρόνια.

Εταιρίες των οποίων το συγκεκριμένο κριτήριο βρίσκεται ανάμεσα στο διάστημα 1,81 και στο 2,70 έχουν αρκετές πιθανότητες μέσα στα επόμενα δύο χρόνια από τη δημοσίευση του ισολογισμού τους να βρεθούν σε οικονομική δυσχέρεια.

Τέλος, εταιρίες των οποίων ο δείκτης Ζ κυμαίνεται από 2,71 έως 2,99 πρέπει να λάβουν μέτρα ώστε να αποφύγουν μελλοντικά οικονομικά προβλήματα.

Στο σημερινό άρθρο παρουσιάζονται τα πρώτα αποτελέσματα μιας ενδιαφέρουσας μελέτης αναφορικά με τον υπολογισμό του κριτηρίου Ζ για όλες τις εισηγμένες στο ΧΑΑ εταιρίες.

Στην ανάλυση, η οποία αφορά τις λογιστικές καταστάσεις του έτους 2002, δεν περιελήφθησαν οι τραπεζικές, οι ασφαλιστικές και οι εταιρίες συμμετοχών, λόγω των ιδιαιτεροτήτων στην κατάρτιση του ισολογισμού τους. Στις παραπάνω εταιρίες ο δείκτης Ζ δεν έχει εφαρμογή.

Τα αποτελέσματα της ανάλυσης ήταν ιδιαίτερα διαφωτιστικά, αλλά και σε ένα βαθμό ανησυχητικά. Πιο συγκεκριμένα, το 40% των εταιριών που εξετάστηκαν, δηλαδή 91 σε σύνολο 228 εταιριών είχαν τιμή δείκτη Ζ κάτω από 1,8. Στον αντίποδα, μόλις 73 εταιρίες ή ποσοστό 32,01%, είχαν υγιή τιμή πάνω από το 3.

Ενδιαφέρον παρουσιάζει το γεγονός ότι ο δείκτης Ζ μπόρεσε να προβλέψει τη μετέπειτα χρηματιστηριακή ή και οικονομική αρνητική πορεία ορισμένων εισηγμένων εταιρειών. Ειδικότερα, οι εταιρίες που βρίσκονται σήμερα υπό καθεστώς επιτήρησης ή υπό αναστολή διαπραγμάτευσης παρουσίασαν το έτος 2002 εξαιρετικά χαμηλούς δείκτες Ζ.

Τα στοιχεία που παρουσιάζονται στον πίνακα 1 *** είναι εξόχως διαφωτιστικά. Οι εταιρίες STABILTON, ΤΕΧΝΟΔΟΜΗ, DATAMEDIA, ΜΟΥΡΙΑΔΗΣ, ΙΝΤΕΡΣΑΤ, οι οποίες βρέθηκαν εκ των υστέρων υπό αναστολή διαπραγμάτευσης, είχαν ιδιαίτερα χαμηλό δείκτη Ζ για το εξεταζόμενο έτος 2002, η τιμή του οποίου ήταν κάτω από τη μονάδα.

Αρκετές εταιρίες των οποίων τα οικονομικά προβλήματα έχουν αποκαλυφθεί σήμερα παρουσίαζαν χαμηλούς δείκτες Ζ στο παρελθόν. Όπως, όμως, προκύπτει από την προσεκτική επισκόπηση του πίνακα 1, η μεταβλητή Ζ ”αδυνατεί” να προβλέψει την απόδοση της μετοχής την επόμενη χρονιά.

Η έλλειψη πληροφόρησης για την πραγματική οικονομική κατάσταση των επιχειρήσεων, σε συνδυασμό με τις αδυναμίες της εγχώριας χρηματιστηριακής αγοράς, δημιούργησε τις παρατηρηθείσες αποκλίσεις μεταξύ της πραγματικής κατάστασης της εταιρίας και της χρηματιστηριακής της συμπεριφοράς.

Τα παραδείγματα των Κλωστηρίων Ναούσης, της ΦΑΝΚΟ της ΒΙΟΣΩΛ και της Olympic Catering είναι ιδιαίτερα αποκαλυπτικά.

Όπως γίνεται εύκολα κατανοητό, ο δείκτης Ζ ενσωματώνει σημαντικές πληροφορίες για το επενδυτικό κοινό, τους συμβούλους επενδύσεων αλλά και τους ευρύτερους φορείς της Κεφαλαιαγοράς. Όμως, όπως και κάθε άλλος δείκτης θα πρέπει να χρησιμοποιείται με πολλή προσοχή. Σε επόμενο άρθρο μας θα παρουσιασθούν τα ”διαμάντια” της χρηματιστηριακής αγοράς των Αθηνών.

* Ο Νικόλαος Φίλιππας είναι Επίκουρος Καθηγητής του τμήματος

Χρηματοοικονομικής & Τραπεζικής Διοικητικής του Πανεπιστημίου Πειραιώς

** Ο Θεόδωρος Καραντζίκος είναι αριστούχος φοιτητής του ιδίου τμήματος

*** Ο Πίνακας 1 που απεικονίζει τις εισηγμένες με το χαμηλότερο Z - Score δημοσιεύεται στη δεξιά σελίδα ”Συνοδευτικό Υλικό”.

Oι απόψεις που διατυπώνονται σε ενυπόγραφο άρθρο γνώμης ανήκουν στον συγγραφέα και δεν αντιπροσωπεύουν αναγκαστικά, μερικώς ή στο σύνολο, απόψεις του Euro2day.gr.