Πτώση 46,9% έχουν σημειώσει τα καθαρά κέρδη 278 εταιριών που έχουν ανακοινώσει αποτελέσματα α΄ τριμήνου, σύμφωνα με τα στοιχεία που συνέλεξε η Πήγασος ΑΕΠΕΥ.

Η συνολική κερδοφορία των εν λόγω εταιριών διαμορφώθηκε στο 1,36 δισ. ευρώ, ο κύκλος εργασίων έχει υποχωρήσει 11,4% στα 18,91 δισ. ευρώ και τα λειτουργικά κέρδη 3,3% στα 2,868 δισ. ευρώ.

Από τις εισηγμένες εταιρίες που έχουν ανακοινώσει αποτελέσματα τριμήνου, σε ποσοστό 53% ήταν κερδοφόρες στο τρίμηνο ενώ το 47% εμφάνισε ζημίες.

Ειδικότερα, από τις 148 εταιρίες που εμφάνισαν κέρδη, οι 46 ενίσχυσαν την κερδοφορία τους, 79 ανακοίνωσαν υποχώρηση κερδών, ενώ 23 ανακοίνωσαν κέρδη προερχόμενες από ζημιογόνο χρήση.

Από τις 130 εταιρίες που εμφάνισαν ζημίες, οι 48 τις αύξησαν, 31 εταιρίες τις μείωσαν, ενώ 51 εταιρίες εμφάνισαν ζημίες από κέρδη.

Σύμφωνα με τη χρηματιστηριακή, τις καλύτερες επιδόσεις κερδοφορίας εμφανίζουν οι εταιρίες: Ηρακλής (1,040%), ΔΕΗ (632%), SingularLogic (269%), Αγροτική ΑΕΕΓΑ (178%), Revoil (169%), Μπουτάρης (165%), Λιβάνης (122%), Elmec Sport (118%), OTE (89%), Σωληνουργεία Κορίνθου (82%), ΟΛΘ (78%), Βογιατζόγλου (77%), Ιντρακάτ (69%), ΕΥΑΘ (62%), Eurodrip (62%), Yγεία (50%), Centric (47%), MLS (46%), Άβαξ (38%) και Rilken (37%).


*** Πώς σχολιάζει η Πήγασος το Q1

Αν είναι κάτι που αποκαλύφθηκε σε µεγάλο βαθµό σε αυτό το τρίµηνο είναι το σταθερό κόστος λειτουργίας των εταιριών καθώς η µείωση των τζίρων έφερε αντιµέτωπες τις εταιρίες µε βασικές ανελαστικές δαπάνες που εξυπηρετούν τον βασικό πυρήνα δραστηριότητας των εταιριών, δαπάνες δηλαδή όπως ενοίκια, µισθοί, µηχανήµατα, συντήρηση µηχανηµάτων και µηχανογράφηση.

Ήδη οι πρώτες κινήσεις που έλαβαν και λαµβάνουν χώρα είχαν ακριβώς αυτόν τον σκοπό: τη µείωση των σταθερών εξόδων µε το κλείσιµο θυγατρικών χαµηλής απόδοσης, την απόλυση πλεονάζοντος προσωπικού, την πώληση µη λειτουργικών παγίων και τον περιορισµό των δαπανών προώθησης.

Από την άλλη πλευρά, η κάµψη της ζήτησης και των τιµών των πρώτων υλών έδωσε την ευκαιρία στις εταιρίες να κινηθούν περισσότερο µε βάση τα αποθέµατα τους εξοικονοµώντας κεφάλαιο κίνησης µειώνοντας έτσι ένα µέρος από τον βραχυπρόθεσµο δανεισµό τους.

Η πρώτη εικόνα δεν αφήνει πολλά περιθώρια αισιοδοξίας. Ποιοτικά και ποσοτικά τα µεγέθη παρουσίασαν επιδείνωση σχεδόν σε κάθε γραµµή του ισολογισµού µε τις εξαιρέσεις να είναι πολύ προφανείς.

Εντυπωσιακή είναι η παρουσία της ενίσχυσης των ζηµιογόνων εταιριών στο σύνολο: η αναλογία πλέον διαµορφώνεται σχεδόν στο 1:1 (148:130) όταν στο τέλος της περυσινής χρονιάς η αναλογία ήταν 6:4. Μόνο το 25% των εταιριών παρουσίασε καλύτερη εικόνα σε σχέση µε πέρυσι στην κερδοφορία του.

Η τάση µείωσης πωλήσεων που ξεκίνησε το δ΄ τρίµηνο του 2008 (-0,5%) ενισχύθηκε σηµαντικά στο πρώτο φετινό τρίµηνο (-11,4%) αποτέλεσµα της κάµψης της ζήτησης που δεν εκφράστηκε µόνο µε µείωση των τιµών (π.χ. διυλιστήρια) αλλά και µε µείωση των πωλούµενων µονάδων.

Η παραπάνω διαπίστωση παίρνει ανησυχητική διάσταση για το λιανικό εµπόριο αφού οι χειµερινές εκπτώσεις που ξεκίνησαν τον Ιανουάριο δεν αναπλήρωσαν τις πωλήσεις που χάθηκαν τον ?εκέµβριο στη χριστουγεννιάτικη περίοδο όταν στις κυριότερες πόλεις της επικράτειας υπήρχε κοινωνική αναταραχή.

Αυτό σηµαίνει ότι ένα µεγάλο µέρος του stock παραµένει ακόµα στις αποθήκες, είναι εκτός σεζόν ή έχει ξεκινήσει η φθορά της τεχνολογικής απαξίωσης. Στην καλύτερη περίπτωση οι εταιρίες που θα κουβαλήσουν αυξηµένα αποθέµατα φέτος θα αντιµετωπίσουν υψηλό κόστος κεφαλαίου κίνησης ή θα υποχρεωθούν να "σκοτώσουν" το εµπόρευµά τους πιέζοντας τα περιθώριά τους.

Κάτι τέτοιο παρατηρήθηκε πολύ έντονα στις αλυσίδες ηλεκτρικών και ηλεκτρονικών συσκευών, ενώ στον κλάδο ένδυσης παρατηρούνται συνεχείς προσφορές και εκπτώσεις µετά την περίοδο του Πάσχα.

Η µείωση των πωλήσεων δεν συνοδεύτηκε από αντίστοιχη µπτώση των λειτουργικών εσόδων. Το λειτουργικό περιθώριο διαµορφώθηκε στο 15,46%, όταν στο δ΄ τρίµηνο είχε πέσει κάτω από 5%, ενώ σε ίδιο αριθµό εταιριών είναι καλύτερο και από την αντίστοιχη περυσινή περίοδο (13,9%). Αυτό συνέβη πιθανόν για τρεις λόγους: 

- Οι εταιρίες έγιναν πιο επιλεκτικές στην εξυπηρέτηση των πελατών τους επιλέγοντας να πουλήσουν εκεί όπου θα έχουν σίγουρη εκταµίευση των τιµολογίων τους αλλά και καλύτερα περιθώρια κέρδους. 

- Μέρος από το κόστος πωληθέντων µεταφέρθηκε στα χρηµατοοικονοµικά έξοδα αφού οι πωλήσεις κόστισαν σε χρόνο, µε τις πληρωµές να ξεπερνούν πλέον τους 6 µήνες γεγονός το οποίο οδήγησε σε πρακτική προεξόφλησης επιταγών, factoring ή αύξησης του κεφαλαίου κίνησης. 

- Μέρος του ανταγωνισµού εγκατέλειψε την προσπάθεια επιβίωσης αφήνοντας κάποια µερίδια αγοράς µε συµπαθητικά περιθώρια κέρδους για τους δυνατούς των κλάδων.

Η τελική γραµµή εξακολουθεί να απογοητεύει. Η µείωση των κερδών ξεπέρασε τον ρυθµό του περυσινού 12µήνου (-42,8%) µε αποτέλεσµα το 1,36 δισ. ευρώ να αποτελεί τη χειρότερη επίδοση πρώτου τριµήνου από το 2004 (979 εκατ. ευρώ) ,η οποία είχε επιτευχθεί µε πολύ διαφορετική σύνθεση εταιριών.

Αν σε όλα αυτά συνυπολογιστεί και το ειδικό βάρος της Εθνικής Τράπεζας, τότε η µείωση ξεπερνά το 51%. Σε επίπεδο µικρών και µεσαίων εταιριών επικρατεί αυξανόµενο ρεύµα ζηµιογόνων εταιριών, οι διοικήσεις των οποίων υπό την πίεση της κρίσης εµφάνισαν επιβαρηµένη εικόνα ζηµιών, η οποία σε πολλές περιπτώσεις δύσκολα ανατρέπεται εντός του 2009.

Η αναζήτηση των αιτιών αυτής της εικόνας εντοπίζεται πιθανότατα σε κάποιους από τους παρακάτω λόγους: 

-  Στην αδυναµία δανειοδότησης το α΄ τρίµηνο από τις τράπεζες που λειτούργησε ως καταλύτης για την εµφάνιση ζηµιών στα ισοζύγια. Από τη στιγµή που οι γραµµές δανειοδότησης δεν βελτιώνονται, οποιαδήποτε προσπάθεια να εµφανιστεί κερδοφόρο αποτέλεσµα δεν έχει την ανάλογη υποδοχή από τα αρµόδια τµήµατα εγκρίσεων. 

- Στο ότι οι διοικήσεις συνεχίζουν την πολιτική διακράτησης ρευστότητας, αφού σε περίοδο κρίσης η φορολογία τα µερίσµατα και οι προκαταβολές φόρου θεωρούνται πολυτέλεια. 

- Στην πραγµατική αδυναµία των εταιριών να πραγµατοποιήσουν κέρδη αφενός λόγω της µειωµένης ζήτησης αφετέρου γιατί ο έλεγχος του κόστους έχει χαθεί, ενώ ο κάθε προγραµµατισµός εσόδων και ροών είναι ουσιαστικά αδύνατος.

Επισηµαίνουµε τέλος ότι για πρώτη φορά οι ισολογισµοί διαχωρίζουν το εισόδηµα που καταχωρίζεται στην καθαρή θέση δίνοντας έτσι τη δυνατότητα στις εταιρίες να αποφύγουν πιθανές στρεβλώσεις στα λειτουργικά αποτελέσµατα τους που οφείλονται σε επενδυτικά πάγια ή σε άλλης µορφής αξιόγραφα. Σε πολλές περιπτώσεις το εισόδηµα που καταχωρίζεται στην καθαρή θέση διαφέρει σηµαντικά από τα καθαρά κέρδη, εµφανίζοντας ακόµα και περιπτώσεις αρνητικών αποκλίσεων και ως εκ τούτου απαιτείται προσοχή στον ακριβή εντοπισµό των πηγών αυτών των αποκλίσεων.

*** Εκτιµήσεις vs αποτελέσματα

Από τις εκτιµήσεις της αγοράς φαίνεται ότι η επενδυτική κοινότητα είχε κατεβάσει πολύ τον πήχη των εκτιµήσεων αναµένοντας, ωστόσο στο βασικό κοµµάτι της υστέρησης των ισολογισµών η αγορά είχε ενσωµατώσει το τρίµηνο ήδη και οι ελαφρώς καλύτερες ανακοινώσεις λειτούργησαν καθησυχαστικά αφού µπορούν να θεωρηθούν πάτωµα της φετινής χρονιάς για την επαναλαµβανόµενη κερδοφορία ανά τρίµηνο.

Βέβαια, η απουσία οδηγιών για το πώς εξελίσσεται η χρονιά και το πλήθος αβεβαιότητες που
διατηρείται στο προσκήνιο θα συνεχίσει να καθιστά επισφαλείς τις εκτιµήσεις αλλάζοντας τα consensus από µήνα σε µήνα.

*** ?ιακριθέντες - υστερήσαντες

Πέρα από τις εταιρίες που άντεξαν και εµφάνισαν θετική µεταβολή στα κέρδη σε σχέση µε πέρυσι, η αγορά έδειξε σχετική επιείκεια σε µερίδα εταιριών που εµφάνισαν κερδοφόρο αποτέλεσµα, αλλά χαµηλότερο από το 2008. Η λογική του "πάλι καλά" ήταν εµφανής σε καλύτερες των εκτιµήσεων περιπτώσεις ή σε κερδοφορίες συγκριτικά καλύτερες από τον υπόλοιπο κλάδο.

Καλές επιδόσεις εµφανίζουν και πολλές µικρές και µεσαίες εταιρίες, από τις οποίες ξεχωρίζουµε τις εξής: Centric Multimedia, Καρέλιας, Καράτζης, Intracom Κατασκευές, Υγεία, SingularLοgic, Revoil και Eurodrip.

*** 3M 2009: Τα έκτακτα 

- ΟΤΕ: Ο αντιλογισµός κόστους που αντιστοιχεί στο 4% της συνεισφοράς του ελληνικού δηµοσίου αύξησε τα συνολικά κέρδη στα 201,9 εκατ. στο α΄ τρίµηνο του 2009. 

- Coca Cola 3Ε: Σε αποµείωση αξίας πάγιων στοιχείων συνολικού ύψους 15,8 εκατ. ευρώ προχώρησε η Coca Cola 3Ε λόγω των σηµαντικών ζηµιών που υπέστη το εργοστάσιο τής κατά 66% θυγατρικής της Nigerian Bottling Company. 

- Εµπορική Τράπεζα: Η πολιτική των αυξηµένων προβλέψεων είχε ως αποτέλεσµα την εγγραφή πρόβλεψης 175,5 εκατ. ευρώ έναντι 45,9 εκατ. ευρώ το α΄ τρίµηνο του 2009. 

- ΟΛΘ: Στα άλλα έσοδα εκµετάλλευσης υπάρχει εγγραφή ύψους 5 εκατ. ευρώ που αφορά στη ρήτρα από κατάπτωση εγγύησης. 

- Motor Οil: H διαφορά αποτίµησης αποθεµάτων επηρέασε αρνητικά τα αποτελέσµατα κατά 7 εκατ. ευρώ. 

- Ελληνικά πετρέλαια: H διαφορά αποτίµησης αποθεµάτων επηρέασε αρνητικά τα αποτελέσµατα κατά 22 εκατ. ευρώ. 

- Aegean: Η πώληση τριών εταιριών catering και η διαφορά από sale & leaseback αύξησαν τα αποτελέσµατα κατά 7 εκατ. ευρώ. 

-  Σωληνουργεία Κορίνθου: Οι χαµηλότεροι φορολογικοί συντελεστές (~1%) διεύρυναν το τελικό αποτέλεσµα. 

- Μυτιληναίος: Το κλείσιµο της Sometra στοίχισε 6,3 εκατ. ευρώ. 

- Καθηµερινή: Η δραστηριότητα της ναυτιλίας είχε αρνητικό χρηµατοοικονοµικό αποτέλεσµα 1,76 εκατ. ευρώ. 

- Intracom: Η πώληση µετοχών θυγατρικής εµφάνισε κέρδος 34,4 εκατ. ευρώ.

- Οι τράπεζες

Οι προβλέψεις ήταν αυτές που έκλεψαν την παράσταση στα αποτελέσµατα των τραπεζών στο α΄ τρίµηνο. Η αύξηση προσέγγισε το 123% και τα συνολικά απόλυτα µεγέθη διαµορφώθηκαν σε 1,17 δισ. ευρώ, δύο φορές περισσότερα από τα κέρδη που εµφάνισαν οι τράπεζες την ίδια περίοδο (515,9 εκατ. ευρώ).

Το α΄ τρίµηνο ήταν καταδικασµένο να πληρώσει το κόστος των ακριβών καταθέσεων τριµήνου
συρρικνώνοντας το επιτοκιακό περιθώριο αλλά και την επιβράδυνση της πιστωτικής επέκτασης αφού οι προµήθειες συρρικνώθηκαν κατά 20% στα 68 εκατ. ευρώ. Το κόστος λειτουργίας συγκρατήθηκε σε αξιοπρεπή επίπεδα (+12,4%) τηρουµένων των συνθηκών και των επεκτατικών κινήσεων στις οποίες έχουν προβεί οι τράπεζες τα τελευταία δύο χρόνια.

Οι ισολογισµοί αποκαλύπτουν και άλλες αδυναµίες που λόγω των λογιστικών χειρισµών στην καθαρή θέση επιβάλλουν την κεφαλαιακή ενίσχυση για την αποκατάσταση των δεικτών φερεγγυότητας. Σηµειώνεται τέλος ότι η Εθνική Τράπεζα παρουσίασε όσα κέρδη έκαναν οι υπόλοιπες τράπεζες (συµπεριλαµβανοµένων και των ζηµιογόνων) και είναι ο αδιαφιλονίκητος πρωταγωνιστής του κλάδου.

- ?ιυλιστήρια

Σηµαντικά µειωµένα έναντι της αντίστοιχης προηγούµενης χρήσης παρουσιάστηκαν τα οικονοµικά αποτελέσµατα των εταιριών του κλάδου της διύλισης, εµφανώς επηρεασµένα από τη σηµαντική πτώση των τιµών του αργού πετρελαίου η οποία παρέµεινε σε χαµηλά επίπεδα καθ’ όλη τη διάρκεια του πρώτου τριµήνου.

Αναλυτικότερα, τα οικονοµικά µεγέθη του οµίλου των Ελληνικών Πετρελαίων επηρεάστηκαν αρνητικά από την αποτίµηση των αποθεµάτων κατά 22 εκατ. ευρώ, έναντι κερδών ύψους 44 εκατ. κατά το αντίστοιχο περυσινό διάστηµα. Στον κλάδο των πετροχηµικών, παρά τη σχετική βελτίωση που παρατηρήθηκε συγκριτικά µε τις συνθήκες αγοράς που επικρατούσαν στα τέλη του 2008, η διεθνής οικονοµική ύφεση πίεσε τα αποτελέσµατα του α΄ τριµήνου του 2009. Όσον αφορά στις συµµετοχές του οµίλου σε συνδεδεµένες εταιρίες, η συνεισφορά των κλάδων ενέργειας και φυσικού αερίου στην κερδοφορία του επηρεάστηκε από την προσωρινή διακοπή λειτουργίας του εργοστασίου ηλεκτρικής ενέργειας στη Θεσσαλονίκη (ΕΝΘΕΣ) και από τη µειωµένη κατανάλωση φυσικού αερίου στην Ελλάδα.

Σηµειώνουµε ότι τα κέρδη µετά από φόρους και δικαιώµατα µειοψηφίας για το α΄ τρίµηνο του 2008 περιελάµβαναν έσοδα ύψους 26 εκατ. ευρώ από τη διευθέτηση των εκκρεµοτήτων µε την κυβέρνηση της πΓ?Μ για το διυλιστήριο ΟΚΤΑ.

Μειωµένα, όµως, είναι και τα έσοδα από τη συµµετοχή του οµίλου στη ?ΕΠΑ, λόγω της ταυτόχρονης υποχώρησης των τιµών φυσικού αερίου και της µείωσης της κατανάλωσης. Αναφορικά µε τον όµιλο της Motor Oil, τα οικονοµικά της αποτελέσµατα είναι ελαφρώς καλύτερα από τις εκτιµήσεις της αγοράς, λόγω της συγκράτησης του περιθωρίου διύλισης στα 60,6 δολ./ΜΤ. Η συνεισφορά των αποθεµάτων στα µεγέθη ήταν αρνητική κατά 7 εκατ. ευρώ έναντι 10 εκατ. ευρώ το 2008. Η µείωση στην εµπορία πετρελαιοειδών και στη διύλιση ήταν της τάξης του 40%, γεγονός που δεν αντικατοπτρίζεται στους παραγόµενους όγκους οι οποίοι εµφανίζουν αύξηση 4%.

- Μεταλλουργία - καλώδια

Σηµαντική κάµψη παρουσίασε ο ρυθµός ανάπτυξης της δραστηριότητας του κλάδου της µεταλλουργίας, εµφανώς επηρεασµένος από το δυσµενές οικονοµικό περιβάλλον. Πιο ορατή ήταν η επιδείνωση των αποτελεσµάτων των οικονοµικών αποτελεσµάτων του οµίλου Βιοχάλκο, ο κύκλος εργασιών του οποίου ανήλθε σε 595 εκατ. ευρώ έναντι 917 εκατ. ευρώ την αντίστοιχη προηγούµενη χρήση. Αναλυτικότερα, όσον αφορά στη Σιδενόρ, η συνεχιζόµενη µείωση της κατασκευαστικής δραστηριότητας καθώς η ραγδαία πτώση των τιµών του χάλυβα και του παλαιοσιδήρου είχε ως αποτέλεσµα την ταυτόχρονη µείωση της ζήτησης και των τιµών πώλησης.

Οι παραπάνω εξελίξεις, σε συνδυασµό µε το έντονα δυσοίωνο κλίµα, επηρέασαν αρνητικά τόσο την αναπτυξιακή δραστηριότητα όσο και την κερδοφορία του οµίλου. Παράλληλα, µε πτωτικούς ρυθµούς κινήθηκαν και τα οικονοµικά µεγέθη της Χαλκόρ, απόρροια των συγκριτικά χαµηλότερων τιµών των µετάλλων και της µείωσης του συνολικού όγκου πωλήσεων κατά 36%. Χαρακτηριστικό στοιχείο αποτελεί το γεγονός ότι η µέση τιµή του χαλκού κατά το α΄ τρίµηνο του 2009 διαµορφώθηκε στα 2.635 ευρώ/τόνο, µειωµένη κατά 44% έναντι της αντίστοιχης περιόδου την προηγούµενη χρήση (5.179 ευρώ/τόνο).

Ο όγκος πωλήσεων το τρέχον χρονικό διάστηµα επηρεάστηκε αρνητικά από την πτώση της οικοδοµικής δραστηριότητας στην εγχώρια αλλά και σε σηµαντικές αγορές της Ευρώπης καθώς και από τη συρρίκνωση της βιοµηχανικής δραστηριότητας σε κλάδους όπως η αυτοκινητοβιοµηχανία και η βιοµηχανία κλιµατιστικών και ψυκτικών.

Αντίθετα µε τα µεγέθη των Σιδενόρ - Χαλκόρ, σηµαντική βελτίωση παρουσίασαν τα οικονοµικά αποτελέσµατα των Σωληνουργείων Κορίνθου, άνοδος η οποία οφείλεται στην ολοκλήρωση σηµαντικών έργων στις Ηνωµένες Πολιτείες και στη δυτική Ευρώπη και στον χαµηλό βαθµό απασχόλησης της µονάδας παραγωγής σωλήνων µεσαίας διαµέτρου. Παράλληλα, τα Σωληνουργεία προέβησαν σε υποτίµηση αποθεµάτων 5,2 εκατ. ευρώ, απόρροια της σηµαντικής πτώσης της τιµής του χάλυβα, ενώ η αρνητική συγκυρία του τελευταίου χρονικού διαστήµατος επηρέασε αρνητικά και τα κέρδη µετά από φόρους και δικαιώµατα µειοψηφίας του joint venture
ZAO TMK-CPW στη Ρωσία, τα κέρδη του οποίου ανήλθαν σε 0,6 εκατ. ευρώ έναντι 1,3 εκατ. ευρώ την αντίστοιχη προηγούµενη χρήση.

Η αρνητική εικόνα παρέµεινε και στα οικονοµικά αποτελέσµατα των εταιριών του κλάδου του αλουµινίου, εµφανώς επηρεασµένα τόσο από το δυσµενές οικονοµικό περιβάλλον όσο και από τη σηµαντική πτώση των τιµών του αλουµινίου, τα οποία οδήγησαν στην υποχώρηση της αξίας των τελικών προϊόντων. Οι παραπάνω εξελίξεις είχαν ως αποτέλεσµα η Ελβάλ να διευρύνει τις ζηµίες της στο 1,7 εκατ. ευρώ έναντι 1,13 εκατ. ευρώ την αντίστοιχη προηγούµενη χρονική περίοδο, ενώ τα αποτελέσµατα µετά από φόρους και δικαιώµατα µειοψηφίας της Αλουµύλ διαµορφώθηκαν σε ζηµίες ύψους 3,7 εκατ. ευρώ έναντι κερδών 1,2 εκατ. ευρώ το α΄ τρίµηνο του 2008.

Επιβράδυνση παρουσίασε η δραστηριότητα του κλάδου των καλωδίων καθώς τόσο οι εγχώριες όσο και οι διεθνείς τους δραστηριότητες υποχώρησαν, επηρεασµένες από τη διεθνή οικονοµική συγκυρία. Ο αθροιστικός ενοποιηµένος κύκλος εργασιών του κλάδου ανήλθε σε 65,5 εκατ. ευρώ, σηµειώνοντας σηµαντική πτώση της τάξης του 49% έναντι της αντίστοιχης προηγούµενης χρήσης, απόρροια, της κάµψης των τιµών των προϊόντων (λόγω της µειωµένης αξίας των βασικών µετάλλων) και της µείωσης του όγκου πωλήσεων κυρίως στον κατασκευαστικό τοµέα.

Αναλυτικότερα, τα αποτελέσµατα µετά από φόρους για τον όµιλο των Ελληνικών Καλωδίων εµφάνισαν µείωση 154,4% διαµορφούµενα σε ζηµίες 1,5 εκατ. ευρώ έναντι κερδών ύψους 2,8 εκατ. ευρώ το α΄ τρίµηνο του 2008.

Παράλληλα, και τα αποτελέσµατα µετά από φόρους και δικαιώµατα µειοψηφίας της Nexans διαµορφώθηκαν σε ζηµίες 302 χιλ. ευρώ, επηρεασµένα από τη χρηµατοπιστωτική κρίση σε συνδυασµό µε τη µεγάλη πτώση της τιµής του χαλκού. Οι παραπάνω λόγοι είχαν ως συνέπεια τη μεγαλύτερη πίεση του καθαρού περιθωρίου κέρδους και των 2 εταιριών. Σηµειώνουµε ότι τα EBITDA των Ελληνικών Καλωδίων και της Nexans κατέγραψαν απώλειες 71,2% και 95% αντίστοιχα.

- Τηλεπικοινωνίες

?υσχερειών συνέχεια για τους οµίλους του κλάδου καθώς τα ανακοινωθέντα αποτελέσµατα κυµάνθηκαν σε χαµηλότερα των εκτιµήσεων επίπεδα. Μολονότι τα µεσοπρόθεσµα επενδυτικά πλάνα των οµίλων έχουν εν υλοποιηθεί σε µεγάλο βαθµό, ούτως ώστε τα µεγέθη να εµφανίζονται θετικώς επηρεασµένα από τη σηµαντική µείωση των κεφαλαιουχικών δαπανών, οι συνθήκες ανταγωνισµού του κλάδου παραµένουν ιδιαίτερα έντονες.

Η σταδιακή µεταφορά της ενδοκλαδικής διένεξης από το πεδίο των τιµών σε εκείνο του περιεχοµένου, µε το σύνολο των οµίλων να έχει προχωρήσει ή να ολοκληρώνει τις διαδικασίες προετοιµασίας της εισόδου του στον χώρο της συνδροµητικής τηλεόρασης, καθώς και η ενδεχόµενη επιτυχία των οµίλων που δραστηριοποιούνται στον κλάδο να αυξήσουν τα µερίδιά τους στην αγορά τηλεπικοινωνιακών προϊόντων υψηλότερων περιθωριακών αποδόσεων (π.χ. συνδέσεις ADSL) αποτελούν τα δύο βασικά στοιχήµατα που καλούνται να αναλάβουν οι
εισηγµένες στην παρούσα.

Σε ό,τι αφορά τα ανακοινωθέντα οικονοµικά µεγέθη, επισηµαίνουµε τη µείωση του συνολικού κύκλου εργασιών των τριών εισηγµένων κατά 10,8%, µε τις πωλήσεις των οµίλων OTE, Forthnet και HOL να υποχωρούν µεµονωµένα σε ποσοστό 11,4%, 4,1% και 2,9% αντίστοιχα, σε σύγκριση µε τα αντίστοιχα µεγέθη του τελευταίου τριµήνου της προηγούµενης χρήσης.

Στα θετικά στοιχεία αναφέρουµε τη διατήρηση της λειτουργικής κερδοφορίας (EBITDA) σε θετικό έδαφος και για τους δύο εναλλακτικούς πάροχους, καθώς και τη σηµαντική διεύρυνση του συγκεκριµένου µεγέθους κατά την αντιπαραβολή του µε τα διαµορφωθέντα κατά τις περιόδους Q108 και Q408.

Εφιστούµε την προσοχή στη µείωση της κερδοφορίας (διεύρυνση καθαρών ζηµιών για Forthnet, HOL) και των τριών οµίλων στην τελική γραµµή εν συγκρίσει µε τα αντίστοιχα μεγέθη κατά το
προηγούµενο τρίµηνο (µε τη φαινοµενική αύξηση του καθαρού κέρδους του ΟΤΕ να περιλαµβάνει έκτακτου χαρακτήρα αντιλογισµό κόστους 201,9 εκατ. ευρώ που σχετίζεται µε παρελθόν πρόγραµµα εθελούσιας εξόδου).

Λαµβάνοντας υπόψη τα ανωτέρω και µε δεδοµένο ότι το break-even σηµείο για τους εναλλακτικούς πάροχους εκτιµάται στο ύψος των 300.000 συνδροµητών ιδίου δικτύου (Q109: Forthnet 232 χιλ., HOL 188 χιλ.), θεωρούµε ότι οι εξελίξεις στον κλάδο θα καθοριστούν κυρίως από την ενδεχόµενη επιτυχία των οµίλων να διαχειριστούν συµφωνίες εξαγορών - συγχωνεύσεων - ευρέσεων στρατηγικών επενδυτών, οι οποίες θα τους προσδώσουν σε κάποιο βαθµό χαρακτήρα ανταγωνιστικού πλεονεκτήµατος, διευρύνοντας και διαφοροποιώντας το υπό προώθηση µίγµα προϊόντων και υπηρεσιών, καθώς το τελευταίο έχει αποδειχτεί ότι αποτελεί έναν από τους βασικότερους παράγοντες καθορισµού της πιστότητας της πελατειακής βάσης.

- Λιµάνια

Αντιστροφή εικόνας παρατηρήθηκε το τρέχον τρίµηνο στα οικονοµικά αποτελέσµατα των εταιριών του κλάδου των λιµανιών, τα οποία εµφανίστηκαν σηµαντικά βελτιωµένα.

Αναλυτικότερα, ο ενοποιηµένος κύκλος εργασιών του ΟΛΠ διαµορφώθηκε στα 27,8 εκατ. ευρώ σηµειώνοντας άνοδο της τάξης του 46,6%. Αν και οι µικρής διάρκειας κινητοποιήσεις του προσωπικού κατά τη διάρκεια του τριµήνου και η µείωση κατά 40% στη διακίνηση των αυτοκινήτων επηρέασαν αρνητικά τα έσοδα της εταιρίας, παρ’ όλα αυτά η εξυπηρέτηση µεγαλύτερου αριθµού εµπορευµατοκιβωτίων (12,3 εκατ. έναντι 8,2 εκατ. την αντίστοιχη προηγούµενη χρήση), σε συνδυασµό µε την άνοδο των εσόδων από τις λοιπές εκµεταλλεύσεις οδήγησε τις ενοποιηµένες πωλήσεις στην παραπάνω αύξηση.

Αυξηµένα κατά 324,1% στα 4,5 εκατ. ευρώ παρουσιάστηκαν τα EBITDA της εταιρίας, ενώ οι ζηµίες περιορίστηκαν στα 766 χιλ. ευρώ έναντι 1,3 εκατ. ευρώ το α΄ τρίµηνο του 2008.

Όσον αφορά στα οικονοµικά αποτελέσµατα του ΟΛΘ, µείωση της τάξης του 17,5% σηµείωσαν οι ενοποιηµένες πωλήσεις, απόρροια της πτώσης των εσόδων από παροχή υπηρεσιών στον σταθµό εµπορευµατοκιβωτίων (2,3 εκατ. ευρώ σε σχέση µε 2,8 εκατ. ευρώ το α΄ τρίµηνο του 2008) κατά 33,76%, αλλά και της κάµψης των εσόδων προσάρµοσης και παραβολής (266 χιλ. ευρώ) κατά 37,2%.

Αντίθετα, αυξηµένα κατά 64,8% εµφανίστηκαν τα EBITDA διαµορφούµενα στα 5,7 εκατ. ευρώ, ενώ τα κέρδη µετά από φόρους ανήλθαν σε 3,5 εκατ. ευρώ. Τα παραπάνω οικονοµικά αποτελέσµατα της εταιρίας επηρεάστηκαν θετικά από την εγγυητική επιστολή ύψους 5 εκατ. ευρώ που έλαβε από την τράπεζα Royal Bank of Scotland στις 16 Φεβρουαρίου 2009, ύστερα από την απόσυρση του ενδιαφέροντος της Hutchinson.

- Λιανικό εµπόριο

Το δ΄ τρίµηνο της προηγούµενης χρήσης µας είχε προϊδεάσει για την ποιότητα των οικονοµικών αποτελεσµάτων που θα έπρεπε να αναµένουµε. Στην ουσία µοναδικό θετικό στοιχείο που είχαν να αντιπαρατάξουν οι εταιρίες του κλάδου απέναντι στις δυσµενείς συνθήκες ζήτησης που είχαν διαµορφωθεί στην οικονοµία, στη µείωση του διαθέσιµου εισοδήµατος των καταναλωτών και στη σηµαντική αύξηση του χρηµατοοικονοµικού κόστους ήταν η προσεκτική διαχείριση που είχε ακολουθηθεί σε επίπεδο αποθεµάτων.

Τα ανακοινωθέντα αποτελέσµατα επιβεβαίωσαν την αρνητική αυτή προδιάθεση: οριακή αύξηση του συνολικού κύκλου εργασιών (1,8%), µείωση των EBITDA (2,6%) και της καθαρής κερδοφορίας (5,7%), πτώση των περιθωρίων κερδοφορίας σε όλες τις γραµµές (50 µ.β. κατά µέσο όρο) σε σύγκριση µε τα αντίστοιχα αποτελέσµατα της προηγούµενης χρήσης (Q108). Η σύγκριση είναι ακόµα πιο δυσµενής για τον κλάδο αν πραγµατοποιηθεί µε τα µεγέθη του προηγούµενου τριµήνου (Q4 2008), τα οποία πάντως επηρεάζονται καίρια από την εποχικότητα.

Συνολικά, σηµαντική επιδείνωση εµφανίζουν τα µεγέθη των εταιριών εκµετάλλευσης καταστηµάτων super market, µε τα περιθώρια λειτουργικής και καθαρής κερδοφορίας να διαµορφώνονται σε αρνητικό έδαφος, φαινόµενο το οποίο έχει να παρατηρηθεί αρκετά χρόνια στον κλάδο.

Μικτά αποτελέσµατα για τις εταιρίες ένδυσης (Βάρδας, Sprider, Intersport οµίλου Φουρλή), κοινό στοιχείο των οποίων αποτελεί η συρρίκνωση του περιθωρίου καθαρής κερδοφορίας κάτω του 5%. ?υσοίωνη είναι και η εικόνα των εταιριών που δραστηριοποιούνται στον χώρο των ηλεκτρικών και ηλεκτρονικών συσκευών, η πλειονότητα των οποίων εµφανίζει µείωση του κύκλου εργασιών (15%) και συρρίκνωση των EBITDA (40%), µε τη σηµαντική µείωση των περιθωρίων κερδοφορίας να αντικατοπτρίζει πέραν του δυσµενούς οικονοµικού περιβάλλοντος και τις έντονες συνθήκες ανταγωνισµού του κλάδου, κατάσταση η οποία δεν αναµένεται να
βελτιωθεί στο προσεχές διάστηµα.

Επιµέρους, ξεχωρίζουµε τη διατήρηση του ρυθµού αύξησης µεγεθών και περιθωρίων για τα Folli Follie και τα Jumbo, µολονότι στην περίπτωση των τελευταίων αυτά κυµάνθηκαν σε παρόµοια των εκτιµήσεων επίπεδα κι ενώ οι προβλέψεις για τις επόµενες χρήσεις δεν ενθουσίασαν. Επίσης, ξεχωρίζουμε και την αύξηση κατά 4,6 εκατ. ευρώ της συνεισφοράς που έχουν τα ΙΚΕΑ στη λειτουργική κερδοφορία του οµίλου Φουρλή (στην ουσία, το σύνολο της λειτουργικής κερδοφορίας του οµίλου προέρχεται από τα ΙΚΕΑ).

Επισηµαίνουµε τη µείωση των πωλήσεων λιανικής (11,3%) και χονδρικής (14%) για την Ατλάντικ, την παγίωση της τάσης της µείωσης των µεγεθών του Πλαισίου (γεγονός το οποίο δικαιολογείται εν µέρει από την επιθετική τιµολογιακή πολιτική που επιθυµεί να διατηρήσει ο όµιλος προκειµένου να κυνηγήσει την αύξηση του µεριδίου αγοράς εν µέσω κρίσης), τη χειροτέρευση των µεγεθών της Vivere, χωρίς αυτή να οφείλεται στην επίπτωση που προέρχεται από τις διακοπείσες δραστηριότητες του οµίλου (Virgin Megastores), τη διαµόρφωση των αποθεµάτων της Sprider σε δυσανάλογα για τις συνθήκες ζήτησης επίπεδα (+20,8% στα
57,9 εκατ. ευρώ), το οποίο εκτιµούµε ότι ενδέχεται να οδηγήσει σε εκτεταµένης διάρκειας πολιτική προσφορών και το οποίο αµαυρώνει µερικώς τη θετική εικόνα που δηµιουργεί η εξέλιξη των οικονοµικών της αποτελεσµάτων (κύκλος εργασιών +31,5%, EBITDA +55,3% και καθαρά κέρδη +14%), τις αρνητικές ταµειακές ροές για ΚΑΕ (-13,9 εκατ. ευρώ) και Ηλεκτρονική Αθηνών (-17,2 εκατ. ευρώ) λόγω αύξησης των αποθεµάτων (+12,5% στα 175,6 εκατ. ευρώ) και ανόδου των µη τραπεζικών υποχρεώσεων (+ 2.326,28% στα 27,3 εκατ. ευρώ) αντίστοιχα.

Τέλος, εφιστούµε την προσοχή στην εικόνα αποσύνθεσης που εµφανίζουν οι οικονοµικές καταστάσεις της Εικόνα Ήχος, της Multirama και κυρίως της Microland.

- Κατασκευές

Κατά το α΄τρίµηνο του 2009 από τις 16 εταιρίες του κλάδου 4 έχουν αρνητικό περιθώρια κέρδους, 6 έχουν περιθώρια κέρδους κάτω του 5%, ενώ 7 έχουν βιωσιµότερο περιθώριο κέρδους. Κύρια χαρακτηριστικά των φετινών αποτελεσµάτων αποτελούν τα µειωµένα ταµειακά διαθέσιµα και ο µειωµένος κύκλος εργασιών.

Η πτώση των ταµειακών διαθεσίµων οδηγεί τις µικρότερες του κλάδου σε συσσωρευµένο δανεισµό, ενώ η µείωση του κύκλου εργασιών σε επιλογή έργων µε µεγαλύτερα περιθώρια κέρδους και ρευστότητα τα οποία ενίσχυσαν κατά µεγάλο ποσοστό την κερδοφορία.

Επιπλέον ενθαρρυντικό στοιχείο αποτελεί το γεγονός ότι στα φετινά αποτελέσµατα δεν συµπεριλαµβάνονται υπεραξίες από αναπροσαρµογές της εύλογης αξίας των ακινήτων τους καθώς και από πωλήσεις συµµετοχών και παγίων. Επισηµαίνουµε ότι το συνολικό καθαρό περιθώριο κέρδους των οµίλων παρουσιάζει µείωση κατά 3,266 µονάδες βάσης, το οποίο χωρίς τη συµµετοχή της Τεχνική Ολυµπιακής θα παρουσίαζε αύξηση κατά 433 µονάδες βάσης.

Η Ελλάκτωρ, η J&P Avax, η Κλουκίνας Λάππας και η Ιντρακάτ αποτελούν τους θετικούς πρωταγωνιστές, ενώ επίπτωση στον κλάδο είχαν η Έδραση, η Μηχανική, η Άττικατ και η Βιοτέρ. Ο συνολικός κύκλος εργασιών του ανήλθε στα 1,1 δισ. ευρώ (+8,9%), το EBITDA άγγιξε τα 117,2 εκατ. ευρώ (+34,3%), ενώ τα καθαρά κέρδη αυξήθηκαν κατά 1,067,7% στα 43,9 εκατ. ευρώ (µε τη συµµετοχή της Τεχνική Ολυµπιακής η κλαδική κερδοφορία παρουσιάζεται µειωµένη κατά 89,5% στα 40 εκατ. ευρώ).

- Η συνέχεια…

Η συνέχεια της χρονιάς µόνο εύκολη δεν προδιαγράφεται. Ο µόνος κλάδος ο οποίος φαίνεται να ανακάµπτει αμέσως από πλευράς κερδών είναι οι τράπεζες και αυτό όχι σε σχέση µε πέρυσι αλλά σε σχέση µε το α΄ τρίµηνο.

?στόσο, οι εκκρεµότητες της αύξησης των µετοχικών κεφαλαίων φαίνεται να αποτελούν κύρια προτεραιότητα στον κλάδο παρά η πιστωτική επέκταση που ενδεχοµένως να έδινε ευρύτερη ανάσα στην οικονοµική δραστηριότητα.

Με τις τράπεζες πιο εσωστρεφείς και τις επιχειρήσεις πολύ επιφυλακτικές στα ανοίγµατά τους η εικόνα της συνολικής κερδοφορίας θα παραµείνει σε πίεση και το β΄ τρίµηνο, ενώ τα πρώτα µηνύµατα από βασικούς κλάδους όπως η οικοδοµή, η διαφήµιση και το εµπόριο δεν δείχνουν ιδιαίτερες διαφοροποιήσεις σε σχέση µε το α΄ τρίµηνο.

Ενδεχοµένως το γ΄ τρίµηνο να κινηθεί σε καλύτερους ρυθµούς µε πολλά "αν" τα οποία σχετίζονται µε τον τουρισµό, την επιτυχία ολοκλήρωσης των αυξήσεων κεφαλαίου ακόµα και με την έκβαση των ευρωεκλογών.

Με βάση τα κέρδη του α΄ τριµήνου και µε δεδοµένες τις εποχικότητες που επικρατούν στην πορεία µιας χρήσης, η πρώτη εκτίµηση δίνει µπιθανή συνολική κερδοφορία στα 6,2 δισ. ευρώ. Το περυσινό ζηµιογόνο δ΄ τρίµηνο (-1,2 δισ. ευρώ) µόνο ενδεικτικό δεν µπορεί να θεωρηθεί όπως και το αντίστοιχο πρώτο του 2008 (2,6 δισ. ευρώ).

Η χρονιά εξακολουθεί να είναι απαγορευτική για οποιαδήποτε κατηγορηµατική εκτίµηση καθώς οι παράγοντες κόστους και η ζήτηση παρουσιάζουν µεγάλη µεταβλητότητα, τα δε προγράµµατα ενίσχυσης της οικονοµίας αλλά και επιµέρους κλάδων δεν φτάνουν στους ισολογισµούς µε την ίδια ταχύτητα µε την οποία εξαγγέλλονται.

Όπως και να έχει, τα 6,2 δισ. ευρώ φαίνονται λίγα για να υποστηρίξουν άνοδο προς µια υψηλότερη αποτίµηση το σύνολο της αγοράς. Η αγορά έχει τρέξει περισσότερο από τα κέρδη και ίσως κάνει ένα άλµα στον χρόνο κοιτάζοντας το β΄ εξάµηνο παρά το β΄ τρίµηνο.

Εποµένως τι ωθεί την αγορά σε υψηλότερα επίπεδα;

Η αποδυνάµωση των ισολογισµών από ρευστότητα, τζίρο και κέρδη έχει ενισχύσει τα σενάρια εξαγορών και συγχωνεύσεων. Το µέγεθος µετράει και αυτό φάνηκε στη διαχείριση του κόστους όταν οι τζίροι µειώθηκαν.

Καθώς οι δυνατότητες µείωσης του σταθερού κόστους έχουν περιοριστεί ή έχουν εξανεµιστεί οι εταιρίες σε κάθε νέα προσπάθεια µείωσης δαπανών θα χάνουν σε µερίδια αγοράς ή σε ικανότητες εξυπηρέτησης της πελατείας τους.

Η ανάκαµψη των αποτιµήσεων σχετίζεται και µε τη σχέση ισορροπίας που επιδιώκεται σε µια εν δυνάµει συµφωνία ανταλλαγής µετοχών ή άλλων αξιών. Απ' ό,τι φαίνεται η συµµετοχή σε αυτόν τον κύκλο εξαγορών ξεκινά από πάνω προς τα κάτω και θα έχει καταλυτική επιρροή σε όλο το φάσµα της αγοράς. Η ποιοτική διάσταση αυτών των εγχειρηµάτων θα κρίνει και τη συµπεριφορά της αγοράς απέναντι στις επερχόµενες συµφωνίες.


*** Τα αναλυτικά στοιχεία καθώς και το σχόλιο της Πήγασος ΑΕΠΕΥ για το α΄ τρίμηνο του 2009 δημοσιεύονται στη διπλανή στήλη "Συνοδευτικό Υλικό".