*Οι πίνακες με τις συστάσεις, τις εκτιμήσεις και τις προβλέψεις για τις διεθνείς αγορές δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".

Οι αγορές και οι οικονομίες δείχνουν να βρίσκονται πλέον σε μεταίχμιο, ενώ κοινός τόπος μεταξύ των αναλυτών παραμένει η εκτίμηση ότι οι προοπτικές των ριψοκίνδυνων αξιών θα εξαρτηθούν από τον ρυθμό και την έκταση που θα λάβει η ανάκαμψη της παγκόσμιας οικονομίας.

Έτσι, καθώς οι δείκτες που σχετίζονται με τις αγοραπωλησίες κατοικιών, το στεγαστικό απόθεμα, την επιχειρηματική και την καταναλωτική εμπιστοσύνη, τα επίπεδα της βιομηχανικής παραγωγής και τα αποθέματα έτοιμων προϊόντων κινούνται πλέον θετικότερα εν συγκρίσει με την εικόνα που παρουσίαζαν πριν από λίγους μήνες, οι οικονομολόγοι έκαναν λόγο για την εμφάνιση των περίφημων «πράσινων βλασταριών» που θα οδηγήσουν τον κόσμο σε καλύτερες ημέρες.

Η παραγωγικότητα, εξάλλου, έχει αρχίσει να κινείται σε υψηλότερα επίπεδα, γεγονός που αποτελεί καλό νέο και για την εταιρική κερδοφορία αλλά και για τον πληθωρισμό και τη συνολική ανάπτυξη. Παρ’ όλα αυτά, όμως, η επιφυλακτικότητα δεν έχει εκλείψει, αφού η αγορά εργασίας βρίσκεται κάτω από τρομακτική πίεση, η ανεργία συνεχώς αυξάνεται, πολλοί καταναλωτές δεν έχουν ακόμα τη δυνατότητα ή τη διάθεση να αυξήσουν τις καταναλωτικές τους δαπάνες, ενώ οι προοπτικές για τα κέρδη των εταιρειών παραμένουν συγκεχυμένες και πολλές επιχειρήσεις παλεύουν ακόμα να ξεφύγουν από το ενδεχόμενο της πτώχευσης.

Το γεγονός ότι οι παγκόσμιες ανισορροπίες διορθώνονται είναι αναμφίβολα από μόνο του καλό νέο. Ωστόσο, οι μειώσεις χρεών, η αυξανόμενη τάση αποταμίευσης, το πλεονάζον παραγωγικό δυναμικό και η εξασθενημένη ζήτηση για δάνεια δίνουν την αίσθηση ότι σε αυτήν την κρίση δεν θα πρέπει να αναμένουμε φυσιολογική οικονομική ανάκαμψη.

Στο παραπάνω πλαίσιο ορισμένα ανοιχτά μέτωπα συνεχίζουν να απασχολούν τις αγορές και αναμένεται να παίξουν καταλυτικό ρόλο στην πορεία των επενδύσεων και φυσικά των αποδόσεων κατά τους ερχόμενους μήνες:

Οι οικονομίες

Η πρώτη παράμετρος έχει να κάνει με την πορεία των οικονομιών. Σήμερα πιστεύεται πως οι οικονομίες σημείωσαν αυτό που αποκαλείται «πυθμένας» (trough), οι προοπτικές έχουν βελτιωθεί, με καταλύτες τα κίνητρα που δίνουν οι κυβερνήσεις και οι κεντρικές τράπεζες, ενώ ορισμένοι οικονομολόγοι δεν αποκλείουν η βιομηχανική και η μεταποιητική δραστηριότητα να ανακάμψουν δυναμικά.

Ωστόσο, η ώθηση που προέκυψε από τα δημοσιονομικά κίνητρα σταδιακά θα σταματήσει και θα αυξηθούν και οι φορολογικές επιβαρύνσεις για να καλυφθούν οι μεγαλύτερες δαπάνες.
Οι ανησυχίες για τα δημοσιονομικά ελλείμματα θα μπορούσαν επίσης να οδηγήσουν ανοδικά το κόστος δανεισμού σε περίπτωση που αυξηθούν περισσότερο οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων, ενώ η συνεχιζόμενη διαδικασία για μείωση της δανειακής επιβάρυνσης (απομόχλευση) των τραπεζών και των νοικοκυριών εμποδίζει την έντονη οικονομική ανάκαμψη.

Τα δεδομένα, λοιπόν, δείχνουν ότι, παρά την εμφάνιση των περίφημων «πράσινων βλασταριών», δεν είναι σίγουρο πως το 2010 θα βρει την παγκόσμια οικονομία γεμάτη... πλούσια άνθη.

Ωστόσο, οι τελευταίες εκτιμήσεις των οικονομολόγων αναφέρουν πως μετά την ύφεση του 2009 (-1,5% ) η παγκόσμια ανάπτυξη το 2010 θα ανέλθει στο 2,5%, επίπεδο σαφώς κάτω από τη μακροπρόθεσμη τάση, όμως ο κόσμος δείχνει να έχει τουλάχιστον ξεπεράσει τα χειρότερα.

Το μεγαλύτερο μέρος των αναλυτών προεξοφλεί σήμερα την πιθανότητα της οικονομικής ανάκαμψης σχήματος W, αφού η απαραίτητη εξυγίανση των ισολογισμών από την πλευρά των τραπεζών και των κυβερνήσεων αποτρέπει τη γρήγορη ανάκαμψη της οικονομικής δραστηριότητας, ενώ ένα πολύ μικρότερο ποσοστό περιμένει ανάκαμψη σχήματος V, στηριζόμενο στο ότι οι κυβερνήσεις και οι κεντρικές τράπεζες θα συνεχίσουν να διοχετεύουν μεγάλα ποσά φθηνού χρήματος για να στηρίξουν αυτήν την πορεία.

Ωστόσο, δεν αποκλείεται τελικά το σενάριο της σταδιακής (έστω και ισχνής) ανάκαμψης με διακυμάνσεις. Το παγκόσμιο ΑΕΠ θα ακολουθήσει ανοδική πορεία έως το δεύτερο τρίμηνο του 2010, αλλά στη συνέχεια αναμένεται να υποχωρήσει εκ νέου σε χαμηλότερα επίπεδα το αντίστοιχο διάστημα του 2011, τα οποία όμως θα είναι σαφώς υψηλότερα αυτών του 2009.

Τα εταιρικά κέρδη

Η δεύτερη βασική παράμετρος έχει να κάνει με την κερδοφορία των επιχειρήσεων, η οποία το τελευταίο διάστημα παρουσιάζει σχετική βελτίωση, γεγονός που έχει ως αποτέλεσμα την αναθεώρηση των εκτιμήσεων για τα μελλοντικά κέρδη των εταιρειών.

Αρκετοί αναλυτές, μάλιστα, δεν αποκλείουν πλέον πραγματική αύξηση των κερδών στο τέταρτο τρίμηνο του τρέχοντος έτους, όμως κάτι τέτοιο δεν θα αποδειχτεί αρκετό για να εμποδίσει την καταγραφή του 2009 ως της δεύτερης συνεχόμενης χρονιάς όπου παρατηρείται μείωση της κερδοφορίας.

Σύμφωνα με τις πλέον πρόσφατες εκτιμήσεις των αναλυτών, βάσει των στοιχείων του Τhomson Financial, στο τέλος του Ιουνίου, τα κέρδη των εταιρειών του παγκόσμιου δείκτη μετοχών της ΜSCΙ (ΜSCΙ World) υπολογίζεται πως θα υποχωρήσουν κατά 16,4% το 2009, ενώ για το 2010 προβλέπουν «γύρισμα» με ρυθμό αύξησης 21,2%.

Τα εταιρικά κέρδη των εταιρειών του δείκτη ΜSCΙ Europe στην Ευρώπη εκτιμάται ότι θα σημειώσουν κάμψη 20% φέτος, προτού αυξηθούν κατά 21% το 2010, ενώ στην Ελλάδα (ΜSCΙ Greece) εκτιμώνται στο -22,9% φέτος και στο +6,7% το 2010, καθώς στην ουσία η εταιρική ανάκαμψη στη χώρα μας μετατίθεται για το 2011, όπου αναμένεται άνοδος 25,1%.

Το υφεσιακό περιβάλλον, εξάλλου, πιστεύεται πως θα παραμείνει στην Ελλάδα και το 2010, με αποτέλεσμα, ενώ ο υπόλοιπος κόσμος θα αρχίσει να ανακάμπτει, η χώρα μας να βρεθεί αντιμέτωπη με τις χρόνιες ανισορροπίες που ταλανίζουν την οικονομία της.

Ο πληθωρισμός

Μία τρίτη παράμετρος έχει να κάνει με την πορεία του πληθωρισμού. Σε πολλές από τις ανεπτυγμένες χώρες, πάντως, ο πληθωρισμός πέφτει σε επίπεδα κοντά στο μηδέν, όμως όπως εκτιμάται θα αποφευχθεί τελικά η γενικευμένη αποπληθωριστική κρίση.

Σε περισσότερο μακροπρόθεσμο ορίζοντα ο πληθωρισμός μπορεί να εξελιχθεί σε παράγοντα ανησυχίας, αλλά στο πιθανότερο βραχυπρόθεσμο σενάριο η ανάπτυξη παραμένει κάτω από τα κανονικά επίπεδα (subpar) και συνδυάζεται με την ύπαρξη υπερβάλλοντος παραγωγικού δυναμικού (excess capacity), απομακρύνοντας έτσι τον φόβο για ύπαρξη πληθωριστικών πιέσεων.

Όπως φαίνεται, λένε οι αναλυτές, η ποσοτική χαλάρωση και οι εν γένει κινήσεις των κεντρικών τραπεζών οδηγούν σε αύξηση των πληθωριστικών προσδοκιών, ενώ τα δημοσιονομικά ελλείμματα και κυρίως η εκτίναξη του δημοσίου χρέους αρκετών οικονομιών καθιστούν σήμερα την επερχόμενη άνοδο του πληθωρισμού (ίσως όχι από το 2010) σχεδόν αναπόφευκτη.

Είναι χαρακτηριστικό πως σε συναντήσεις των αναλυτών της Credit Suisse με θεσμικούς επενδυτές και στις δύο πλευρές του Ατλαντικού, οι τελευταίοι εκτίμησαν πως θα πρέπει να προετοιμάσουν τα χαρτοφυλάκιά τους κατά τέτοιο τρόπο ώστε να αντιμετωπίσουν αποτελεσματικά ενδεχόμενη άνοδο του πληθωρισμού.

Οι συστάσεις

Στο παραπάνω πλαίσιο, ενώ πριν από δύο μήνες η κυρίαρχη άποψη μεταξύ των διαχειριστών θεσμικών χαρτοφυλακίων ήταν «πουλήστε σε ένα πιθανό ράλι», σήμερα (όπως προκύπτει από τις... μυστικές τους θέσεις οι οποίες καταγράφονται από την Credit Suisse) η στρατηγική τους κινείται πιο κοντά στην άποψη «αγοράστε σε τυχόν διόρθωση των τιμών».

Ανεξάρτητα με τις «μυστικές» τοποθετήσεις των διαχειριστών, πάντως, μετά τις 9 Μαρτίου έχουμε τα εξής δεδομένα: Οι κλάδοι με έντονα κυκλικά χαρακτηριστικά και οι αναδυόμενες αγορές (σε σχέση με τις ανεπτυγμένες) υπεραπέδωσαν και τέτοια φαινόμενα για ορισμένους παρατηρούνται όταν ξεκινά ανάκαμψη με μη πρόσκαιρο χαρακτήρα.

Ωστόσο, μετά τα υψηλά κέρδη του τελευταίου διαστήματος, τα δεδομένα δείχνουν ότι οι μετοχές το επόμενο διάστημα θα κινούνται μάλλον «πλευρικά» (με απόκλιση +/-10% έναντι των σημερινών επιπέδων για το Χ.Α., όπως εκτιμά π.χ. η ΗSΒC). Μία ομάδα αναλυτών υποστηρίζει, μάλιστα, πως παρά το καθεστώς των λεγόμενων οριακών βελτιώσεων-green shoots, που παρατηρείται στις οικονομίες, οι αγορές συνειδητοποιούν πλέον το αδιέξοδο του σεναρίου της συντηρήσιμης συνεχούς ανάκαμψης από τα παρόντα επίπεδα.

Δεδομένης της υπερχρεωμένης θέσης των καταναλωτών, οι προσδοκίες για ανάκαμψη δημιουργούν αύξηση των εμπορευμάτων και των μακροχρόνιων επιτοκίων, υπονομεύοντας έτσι την άνοδο της κατανάλωσης αλλά και την όλη προσπάθεια ανάκαμψης.

Έτσι, ώσπου να ολοκληρωθεί η διαδικασία της απομόχλευσης (μείωση του δανεισμού και της κατανάλωσης ως ποσοστό του ΑΕΠ) στις ανεπτυγμένες οικονομίες (ή να αυξηθεί σημαντικά η εγχώρια κατανάλωση στις αναδυόμενες) υπάρχει ο κίνδυνος οι αγορές να παραμείνουν δέσμιες μιας σειράς αυτοκαταστρεφόμενων μίνι κύκλων.

Σύμφωνα με τον κ. Bob Doll της BlackRock, για το υπόλοιπο του 2009 οι επενδυτές θα πρέπει να επιλέξουν στρατηγική ελάχιστων τακτικών επενδύσεων (dollar cost average) σε προϊόντα μεγαλύτερου ρίσκου.

Σε πιο μακροπρόθεσμη βάση περιμένει τις μετοχές και τα προϊόντα υψηλότερου ρίσκου να έχουν καλύτερη απόδοση από τα κρατικά ομόλογα και τα ρευστά διαθέσιμα. Βέβαια, το επίπεδο της αστάθειας θα παραμείνει κατά πάσα πιθανότητα υψηλό. Σε ένα τέτοιο επενδυτικό περιβάλλον ενθαρρύνει τους επενδυτές που διαθέτουν ρευστότητα να αρχίσουν να ενσωματώνουν σταδιακά στη στρατηγική τους την αρχή των ελάχιστων τακτικών επενδύσεων.

*Οι πίνακες με τις συστάσεις, τις εκτιμήσεις και τις προβλέψεις για τις διεθνείς αγορές δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".

**Αναδημοσίευση από το 590ό φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας "ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ", 10 - 14 Ιουλίου 2009.