Αισιοδοξία και «καμπανάκια» για Ελλάδα από S&P

Σε επιβεβαίωση της αξιολόγησης Β-/Β για την Ελλάδα προχώρησε ο οίκος Standard and Poor's διατηρώντας σταθερό το outlook της αξιολόγησης.

O οίκος εκτιμά ότι, παρά τις καθυστερήσεις στην ολοκλήρωση της δεύτερης αξιολόγησης, η Ελλάδα θα συνεχίσει να εκπληρώνει τους περισσότερους όρους του προγράμματος, αν και με σημαντική καθυστέρηση. 

Ενώ καταγράφεται μια ήπια ανάκαμψη το δεύτερο εξάμηνο του 2016, η ελληνική οικονομία παραμένει εύθραυστη και ο τραπεζικός κλάδος υπό πίεση. 

Ο οίκος θεωρεί ότι οι εκταμιεύσεις του προγράμματος θα ευθυγραμμίζονται με τις ανάγκες εξυπηρέτησης του χρέους, μεταξύ των οποίων και η μεγάλη πληρωμή των 2 δισ. ευρώ τον Ιούλιο, ενώ αναμένεται και μείωση των ληξιπρόθεσμων οφειλών του Δημοσίου προς την αγορά. 

Οι σχέσεις με ΕΕ και ΔΝΤ 

Η S&P αναφέρει ότι οι σχέσεις των ελληνικών αρχών με τους επίσημους πιστωτές και ειδικότερα με το ΔΝΤ συνεχίζουν να δοκιμάζονται λόγω της σύνθεσης των ελληνικών δαπανών γενικής κυβέρνησης αντί για τα δημοσιονομικά μεγέθη. Ειδικότερα, οι δαπάνες σε συντάξεις συνεχίζουν να απορροφούν τους περισσότερους δημοσιονομικούς πόρους της χώρας, εις βάρος των δαπανών σε υγεία, παιδεία και ανεργία. 

Το συνταξιοδοτικό λειτουργεί με ένα μη βιώσιμο έλλειμμα της τάξεως του 11% του ΑΕΠ, αποτελώντας μια σημαντική μεταφορά πόρων από τους υψηλά φορολογούμενους εργαζόμενους της χώρας προς τους συνταξιούχους.

Την ίδια στιγμή, το ΔΝΤ υποστηρίζει δημόσια έναν πιο χαλαρό ρυθμό δημοσιονομικής λιτότητας. Η συμμετοχή του Ταμείου στο πρόγραμμα μένει να αποφασιστεί. Επίσης, δεν είναι βέβαιη η συμμετοχή της Αθήνας στο πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσης της ΕΚΤ, αν και αποτελεί σημαντικό κίνητρο για την ελληνική κυβέρνηση ώστε να έλθει σε συμφωνία με τους πιστωτές της.

Η ανάπτυξη

Η οικονομική ανάπτυξη της τετραετίας 2017-2020 θα βασιστεί στον τουρισμό και τη σταδιακή βελτίωση της αγοράς εργασίας, σημειώνει ο οίκος. Οι προοπτικές επενδύσεων παραμένουν περιορισμένες, δεδομένων των προκλήσεων για τις ελληνικές τράπεζες.

Οι τράπεζες

Ο τραπεζικός κλάδος αναμένεται να παραμείνει υπό πίεση. Η ΤτΕ έχει θέσει στόχο τη μείωση της μη εξυπηρετούμενης έκθεσης του κλάδου στο 34% το 2019 από 51% τώρα. Επιπλέον, παρά τη σταδιακή χαλάρωση των κεφαλαιακών ελέγχων, ο οίκος εκτιμά ότι οι καταθέσεις θα καθυστερήσουν να επιστρέψουν στο σύστημα, διατηρώντας την εξάρτηση του συστήματος από την επίσημη χρηματοδότηση.

Το χρέος

Παρά το δυσθεώρητο μέγεθος του ελληνικού χρέους (στο 180% του ΑΕΠ το 2016) το κόστος εξυπηρέτησής του είναι πολύ χαμηλό και κυμαίνεται μεταξύ 1 - 1,5%.

Σε αντίθεση με τις περισσότερες κυβερνήσεις που αξιολογεί ο οίκος, η μερίδα του λέοντος του ελληνικού χρέους -σχεδόν 84%- είναι στα χέρια του επίσημου τομέα, με τα 4/5 να προέρχονται από τις κυβερνήσεις της ευρωζώνης και τους θεσμούς με μεγάλες ωριμάνσεις και περίοδο χάριτος στις πληρωμές κεφαλαίου που κυμαίνεται μεταξύ 3 ετών (για τα δάνεια του πρώτου μνημονίου) και 17 ετών, όσον αφορά στα δάνεια του ESM. 

Αδύναμες οι διοικητικές δομές

Ο αμερικανικός οίκος εκφράζει την εκτίμηση ότι η παρατεταμένη οικονομική κρίση έχει αποδυναμώσει τις διοικητικές δομές της χώρας. Η S&P δίνει ως παράδειγμα την χαμηλή απορρόφηση της διαθέσιμης χρηματοδότησης προς την Ελλάδα για τη βελτίωση των συνθηκών στα hot spots των προσφύγων, σημειώνοντας ότι εγείρουν εμπόδια τόσο σε επίπεδο κεντρικής κυβέρνησης όσο και από τις τοπικές διοικητικές δομές.

Προβλέπει μέση ανάπτυξη 3% ως το 2020

Σε σύγκριση με την πρόβλεψη για ύφεση 1% το 2016 (η οποία έγινε τον Ιούλιο του 2016) η S&P τώρα προβλέπει μικρή ανάκαμψη για την περασμένη χρονιά. Αυτή αποδίδεται στο ριμπάουντ στις επενδύσεις και την ιδιωτική κατανάλωση. Η απασχόληση βελτιώνεται, παρότι αυτό γίνεται κυρίως με προσωρινή απασχόληση παρά μόνιμες θέσεις εργασίας. Αν και μικρότερη από τα υψηλά του 2014, στο 23% τον Οκτώβριο παραμένει η υψηλότερη στην ευρωζώνη και τον ΟΟΣΑ.

Για την περίοδο 2017 – 2020 ο οίκος περιμένει ότι η οικονομία θα αναπτυχθεί με μέσο όρο σχεδόν 3% ετησίως, αν δεν υπάρξει κάποιο ισχυρό αρνητικό γεγονός. Η πρόβλεψη στηρίζεται στην εκτίμηση για σταδιακή ενίσχυση της αγοράς εργασίας, βελτίωση της ρευστότητας στον ιδιωτικό τομέα από τη μείωση των ληξιπρόθεσμων του Δημοσίου και μια σταθερή, παρότι σταδιακή, άρση των κεφαλαιακών ελέγχων.

Όλα αυτά εκτιμά ότι θα τονώσουν την καταναλωτική και επενδυτική εμπιστοσύνη, όπως και η ολοκλήρωση των κρίσιμων σταθμών του προγράμματος και η αναδιάρθρωση των υψηλών κόκκινων δανείων των ελληνικών τραπεζών. Επιτάχυνση των ιδιωτικοποιήσεων, αν υλοποιηθεί, θα αυξήσει πιθανότατα την ελκυστικότητα της χώρας στα ξένα κεφάλαια και θα δώσει ώθηση στην επενδυτική δραστηριότητα.

Η εικόνα για τους βασικούς τομείς υπηρεσιών παραμένει μικτή. Η ναυτιλία εξαρτάται από το πλεόνασμα προσφοράς που συνδυάζεται με την παγκόσμια επιβράδυνση του εμπορίου. Ο τουρισμός παραμένει ισχυρός επιτρέποντας στο ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών να «γυρίσει» σε ελαφρό πλεόνασμα της τάξης του 1% του ΑΕΠ το 2016. Το ισοζύγιο υποβοηθά η πίεση στις εισαγωγές, οι χαμηλές τιμές ενέργειας και τα χαμηλά επιτόκια των δανείων του επίσημου τομέα. Σταδιακά θα ισορροπήσει ως το 2020 με την σταδιακή αύξηση των εισαγωγών.

Παρά την ανάπτυξη η S&P εκτιμά ότι το ΑΕΠ θα είναι 15% χαμηλότερο έναντι του 2008, ενώ οι επενδύσεις θα είναι κάτω του 10% του ΑΕΠ το 2017 έναντι 25% πριν την παγκόσμια οικονομική κρίση.

Κλειδί η ανάκαμψη των τραπεζών

Κατά τη γνώμη του οίκου, η ανάκτηση του χαμένου ΑΕΠ θα εξαρτηθεί από την ανάκαμψη του πιεσμένου χρηματοπιστωτικού συστήματος. Οι ελληνικές τράπεζες εξαρτώνται από την χρηματοδότηση του επίσημου τομέα, με την ΕΚΤ και τον ELA να καλύπτουν το 25% του ενεργητικού.

Μεταξύ Σεπτεμβρίου 2010 και Νοεμβρίου 2016 καταθέσεις περίπου 128 δισ. ευρώ ή 70% του εκτιμώμενου ΑΕΠ το 2017, βγήκαν από το τραπεζικό σύστημα, αν και τα μεγέθη εμφανίζονται σταθεροποιημένα το τελευταίο εξάμηνο.

Με τα NPEs στο 51% της συνολικής έκθεσης (μόνο στους ισολογισμούς), οι τράπεζες δεν είναι σε θέση να χρηματοδοτήσουν τις επενδύσεις του ιδιωτικού τομέα, ενώ οι εταιρείες και τα νοικοκυριά ίσως επιλέξουν να δώσουν προτεραιότητα στις πληρωμές φόρων (τα ληξιπρόθεσμα προς την Εφορία αντιστοιχούν σε περίπου 50% του ΑΕΠ) αντί στην εξόφληση των δανείων.

Η πίεση στο τραπεζικό σύστημα αντιπροσωπεύει μια δυνητική υποχρέωση για το Δημόσιο. Η πρόβλεψη για το δημόσιο χρέος δεν αντανακλά πιθανές νέες κεφαλαιακές ενισχύσεις στις τράπεζες αν και είναι υπαρκτό το ρίσκο ότι θα χρειαστεί επιπλέον ενίσχυση. Διαβλέπει ότι η επαναφορά του waiver για την επιλεξιμότητα των ελληνικών τίτλων από την ΕΚΤ, αντί του ακριβότερου ELA, θα αυξήσει την κερδοφορία των τραπεζών. Αναμένει ωστόσο μόνο σταδιακή άρση των κεφαλαιακών ελέγχων.

Το πρόγραμμα

Ο στόχος του προγράμματος είναι το κράτος να αναχρηματοδοτεί πλήρως τον εαυτό του από τις αγορές ως τον Αύγουστο του 2018, οπότε και λήγει το πρόγραμμα. Παρά τις καθυστερήσεις στην δεύτερη αξιολόγηση και περιστασιακές εξάρσεις στις εντάσεις μεταξύ Ελλάδας και πιστωτών, περιμένουμε ευρεία προσήλωση στους στόχους από τις ελληνικές αρχές, αναφέρει ο οίκος.

Εκτιμά ότι το πρωτογενές πλεόνασμα θα αυξηθεί σταδιακά ως το 2018, βάζοντας τη σχέση χρέος/ΑΕΠ σε πτωτική τροχιά. Ακόμα και έτσι όμως το χρέος θα αντιστοιχεί σε 168% του ΑΕΠ, ένα από τα υψηλότερα δανειακά βάρη σε όλες τις χώρες υπό αξιολόγηση.

Η πολιτική κατάσταση

Δεδομένης της ισχνούς πλειοψηφίας των τριών βουλευτών της κυβέρνησης και την αυξανόμενη δημοτικότητα της Νέας Δημοκρατίας, η πιθανότητα υλοποίησης μακροπρόθεσμων μεταρρυθμίσεων, για παράδειγμα στο δικαστικό σύστημα και την δημόσια διοίκηση, δείχνει μικρή.

Η προώθηση δομικών μεταρρυθμίσεων, κυρίως στην αγορά εργασίας, δείχνει, κατά τη γνώμη της S&P, αποσπασματική, με περιορισμένη επιτυχία στην προσέλκυση ξένου ιδιωτικού κεφαλαίου σε τομείς που μπορούν να δημιουργήσουν θέσεις εργασίας.

Οι εκταμιεύσεις

Τα ρίσκα στην διαδικασία εκταμιεύσεων παραμένουν. Το πλέον πρόσφατο παράδειγμα είναι το έκτακτο επίδομα που έδωσε η κυβέρνηση και είχε ως αποτέλεσμα να παγώσουν προσωρινά τα βραχυπρόθεσμα μέτρα στο χρέος.

Ως προς τα τελευταία, ο οίκος εκτιμά ότι είναι χρήσιμα για την επαναφορά του χρέους σε βιώσιμα επίπεδα, ωστόσο σημειώνεται ότι δεν αναμένονται περαιτέρω μειώσεις στην καθαρή παρούσα αξία ως ισοδύναμο σε εμπροσθοβαρείς διαγραφές, αν ο στόχος είναι να αποκατασταθεί η εμπιστοσύνη στο ελληνικό αξιόχρεο και να μπορέσει η χώρα να χρηματοδοτήσει τον εαυτό της από τις αγορές με χαμηλά επιτόκια και μακρές λήξεις. Οι πιστωτές εμφανίζονται διστακτικοί να συναινέσουν σε διαγραφές, ειδικά σε μια φορτωμένη εκλογικά χρονιά.

Ο οίκος προσδοκά ότι η Αθήνα θα μπορεί καθ θα εξυπηρετεί το περιορισμένο κομμάτι του χρέους που βρίσκεται στα χέρια του ιδιωτικού τομέα. Το 2017, εξαιρουμένων των εντόκων γραμματίων, η Ελλάδα καλείται να αποπληρώσει δάνεια και ωριμάνσεις συνολικού ύψους 11 δισ. ευρώ έναντι καταθέσεων ύψους 10 δισ. ευρώ (με βάση στοιχεία Σεπτεμβρίου 2016). Αυτό σημαίνει ότι έχει κάποια περιθώρια αν καθυστερήσουν οι αξιολογήσεις του προγράμματος. Η Ελλάδα είναι αντιμέτωπη με μεγάλες πληρωμές τον Ιούλιο, με λήξεις ύψους 6,4 δισ. ευρώ, μεταξύ των οποίων περίπου 2 δισ. ευρώ προς τον ιδιωτικό τομέα.

Απίθανη η συμμετοχή φέτος στο QE

Η S&P εκτιμά ότι είναι απίθανο να ενταχθεί η Ελλάδα στο QE πριν ολοκληρωθεί η β’ αξιολόγηση και κάποια από τα βραχυπρόθεσμα μέτρα στο χρέος εφαρμοστούν.

Η πρόβλεψη για την Ελλάδα δεν υποθέτει ότι τα ελληνικά ομόλογα θα γίνουν επιλέξιμα φέτος. Ωστόσο αν τελικά ενταχθεί η χώρα στο QE φέτος εκτός από τα κρατικά ομόλογα θα πιεστούν προς τα κάτω και οι αποδόσεις μη κρατικών τίτλων. Επιπρόσθετα η τόνωση της εμπιστοσύνης θα βοηθήσει την ανάκαμψη και τη διαδικασία επιστροφής των καταθέσεων.

Πότε εξετάζεται αλλαγή στην αξιολόγηση

Το σταθερό outlook αντανακλά την εκτίμηση μας ότι τους επόμενους 12 μήνες, τα ρίσκα για την αξιολόγηση «Β-» της Eλλάδας είναι ισορροπημένα.

Θα μπορούσαμε να εξετάσουμε μια αναβάθμιση αν βλέπαμε μια πιο ισχυρή επίδοση στην ανάπτυξη και μετρήσιμη πρόοδο στην μείωση του ακόμα πολύ υψηλού ποσοστού μη εξυπηρετούμενων δανείων στο τραπεζικό σύστημα της Ελλάδας, μαζί με μια συμμόρφωση στις παραμέτρους του προγράμματος του ESM.

Μια αναβάθμιση θα μπορούσε επίσης να προέλθει από μια άρση των κεφαλαιακών ελέγχων, συμπεριλαμβανομένων των ορίων ανάληψης καταθέσεων, που θα αποτελούσε μια ισχυρή ένδειξη ότι ανακάμπτει η εμπιστοσύνη στην σταθερότητα του χρηματοπιστωτικού τομέα και κατ’ επέκταση στην ανάπτυξη. Θα μπορούσαμε επίσης να αυξήσουμε την αξιολόγηση σε περίπτωση μιας αναπάντεχης διαγραφής του επιπέδου του καθαρού χρέους της γενικής κυβέρνησης της Ελλάδας.

Θα μπορούσαμε να υποβαθμίσουμε την Ελλάδα αν η καθυστέρηση ή η μη εφαρμογή μεταρρυθμίσεων που προβλέπει το πρόγραμμα οδηγούσε σε παρατεταμένη περίοδο όπου οι χρηματοδοτικές ανάγκες της κυβέρνησης δεν καλύπτονταν από τις εκταμιεύσεις, σημειώνει ο οίκος.

Αυτό θα μπορούσε να οδηγήσει σε μια αθέτηση πληρωμών (default) στο ελληνικό χρέος, συμπεριλαμβανομένων των ομολόγων προς τον ιδιωτικό τομέα και αντιστροφή της πρόσφατης οικονομικής ανάκαμψης.