* Οι πίνακες που αφορούν στη χρηματοδότηση των χωρών της Ευρωζώνης, στις εκτιμήσεις για το Ρ/Ε και το P/BV του 2010 των τραπεζών και στις συστάσεις των Credit Suisse - Deutsche Bank για τράπεζες της Ευρωζώνης, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

Δεδομένου ότι η χρηματοπιστωτική κρίση που ξεκίνησε από τα δάνεια χαμηλής εξασφάλισης των ΗΠΑ πέρασε πια ως κρίση κρατικού χρέους στην ευρωζώνη, αυξάνονται οι φόβοι νέων προβλημάτων στη διατραπεζική αγορά, τα οποία θα μπορούσαν να εκτροχιάσουν και την ανάκαμψη των οικονομιών.

Εάν εξαντληθούν οι διατραπεζικές αγορές, όπως υποδεικνύει η αύξηση της διαφοράς μεταξύ Euribor και Overnight Indexed Swap (OIS), τότε οι τράπεζες, όπως εκτιμούν αναλυτές της αγοράς, ενδεχομένως να μην μπορούν να εξασφαλίσουν τα απαιτούμενα κεφάλαια και είναι πιθανόν να χρειαστούν κρατική βοήθεια.

Ειδικά για την Ελλάδα, με τις απώλειες των τραπεζικών μετοχών της χώρας να ξεπερνούν από το τελευταίο υψηλό του Χ.Α. τον περασμένο Οκτώβριο τα 28 δισ. ευρώ, όσο δηλαδή ήταν και το αρχικό πακέτο στήριξης του κλάδου, δεν είναι να απορεί κανείς που η αποκαλούμενη και «ατμομηχανή» του ελληνικού χρηματιστηρίου παρουσιάζει φέτος τη χειρότερη απόδοση παγκοσμίως.

Σε κάθε περίπτωση, ο κίνδυνος για το τραπεζικό σύστημα διεθνώς, τις οικονομίες και τα χρηματιστήρια είναι σαφής: το ρευστό είναι «απειλούμενο είδος»...

Διεθνώς, οι ανησυχίες για τα τραπεζικά συστήματα πηγάζουν, εκτός από το πρόβλημα στις διατραπεζικές συναλλαγές, και από τα εξωτερικά ελλείμματα και από τον τρόπο με τον οποίο αναμένεται αυτά να καλυφτούν.

Η κρίση στην Ασία κατέδειξε ότι οι κίνδυνοι κλιμακώθηκαν όταν οι λογαριασμοί τρεχουσών συναλλαγών αντλούσαν πόρους από βραχυπρόθεσμα κεφάλαια και όχι από μακροπρόθεσμα κεφάλαια μέσα από ξένες άμεσες επενδύσεις. Εν ολίγοις, κάποιες χώρες εμφάνισαν ελλείμματα στον ισολογισμό τους σε βασικό επίπεδο, τα οποία απέβησαν μοιραία όταν εξαντλήθηκαν οι δυνατότητες βραχυπρόθεσμης χρηματοδότησης.

Μία ένδειξη πιθανής ύπαρξης βασικών ελλειμμάτων είναι ο βαθμός στον οποίο τα τραπεζικά συστήματα εξαρτώνται από τη χρηματοδότηση χονδρικής, δηλαδή όταν ο λόγος δανείων προς καταθέσεις (LDR) υπερβαίνει το 100%. Σύμφωνα με τα συγκεντρωτικά στοιχεία της UBS, τα υψηλότερα επίπεδα LDR εντοπίζονται στην Πορτογαλία, στην Ισπανία, στην Ιρλανδία και στην Ιταλία, καθώς και τα τέσσερα κράτη υπερβαίνουν το 125% (έναντι περίπου 110% που είναι για την Ελλάδα).

--- Υπερέκθεση

Εάν εξαντληθούν οι διατραπεζικές αγορές, όπως υποδεικνύει η αύξηση της διαφοράς μεταξύ Euribor και OIS, τότε οι τράπεζες, υποστηρίζει μία ομάδα αναλυτών, ενδεχομένως να μην μπορούν να εξασφαλίσουν τα απαιτούμενα κεφάλαια και είναι πιθανόν να χρειαστούν κρατική βοήθεια.

Τη στιγμή, μάλιστα, που η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ) δεν αποκλείει ένα δεύτερο κύμα ζημιών έως και 195 δισ. ευρώ στον ευρωπαϊκό τραπεζικό κλάδο από την κρίση των κρατικών ομολόγων, η Credit Suisse υπολόγισε πως η έκθεση των τραπεζών της Ευρώπης στα κρατικά ομόλογα της Ισπανίας (850 δισ. δολάρια), της Ελλάδας (189 δισ. δολάρια) και της Πορτογαλίας (241 δισ. δολάρια) κυμαίνεται στο 1,3 τρισ. δολάρια.

Τα στοιχεία της Royal Βank of Scotland, πάλι, στα οποία περιλαμβάνονται οι θέσεις των ευρωπαϊκών τραπεζών, των ασφαλιστικών εταιρειών, των αμοιβαίων κεφαλαίων και των συνταξιοδοτικών ταμείων στα κρατικά και εταιρικά ομόλογα των προβληματικών κρατών του λεγόμενου «Club Μed» (Ελλάδα, Πορτογαλία και Ισπανία), δείχνουν ότι η έκθεση των ξένων ιδρυμάτων στις ευάλωτες χώρες του ευρωπαϊκού Νότου είναι πολύ μεγαλύτερη των αρχικών εκτιμήσεων, καθώς φτάνει στα 2 τρισ. δολάρια, αντιπροσωπεύοντας το 22% του ΑΕΠ της ευρωζώνης.

Στην περίπτωση της Ελλάδας, το συνολικό ποσό ανεβαίνει στα 338 δισ. ευρώ, εάν προστεθούν η έκθεση των ξένων στα εταιρικά ομόλογα και το χρέος του ιδιωτικού τομέα.

--- Ειδικός κίνδυνος

Αναφορικά με τον εγχώριο κλάδο, καθώς σήμερα οι ελληνικές τράπεζες έχουν στην κατοχή τους ελληνικά ομόλογα που αντιστοιχούν κατά μέσο όρο στο 15% του ενεργητικού τους και πάνω από το 100% των ιδίων κεφαλαίων τους, ορισμένοι αναλυτές εκτιμούν πως οποιαδήποτε μελλοντικά σενάρια αναδιάρθρωσης του ελληνικού χρέους προϋποθέτουν προηγουμένως την ενίσχυση των ιδίων κεφαλαίων τους με πιθανές και κάποιες κινήσεις συγκέντρωσης, ιδίως εάν τα πράγματα χειροτερέψουν κι άλλο.

Η υποβάθμιση, εξάλλου, της αξιολόγησης των ομολόγων της ελληνικής κυβέρνησης οδήγησε τη Moody’s να υποβαθμίσει την εκτίμησή της και για την ικανότητα της κυβέρνησης να στηρίξει το ελληνικό τραπεζικό σύστημα ανάλογα με την αλλαγή στην αξιολόγηση των κρατικών χρεών.

--- Η αντίδραση

Η συνεχόμενη διάβρωση στην εμπιστοσύνη της αγοράς λόγω των δημοσιονομικών προβλημάτων της χώρας, που έχει αυξήσει σημαντικά τα περιθώρια (spreads), έχει περιορίσει σημαντικά την πρόσβαση των ελληνικών τραπεζών στη διατραπεζική αγορά και στις αγορές ομολόγων. Συνεπώς, οι τράπεζες της χώρας βασίζονται κυρίως στην ΕΚΤ για να ικανοποιήσουν τις ανάγκες τους σε χρηματοδότηση.

Η απόφαση της Moody’s να υποβαθμίσει την ελληνική οικονομία σε «Ba1» από «A3» έθεσε άμεσα σε εφαρμογή απόφαση της ΕΚΤ για επιπρόσθετη μείωση (haircut) ύψους 5% που επιβάλλεται στα ελληνικά ομόλογα τα οποία χρησιμοποιούνται για εχέγγυα για να αντλήσουν ρευστότητα από την ΕΚΤ. Η απόφαση να εφαρμοστεί η πρόσθετη μείωση ισχύει από τις 15 Οκτωβρίου 2009 και δεν αφορά μόνο στην Ελλάδα, αλλά και σε άλλες ευρωπαϊκές χώρες.

Πιο συγκεκριμένα, η εφαρμογή του haircut ισχύει όταν πλέον τα ομόλογα μιας χώρας έχουν αξιολόγηση «ΒΒΒ» και κάτω από τους τρεις οίκους αξιολόγησης. Το «κούρεμα» ουσιαστικά σημαίνει ότι οι εμπορικές τράπεζες θα λαμβάνουν λιγότερα κεφάλαια σε αντάλλαγμα για ελληνικά ομόλογα, σε σχέση με τη ρευστότητα που θα λάμβαναν εάν κατέθεταν ως εχέγγυα ομόλογα άλλης χώρας-μέλους της ευρωζώνης.
 
Δεδομένου ότι οι ελληνικές τράπεζες βασίζονται κυρίως στην ΕΚΤ για να ικανοποιήσουν τις ανάγκες τους σε χρηματοδότηση, η ενέργεια θεωρείται αρνητική λόγω του ότι θα μειωθούν τα συνολικά ποσά που θα μπορούν να αντλήσουν από την ΕΚΤ.

Σχετικά με την υποβάθμιση των ενυπόθηκων καλυμμένων ομολογιών, οι ενέργειες αυτές θα μπορούσαν να οδηγήσουν σε αύξηση του κόστους των τιτλοποιημένων στεγαστικών δανείων στο μέλλον, συμβάλλοντας στη γενική αύξηση του κόστους χρηματοδότησης.

Παρά την υποβάθμιση της Moody’s, πάντως, τα ελληνικά κρατικά ομόλογα παραμένουν νόμιμα εχέγγυα για δάνεια, καθώς η ΕΚΤ αποφάσισε τον περασμένο μήνα να διατηρήσει το ελάχιστο όριο για το ελληνικό χρέος.

Από την άλλη πλευρά, ωστόσο, μετά την κίνηση της Μoody’s τόσο η Citigroup όσο και η Βarclays ετοιμάζονται να «αποσύρουν» τους ελληνικούς τίτλους από τους δείκτες που διατηρούν, οι οποίοι αποτελούν δείκτες αναφοράς για τα ξένα funds, μια εξέλιξη που θα μπορούσε να οδηγήσει σε πωλήσεις ελληνικών ομολόγων ύψους 20 - 30 δισ. ευρώ, με αποτέλεσμα η ΕΚΤ να συνεχίσει τις αγορές ελληνικών ομολόγων οι οποίες αναμένεται πως ως το τέλος του έτους θα έχουν ξεπεράσει τα 50 - 60 δισ. ευρώ από 25 δισ. ευρώ σήμερα.

Για παράδειγμα, ο επικεφαλής της PIMCO εκτίμησε ότι τους επόμενους μήνες θα δούμε την ΕΚΤ να αναγκάζεται να αγοράσει ολοένα και περισσότερα ελληνικά ομόλογα.

--- Η διέξοδος

Ο δανεισμός των τραπεζών της Ελλάδας από την ΕΚΤ αναρριχήθηκε στα 85 δισ. ευρώ, με το μεγαλύτερο μέρος του να αφορά σε ρευστότητα που έχει αντληθεί με ενέχυρο κρατικά ομόλογα.

Κι αυτό σε μια στιγμή κατά την οποία μέχρι το τέλος του μήνα οι ελληνικές -όπως και οι υπόλοιπες ευρωπαϊκές- τράπεζες πρέπει να αναχρηματοδοτήσουν τα δάνεια που είχαν πάρει πριν από έναν χρόνο από την ΕΚΤ μέσω της πρώτης δημοπρασίας για τη χορήγηση δωδεκάμηνης ρευστότητας.

Η διέξοδος της χρηματοδότησης μέσω των covered bonds, όπως και η προσφυγή στο υπόλοιπο (15 δισ. ευρώ) του πακέτου των εγγυήσεων του ελληνικού δημοσίου, αποτελεί προς το παρόν μια πηγή διασφάλισης των απαραίτητων κεφαλαίων, αλλά αυτό, όπως εκτιμούν ορισμένοι, δεν ισχύει για όλες τις τράπεζες στον ίδιο βαθμό.

Συνολικά, οι εγχώριες τράπεζες, σύμφωνα με τη Νomura, βρίσκονται αντιμέτωπες με τη συνεχιζόμενη αύξηση των μη εξυπηρετούμενων δανείων, τα οποία θα μπορούσαν να εκτοξευτούν από το 13% το 2010 ακόμη και στο 17% τα επόμενα χρόνια, όπως δείχνουν τα ιστορικά στοιχεία από αντίστοιχες κρίσεις τα τελευταία 30 χρόνια. Στο πλαίσιο αυτό, τα πιστωτικά ιδρύματα δεν αποκλείεται να αυξήσουν τις προβλέψεις για επισφάλειες κοντά στο 2% των συνολικών τους χορηγήσεων.

Μάλιστα, όπως εκτιμά η ιαπωνική τράπεζα, καθώς η ύφεση στην ελληνική οικονομία θα φτάσει στο 4,6% το 2010 και στο 2,3% το 2011, τα δεδομένα δείχνουν πως η επιδείνωση της ποιότητας των παγίων των τραπεζών που παρατηρήθηκε στο α΄ τρίμηνο θα παραμείνει στα ίδια τουλάχιστον επίπεδα, αν δεν επιταχυνθεί, δεδομένων των μέτρων λιτότητας.

--- Το κλειδί

Σημείο-κλειδί, πάντως, τόσο για την Ελλάδα όσο και για τον εγχώριο τραπεζικό κλάδο αποτελούν τα διάφορα σενάρια αναδιάρθρωσης του ελληνικού χρέους.

Έστω και αν η ετυμηγορία για το εάν η χώρα θα πρέπει να προχωρήσει σε αναδιάρθρωση του χρέους της δεν έχει βγει ακόμα, καθώς τα πάντα θα εξαρτηθούν από την πορεία της οικονομίας και από το κατά πόσον θα επιτευχθούν οι στόχοι της δημοσιονομικής προσαρμογής, στο περιθώριο των περίπλοκων σεναρίων αναδιάρθρωσης ορισμένα τραπεζικά στελέχη επισημαίνουν ότι διεξάγεται ένας υπόγειος (ασύμμετρος χαρακτηρίζεται από ορισμένους κύκλους) πόλεμος για την πίτα των 250 δισ. ελληνικών καταθέσεων.

Για ένα μέρος της αγοράς, επίσης, η υποβάθμιση από τη Μoody’s ήρθε απλώς να μας θυμίζει πως το «παιχνίδι» για την Ελλάδα δεν έχει ακόμη τελειώσει, καθώς φέρνει πιο κοντά ακόμη και την πιθανότητα αναδιάρθρωσης του ελληνικού χρέους, αφήνοντας συνολικά όλα τα ενδεχόμενα ανοιχτά.

Καθώς πάντως η υπερβολή αποτελεί συνώνυμο των αγορών, δεν είναι να απορεί κανείς που τα ασφάλιστρα κινδύνου διατηρούν τις πιθανότητες χρεοκοπίας της Ελλάδας για τα επόμενα πέντε χρόνια στο υψηλό 60% - 65%, αν και πιο ψύχραιμες φωνές θεωρούν ότι οι πιθανότητες αναδιάρθρωσης του ελληνικού χρέους (όταν όμως το περιβάλλον είναι «ασφαλές» για κάτι τέτοιο) περιορίζονται στο 20%.

Αρκετοί αναλυτές από το Λονδίνο, ωστόσο, δηλώνουν πως η αγορά είναι μάλλον διχασμένη, καθώς κατά μέσο όρο οι πιθανότητες αποτυχίας υπολογίζονται στο 50%. Λένε μάλιστα ότι εάν δεν υπάρξει κάποια θετική έκπληξη μέσα στο 2010, όπως μείωση του δημοσιονομικού ελλείμματος γύρω στο 5% του ΑΕΠ, τότε η στενωπός της ελληνικής οικονομίας ίσως να έχει και άλλα επεισόδια.

* Οι πίνακες που αφορούν στη χρηματοδότηση των χωρών της Ευρωζώνης, στις εκτιμήσεις για το Ρ/Ε και το P/BV του 2010 των τραπεζών και στις συστάσεις των Credit Suisse - Deutsche Bank για τράπεζες της Ευρωζώνης, δημοσιεύονται στη δεξιά στήλη: "Συνοδευτικό Υλικό".

** Αναδημοσίευση από το 639ο φύλλο της εβδομαδιαίας εφημερίδας ΜΕΤΟΧΟΣ & ΕΠΕΝΔΥΣΕΙΣ, 18 – 22 Ιουνίου 2010.