Την περίοδο 15/9-  8/10/08 έφτασε στο ζενίθ η χρηματοπιστωτική κρίση, εκτιμά η Alpha Global Markets Analysis, σε έκθεσή της με ημερομηνία 19/2, υπογραμμίζοντας τη δυσκολία διαπίστωσης του βαθμού αντίληψης ρίσκου των επενδυτών υπό τις παρούσες συνθήκες.

Συγκεκριμένα, η έκθεση αναφέρει πως οι εξελίξεις στην παγκόσμια οικονομία, στην αγορά κατοικιών των ΗΠΑ και οι συνθήκες στη χρηματοπιστωτική αγορά καταδεικνύουν ότι οι δυσμενέστερες στιγμές της χρηματοοικονομικής κρίσης καταγράφηκαν την περίοδο 15/9 - 8/10/2008 (συντονισμένη μείωση επιτοκίων κΚεντρικών τραπεζών), ωστόσο η τρέχουσα συγκυρία απέχει ακόμη από συνθήκες ομαλότητας.

Η Alpha επισημαίνει, επίσης, ότι η αντίληψη του ρίσκου (risk perception) που έχει πλέον διαμορφωθεί μεταξύ των αντισυμβαλλομένων (ανεξάρτητα από το εάν αυτά ανήκουν στον κλάδο χρηματοοικονομικών υπηρεσιών ή σε άλλους κλάδους της οικονομίας) έχει μεταβληθεί.

Η ανησυχία αναφορικά με την αντίληψη του ρίσκου που ενδεχομένως ενσωματώνει κάθε αντισυμβαλλόμενος θα εξακολουθεί, βραχυπρόθεσμα τουλάχιστον, να διατηρείται στο προσκήνιο, συντηρώντας σε υψηλά επίπεδα τα περιθώρια χρηματοδότησης τόσο για τράπεζες όσο και για επιχειρήσεις.

Κοινό τόπο συνιστά πλέον η εκτίμηση, τονίζει η Alpha, ότι η τρέχουσα χρηματοοικονομική κρίση χαρακτηρίζεται σημαντικότερη από το Β΄ Παγκόσμιο Πόλεμο.

Αντιπροσωπευτική εικόνα της οικονομικής συγκυρίας προσέδωσε η αναφορά του διοικητή της Τραπέζης της Ελλάδος (8/12/2008) σύμφωνα με την οποία "η παγκόσμια οικονομία πορεύεται σήμερα εν μέσω θυέλλης, βρισκόμενη μπροστά στη μεγαλύτερη πιστωτική και μακροοικονομική κρίση των τελευταίων 70 χρόνων".

Η εκτίμηση ότι η οικονομική κατάσταση αναμένεται ιδιαίτερα δυσχερής προκύπτει, επίσης, από την επισήμανση του ΔΝΤ (10/2008) ότι οι χ/π κρίσεις προκαλούν συνήθως δραματική επιβράδυνση της οικονομικής δραστηριότητας όταν κυρίως έχει προηγηθεί απότομη αύξηση του χρέους νοικοκυριών και επιχειρήσεων, καθώς και των τιμών στις κατοικίες.

Σύμφωνα με το ΔΝΤ, ο ρυθμός ανάπτυξης της παγκόσμιας οικονομίας αναμένεται να επιβραδυνθεί το τρέχον έτος στο 0,5% (προηγούμενη εκτίμηση 11/2008: 2,2% ) από 3,4% το 2008, για να ενισχυθεί το 2010 στο 3%.

Ρυθμός οικονομικής ανάπτυξης υπό του 3% προδιαγράφει συνθήκες ύφεσης της παγκόσμιας οικονομίας.

Σύμφωνα με μελέτες, η μέση διάρκεια μιας τέτοιων χαρακτηριστικών κρίσης κυμαίνεται μεταξύ 3½ - 4 έτη. Υπό το ανωτέρω πρίσμα, σημαντικές ενδείξεις ανάκαμψης της παγκόσμιας οικονομίας θα πρέπει να αναμένονται μετά τα μέσα του 2010

Το ενδεχόμενο σταδιακής ανάκαμψης της παγκόσμιας οικονομίας το 2010 ενισχύει η σημαντική χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής των κυριότερων κεντρικών τραπεζών, σε συνδυασμό με την ουσιαστική μείωση της πιθανότητας κατάρρευσης χ/π ιδρύματος σημαντικού για το διεθνές τραπεζικό σύστημα, καθώς και τα ιδιαίτερα σημαντικά προγράμματα δημοσιονομικής ενίσχυσης των οικονομιών (λ.χ. ΗΠΑ: $789 δισ., Ιαπωνία: ?$112 δισ., ευρωζώνη: €200 δισ., Κίνα: $586 δισ.).

Η Alpha επικαλείται το Institute of International Finance, που προβλέπει πως τα προαναφερθέντα δημοσιονομικά προγράμματα αναμένεται να ενισχύσουν το ΑΕΠ των ΗΠΑ, της ευρωζώνης, της Ιαπωνίας και της Κίνας κατά 3%, 2%, 1,5% και 7% αντίστοιχα.

Ωστόσο, η αναγκαιότητα για στήριξη της παγκόσμιας οικονομίας επιτάσσει την άμεση εφαρμογή μέτρων δημοσιονομικής στήριξης δεδομένης της χρονικής υστέρησης των επιπτώσεων στην οικονομία.

---Σημαντικοί πυλώνες εκδήλωσης της χρηματοπιστωτικής κρίσης

Προκειμένου να προσδιοριστεί η εξέλιξη της κρίσης και τα σημάδια εξόδου από αυτή, η Alpha στρέφει την προσοχή της στις εξελίξεις στην αγορά κατοικιών των ΗΠΑ, καθώς και στις συνθήκες ρευστότητας του χ/π τομέα.

Η σημασία της αγοράς κατοικιών για την οικονομική ανάπτυξη των ΗΠΑ υπογραμμίστηκε από τον προηγούμενο υπουργό Οικονομικών κ. H. Paulson ο, οποίος στις 18 Νοεμβρίου 2008 δήλωσε ότι "η διόρθωση στην αγορά κατοικιών αποτελεί τη ρίζα του προβλήματος της οικονομίας και η επιβράδυνσή της θα επιμηκύνει το πρόβλημα".

Το ΔΝΤ επισήμανε (28/1/09) ότι η διατηρήσιμη οικονομική ανάπτυξη δεν είναι δυνατή χωρίς την αποκατάσταση της εύρυθμης λειτουργίας του χ/π συστήματος και της επανατροφοδότησης με ρευστότητα των πιστωτικών αγορών.

---Αγορά κατοικιών - ΗΠΑ

Σήμερα πλέον δεν υπάρχει αμφιβολία ότι η τρέχουσα χρηματοοικονομική κρίση έχει αφετηρία την αγορά κατοικιών των ΗΠΑ, διαπιστώνει η Alpha. Καθώς η αγορά αδυνατούσε σταδιακά να απορροφήσει το συνεχώς διευρυνόμενο απόθεμα κατοικιών, οι επιπτώσεις άρχισαν να γίνονται εμφανείς στο σύνολο της οικονομίας.

Πιο συγκεκριμένα, σύμφωνα με την Ένωση Κτηματομεσιτών των ΗΠΑ (National Association of Realtors), το απόθεμα κατοικιών έως τις 31/12/2008 διαμορφωνόταν στους 9,3 μήνες.

Αξίζει να αναφερθεί ότι πλέον το απόθεμα κατοικιών διαμορφώνεται στο χαμηλότερο επίπεδο από τον Ιούνιο του 2007, εξέλιξη που μπορεί να αποδοθεί κυρίως στη μείωση των τιμών κατοικιών που παρατηρήθηκε τον Δεκέμβριο. Παρότι η τελευταία μέτρηση απέχει σημαντικά από τον μέσο όρο (5,8 μήνες) της 10ετίας, αποτελεί ένδειξη για τη σταδιακή ομαλοποίηση της συγκεκριμένης μεταβλητής στην αγορά κατοικιών των ΗΠΑ.

Παρόμοιες είναι οι συνθήκες αναφορικά με τις τιμές κατοικιών στις ΗΠΑ. Σύμφωνα με τα πρόσφατα στοιχεία της Ένωσης Κτηματομεσιτών των ΗΠΑ,  οι τιμές μεταπωλούμενων κατοικιών ακολουθούν πτωτική πορεία, καθώς η μέση τιμή πώλησης διαμορφώθηκε τον Δεκέμβριο στα $216 χιλ., με τη διάμεσο τιμή να είναι $175,4 χιλ.

Όσον αφορά στις τιμές νέων κατοικιών, η διάμεσος τιμή πώλησης νέας κατοικίας τον Νοέμβριο διαμορφώθηκε στα $220,4 χιλ.

Δυσμενής διαφαίνεται, επίσης, η εικόνα των πωλήσεων νέων κατοικιών. Επισημαίνεται ότι τον Δεκέμβριο οι πωλήσεις νέων κατοικιών διαμορφώθηκαν (331.000) σε ιστορικά χαμηλό επίπεδο.

Αξίζει να αναφερθεί ότι η μηνιαία υποχώρηση είναι 14,7%, ενώ η ετήσια υποχώρηση διαμορφώνεται στο 44,8%.

---Γενικές χρηματοπιστωτικές συνθήκες

Ως αποτέλεσμα των δυσμενών συνθηκών που επικρατούν στην αγορά κατοικιών στις ΗΠΑ (και της επακόλουθης παράλυσης σε πληθώρα σύνθετων προϊόντων τα οποία χρησιμοποιούσαν την αγορά κατοικιών ως υποκείμενο προϊόν), οι χρηματοπιστωτικές συνθήκες σε ΗΠΑ και ευρωζώνη χειροτέρευσαν αισθητά κατά τη διάρκεια του Οκτωβρίου ως αποτέλεσμα της ανατροπής που προκλήθηκε από τη χρεοκοπία της Lehman Brothers Inc., ενώ οι συνθήκες βελτιώθηκαν οριακά κατά τη διάρκεια του Νοεμβρίου μετά την παροχή εγγυήσεων από τις αμερικανικές αρχές σε τραπεζικά ιδρύματα και της απόφασης της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ να μειώσει το επιτόκιο αναφοράς σε μηδενικά επίπεδα (0% έως 0,25%), αναφέρεται στην έκθεση της Alpha.

Η προηγούμενη διαπίστωση είναι ορατή μέσω της διαφοράς του του 3μηνου Libor έναντι του επιτοκίου αναφοράς της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ (Fed funds rate).

Αξίζει να αναφερθεί ότι ο μέσος όρος της ανωτέρω διαφοράς από τον  Μάρτιο του 1988 έως τον Ιούλιο του 2007 διαμορφωνόταν στο 0,26% (ή 26 μονάδες βάσης).

Επισημαίνεται ότι από τον  Αύγουστο του 2007 έως τον Ιανουάριο του 2009 ο μηνιαίος μέσος όρος της ανωτέρω διαφοράς διαμορφώνεται στο 0,79% (ή 79 μονάδες βάσης).

Τα προηγούμενα αποτέλεσαν αφορμή για την επαναφορά στο προσκήνιο μιας παραμέτρου που αποτελούσε για αρκετά χρόνια θεωρητικό (και μόνο) παράγοντα κινδύνου.

Ο κίνδυνος αντισυμβαλλομένου (counterparty risk) ως αποτέλεσμα της υπαγωγής σε καθεστώς χρεοκοπίας της Lehman Brothers Inc. τη 17η Σεπτεμβρίου παρουσιάστηκε στο προσκήνιο και προκάλεσε δραματική στενότητα ρευστότητας στο παγκόσμιο χρηματοοικονομικό σύστημα.

Τα προηγούμενα διαγράμματα και ιδιαίτερα το περιθώριο (spread) μεταξύ των επιτοκίων αναφοράς και των διατραπεζικών επιτοκίων 3 μηνών μαρτυρούν με τον πλέον ρεαλιστικό τρόπο ότι η αντίληψη κινδύνου (risk perception) μεταξύ των αντισυμβαλλομένων άλλαξε δραματικά.

Το ανωτέρω γεγονός και η πεποίθηση της αγοράς ότι οι αναπτυξιακοί ρυθμοί της παγκόσμιας οικονομίας επιβραδύνονται πολύ οδήγησαν σε εντυπωσιακή αγοραστική δυναμική υπέρ των βραχυπρόθεσμων ομολογιακών εκδόσεων σε ΗΠΑ και ευρωζώνη.

Αξίζει να αναφερθεί ότι η πρόσφατη αποκλιμάκωση οφείλεται ουσιαστικά στην επιλογή των κεντρικών τραπεζών να χαλαρώσουν τη νομισματική πολιτική (ιδιαίτερα στις ΗΠΑ και σε μικρότερο βαθμό στην ευρωζώνη) και να διαθέσουν άπλετη ρευστότητα στη διατραπεζική αγορά.

Ωστόσο, οι γενικότερες ανισσοροπίες στην ομαλή λειτουργία της διατραπεζικής αγοράς, σε συνδυασμό με τον προβληματισμό για την επίπτωση στη φερεγγυότητα των επιχειρήσεων από τη δυσμενή μακροοικονομική συγκυρία, συνέβαλαν στη σημαντική άνοδο των περιθωρίων που καλούνται να καταβάλλουν οι εκδότες εταιρικών ομολόγων έναντι των κυβερνητικών ομολόγων.

Το ακόλουθο διάγραμμα καταδεικνύει την εξέλιξη του περιθωρίου μεταξύ εταιρικών ομολόγων πιστοληπτικής διαβάθμισης "Baa" διάρκειας 10 ετών έναντι των αντίστοιχων κυβερνητικών
ομολόγων στις ΗΠΑ, το οποίο παραμένει (515 μονάδες βάσης) πλησίον του ιστορικά υψηλού (622 μονάδες).

Αντίστοιχη εικόνα παρουσιάζεται και από την εξέλιξη των περιθωρίων των παραγώγων ανταλλαγής πιστωτικού κινδύνου  (Credit Default Swaps - CDS) έναντι εταιρικών ομολόγων επενδυτικής αξιολόγησης. Τα περιθώρια των προαναφερθέντων CDS τόσο για τις ΗΠΑ όσο για την ευρωζώνη διαμορφώνονται στην περιοχή των 160 περίπου μονάδων βάσης έναντι των 220 μονάδων βάσης που ήταν στις αρχές Δεκεμβρίου 2008 όταν και καταγράφηκαν τα
ιστορικά υψηλά.

Ωστόσο, τα ανωτέρω απέχουν σημαντικά από εκείνα που θα μας επέτρεπαν να αναγνωρίσουμε την ομαλοποίηση των συνθηκών στην πιστωτική αγορά. Επισημαίνεται ότι ο μέσος όρος της περιόδου από την έναρξη της τρέχουσας χ/π αναταραχής (8/2007) έως τα γεγονότα της χρεοκοπίας της Lehman (15/9/2008) διαμορφώνεται περίπου στις 70 μονάδες, ενώ στην περίοδο προ της πιστωτικής αναταραχής κυμαινόταν μεταξύ 20  και 40 μονάδων βάσης.

Τέλος, καταλήγει η έκθεση, την αβεβαιότητα σχετικά με την εξέλιξη των εταιρικών αποτελεσμάτων αντανακλά και η εξέλιξη του δείκτη μεταβλητότητας (volatility 1 month) του χρηματιστηριακού δείκτη S&P 500, ο οποίος διατηρείται σε ιστορικά υψηλά επίπεδα.