Πώς θα τελειώσει το Bull Market

Τον τελευταίο μήνα οι διεθνείς επενδυτές δέχτηκαν ένα ισχυρό σοκ. Οι κεντρικές τράπεζες, σαν σε κίνηση συγχρονισμένης κολύμβησης, άφησαν υπονοούμενα για το τέλος της πολιτικής του εύκολου χρήματος, τον ακρογωνιαίο λίθο του οικοδομήματος της ανάκαμψης μετά την κατάρρευση της Lehman Brothers, το 2008. Είναι αυτό άραγε το τέλος του οικονομικού κύκλου;

Ήδη από την αρχή του χρόνου, η Fed έδινε στοιχεία ότι θα συνεχίσει πιο δυναμικά με τις αυξήσεις των επιτοκίων και πλέον έχει παρουσιάσει σχέδιο για τη μείωση των στοιχείων του ενεργητικού της στα επίπεδα προ κρίσης: από $4,5 τρισ. σε μόλις $1-$ 1,5 τρισ., σε μια διαδικασία που θα θυμίζει ανάστροφη ποσοτική χαλάρωση.

Οι αγορές μπόρεσαν να δεχτούν σχετικά εύκολα την ιδέα της πιο σφιχτής νομισματικής πολιτικής από την αμερικανική κεντρική τράπεζα, από τη στιγμή που τρεις άλλες μεγάλες κεντρικές τράπεζες εξακολουθούν να διοχετεύουν τεράστια ποσά ρευστότητας στις αγορές.

Τις τελευταίες ημέρες όμως, μετά από σύνοδο των κεντρικών τραπεζιτών στην Πορτογαλία, ίσως πλέον πιο σημαντική από το G-20, δύο κεντρικοί τραπεζίτες, ο Mark Carney της Τράπεζας της Αγγλίας και ο Mario Draghi, της ΕΚΤ, έδωσαν στους traders να καταλάβουν ότι η εποχή του «εύκολου χρήματος» πλησιάζει στο τέλος της. Τα πρακτικά της τελευταίας συνάντησης της ΕΚΤ επιπλέον καταδεικνύουν την τάση για αποφυγή περαιτέρω υποσχέσεων για στήριξη των αγορών με τις επιπλέον αγορές ομολόγων.

Το αποτέλεσμα ήταν ένα παγκόσμιο σοκ στις ομολογιακές αγορές, με τις αποδόσεις να ανεβαίνουν κατακόρυφα τις τελευταίες εβδομάδες, ιδιαιτέρως για το πιο μακροπρόθεσμο χρέος. Οι μετοχικές αγορές αντίθετα δεν αντέδρασαν ιδιαιτέρα, πέραν τις Ευρώπης και του Λονδίνου που είχαν κάποιες προσωρινές απώλειες. Εκ πρώτης όψεως, οι συνέπειες δεν εμπνέουν ανησυχία. Οι οικονομίες πλέουν προς την κανονικότητα και είναι φυσιολογικό και επιβεβλημένο τα επιτόκια να επανέλθουν σιγά-σιγά σε φυσιολογικά επίπεδα, ώστε να αναπνεύσουν πλέον και όσοι έχουν την περιουσία τους σε καταθέσεις.

Οι μετοχικές αγορές το αναγνωρίζουν και για αυτό δεν πανικοβάλλονται. Ακόμα και η Μεγάλη Βρετανία, με την οικονομία της να χαμηλώνει ταχύτητες λόγω Brexit, φαίνεται διατεθειμένη να ζήσει με λίγο υψηλότερο κόστος χρήματος.

Ώστε αυτό ήταν; Το μεγαλύτερο μονεταριστικό πείραμα στην ιστορία του καπιταλισμού τελείωσε, πέτυχε και τώρα πλέον γυρίζουμε σε αυτά που ξέραμε προ κρίσης; Ως ένα σημείο, ναι. Η καταναλωτική και πιστωτική εμπιστοσύνη έχουν αποκατασταθεί στις αναπτυγμένες αγορές. Οι προτεσταντικές ιδεοληψίες ότι το χρέος είναι από μόνο του κάτι «κακό» έχουν περάσει στον κάλαθο της λήθης και έχουν μείνει πλέον να εφαρμόζονται στην Ελλάδα. Η ανάπτυξη σε βιομηχανία και υπηρεσίες κερδίζει momentum σε Ευρώπη και Αμερική, την ώρα που αρκετές οικονομίες βρίσκονται σε επίπεδα πλήρους απασχόλησης. Μετά τον θρίαμβο του Μακρόν, που έδωσε νέα πνοή στην Ευρωζώνη, οι ιταλικές τράπεζες ανακεφαλαιοποιήθηκαν και η νομισματική ένωση έδειξε σε όλους πόσο προσαρμοστική και ρεαλιστική μπορεί να γίνει, προκειμένου να βρεθούν λύσεις και να ισχυροποιηθεί το ευρώ.

Πίσω όμως από το θετικό κλίμα, υπάρχει μια μεγάλη υπόσχεση: ότι η Fed, η de facto κεντρική τράπεζα του κόσμου, είναι έτοιμη να επέμβει σε περίπτωση που η εμπιστοσύνη στις αγορές ξανακλονιστεί. Η υπόσχεση αυτή, το γνωστό “Fed Put”, έχει αμφισβητηθεί μόνο μία φορά τα τελευταία 20 χρόνια, το 2008, με αποτέλεσμα τη μεγαλύτερη κρίση που γνώρισε ο μοντέρνος καπιταλισμός.

Με τον κόσμο πλέον να γυρίζει σε καθεστώς κανονικότερων επιτοκίων (ένα εγχείρημα όχι τόσο απλό στην υλοποίησή του), η υπέρμετρη ρευστότητα που έδωσε πνοή στον επεκτατικό οικονομικό κύκλο τελειώνει. Μετά από 8 χρόνια, αρκετοί αναλυτές περιμένουν και τον κύκλο αυτό καθεαυτό να τελειώσει.

Αλλά ας μη βιαζόμαστε ακόμα. Οι αποτιμήσεις των μετοχών είναι κάπως υψηλές, κυρίως στην Αμερική, αλλά σε καμιά περίπτωση δεν δείχνουν τόσο υπερεκτιμημένες ώστε να οδηγήσουν σε κραχ. Οι οικονομίες έχουν πλέον αυτόνομη δυναμική. Οι οικονομικοί κύκλοι μπορεί να κρατάνε κατά μέσο όρο 5-5,5 χρόνια, αλλά τις τελευταίες δεκαετίες έχουν επιμηκυνθεί και κρατάνε 6-10 έτη, συνεπώς στα 8 είμαστε ακόμα καλά.

Οι traders, οι οποίοι κατά το μεγαλύτερο πλέον ποσοστό είναι αλγοριθμικά «ρομπότ», δεν αφήνουν τις μετοχές να υποχωρήσουν περισσότερο από 3%-4% πριν επέμβουν, μειώνοντας θεαματικά τη μεταβλητότητα.

Το βασικότερο στοιχείο όμως είναι και πάλι η Fed. Εκτός από το “Fed Put” πλέον η κ. Yellen θα απασχολεί πάλι τις αγορές σε συχνή βάση. Όταν αρχίσει η μείωση των στοιχείων ενεργητικού της, στην αρχή $10 δισ. και αργότερο περισσότερα, θα μειώνει τη ρευστότητα της αγοράς. Όταν όμως η αγορά θα δείχνει σημάδια κόπωσης, η κεντρική τράπεζα πιθανότατα θα βγαίνει και δηλώνει ότι δεν θα αυξάνει τον ρυθμό μείωσης της ρευστότητας, με αποτέλεσμα να ενισχύει την εμπιστοσύνη των traders. Κατά συνέπεια, ο κύκλος, ανανεωμένος πλέον και με λιγότερη ανάγκη από την «πατερίτσα» της τεχνητής ρευστότητας, έχει ακόμα δρόμο.

Πώς θα τελειώσει ο κύκλος

Τι λοιπόν μπορεί να τελειώσει αυτό τον κύκλο; Με άλλα λόγια, ποια σημάδια θα πρέπει να προσέχουν οι επενδυτές πριν αποφασίσουν οριστικά να προφυλάξουν τα χαρτοφυλάκιά τους;

Κατά βάση, ένα γεγονός που θα κλονίσει την εμπιστοσύνη στο πώς το σύστημα λειτουργεί. Το 2008 ήταν η κατάρρευση των τραπεζών και των ακινήτων. Το 2000 ήταν τόσο η φούσκα των εταιριών τεχνολογίας όσο και η απώλεια εμπιστοσύνης στην εταιρική διακυβέρνηση (Enron, Worldcom). Το 1990 ήταν και πάλι μια τραπεζική κρίση. Με δεδομένο ότι οι παγκόσμιες τράπεζες είναι επαρκώς κεφαλαιοποιημένες και εποπτευόμενες, ίσως αυτή τη φορά ο πιθανότερος ένοχος να βρεθεί εκτός τραπεζικού συστήματος. Ιδού λοιπόν μερικά σενάρια:

Α) Αντικατάσταση της Janet Yellen από τον Donald Trump. Οι αγορές θα θελήσουν να δοκιμάσουν ένα καινούριο κεντρικό τραπεζίτη και αν δεν τους αρέσει αυτό που θα δουν, μπορεί να χάσουν την εμπιστοσύνη τους στο "Fed Put". Ήδη από τα μέσα Ιουλίου κυκλοφορούν φήμες ότι η Janet Yellen θα αντικατασταθεί από τον Gary Cohn, τον διευθυντή του οικονομικού συμβουλίου του προέδρου. Θα είναι η πρώτη φορά που μη αμιγώς οικονομολόγος θα κληθεί να αναλάβει αυτό το τόσο νευραλγικό πόστο.

Β) Κατάρρευση κάποιου μεγάλου αλγοριθμικού Hedge Fund ή Εταιρίας High Frequency Trading. Το αμερικανικό χρηματιστήριο κινείται με πολύ γρήγορους ρυθμούς τα τελευταία χρόνια. Το «γρήγορο χρήμα» είναι αυτό που σε κάθε πτώση στηρίζει τις μετοχές, και άρση της εμπιστοσύνης στα «ρομποτάκια» θα μπορούσε να έχει σημαντικές συνέπειες για τις μετοχικές αγορές.

Γ) Αντικατάσταση του Mario Draghi, ιδιαιτέρως με κάποιο Γερμανό κεντρικό τραπεζίτη. Οι αδυναμίες της Ευρωζώνης (ατελής πολιτική και τραπεζική ένωση, ανυπαρξία μεταφοράς πληρωμών στις πιο αδύναμες οικονομίες, εξαιρετικά διαφορετικά οικονομικά μοντέλα κάτω από το ίδιο επιτόκιο) έως τώρα καλύπτονται από τις αλχημείες του Δρ. Ντράγκι, στην προσπάθειά του να σώσει και τη δική του χώρα. Τυχόν αντικατάστασή του με προτεσταντικής ηθικής ηγέτη της ΕΚΤ θα μπορούσε να έχει καταστροφικές συνέπειες για την Ευρωζώνη.

Δ) Εμπορικοί πόλεμοι. Η μερκαντιλιστική αντίληψη του Ντ. Τραμπ για την οικονομία, δηλαδή η ιδέα ότι το εμπόριο είναι παίγνιο στο οποίο κερδίζει ο δυνατότερος, μπορεί να οδηγήσει σε εμπορικούς πολέμους, μαζικές υποτιμήσεις νομισμάτων και να αναθερμάνει τις εθνικιστικές τάσεις τόσο στις ΗΠΑ όσο και στη γηραιά ήπειρο.

Ε) Κατάρρευση της κινεζικής οικονομίας. Το κινεζικό οικονομικό μοντέλο είναι εξαιρετικά αδιαφανές και οι οικονομολόγοι σπανίως έχουν πραγματική άποψη για το τι συμβαίνει στη χώρα. Οπότε αν η φούσκα του χρέους στη χώρα σπάσει, θα το μάθουμε μόνο αφού οι τραγικές συνέπειες έχουν γίνει ορατές και τότε θα είναι αργά για να αντιδράσει κανείς.

Το μέλλον είναι άδηλο για όλους. Υπάρχουν πολλά περισσότερα πράγματα που μπορούν να «σκοτώσουν» έναν κύκλο. Συχνά είναι η πιο σφιχτή νομισματική πολιτική σε συνδυασμό με κάποιο απρόβλεπτο γεγονός-αφορμή που δρα ως καταλύτης, ο επιλεγόμενος και «μαύρος κύκνος». Όσο λοιπόν οι κεντρικές τράπεζες σφίγγουν τα λουριά, τόσο πιο πιθανό είναι να δούμε ένα τέτοιο γεγονός. Όμως σε κάθε περίπτωση, καλό είναι να μη βλέπουμε μόνο τη διάρκεια του κύκλου, αλλά και αν έχουν ωριμάσει οι συνθήκες που θα επισπεύσουν το τέλος του.

* Ο Γιώργος Λαγαρίας είναι οικονομικός αναλυτής και εργάζεται στο Λονδίνο.