ΧΑ: Η εικόνα τώρα στα blue chips

H αγορά βρίσκεται σε προσπάθεια διατήρησης σημαντικών επιπέδων στήριξης, μετά την πτωτική κίνηση κατά 10% από τα υψηλά της. Το ριμπάουντ του βασικού δείκτη από τις 700 μονάδες του Νοεμβρίου πέρσι στις 896 μονάδες του Ιανουαρίου φέτος, στηρίχθηκε τόσο στην πορεία των εγχώριων ομολόγων όσο και στο θετικό κλίμα των ξένων αγορών. Το γεγονός ότι οι δυσκολίες στο εξωτερικό παραμένουν στο προσκήνιο και ότι η πορεία των εγχώριων ομολόγων έχει διαταραχθεί, πιστοποιεί ότι οι φόβοι στην αγορά παραμένουν παρά την όποια εκτόνωση παρατηρήσουμε βραχυπρόθεσμα.

Σ’ αυτό το περιβάλλον, όπου οι κινήσεις των επενδυτών πρέπει να είναι… δυο φορές προσεκτικές, έχουν ιδιαίτερη σημασία οι νέες αποτιμήσεις των ελληνικών blue chips –φυσικά και για τη διαμόρφωση της τάσης στην αγορά.

Στο μικροσκόπιο των αναλυτών και των διαχειριστών λαμβάνονται πλέον υπόψη με σημαντική βαρύτητα τρία εγχώρια και δύο εξωτερικά μέτωπα:

1.Το είδος του εξόδου της χώρας από τα μνημόνια.

2.Οι αναβαθμίσεις της ελληνικής οικονομίας από τους διεθνείς επενδυτικούς οίκους, οι οποίες θα λάβουν χώρα μέχρι το καλοκαίρι.

3.Τα αποτελέσματα από το δυσμενές σενάριο για τις ελληνικές τράπεζες.

4.Η πορεία των ξένων μετοχικών αγορών.

5.Η άνοδος των επιτοκίων στα ομόλογα.

Επίσης στο επόμενο χρονικό διάστημα θα τεθούν επί τάπητος τα μεσοπρόθεσμα μέτρα για το ελληνικό χρέος, η συμμετοχή των ελληνικών ομολόγων στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης (QE) της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας και οι επόμενες εκδόσεις ομολόγων.

Παράλληλα, με τα αποτελέσματα του προηγούμενου έτους να αρχίζουν να έρχονται στο προσκήνιο, η συζήτηση καταλήγει στις αποτιμήσεις και στο κατά πόσο η ανοδική συνέχεια μπορεί να έχει καύσιμα ή ποιοι τίτλοι παραμένουν «φθηνοί» ή «ακριβοί» σε σύγκριση τόσο με τις εγχώριες επιλογές, όσο και με τους αντίστοιχους ευρωπαϊκούς μέσους όρους.

Αποτιμήσεις και συγκρίσεις

Οι ξένοι επενδυτές έχουν γίνει πολύ επιλεκτικοί πια στις μετοχές, αφού οι αποτιμήσεις συνολικά είναι σε υψηλά επίπεδα. Οι αποτιμήσεις, λοιπόν, είναι και πάλι στο προσκήνιο και πώς θα μπορούσε άλλωστε να… λείπουν από το σκηνικό, αφού η ανοδική προσπάθεια της αγοράς προς υψηλότερα επίπεδα προκαλεί αναπόφευκτα τις συγκρίσεις με τις ευρωπαϊκές μετοχές. Οι αποτιμήσεις των αγορών αποτελούν επίσης βασικό χαρακτηριστικό για την εισροή ή αντίθετα την εκροή κεφαλαίων από μέρους των θεσμικών χαρτοφυλακίων προς μια αγορά.

Η εικόνα στην αποτίμηση των δεικτών για τις ελληνικές μετοχές έχει βελτιωθεί αισθητά. Ωστόσο, το πρόβλημα καθορισμού του κατάλληλου benchmark σύγκρισης των εγχώριων δεικτών παραμένει. Οι ελληνικές μετοχές εξακολουθούν να εμφανίζουν premium σε σχέση με τις αναδυόμενες αγορές. Στον αντίποδα, εν συγκρίσει με τις ευρωπαϊκές αγορές του Νότου, η εικόνα είναι πολύ καλύτερη, με την εγχώρια αγορά να εμφανίζει μέχρι και μικρά discount σε όρους P/E και σε P/BV με την Ισπανία και την Ιταλία.

Όπως προκύπτει από τον πίνακα με τις αποτιμήσεις των βασικών χρηματιστηριακών δεικτών υψηλής κεφαλαιοποίησης για το 2017 και το 2018, ο εγχώριος δείκτης υψηλής κεφαλαιοποίησης διαπραγματεύεται σε υψηλότερα επίπεδα δεικτών έναντι του ευρωπαϊκού μέσου όρου, όπως αυτός απεικονίζεται από τους πολλαπλασιαστές διαπραγμάτευσης του δείκτη Euro Stoxx.

Πιο συγκεκριμένα, για τα έτη ανάλυσης 2017 και 2018, ο FTSE/ASE Large Cap διαπραγματεύεται με 17,6 φορές τα κέρδη του για το 2017 και 14,5 φορές για το 2018 έναντι 15,7 φορές και 14,3 φορές για τον ευρωπαϊκό μέσο όρο. Παράλληλα, ο εγχώριος δείκτης, βάσει των προβλέψεων που συλλέγει στη βάση δεδομένων της η FactSet, θα εμφανίσει αρκετά υψηλότερους ρυθμούς αύξησης των κερδών ανά μετοχή του σε σχέση με τους ευρωπαϊκούς μέσους όρους, τόσο για το επόμενο έτος όσο και για το 2019.

Ο ευρωπαϊκός μέσος όρος αύξησης των κερδών ανά μετοχή για το 2018 και το 2019 κυμαίνεται στο 9%, ενώ για τον ελληνικό δείκτη των blue chips, τα αντίστοιχα ποσοστά είναι άνω του 15%. Από την άλλη πλευρά, βέβαια, σημαντικά discount εξακολουθεί να εμφανίζει η εγχώρια αγορά σε όρους εσωτερικής αξίας.

Σε επίπεδο συνολικής αγοράς, για τον Γενικό Δείκτη οι πολλαπλασιαστές κερδοφορίας εκτιμώνται σε 19,8 φορές και 14 φορές για τα έτη 2017 και 2018 αντίστοιχα, με το premium για το 2017 να προσεγγίζει το 26%, με το discount όμως για το 2018 στο 2%. Όπως και στην περίπτωση του δείκτη της υψηλής κεφαλαιοποίησης, η ελληνική αγορά μετοχών εμφανίζει αρκετά χαμηλότερους δείκτες τιμής προς λογιστική αξία (P/BV) σε σχέση με τους ευρωπαϊκούς δείκτες.

Οι επιμέρους μετοχές του MSCI Greece

Ο δείκτες MSCI Greece Investable Market Index (IMI) εμφανίζει σημαντικό premium όταν συγκρίνεται με τις αναδυόμενες αγορές σε όρους κερδοφορίας για το 2017, όμως είναι σε fair value για το 2018, με σημαντικά discount σε όρους λογιστικής αξίας. Αν και εφόσον αυτές οι εκτιμήσεις του consensus επαληθευτούν, τότε οι ελληνικές μετοχές έχουν κλείσει τα υψηλά premia των προηγούμενων ετών και μπορούν να προσελκύσουν επενδυτές σε όρους αξίας ή επενδυτές με πιο μεσοπρόθεσμη οπτική αν και εφόσον τα θετικά βήματα της οικονομίας επιταχυνθούν.

Οι τραπεζικές μετοχές, εξακολουθούν να αποτελούν το «μαύρο πρόβατο» στην αγορά, αφού διαπραγματεύονται με 0,3-0,6 φορές σε όρους P/TBV για το 2017, δηλαδή με discount 50% έναντι των ευρωπαϊκών και των αναδυόμενων τραπεζών. Ωστόσο, τα discount μπορεί να είναι δικαιολογημένα έως ότου ξεκαθαρίσουν τα stress test της ΕΚΤ και οι πιθανές ανάγκες κεφαλαίου. Αν όμως τελικά ο λογαριασμός δεν απαιτήσει αυξήσεις μετοχικού κεφαλαίου, τότε οι αποτιμήσεις των τραπεζών σε όρους P/TBV είναι σε επίπεδα κρίσης.

Από τις λοιπές μετοχές που συνθέτουν τον δείκτη MSCI Greece ξεχωρίζουν οι τίτλοι των Motor Oil και Μυτιληναίος, αλλά Folli-Follie Group, που διαπραγματεύονται με δείκτες τιμή προς κέρδη (Ρ/Ε) το 2017 της τάξεως των 6-8 φορών, αρκετά χαμηλότερα από τους κλαδικούς δείκτες του Euro Stoxx.

Με discount ωστόσο διαπραγματεύονται και οι ΟΤΕ και Jumbo σε όρους EV/EBITDA. Για τον ΟΤΕ, ο δείκτης EV/EBITDA 5 φορές τόσο για το 2017 όσο και το 2018 είναι μεταξύ των πιο χαμηλών ανάμεσα στους τηλεπικοινωνιακούς ομίλους σε όλο τον κόσμο, ενώ η απόφαση για διάθεση του 5% σε συνδυασμό με τη νέα μερισματική πολιτική του ομίλου, τον φέρνει στο επίκεντρο της αγοράς.